2015年，中國經(jīng)濟(jì)面臨通縮壓力

文/曹永琴

結(jié)合目前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢和中國CPI與PPI指數(shù)判斷，2015年中國經(jīng)濟(jì)面臨較大的通縮壓力，而如何協(xié)調(diào)使用財(cái)政政策和貨幣政策的反通縮，將是中國2015年要面臨的一個(gè)巨大挑戰(zhàn)。

2015年3月10日，國家統(tǒng)計(jì)局公布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，2月份全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平（CPI）仍處于低位增長，同比上漲1.4%；1-2月平均全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平比去年同期上漲1.1%。隨著消費(fèi)需求增長的趨于減緩，2月份全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）同比下降4.8%，環(huán)比下降0.7%；工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格同比下降5.9%，環(huán)比下降1.0%。1-2月平均工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降4.6%，工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格同比下降5.5%。結(jié)合目前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢和中國CPI與PPI指數(shù)判斷，2015年中國經(jīng)濟(jì)將面臨較大的通縮壓力。而如何協(xié)調(diào)使用財(cái)政政策和貨幣政策反通縮，也是中國2015年將要面臨的一個(gè)巨大挑戰(zhàn)。

國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化加大中國通縮壓力

2014年以來國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了很大的變化，經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化加大了中國通縮壓力，具體體現(xiàn)在四個(gè)方面：國際資本逆流動(dòng)對中國基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的制約、大宗商品價(jià)格下跌對國內(nèi)通縮的輸入、中國較為嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩以及有效需求不足。

（一）中國通縮壓力的國際環(huán)境分析

隨著全球經(jīng)濟(jì)的日趨融合，世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化深刻影響著中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2014年的各項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，通縮的陰影正在全球擴(kuò)散，“經(jīng)濟(jì)衰退”并未隨各國的刺激措施而消減。世界經(jīng)濟(jì)的不利因素也給中國帶來了較大的通縮壓力。

一是美聯(lián)儲(chǔ)加息或?qū)⒓哟笾袊馁Y本流出壓力，并制約了中國基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行。進(jìn)入2014年下半年以來，全球經(jīng)濟(jì)增長的版圖發(fā)生了新的變化，主要體現(xiàn)為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在經(jīng)歷了上半年的集體復(fù)蘇之后，進(jìn)入下半年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了分化。美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，歐、日經(jīng)濟(jì)再度出現(xiàn)放緩，而新興市場經(jīng)濟(jì)體持續(xù)延續(xù)放緩的走勢。全球經(jīng)濟(jì)形勢的變化直接導(dǎo)致了主要經(jīng)濟(jì)體貨幣當(dāng)局貨幣政策基調(diào)的分化：美聯(lián)儲(chǔ)于2014年10月宣布退出量化寬松，歐洲央行則正式啟動(dòng)量化寬松的貨幣政策，日本央行延續(xù)了量化寬松的貨幣基調(diào)。從美國情況來看，2015年美國將正式進(jìn)入加息周期；而從20世紀(jì)90年代的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，美聯(lián)儲(chǔ)加息將會(huì)誘發(fā)新興市場經(jīng)濟(jì)體資本流出。因此，隨著美國在2015年進(jìn)入加息階段，未來一旦國際資本從新興市場經(jīng)濟(jì)體流向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，將會(huì)對中國產(chǎn)生重大影響——國際資本的逆流動(dòng)意味著更多的資本流出中國，尤其是短期資本的流出將更加迅速；同時(shí)國外經(jīng)濟(jì)的回升意味著對外投資回報(bào)率的增加，國內(nèi)資本也將加大對外直接投資的力度。國際和國內(nèi)資本流出會(huì)對中國產(chǎn)生流動(dòng)性緊縮效應(yīng)，并進(jìn)而會(huì)制約基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張。在促進(jìn)本國經(jīng)濟(jì)增長、提高國內(nèi)就業(yè)率的大背景下，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通過低廉的土地、更多的稅收補(bǔ)助、更有效率的生產(chǎn)方式，對原本植根于中國的制造業(yè)產(chǎn)生難以抗拒的吸引力，從而使得中國制造業(yè)逆流發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，尤其是美國、中國制造業(yè)向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的轉(zhuǎn)移；再加之國外產(chǎn)業(yè)資本投資回報(bào)的增加和中國產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)的下降，外商會(huì)減少對中國的直接投資及加大對本國特別是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的投資力度。最終結(jié)果是，國際資本和國內(nèi)資本大量流出中國，從而制約了中國基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行。

CPI漲幅走勢示意圖。 圖/東方IC

二是全球貨幣政策基調(diào)的分化將推升美元指數(shù)，加大商品市場壓力。2014年美國經(jīng)濟(jì)增長2.4%，創(chuàng)2010年以來全年增速的最好水平。經(jīng)濟(jì)的快速增長伴隨著美國經(jīng)濟(jì)的全面復(fù)蘇，具體體現(xiàn)在房地產(chǎn)市場、就業(yè)市場、制造業(yè)和出口業(yè)等呈現(xiàn)全面復(fù)蘇的特征。正是基于近幾年來美國經(jīng)濟(jì)的快速增長，美聯(lián)儲(chǔ)于2014年10月份完全退出了量化寬松。在美國經(jīng)濟(jì)全面轉(zhuǎn)好的大背景下，美元指數(shù)目前已經(jīng)接近次貸危機(jī)以來的歷史高位。但由于美國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢復(fù)蘇、美聯(lián)儲(chǔ)加息將成為美元未來創(chuàng)造新高的新的動(dòng)力；再加之美元指數(shù)構(gòu)成中，歐元與日元占比70%，而隨著歐洲和日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇無力所導(dǎo)致的歐元與日元走低，將被動(dòng)推動(dòng)美元指數(shù)進(jìn)一步走強(qiáng)。因此，隨著美元指數(shù)的持續(xù)走強(qiáng)，美元指數(shù)的上漲將對國際大宗商品價(jià)格構(gòu)成極大的壓力：由于國際大宗商品價(jià)格大多數(shù)均以美元計(jì)價(jià)，美元指數(shù)的上漲將會(huì)使得國際大宗商品價(jià)格下降。而作為世界上主要生產(chǎn)國的中國，國際大宗商品的進(jìn)口是中國制造的必要原材料；因此大宗商品的價(jià)格下跌，會(huì)引起中國工業(yè)產(chǎn)成品價(jià)格的下降并進(jìn)一步拖累其他工業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格。最終結(jié)果是，美元指數(shù)的上漲對大宗商品價(jià)格的打壓將進(jìn)一步增大中國的通縮壓力。

（二）中國通縮壓力的國內(nèi)環(huán)境分析

中國經(jīng)濟(jì)正處于新常態(tài)階段，即從高速增長轉(zhuǎn)為中高速增長、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級，以及從要素驅(qū)動(dòng)、投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)。正是在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的背景下，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議進(jìn)一步將中國2015年經(jīng)濟(jì)增速下調(diào)為7%。國家發(fā)展改革委宏觀經(jīng)濟(jì)研究院近日發(fā)布的《2014年經(jīng)濟(jì)形勢分析與2015年展望》報(bào)告顯示，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體基本平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)增長保持在合理區(qū)間，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)一些積極變化與亮點(diǎn)。但投資增長后勁不足、融資瓶頸約束明顯、企業(yè)經(jīng)營困難等問題突出，經(jīng)濟(jì)下行壓力和風(fēng)險(xiǎn)依然較大，具體體現(xiàn)為過剩供給和需求不足。過剩供給和需求不足之間的不匹配使得中國面臨較大的通縮壓力。

一方面，從供給來看，中國整體上處于產(chǎn)能過剩的狀態(tài)。相關(guān)研究表明，2012年中國產(chǎn)能利用率為57.8%，低于72%-74%的“合意”區(qū)間15個(gè)百分點(diǎn)左右。這意味著，目前中國的產(chǎn)能過剩非常嚴(yán)重，部分新興行業(yè)產(chǎn)能過剩的情況更為嚴(yán)重。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來講，目前的產(chǎn)能過剩主要集中于傳統(tǒng)的重化工行業(yè)，如鋼鐵、汽車、造船、電解鋁等；盡管經(jīng)過了兩年多的去產(chǎn)能化，但相關(guān)行業(yè)仍難以達(dá)到產(chǎn)能的“合意”區(qū)間。很顯然，一定程度的產(chǎn)能過剩有利于形成市場競爭，提高效率和技術(shù)創(chuàng)新；但產(chǎn)能嚴(yán)重過剩將會(huì)沖擊正常的市場秩序，不利于相關(guān)產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化，不利于中國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定快速發(fā)展，制約著我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。正因?yàn)楫a(chǎn)能過剩對經(jīng)濟(jì)的重大影響，產(chǎn)能過剩問題也成為2015年3月份召開的兩會(huì)的重要議題。在產(chǎn)能嚴(yán)重過剩的背景下，為了爭奪有限的市場份額存，在短期內(nèi)主要供給方主要通過降低產(chǎn)品價(jià)格的方式來爭取市場；一家廠商的降價(jià)必然導(dǎo)致更多同類競爭方加入降價(jià)的行列，在攤薄利潤的同時(shí)，最終導(dǎo)致整體工業(yè)品價(jià)格下降。

另一方面，從需求來看，終端需求處于有效需求不足的狀態(tài)。從1998年開始，我國實(shí)施積極的財(cái)政政策。這種政策的導(dǎo)向就是以擴(kuò)大國內(nèi)需求為主，逐步引導(dǎo)我國宏觀經(jīng)濟(jì)走向主要依靠內(nèi)需增長拉動(dòng)的軌道。但目前中國經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)有效需求不足的現(xiàn)狀，主要表現(xiàn)在傳統(tǒng)需求的不足，具體體現(xiàn)在固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)開發(fā)投資、房地產(chǎn)銷售及社會(huì)消費(fèi)品等領(lǐng)域同步出現(xiàn)增速放緩的趨勢。中國有效需求不足主要由三方面因素引起：一是中國經(jīng)濟(jì)正進(jìn)入經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與結(jié)構(gòu)調(diào)整的階段，其必然結(jié)果是傳統(tǒng)需求放緩而新型需求供給不足。二是次貸危機(jī)期間中國推出的4萬億投資計(jì)劃及房地產(chǎn)、汽車刺激政策進(jìn)一步透支了未來的需求，刺激過后使得傳統(tǒng)需求放緩的程度加快。三是海外經(jīng)濟(jì)特別是歐美發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的轉(zhuǎn)型及低增長階段，這也拖累了中國傳統(tǒng)有效需求不足。而當(dāng)前中國正處于從“舊常態(tài)”向“新常態(tài)”過渡的關(guān)鍵時(shí)期，在這一過程中，當(dāng)總需求長期低于經(jīng)濟(jì)所能提供的產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，具有破壞力的通縮也就相應(yīng)產(chǎn)生了。

財(cái)政政策和貨幣政策須攜手反通縮

（一）通貨緊縮對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的后果

與通貨膨脹一樣，通貨緊縮會(huì)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生較為深遠(yuǎn)的影響。一是通貨緊縮會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)和投資萎縮。由于通貨緊縮會(huì)導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量和物價(jià)的持續(xù)下降，物價(jià)的持續(xù)下降會(huì)增強(qiáng)人們對經(jīng)濟(jì)前景的悲觀預(yù)期，從而會(huì)持幣觀望，最終導(dǎo)致消費(fèi)或投資進(jìn)一步萎縮。二是通貨緊縮的存在會(huì)加大企業(yè)的融資成本，并通過金融加速器效應(yīng)加大企業(yè)經(jīng)營困難和破產(chǎn)的概率。貨幣供應(yīng)量的減少和物價(jià)的下跌，會(huì)提高實(shí)際利率，債務(wù)人的資金成本會(huì)相應(yīng)提高從而加重債務(wù)人的負(fù)擔(dān)，企業(yè)不敢貸款或難以獲得貸款，從而難以維持企業(yè)的正常運(yùn)營。三是通貨緊縮會(huì)加大金融體系風(fēng)險(xiǎn)。由于企業(yè)經(jīng)營困難或破產(chǎn)，銀行難以收回所發(fā)放的貸款，進(jìn)而銀行會(huì)出現(xiàn)大量壞賬，且難以找到盈利的項(xiàng)目提供貸款。一旦經(jīng)濟(jì)狀況進(jìn)一步惡化，銀行就有可能面臨金融恐慌和存款人的擠兌而被迫破產(chǎn)，整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)大大提高。四是通貨緊縮會(huì)提高失業(yè)率。隨著整體經(jīng)濟(jì)的惡化，社會(huì)失業(yè)率會(huì)提高，工人工資下降，進(jìn)一步降低了有效需求。因此，對于緊縮引起的貨幣升值，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出：“貨幣升值是引起一個(gè)國家所有經(jīng)濟(jì)問題的共同原因?！币虼?，世界各國都非常重視通縮的治理，而對正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段的中國來說，采用財(cái)政政策和貨幣政策反通縮也是目前面臨的一個(gè)重大考驗(yàn)。

（二）綜合運(yùn)用財(cái)政政策和貨幣政策反通縮

反通縮需要財(cái)政政策和貨幣政策攜手，共同發(fā)揮宏觀調(diào)控作用。對于逐漸加大的通縮壓力，中國逐步實(shí)施了寬松的貨幣政策；而寬松的貨幣政策作為逆向操作，是在創(chuàng)造一個(gè)寬松的貨幣供應(yīng)的環(huán)境。由于通縮最重要的問題是貨幣需求不足，因此經(jīng)濟(jì)政策就需要去激活貨幣需求來吸收寬松的貨幣供應(yīng)，然后才能夠帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)。因此，這時(shí)就需要財(cái)政政策來刺激貨幣需求，即中國應(yīng)配合實(shí)施財(cái)政政策和貨幣政策來反通縮，并將通縮對經(jīng)濟(jì)的危害降低到最小程度。2014年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)把宏觀政策定調(diào)為“積極財(cái)政政策要有力度，貨幣政策要更加注重松緊適度”。所以，當(dāng)經(jīng)濟(jì)接近區(qū)間調(diào)控底線時(shí)相應(yīng)的政策變動(dòng)勢必出臺(tái)，以此防止經(jīng)濟(jì)內(nèi)部系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。

具體來看，在財(cái)政政策方面，應(yīng)實(shí)施積極的財(cái)政政策，擴(kuò)大需求，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。一是加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，尤其是高鐵建設(shè)，從而擴(kuò)大投資需求。二是充分發(fā)揮財(cái)政緊急杠桿在啟動(dòng)企業(yè)投資中的作用。三是在財(cái)政收入增長已經(jīng)步入“新常態(tài)”的背景下，應(yīng)適度擴(kuò)大財(cái)政赤字，同時(shí)適度減稅，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)松綁注入新活力。四是進(jìn)一步完善社會(huì)保障制度，降低“預(yù)防性儲(chǔ)蓄傾向”，增加居民的消費(fèi)需求。

在貨幣政策方面，繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策。一是2015年通縮壓力加大，降息必要性增強(qiáng)。通貨緊縮是經(jīng)濟(jì)下行的結(jié)果，經(jīng)濟(jì)下行是通貨膨脹的成因。因此，在2015年經(jīng)濟(jì)下行壓力依然很大的背景下，再加之美元指數(shù)的持續(xù)走強(qiáng)、美元加息周期大概率的到來，中國貨幣政策有進(jìn)一步寬松的必要性。而2015年CPI有望延續(xù)2014年平均水平較低的現(xiàn)狀，在整體上保持低位，為貨幣政策持續(xù)放松提供了基礎(chǔ)和環(huán)境。二是降準(zhǔn)巨大空間支持央行進(jìn)一步放松。隨著傳統(tǒng)的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)渠道的收縮，逆回購、再貸款、降準(zhǔn)等工具可能重新啟動(dòng)，其中降準(zhǔn)對緩解基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)缺乏的效果明顯。而且由于當(dāng)前的首要任務(wù)依然是穩(wěn)增長，因此，為了保證經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，貨幣政策在維持穩(wěn)健基調(diào)不變的前提下，更加側(cè)重貨幣政策的相機(jī)抉擇，根據(jù)國內(nèi)外形勢的變化預(yù)調(diào)微調(diào)。特別是靈活使用多種新型貨幣政策工具，達(dá)到松緊適度的效果。