互聯(lián)網金融流動性風險的成因和防范

薛紫臣

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互聯(lián)網金融流動性風險的成因和防范

薛紫臣

2015年7月18日，央行等十部委發(fā)布《關于促進互聯(lián)網金融健康發(fā)展的指導意見》（以下簡稱《意見》）；2015年12月21日，習近平總書記在中央經濟工作會議上提出“抓緊開展互聯(lián)網金融風險專項整治”，標志著我國已將互聯(lián)網金融風險監(jiān)管提升為經濟管理的重要內容。

整治互聯(lián)網金融風險，應特別關注其流動性風險。流動性風險是傳統(tǒng)金融最典型最具殺傷力的風險，互聯(lián)網金融流動性風險則是傳統(tǒng)流動性風險在互聯(lián)網環(huán)境下的延伸和變種。在互聯(lián)網金融初級發(fā)展階段，流動性風險尚未充分顯現(xiàn)，但多方面情況顯示，一些風險因素正在滋長。

互聯(lián)網金融流動性風險的定義及生成機理

關于互聯(lián)網金融流動性風險，目前尚未見權威定義?？蓮幕ヂ?lián)網金融和流動性風險兩個端面加以識別。前者，按照《意見》所給定義，指傳統(tǒng)金融機構與互聯(lián)網企業(yè)（兩者統(tǒng)稱從業(yè)機構）利用互聯(lián)網技術和信息通信技術實現(xiàn)資金融通、支付、投資和信息中介服務的新型金融業(yè)務模式。后者，按照銀監(jiān)會印發(fā)的《商業(yè)銀行流動性風險管理指引》定義，指商業(yè)銀行雖有清償能力，但無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以應對資產增長或支付到期債務的風險，其終端表現(xiàn)為“擠兌”。由此，可將互聯(lián)網金融流動性風險定義為：指互聯(lián)網金融企業(yè)無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以應對資產增長或支付到期債務的風險，以及投資群體無法按預期期限和收益標準實現(xiàn)資金與資產轉換的風險。其關鍵點是理財資金和債權資產的匹配在數(shù)量、時限上形成不合理錯位，導致預期收入受到損失。

互聯(lián)網金融包括傳統(tǒng)金融機構依托互聯(lián)網平臺經營的金融活動和互聯(lián)網從業(yè)機構經營的金融活動，本質仍屬金融?；ヂ?lián)網金融流動性風險承繼了傳統(tǒng)金融流動性風險的主要基因，其生成機理與傳統(tǒng)金融高度相關，但又與之有別。

（一）互聯(lián)網技術對金融流動性風險生成的特殊作用

互聯(lián)網金融的技術基礎是互聯(lián)網技術和信息通信技術。在金融流動性方面，互聯(lián)網的作用尤為突出，其產生的正、負效應，恰如鋒利的“雙刃劍”。

一方面是它對流動性風險的抑制作用。互聯(lián)網具有信息量大、效率高、無界拓寬全員參與金融活動的渠道以及實現(xiàn)大數(shù)據獲取與分析的先天優(yōu)勢，與金融體系功能的支付清算、提供價格信息、風險管理和資源配置四大功能形成有效耦合，呈現(xiàn)扁平化和高效透明的中介形態(tài)，對抑制流動性風險具有積極作用：一是提升投資合理性。借助大數(shù)據支持，投資機構可通過對用戶行為習慣的分析進行流動性管理。投資者也可借助互聯(lián)網降低信息不對稱，提高投資合理性。二是擴大投資多樣性。借助分析工具，投資機構可在精細分析供需雙方及經濟環(huán)境的前提下，設計多種金融產品備選，從而擴大了資金與債權匹配成功的概率。三是降低集中變現(xiàn)的沖擊?；ヂ?lián)網金融投資者眾多，單體投資量小，資金零散，即便出現(xiàn)集中贖回，對投資機構的沖擊也相對較小。

另一方面是它對流動性風險的促進性作用：一是虛擬性疊加增大金融規(guī)律的不可測性。互聯(lián)網與金融的結合，實為“虛虛聯(lián)袂”。金融是貨幣的虛擬化，按貨幣的實物→金屬→信用的三種存態(tài)逐級替代并趨向符號化。當其進入投資領域，則表現(xiàn)為股票、債券、基金等更高一級的票據憑證。它們的流通及轉換，形成某種不以人為意志操控的獨特規(guī)律。而互聯(lián)網是“再虛擬”，將實體信息化數(shù)字化。在金融領域，它將有價票據變成純數(shù)據符號或代碼，甚至抽象成電子貨幣。兩者的融合，形成以抽象為底數(shù)、虛擬為指數(shù)的虛虛結合。抽象層級增加，運行規(guī)律更難掌握。二是金融產品的復雜性及信息泛濫增大了錯誤投資概率。金融創(chuàng)新與金融衍生品不斷發(fā)展會擴大投資選擇，但新增品種難免魚龍混雜，難以評測其效益。而互聯(lián)網在增加了市場透明度的同時也派生出龐雜的信息，致使信息噪音淹沒真實有價信息，造成新的信息不對稱，增大錯選的概率。三是短貸長借強化期限錯配的難度?；ヂ?lián)網金融在很大程度上滿足了平民投資和中小企業(yè)融資的需求，該端位整體素質偏低，盲從性強，其財力基礎和回報需求相對有限，快速趨利心理預期強，側重短線，加之贖回門檻低，贖回隨機性強，形成對資金與債權的期限錯配非常不利的態(tài)勢。四是操作便捷、供需同步上升，增大了擠兌發(fā)生可能性?；ヂ?lián)網的顯著優(yōu)點是服務便利、操作便捷，常態(tài)下有助于提高服務水平和效率，但若進入非常態(tài)，也為眾多投資者同步集中變現(xiàn)提供了“方便”。另外，互聯(lián)網將資金供需雙方聚攏，刺激兩側同步增長，雖然擴大了投資選項的范圍，但也因此加大了不合理匹配的可能。變現(xiàn)能量經網絡在某時間節(jié)點聚合，將生成可怕的“擠兌”壓力。五是保底條件先天不足，提高風險等級。傳統(tǒng)金融機構受存款準備金、風險資產撥備覆蓋以及存款保險等制度保障，為防范流動性風險設置了保底線。而互聯(lián)網金融模式缺少對短期負債和未預期到的資金外流的應對經驗和舉措，一旦出現(xiàn)不測，將使流動性風險筑成高危堰塞湖。

（二）影響互聯(lián)網金融流動性風險生成的主要因素

影響互聯(lián)網金融流動性風險的因素與傳統(tǒng)金融基本相同，但內涵、權重、強度及途徑等發(fā)生了變化。

從金融市場小環(huán)境看，主要包括五個方面：一是從業(yè)機構自身的品質和運營水平。主要表現(xiàn)為掌握、分析投資供需雙方情況，生產金融產品，吸納、儲備和管理資金，管控資金流動，評估和管控風險等能力。二是金融產品的品質。主要表現(xiàn)為投資項目、理財計劃的合理性、獲利可能性、安全性。三是投、融資者數(shù)量及質量。投、融資者的數(shù)量、素質，投資心理和能力，融資動機和能力，以及獲益預期等因素，往往影響資金與資產匹配的程度。四是投資資金流。主要表現(xiàn)為投資體量、流向、獲利預期、集散度等，這些要符合資金與資產匹配的客觀規(guī)律和實際。五是市場的“品質”。首先是市場透明度，表現(xiàn)為金融從業(yè)機構、投資者、融資企業(yè)、政府管理機構等是否對客觀情況能真實、完整的掌控。其次是市場信用度，表現(xiàn)為上述各方是否能講求誠信、嚴守契約精神。再次是市場道德法律水平，表現(xiàn)為上述各方是否能做到奉公守法，令行禁止。六是技術水平。主要表現(xiàn)為網絡系統(tǒng)技術先進性、安全性及運行效率等。這五個方面的品質和水平越高，風險越低。

從金融市場大環(huán)境看，主要包括三個方面：一是政府金融政策和貨幣投放量，二是政府的監(jiān)管政策和法律法規(guī)，三是融資企業(yè)運營狀況。

（三）互聯(lián)網金融流動性風險現(xiàn)階段潛伏領域

《意見》明確，當前我國互聯(lián)網金融主要包括互聯(lián)網支付、網絡借貸、股權眾籌融資、互聯(lián)網基金銷售、互聯(lián)網保險、互聯(lián)網信托和互聯(lián)網消費金融等業(yè)態(tài)。其中，有的屬于投融資性質，直接內含流動性風險；有的屬于商貿服務性質，但因其管理資金流龐大，亦存在誘發(fā)流動性風險的潛能。

一是互聯(lián)網支付。第三方支付、基于第三方支付平臺的資金管理和財富管理發(fā)揮資金周轉作用，有的兼具理財功能，與投資實施捆綁。運營中往往造成資金短期滯留。如果缺乏有效的擔保和監(jiān)管，容易造成資金挪用。一旦資金鏈條斷裂，將引發(fā)支付危機，觸發(fā)流動性風險。

二是網絡借貸。以P2P為典型模式的電商小貸屬于投資中介，發(fā)展迅猛，因所涉及單項資金量和資金總量有限，目前主要是違約風險，但其潛在的流動性風險不可低估。風險將來自資質不全的從業(yè)機構違規(guī)運營，一邊放貸，一邊將自身債權切分出售用以吸金，倘被不法分子利用，當實際放貸金額小于轉讓債權，即演變?yōu)榉欠Y。同時，因融資抵押物匱乏或變現(xiàn)能力差，加之資金流向控制手段不足，追償機制和補救措施不完善，易出現(xiàn)流動資金、信用風險雙劍高懸。另外，P2P網絡借貸平臺大量吸金、卻難以放貸時有發(fā)生，還有不少P2P貸款平臺和信托公司合作，運營信托產品，也難以保證項目和資金來源精準匹配。因此，P2P公司很有可能出現(xiàn)資金池，集擔保、借貸于一體，為非法集資開創(chuàng)條件。

三是股權眾籌融資。其運營模式與網貸一樣，也是資金與資產不經資金池直接匹配，但融資需求整合度較高，投資在同一平臺內的選擇度大，對項目的合理匹配性更好。但短貸長借特點仍存在，期限不合理錯配的可能性同樣不能排除，也有誘發(fā)流動性風險的可能。

四是互聯(lián)網基金銷售。這是目前發(fā)展最成熟最穩(wěn)定的互聯(lián)網金融模式。同時，隨著互聯(lián)網技術深度融入金融產品的營銷，貨幣市場基金規(guī)模呈井噴格局。但是，該模式潛藏著較大的流動性風險：首先是來自自身的流動性風險。隨著互聯(lián)網理財產品規(guī)模增加，資金體量膨脹，身負的流動性風險同步增大。其次是來自周期性“擠兌”壓力?；ヂ?lián)網理財產品受客戶結構和行為的影響，在節(jié)假日等重大贖回點上，遭遇短期大額贖回的可能性非常高。對基金公司而言，若贖回規(guī)模超出風險準備金或市場出現(xiàn)流動性危機，“擠兌”壓力即刻凸現(xiàn)。再次是來自傳統(tǒng)金融的流動性風險。國內貨幣基金規(guī)模目前已超萬億元，但可投資品種少，超過90%的資金投資于銀行間市場協(xié)議存款。當銀行資產負債發(fā)生變化，或市場資金狀況發(fā)生波動，協(xié)議存款需求也將隨之波動，導致利率起伏，互聯(lián)網產品可能面臨集中贖回壓力。

此外，互聯(lián)網保險、互聯(lián)網信托和互聯(lián)網消費金融等模式，由于也涉及大額資金的積聚和流通，都存在一定的流動性隱患。

互聯(lián)網金融流動性風險的現(xiàn)實成因及建議

根據互聯(lián)網流動性風險生成機理，以及對當前我國互聯(lián)網金融相關情況進行分析，可對此風險現(xiàn)實發(fā)生的可能性做出預判。

（一）從業(yè)機構良莠不齊

《意見》將互聯(lián)網金融從業(yè)機構明確為兩個大類：傳統(tǒng)金融機構與互聯(lián)網企業(yè)。

前者積淀深厚，基礎堅實，管理規(guī)范，相對不易由網絡因素誘發(fā)流動性風險，而且還可調控互聯(lián)網金融流動性、并成為抑制該風險的“總閥門”。但其內部尚存痼疾，如結構性、政策性問題，直接受宏觀經濟影響，隱存著傳統(tǒng)流動性風險。因其已深度融入互聯(lián)網，傳統(tǒng)流動性風險很可能經過網絡向其他方面輻射，加之體量巨大，可能對互聯(lián)網金融流動性風險起到誘發(fā)或助推作用。

后者的主要特點是“小、雜、亂”。“小”指多以小貸公司、財務公司、投資咨詢公司、有限合伙制私募基金等形式存在，底子薄，經驗少，整體品質低，調控流動性能力差?！半s”指從業(yè)資質混雜，相當一部分是沒有政府許可的企業(yè)或民間金融信貸公司，游離在監(jiān)管范圍之外?！皝y”是指其身處監(jiān)管盲區(qū)，主體運營極易超越主營業(yè)務范疇，采取變相吸金、非法集資、金融傳銷、網絡博彩等非法行為。這些客觀原因甚至包含某些道德風險，很可能成為流動性風險生成的催化劑。

（二）投融資者數(shù)量龐大

互聯(lián)網金融的最大特點是參與人數(shù)眾多。數(shù)以億計的中國網民有很大一部分加入到網上投融資行列，成為流動性風險生成能量的潛在輸入者和風險結果的現(xiàn)實承受者。該群體主體是社會中低階層，總體特征是低端化、非理性、家底薄、承受力差，一旦投資失敗，容易引發(fā)群體事件，甚至沖擊社會穩(wěn)定。

（三）資金流向缺乏管控

目前，進入互聯(lián)網金融市場的資金體量有限，但增幅迅猛，且向若干平臺或產品集中，形成資金池。主要表現(xiàn)是第三方支付平臺快速擴張，吸納海量資金。這些沉淀了巨額資金、且與投資相通的資金池，本質就是流動性風險的始發(fā)地。從目前看，相關企業(yè)對資金池的管理比較嚴格規(guī)范，但其客戶多以閑散游資注入，還隨時用于消費支付，資金隨時可能被贖回，導致期限錯配的合理度失控。遇大型促銷活動時，資金池極有可能面臨巨額贖回，若不妥善應對，將導致基金折價兌現(xiàn)，收益下降，投資者信心受損，引發(fā)“擠兌”。

（四）市場信息撲朔迷離

互聯(lián)網金融在一定程度上驅散了市場信息的“匱乏式迷霧”，但未徹底消除，又制造出“遮蔽式迷霾”，形成“霧霾”并存，使信息不對稱仍然存在。一是來自知情權不完整。金融行業(yè)內幕信息泛濫，導致各層級之間信息知情權不對稱。二是來自數(shù)據爆發(fā)式增長。在互聯(lián)網金融市場中，信息收集和辨識的時間與成本雙高，虛假信息泛濫，數(shù)據專業(yè)性極強等，均可使信息異化為遮蔽物。三是來自互聯(lián)網金融服務方式。各項業(yè)務均于線上運行，全程全要素虛擬，失真度隨之嚴重，從業(yè)機構、投融資者均難以獲悉真相。四是來自信息壁壘。從業(yè)機構出于商業(yè)競爭本能，主觀上需要封鎖信息，彼此隔著信息藩籬，處于“信息孤島”，形成信息的事實私有化和網絡帶來的金融泛社會化之間的矛盾。

（五）監(jiān)管體系整體滯后

防范金融風險有賴于監(jiān)管體系的完備。我國互聯(lián)網金融業(yè)的膨脹明顯超越監(jiān)管體系建設，二者形成節(jié)奏差，造成監(jiān)管與運營不能同步合拍，主要表現(xiàn)在法條缺失、監(jiān)管手段和隊伍不健全、地方行政機構與行業(yè)管理機構職能分工不明確等。監(jiān)管不力的根源，一方面在于互聯(lián)網金融的蛻變性、多樣性和進化性等屬性對監(jiān)管具有天然規(guī)避能力。另一方面在于互聯(lián)網金融的創(chuàng)新性，有其自主運行規(guī)律，與傳統(tǒng)金融建立的監(jiān)管體系對接不上。

（六）行業(yè)自律嚴重失衡

互聯(lián)網金融虛擬化增強，使從業(yè)機構、投融資者之間構成利益共同體。但作為獨立行為體，各具自主性，要實現(xiàn)無縫對接，除了要以法規(guī)、協(xié)議等實現(xiàn)他律、互律，還必須以道德為魂、以信用為本、以法律精神為基，實現(xiàn)高度自律。而從實際情況看，當前互聯(lián)網金融的擴張速度明顯超越三者，社會信用體系建設嚴重滯后，形成精神文化層與互聯(lián)網金融發(fā)展的嚴重失衡。近些年，該領域大事件頻發(fā)、從業(yè)機構大量倒閉，皆與此直接相關。

（七）技術基礎亟待提高

我國互聯(lián)網技術存在一些不適應互聯(lián)網金融發(fā)展的明顯短板。一是支持技術落后。大數(shù)據、云計算、金融產品模型開發(fā)等技術，與世界先進水平尚有差距，尚未構建實時刷新的“動態(tài)大數(shù)據庫”。二是交聯(lián)技術落后。由于開發(fā)及管理成本高，運用范圍局限于大型從業(yè)機構，小微企業(yè)及散戶難以共享。同時各大從業(yè)機構出于技術和自保的原因，其平臺間相互隔離，缺少接口。三是防護技術落后?；ヂ?lián)網金融軟硬件系統(tǒng)本身具有開放性，防護技術多引自國外，自主性差，有諸多隱患，易遭受黑客攻擊和數(shù)據竊取，引起交易主體的資金、數(shù)據流失。

當前，互聯(lián)網金融流動性風險并非突出問題，其呈現(xiàn)度、影響度遠不及網上非法集資、網上騙貸等問題。但基于金融活動的本性和互聯(lián)網內含的助推作用，其發(fā)生的可能性、后果的危害性不容小覷?；ヂ?lián)網金融面臨多種風險，其中最危險的仍是流動性風險。互聯(lián)網金融很可能成為下一次流動性危機的觸發(fā)點，同時流動性風險還影響著互聯(lián)網金融企業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展，在特定條件下可能導致整個金融系統(tǒng)出現(xiàn)系統(tǒng)性風險。對此，有識之士紛紛發(fā)出警惕互聯(lián)網金融流動性風險之呼吁及對策建議。央行等機構發(fā)布《意見》，更是啟動了國家層面的統(tǒng)一管理。業(yè)界和理論界當以此為契機，全面加強對互聯(lián)網金融流動性風險的理論研究和對策設計，加速提升管控水平。（參考資料略）

作者單位：山東大學