高管控制權(quán)、薪酬激勵(lì)與盈余管理

杜鑫

（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）

一、引言

19世紀(jì)末，伴隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的發(fā)展，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離。作為理性經(jīng)濟(jì)人，所有者和經(jīng)營(yíng)者各自追求自身利益的最大化——所有者追求的是企業(yè)價(jià)值的最大化，而經(jīng)營(yíng)者關(guān)注的則是高額的報(bào)酬，舒適的工作環(huán)境，未來的晉升機(jī)會(huì)以及社會(huì)聲譽(yù)等，由此產(chǎn)生利益沖突，加之信息的不對(duì)稱及契約的不完全，代理成本不可避免。為了最大程度地減少代理成本，英國(guó)率先實(shí)行以會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的公司高管薪酬計(jì)劃，并得到廣泛效仿。但高管人員作為公司的經(jīng)營(yíng)者，為了使薪酬最大化，他們可以選擇操控會(huì)計(jì)利潤(rùn)，進(jìn)行盈余管理。盡管各種改進(jìn)的激勵(lì)契約被不斷引入，促進(jìn)股東和高管利益的一致性，降低代理成本，但是最優(yōu)契約理論并不能完全解釋現(xiàn)實(shí)中的“薪酬之謎”。高管可能利用手中的權(quán)力直接影響薪酬契約的制定，而不是通過盈余管理的手段來提高自身的薪酬。

本文運(yùn)用多元回歸分析，研究高管薪酬與盈余管理之間的關(guān)系。同時(shí)，由于我國(guó)上市公司一股獨(dú)大現(xiàn)象較為普遍，并且許多上市公司脫胎于國(guó)有企業(yè)，高管多來源于控股股東單位或總經(jīng)理與董事長(zhǎng)兩職合一，導(dǎo)致高管控制權(quán)過高。所以，本文引入管理層權(quán)力，進(jìn)一步考慮其對(duì)高管報(bào)酬和盈余管理相關(guān)性的影響。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）高管報(bào)酬誘發(fā)盈余管理

盈余管理一直是理論界研究的熱點(diǎn)問題。其中盈余管理的動(dòng)機(jī)問題就是一個(gè)重要方面。Watts and Zimmerman(1986)根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的契約理論，提出了會(huì)計(jì)政策選擇經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)的三大假設(shè)：補(bǔ)償計(jì)劃、債務(wù)契約和政治成本。國(guó)內(nèi)學(xué)者中，陸建橋（1999）、王躍堂（2000）認(rèn)為很多公司盈余管理的動(dòng)機(jī)是證券市場(chǎng)的監(jiān)管政策、公司治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)水平、注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)意見等。

在現(xiàn)代企業(yè)中，公司普遍制定以會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的高管薪酬契約來解決代理問題，因而，高管很可能出于最大化自身薪酬的動(dòng)機(jī)，進(jìn)行盈余管理。Watts等（1986）提出的獎(jiǎng)金計(jì)劃認(rèn)為，在其他條件相同的情況下，當(dāng)公司設(shè)定以會(huì)計(jì)信息為基礎(chǔ)的高管薪酬契約，公司高管會(huì)通過會(huì)計(jì)政策的調(diào)整，提前確認(rèn)未來盈余，從而提高其薪酬的現(xiàn)值。Hager?man等（1979）研究發(fā)現(xiàn)，高管會(huì)根據(jù)公司獎(jiǎng)金計(jì)劃的上下限以及當(dāng)期實(shí)際會(huì)計(jì)盈余，調(diào)整盈余，達(dá)到紅利現(xiàn)值最大化或均衡薪酬的目的。王克敏、王志超（2007）認(rèn)為，高管報(bào)酬與盈余管理正相關(guān)，即高管報(bào)酬是盈余管理的動(dòng)機(jī)之一。

根據(jù)委托代理理論，在兩權(quán)分離的現(xiàn)代企業(yè)中，企業(yè)的所有者和經(jīng)營(yíng)者有著不同目標(biāo)函數(shù)，存在利益沖突。為了降低代理成本，激勵(lì)代理人以企業(yè)價(jià)值最大化為目標(biāo)努力工作，作為委托人的股東，選擇基于企業(yè)盈余信息的激勵(lì)契約。作為理性經(jīng)濟(jì)人的公司高管便會(huì)產(chǎn)生動(dòng)機(jī)，操縱會(huì)計(jì)盈余，使自身利益最大化。同時(shí)，由于信息不對(duì)稱，相對(duì)于股東，高管人員擁有絕對(duì)的信息優(yōu)勢(shì)，加之監(jiān)督成本的存在，高管便同時(shí)擁有了盈余管理的動(dòng)機(jī)與能力。

隨著激勵(lì)契約的優(yōu)化，為了克服基于會(huì)計(jì)盈余的薪酬契約的不足，股權(quán)激勵(lì)逐漸被引入管理層的薪酬契約。其目的是使作為委托人的企業(yè)高管，也成為股東，使其也享有部分剩余收益權(quán)，從而使委托代理雙方利益關(guān)聯(lián)，目標(biāo)趨于一致，使公司價(jià)值隨著高管持股比例的增加而增加（Jensen and Meck?ling,1976）。從而有利于高管致力于提升企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，在一定程度上抑制了其采取盈余管理等短視行為而損害企業(yè)價(jià)值。

因此，本文提出假設(shè)1：高管年薪與盈余管理正相關(guān)，而股權(quán)激勵(lì)與盈余管理負(fù)相關(guān)。

（二）高管控制權(quán)對(duì)高管薪酬誘發(fā)盈余管理行為的影響

隨著管理者激勵(lì)補(bǔ)償研究的發(fā)展，管理者個(gè)人在薪酬契約的制定中的權(quán)力被納入考慮范圍。Be?bchuk等(2002)針對(duì)“最有契約理論”，提出了“管理權(quán)力論”，認(rèn)為管理層會(huì)利用其管理層權(quán)利，對(duì)董事會(huì)施加影響，從而導(dǎo)致激勵(lì)契約不但沒有解決代理問題，反而成為代理問題的一部分。之后，Jensen、Murphy（2004），Dorff（2005）等也都支持Bebchuk的結(jié)論。Cheng(2005)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司治理較為薄弱時(shí)，管理層權(quán)利不能得到有效制衡，導(dǎo)致管理層權(quán)利較大，此時(shí)，高管薪酬與盈利存在較高的敏感度，而與虧損的敏感度則相對(duì)較低，即高管的薪酬與盈利、虧損的敏感度存在明顯的非對(duì)稱性。王克敏、王志超（2007）的研究也表明，高管控制權(quán)越高，其薪酬水平也越高，從而削弱了其盈余管理的動(dòng)機(jī)。

如前文所述，高管會(huì)通過盈余管理，使自身報(bào)酬最大化。但公司治理再也不斷完善?，F(xiàn)代公司為了降低代理成本，采取激勵(lì)、監(jiān)管、懲罰等多種措施，并通過股東、高管以及外部監(jiān)管者多方的權(quán)利制衡得以實(shí)施。所以，公司高管通過盈余管理，間接提升自身的薪酬，是在權(quán)力制衡及監(jiān)督下的次優(yōu)選擇，風(fēng)險(xiǎn)和成本都比較高。

但是，如果公司的權(quán)力制衡與監(jiān)督機(jī)制未能得到有效實(shí)施，高管的控制權(quán)增大，形成高管自己聘用自己，自己監(jiān)督自己，加上外部監(jiān)管機(jī)制弱化，高管就可以通過多種尋租渠道以謀取個(gè)人利益，由原來的游戲參與者，變成游戲規(guī)則的制定者，即高管完全可以通過自身的控制權(quán)，影響薪酬的制定過程，削弱其通過風(fēng)險(xiǎn)和成本都較高的盈余管理間接獲利的動(dòng)機(jī)。

盡管我國(guó)已建立相應(yīng)的激勵(lì)約束機(jī)制，公司董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、政府主管部門形成權(quán)力制衡，但監(jiān)督和約束的力度仍不足。而且，我國(guó)的上市公司中，“一股獨(dú)大”相當(dāng)普遍，許多又是由國(guó)企轉(zhuǎn)制而成，企業(yè)的總經(jīng)理等高管人員大多來自于控股股東單位或總經(jīng)理與董事長(zhǎng)由一人同時(shí)兼任，管理者權(quán)利未能得到有效制衡的現(xiàn)象較為普遍。

故本文提出假設(shè)2：權(quán)力較小的管理者需要通過盈余管理迎合董事會(huì)，貨幣性補(bǔ)償與盈余管理后的企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，故而盈余管理的動(dòng)機(jī)較強(qiáng)；而權(quán)力較大的管理者，可以直接影響薪酬契約的制定過程，并且由于其尋租渠道多元化，為提高薪酬而進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)較弱。

三、實(shí)證研究

（一）樣本選取

本文的初始樣本是2007~2013年間A股市場(chǎng)所有發(fā)布年報(bào)的上市公司，共計(jì)7 156個(gè)公司年度樣本。正如眾多學(xué)者的研究結(jié)果，企業(yè)盈余管理的動(dòng)因是多方面的，而本文則主要考察以高管報(bào)酬最大化為動(dòng)機(jī)的盈余管理行為。因而，為了控制其他因素對(duì)本文研究結(jié)果的影響，提高盈余管理測(cè)度模型的準(zhǔn)確性和結(jié)果的有效性，本文將按以下原則進(jìn)一步篩選樣本：

（1）剔除掉金融類上市公司；

（2）剔除掉上市不足三年的公司；

（3）剔除掉有缺失數(shù)據(jù)的上市公司；

（4）剔除掉市值小于1 000萬的上市公司；

（5）剔除掉被S,ST和*ST的公司。

最終本文收集了2007~2013年共7 156個(gè)公司年度樣本。

（二）數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)來自csmar數(shù)據(jù)庫(kù)。主要使用的統(tǒng)計(jì)軟件為Stata13.0，EXCEL來處理相關(guān)數(shù)據(jù)并進(jìn)行后續(xù)的計(jì)量分析。

（三）研究模型及變量說明

根據(jù)上文的理論分析，本文運(yùn)用OLS，構(gòu)建如下模型對(duì)上述假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)：

其中：

1.高管報(bào)酬變量（ln_salary）。本文選擇上市公司前三名高管的年薪總額的自然對(duì)數(shù)來計(jì)量高管薪酬。

2.股權(quán)激勵(lì)（stock），本文選擇高管持股比例計(jì)量股權(quán)激勵(lì)。

3.高管控制權(quán)變量（Dual）。本文選擇董事長(zhǎng)、總經(jīng)理是否兩職合一這一虛擬變量來刻畫上市公司高管控制權(quán)。

4.盈余管理變量（| |DA）。本文采用修正的Jones模型來測(cè)度盈余管理，并采用申銀萬國(guó)的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將上市公司分成23個(gè)行業(yè)，剔除掉金融行業(yè)后，對(duì)每個(gè)上市公司的會(huì)計(jì)年度和行業(yè)進(jìn)行如下模型的回歸：

其中，TAi,t是第i家上市公司在t年度的總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，即公司的凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流之差；Ai,t-1是第i家上市公司在第t-1年年末的總資產(chǎn)；ΔREVi,t是第i家上市公司當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和上期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的差額；ΔRECi,t是第i家上市公司當(dāng)期期末應(yīng)收賬款和上期期末應(yīng)收賬款的差額；PPEi,t是第i家上市公司當(dāng)期期末廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)價(jià)值；εi,t是隨機(jī)誤差項(xiàng)。

將模型（4）中的回歸殘差定義為可操控的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)DAi,t，表示為經(jīng)過上一期期末總資產(chǎn)調(diào)整后的公司當(dāng)期非正常應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，并將其作為盈余管理的測(cè)量指標(biāo)，并對(duì)DAi,t進(jìn)行了0.3%的縮尾調(diào)整，消除離群值對(duì)結(jié)果的影響。我們選取| |DAi,t作為盈余管理的替代變量。

5.控制變量。（1）公司規(guī)模（ln_asset）。公司規(guī)模對(duì)其業(yè)績(jī)存在顯著影響，同時(shí)，出于政治成本的考慮，公司規(guī)模越大，越有可能選擇遞延收益，以避免高額利潤(rùn)而受到政府管制。本文選取企業(yè)總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)來計(jì)量公司規(guī)模。（2）財(cái)務(wù)杠桿（LEV）。債務(wù)契約假設(shè)認(rèn)為，越接近違反債務(wù)契約條款的公司，為避免違約成本，其進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。本文選擇資產(chǎn)負(fù)債率來計(jì)量公司的財(cái)務(wù)杠桿。（3）總資產(chǎn)收益率（ROA）?？傎Y產(chǎn)收益率代表企業(yè)的盈利能力。盈利狀況差時(shí)，高管可能迫于股東、債權(quán)人等方面的壓力，進(jìn)行盈余管理。（4）增長(zhǎng)率（growth）。處于不同成長(zhǎng)階段的企業(yè)，增長(zhǎng)率不同，盈利壓力也不同，盈余管理的動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈程度也不同。本文選取公司主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率來計(jì)量公司的增長(zhǎng)率。（5）企業(yè)所在省GDP（ln_GDP）。各省發(fā)展程度不同，企業(yè)所處的環(huán)境影響其盈利能力，進(jìn)而影響其盈余管理動(dòng)機(jī)。本文選取各省GDP的對(duì)數(shù)設(shè)置控制變量。（6）四大（big4）。本文依據(jù)公司財(cái)務(wù)報(bào)告是否由國(guó)際四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)，設(shè)置啞變量 big4，若是，則取 1；否則取 0。（7）企業(yè)性質(zhì)（SOE）。根據(jù)公司是否是國(guó)企設(shè)置啞變量，若是，則取1；否則取0。（8）行業(yè)（Ind）。不同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度不同，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，企業(yè)盈利壓力越大，高管越可能進(jìn)行盈余管理。本文采用申銀萬國(guó)的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將上市公司分成23個(gè)行業(yè)。（9）年度（Year）。隨著相關(guān)制度的完善，上市公司高管激勵(lì)和股東利益日趨相容，所以設(shè)置年度虛擬變量作為控制變量。

具體變量定義見表1。

（四）實(shí)證結(jié)果與分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表2。根據(jù)研究設(shè)計(jì)，進(jìn)行樣本篩選后，共得到7 156個(gè)樣本。由該描述性統(tǒng)計(jì)可知，我國(guó)上市公司盈余管理現(xiàn)象比較普遍，最嚴(yán)重的可達(dá)到公司上期總資產(chǎn)的45.84%。就樣本中高管薪酬的真實(shí)值，高管薪酬最低不足3萬元，最高超過3 000萬元，相差1 000倍。對(duì)于高管持股比例，其均值和中位數(shù)分別為0.024和0.000，最小為0，最大持股達(dá)到69.15%，說明各上市公司高管持股情況存在著較大差異。Dual的均值為0.188，表明有將近20%的上市公司的總經(jīng)理同時(shí)兼任董事長(zhǎng)，公司的權(quán)力制衡機(jī)制不健全，未能有效的發(fā)揮作用。

表1 變量定義

2.假設(shè)檢驗(yàn)

（1）高管報(bào)酬與盈余管理的關(guān)系研究

將樣本數(shù)據(jù)分別代入模型（1）、（2），運(yùn)用多元回歸分析檢驗(yàn)高管報(bào)酬與盈余管理的關(guān)系。根據(jù)表3的回歸結(jié)果，在控制了其他可能影響盈余管理的因素后，本文發(fā)現(xiàn)：盈余管理與高管薪酬顯著正相關(guān)，與高管持股顯著負(fù)相關(guān)，與我們的預(yù)期假設(shè)一致。說明高管薪酬是高管進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)之一，而當(dāng)薪酬契約中加入股權(quán)激勵(lì)后，高管會(huì)在自身貨幣性薪酬最大化與企業(yè)價(jià)值最大化之間進(jìn)行權(quán)衡，在一定程度上抑制了高管的短視行為，從而降低高管進(jìn)行盈余管理的程度。

表2 各變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表3 模型1、2的回歸結(jié)果

控制變量中，企業(yè)規(guī)模與盈余管理負(fù)向顯著相關(guān)，與政治成本假說相反。分析認(rèn)為可能是，企業(yè)規(guī)模越大，盈利能力相對(duì)較強(qiáng)，高管進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)較弱；另一方面，企業(yè)規(guī)模越大，內(nèi)部治理機(jī)制越完善，有效抑制了高管的盈余管理行為。盈余管理與企業(yè)的盈利能力顯著負(fù)相關(guān)，即企業(yè)的盈利能力越強(qiáng)，高管盈余管理的動(dòng)機(jī)越弱。公司的財(cái)務(wù)杠桿與盈余管理顯著正相關(guān)，支持Watts等（1986）的債務(wù)契約假設(shè)。公司的成長(zhǎng)性與盈余管理顯著正相關(guān)，高管可能出于平滑收益的動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理。此外，企業(yè)的是否國(guó)有，以及財(cái)務(wù)報(bào)告是否由四大審計(jì)也都對(duì)高管的盈余管理行為產(chǎn)生顯著影響。

（2）高管控制權(quán)對(duì)高管報(bào)酬誘發(fā)盈余管理的影響分析

將樣本數(shù)據(jù)分別代入模型（1）、（3），運(yùn)用多元回歸分析檢驗(yàn)高管報(bào)酬與盈余管理的關(guān)系。根據(jù)表4的回歸結(jié)果，在控制了其他可能影響盈余管理的因素后，本文發(fā)現(xiàn)：高管的權(quán)力越大，高管基于提升自身薪酬而進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)越弱。

由表4可知，對(duì)于高管權(quán)力較小的樣本，即總經(jīng)理和董事長(zhǎng)不是由一人兼任，ln_salary與|DA|正相關(guān)，高管薪酬是誘發(fā)盈余管理的動(dòng)機(jī)之一。但是對(duì)于高管權(quán)力較大的樣本，即總經(jīng)理和董事長(zhǎng)由一人兼任，ln_salary與|DA|雖然正相關(guān)，但并不顯著，說明雖然權(quán)力大的高管薪酬在一定程度上也取決企業(yè)績(jī)效，但是由于其可以利用自身?yè)碛械目刂茩?quán)，采取多種尋租渠道，從而達(dá)到自身利益最大化，所以沒有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)為了高額薪酬而進(jìn)行盈余管理。

表4 模型1分樣本的回歸結(jié)果

表5 模型3的回歸結(jié)果

由表5可知，ln_salary與ROA在1%的水平上顯著正相關(guān)，說明我國(guó)上市公司普遍采取基于會(huì)計(jì)盈余的高管薪酬契約，高管薪酬與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。而變量power，即ln_salary與Dual的交乘項(xiàng)，反映的是高管權(quán)力較大的樣本。Power與ROA正相關(guān)關(guān)系僅在10%的水平上顯著，顯著性低于反映高管權(quán)力強(qiáng)弱的混合樣本的ln_salary與ROA的相關(guān)性。也證明了上述結(jié)論。

四、結(jié)論及相關(guān)建議

本文基于代理理論和管理者權(quán)力理論，應(yīng)用多元回歸模型，分析了高管薪酬與盈余管理的相關(guān)性，并在此基礎(chǔ)上引入了高管控制權(quán)，考察高管控制權(quán)對(duì)高管報(bào)酬誘發(fā)盈余管理的影響。研究結(jié)果表明，高管報(bào)酬與盈余管理正相關(guān)；考慮高管控制權(quán)的影響后，發(fā)現(xiàn)高管控制權(quán)越大，其盈余管理的程度越低。

根據(jù)本文的研究結(jié)果，筆者提出以下建議：

（一）優(yōu)化高管薪酬契約，充分發(fā)揮薪酬契約的激勵(lì)作用，抑制高管由于短視行為而采取盈余管理等有道德風(fēng)險(xiǎn)的行為。

（二）根據(jù)研究結(jié)果，高管持股可以有效抑制其盈余管理行為，而我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施力度仍不足，應(yīng)進(jìn)一步推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的有效并廣泛實(shí)施，使高管激勵(lì)與股東利益相容，降低代理成本。

（三）實(shí)證結(jié)果表明，高管控制權(quán)的增加會(huì)削弱高管薪酬誘發(fā)盈余管理的行為，這同時(shí)也說明高管會(huì)利用自身的控制權(quán)尋租，損害公司價(jià)值。因此，一方面，公司自身應(yīng)完善內(nèi)部治理，加強(qiáng)公司的權(quán)力制衡機(jī)制，從而抑制高管損害公司價(jià)值的行為，無論是由于短視行為進(jìn)行盈余管理，或是利用自身控制權(quán)尋租，影響薪酬契約的制定。另一方面，外部經(jīng)理人市場(chǎng)也有待進(jìn)一步完善與健全，創(chuàng)造代理人的競(jìng)爭(zhēng)空間，避免總經(jīng)理同時(shí)兼任董事長(zhǎng)，或是總經(jīng)理來自控股股東單位，控制管理層的權(quán)力，以降低代理成本。

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