基于因子分析的上市公司并購(gòu)績(jī)效研究

龐琦++張建平

【摘 要】 隨著2014年新修訂的《上市公司收購(gòu)管理辦法》和《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱新《辦法》）的正式實(shí)施，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)將迎來(lái)新的高潮，那么近年來(lái)企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值效應(yīng)究竟如何，是否提高了企業(yè)績(jī)效以及影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的原因有哪些？為解決這些問(wèn)題，文章選取2011年發(fā)生并購(gòu)的上市公司為研究樣本，通過(guò)因子分析法從總體綜合績(jī)效、控股權(quán)性質(zhì)、是否為關(guān)聯(lián)方交易、支付方式、股權(quán)集中度5個(gè)方面對(duì)樣本并購(gòu)前一年、并購(gòu)當(dāng)年及并購(gòu)后兩年的并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。研究發(fā)現(xiàn)從短期來(lái)看，并購(gòu)當(dāng)年的公司績(jī)效有所提高，但從長(zhǎng)期來(lái)看并購(gòu)后公司績(jī)效低于并購(gòu)前績(jī)效并且下降的幅度高于并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效上升的幅度。

【關(guān)鍵詞】 公司并購(gòu)； 因子分析； 績(jī)效評(píng)價(jià)

中圖分類號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）17-0064-05

一、引言

我國(guó)資本市場(chǎng)于20世紀(jì)90年代起步，我國(guó)公司并購(gòu)也剛經(jīng)歷了二十多年的發(fā)展，但中國(guó)企業(yè)并購(gòu)發(fā)展突飛猛進(jìn)，根據(jù)并購(gòu)統(tǒng)計(jì)年鑒可知，2007—2013年共發(fā)生企業(yè)并購(gòu)4 678起，金額達(dá)3 403.5億美元，可以看出，中國(guó)企業(yè)并購(gòu)規(guī)模正在不斷壯大。隨著2014年10月兩個(gè)關(guān)于并購(gòu)新《辦法》的正式實(shí)施，企業(yè)并購(gòu)重組的政策管制變松，大大簡(jiǎn)化了非借殼上市并購(gòu)重組的審批程序，并且建立由市場(chǎng)定價(jià)的機(jī)制，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)將迎來(lái)新的高潮。伴隨實(shí)務(wù)界企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)生水起，理論界對(duì)并購(gòu)重組的研究也在相繼發(fā)展，但是并購(gòu)“成功悖論”卻被不斷提出，那么近年來(lái)企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值效應(yīng)究竟如何，是否給企業(yè)績(jī)效帶來(lái)不增反降的影響，以及影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的原因有哪些成為研究的焦點(diǎn)，這些問(wèn)題都非常值得研究。

二、文獻(xiàn)回顧

國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究公司并購(gòu)績(jī)效的方法，主要分為事件研究法和財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法。財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法包括因子分析法、EVA法、DEA法等。

事件研究法是建立在證券市場(chǎng)有效的假設(shè)之上，以并購(gòu)首次公告為事件，通過(guò)計(jì)算公司股票的超額收益（CAR）來(lái)衡量并購(gòu)重組的績(jī)效，多用于評(píng)價(jià)并購(gòu)的短期及中長(zhǎng)期績(jī)效。Jensen，Ruback（1983）歸納總結(jié)20世紀(jì)70年代已有的13篇關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)給被并購(gòu)公司帶來(lái)CAR，而并購(gòu)公司獲得很少的CAR。Bradley，Desai，Kim（1983）將初次并購(gòu)未成功的事件進(jìn)行分類，分為失敗后未收到要約和收到要約，研究收益率后發(fā)現(xiàn)短期收益差別不大，但是兩年后未收到要約的公司CAR下降，而收到要約的公司CAR上升。張新（2003）對(duì)1993—2002年發(fā)生的國(guó)內(nèi)上市公司的并購(gòu)事件，分別以目標(biāo)公司與收購(gòu)公司為主體進(jìn)行并購(gòu)后長(zhǎng)短期的并購(gòu)績(jī)效研究，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)重組對(duì)目標(biāo)公司產(chǎn)生正效應(yīng)，對(duì)收購(gòu)公司產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)，并在傳統(tǒng)的并購(gòu)動(dòng)因理論的基礎(chǔ)之上，提出新的假說(shuō)解釋并購(gòu)重組對(duì)目標(biāo)公司與收購(gòu)公司產(chǎn)生不同效應(yīng)的原因。梁嵐雨（2002）以1998—2002年發(fā)生并購(gòu)的公司為樣本利用事件研究法進(jìn)行研究，結(jié)果表明證券市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)事件的反應(yīng)不明顯，可能由于中國(guó)企業(yè)并購(gòu)沒(méi)有提高并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效，中國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展還不成熟。余光、楊榮（2000）對(duì)并購(gòu)發(fā)生于1993—1995年的15家企業(yè)進(jìn)行研究，并購(gòu)重組提高了被并購(gòu)方公司價(jià)值，對(duì)并購(gòu)方影響不顯著。陳信元、張?zhí)镉啵?999）分別對(duì)不同的重組形勢(shì)分別研究，CAR在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)置換三種重組形勢(shì)下，呈現(xiàn)出并購(gòu)前上升，但并購(gòu)后下降的趨勢(shì)。

財(cái)務(wù)指標(biāo)法是選取一個(gè)或多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)比較其在并購(gòu)前后的變化情況，對(duì)并購(gòu)的財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。Meeks（1977）研究1964—1971年發(fā)生的233起并購(gòu)交易，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)公司的ROA呈遞減趨勢(shì)。Healy，Palepu，Ruback（1992）選取美國(guó)在1979—1984年最大的50起并購(gòu)事件，認(rèn)為合并后公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所改善；馮根福、吳林江（2001）對(duì)1995—1998年發(fā)生的201起并購(gòu)事件進(jìn)行研究，結(jié)果表明，并購(gòu)當(dāng)年及并購(gòu)后一年的績(jī)效提高，并購(gòu)后兩年有所降低。潘穎、聶建平（2014）以2003—2008年發(fā)生企業(yè)并購(gòu)的6 777個(gè)樣本，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)當(dāng)年比并購(gòu)前一年的績(jī)效高，但并購(gòu)后四年的并購(gòu)績(jī)效沒(méi)有得到改善。李心丹等（2003）研究1995—2001年發(fā)生并購(gòu)事件的103家企業(yè)，利用DEA模型對(duì)比并購(gòu)前后的績(jī)效指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)前上市公司平均績(jī)效下降，但并購(gòu)后總體上穩(wěn)步提高了并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)效率。

三、并購(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)體系的構(gòu)建

（一）評(píng)價(jià)方法的選取和模型的構(gòu)建

考慮我國(guó)上市公司每年定期報(bào)出的財(cái)務(wù)報(bào)表，是根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》編制，并經(jīng)過(guò)正規(guī)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)，且CPA、公司高管明確其責(zé)任與義務(wù)后對(duì)外公布的，可信度較高。而我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間不長(zhǎng)，事件研究法市場(chǎng)有效的假設(shè)前提是否成立爭(zhēng)議較大，所以本文選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)法評(píng)價(jià)公司并購(gòu)績(jī)效。

因子分析法是將多個(gè)變量通過(guò)降維歸結(jié)為少數(shù)幾個(gè)主成分，主成分之間的相關(guān)性低，并可以最大限度地反映原有變量的信息。

Ft=∑αtmfitm t=-1，0，1，2 i=1，2，

3，…，441 m=1，2，3，…，11

其中，F(xiàn)t代表樣本第t年并購(gòu)績(jī)效的綜合得分；

αtm代表樣本第t年第m個(gè)公共因子的方差貢獻(xiàn)率；

fitm代表第i個(gè)公司第t年第m個(gè)公共因子的得分。

（二）樣本的選取

本文在CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中選取并購(gòu)重組首次公告日發(fā)生于滬深兩市2011年的1 528家上市公司為最初樣本，根據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)最初樣本進(jìn)行篩選，同時(shí)滿足標(biāo)準(zhǔn)的樣本保留，其余的剔除。上市公司的地位是收購(gòu)方，并購(gòu)行為最終成功完成的，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)完整且未出現(xiàn)異常，非金融行業(yè)，沒(méi)有被ST或*ST，同一年多次發(fā)生并購(gòu)的以金額最大的為樣本，最終選取441家并購(gòu)公司為研究樣本。

（三）財(cái)務(wù)指標(biāo)的選取

根據(jù)2002年頒發(fā)的《企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)操作細(xì)則（修訂）》的通知，以其規(guī)定的企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)的基本指標(biāo)和修訂指標(biāo)為依據(jù)，本文選取反映企業(yè)財(cái)務(wù)效益、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)、償債能力和發(fā)展能力四方面狀況的11個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)作為上市公司并購(gòu)價(jià)值效應(yīng)的評(píng)價(jià)體系（見(jiàn)表1）。

四、上市公司并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證分析

本文采用因子分析法通過(guò)2011年發(fā)生并購(gòu)的441家上市公司的11個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)并購(gòu)當(dāng)年、并購(gòu)發(fā)生前一年以及并購(gòu)后兩年，共四年的并購(gòu)績(jī)效分別進(jìn)行分析。

（一）有效性和可行性檢驗(yàn)

進(jìn)行KMO檢驗(yàn)和巴特利特球形檢驗(yàn)，當(dāng)KMO值大于0.5，Bartlett球體檢驗(yàn)高度顯著，說(shuō)明樣本的財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)適用于因子分析。

由表2可以看出各年的KMO均大于0.5，Bartlett球體檢驗(yàn)顯著性為0，小于0.05，為高度顯著。

（二）主成分的提取

計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣和載荷矩陣，以特征值大于1為原則提取出公共因子，確定每個(gè)公共因子的方差貢獻(xiàn)率。

由表3可以看出并購(gòu)各年前四個(gè)因子的累計(jì)旋轉(zhuǎn)載荷分別為73.077%、74.545%、74.128%、68.906%，因此提取四個(gè)主成分分別表示為F1，F(xiàn)2，F(xiàn)3，F(xiàn)4。

（三）綜合得分函數(shù)

利用成分得分系數(shù)矩陣計(jì)算出每個(gè)公共因子的得分，以各個(gè)公共因子的方差貢獻(xiàn)率作為該公共因子得分的權(quán)重，計(jì)算出該年度并購(gòu)績(jī)效的綜合得分。

并購(gòu)前一年：

F-1=0.35732fi-11+0.24138fi-12+0.23475fi-13+0.16654fi-14

并購(gòu)當(dāng)年：

F0=0.35293fi01+0.29626fi02+0.19985fi03+0.15096fi 04

并購(gòu)后一年：

F1=0.34532fi11+0.332144fi12+0.19122fi13+0.14201fi14

并購(gòu)后兩年：

F2=0.36302fi21+0.29431fi22+0.19628fi23+0.14640fi24

（四）計(jì)算各年的綜合得分

根據(jù)因子分析得到以上綜合得分的函數(shù)，再將不同年度的四個(gè)公共因子得分依次帶入上述公式，求得各個(gè)年度公司并購(gòu)的平均綜合得分分別為：

F-1=1.001160478，F(xiàn)0=1.040774136，F(xiàn)1=0.872358011，

F2=0.894925943

從圖1可以看出，并購(gòu)當(dāng)年公司績(jī)效的平均綜合得分比并購(gòu)前一年高3.96%，公司績(jī)效稍有提高，說(shuō)明短期內(nèi)并購(gòu)的效果呈現(xiàn)積極作用，并購(gòu)后一年到兩年分別低于并購(gòu)前公司績(jī)效12.87%和10.61%，從長(zhǎng)期來(lái)看，并購(gòu)沒(méi)有提高并購(gòu)方公司績(jī)效，未達(dá)到預(yù)期的并購(gòu)價(jià)值效應(yīng)。說(shuō)明我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)重組行為有短期投機(jī)傾向，并購(gòu)后不能迅速整合以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)。

五、討論

（一）樣本的描述性統(tǒng)計(jì)

本文從CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中收集2011年發(fā)生并購(gòu)的441家上市公司各類信息，進(jìn)行整理統(tǒng)計(jì)（見(jiàn)表4）。

（二）控股權(quán)性質(zhì)不同下績(jī)效差異

根據(jù)控股權(quán)性質(zhì)的不同，國(guó)有控股公司有83家，占樣本總數(shù)的18.82%；民營(yíng)控股公司有358家，占樣本總數(shù)的81.18%?？梢钥闯鑫覈?guó)并購(gòu)重組的主體主要是民營(yíng)控股公司，與吳鳳麗（2013）統(tǒng)計(jì)2007年發(fā)生并購(gòu)的221家上市公司中，國(guó)有控股的144家占樣本的65.16%，國(guó)有控股公司占主要比例的情況發(fā)生了重大改變，很多民營(yíng)企業(yè)參與到并購(gòu)的浪潮中?？毓蓹?quán)性質(zhì)不同，并購(gòu)績(jī)效變化如圖2。

從圖2中可以看出，民營(yíng)控股企業(yè)的績(jī)效在并購(gòu)后兩年明顯高于國(guó)有控股企業(yè)，主要由于民營(yíng)企業(yè)大多規(guī)模為中小型，具有靈活的管理機(jī)制、受政府對(duì)并購(gòu)決策的影響相比國(guó)有控股企業(yè)??；較低的運(yùn)營(yíng)成本、管理運(yùn)營(yíng)部門設(shè)置更合理，大大縮減了管理費(fèi)用開(kāi)支。國(guó)有控股企業(yè)承擔(dān)著維持社會(huì)穩(wěn)定，提供就業(yè)崗位等社會(huì)責(zé)任，政府會(huì)鼓勵(lì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效好的國(guó)有企業(yè)兼并瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)，則會(huì)導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)績(jī)效下降。國(guó)有控股企業(yè)的管理體制落后，管理者通常是公司的實(shí)際控制人，所有者不能有效地監(jiān)管高管日常經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)。但國(guó)有控股企業(yè)擁有自身的優(yōu)勢(shì)，更容易以較低的價(jià)格獲取資源，容易從銀行獲得貸款，并購(gòu)當(dāng)年的績(jī)效高于民營(yíng)控股公司。

（三）關(guān)聯(lián)屬性不同下績(jī)效差異

根據(jù)并購(gòu)雙方的關(guān)聯(lián)關(guān)系不同，屬于關(guān)聯(lián)交易的有190起，占樣本量的43.08%，屬于非關(guān)聯(lián)方交易占56.92%。關(guān)聯(lián)屬性不同，績(jī)效變化如圖3。

從圖3中可以看出非關(guān)聯(lián)交易的并購(gòu)績(jī)效高于關(guān)聯(lián)交易的并購(gòu)績(jī)效。短期來(lái)看關(guān)聯(lián)交易的并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)當(dāng)期績(jī)效上升，比并購(gòu)前一年的績(jī)效增長(zhǎng)13.07%，由于關(guān)聯(lián)交易的雙方相互了解，避免了信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)，大大降低了并購(gòu)前期的溝通協(xié)商、聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)評(píng)估定價(jià)的費(fèi)用；主并購(gòu)方與被并購(gòu)方是關(guān)聯(lián)方，主并購(gòu)方多數(shù)是控制方，控制方出于自身利益的考慮進(jìn)行并購(gòu)決策，有可能是彌補(bǔ)當(dāng)期惡化的財(cái)務(wù)狀況，粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，操縱會(huì)計(jì)利潤(rùn)，避免被退市或被ST的損失。但從長(zhǎng)期來(lái)看并購(gòu)后兩年績(jī)效降低，有持續(xù)下降的趨勢(shì)。

（四）支付方式不同下績(jī)效差異

根據(jù)并購(gòu)支付方式的不同，可以分為資產(chǎn)、現(xiàn)金、股票、債券、承擔(dān)債務(wù)和混合支付等，其中現(xiàn)金支付是我國(guó)上市公司并購(gòu)支付的方式，共有404家占總樣本的91.61%，其他支付方式僅占8.39%。支付方式不同，績(jī)效變化如圖4。

由圖4可以看出現(xiàn)金支付方式并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效增長(zhǎng)2.68%，非現(xiàn)金支付方式并購(gòu)當(dāng)年及后兩年公司績(jī)效持續(xù)上升，與并購(gòu)前一年相比漲幅分別為41.91%、69.08%、95.89%，獲得價(jià)值效應(yīng)明顯。由于信息存在不對(duì)稱，信號(hào)傳遞理論認(rèn)為現(xiàn)金現(xiàn)金支付方式傳遞出公司自由現(xiàn)金充足或較強(qiáng)的融資能力，被并購(gòu)方價(jià)值被市場(chǎng)低估的積極信號(hào)，有助于增加投資者的信心；并且公司增加債務(wù)，其利息費(fèi)用還可以在計(jì)算所得稅之前扣除，提高公司當(dāng)期的凈利潤(rùn)。但現(xiàn)金支付使得公司承擔(dān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，面臨還本付息的壓力，如果并購(gòu)后不能帶來(lái)預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)，會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)危機(jī)。股票支付或承擔(dān)債務(wù)方式，并購(gòu)方不用支付大量現(xiàn)金，在我國(guó)通過(guò)定向增發(fā)，IPO并換股通常是為了集團(tuán)整體上市，原本非上市的母公司可以上市后定價(jià)并整合非上市公司的優(yōu)良資產(chǎn)，提高上市公司的業(yè)績(jī)。

（五）股權(quán)集中度不同下績(jī)效差異

根據(jù)第一大股東的持股比例，持股比例在50%以上為股權(quán)高度集中，持股比例在10%～50%為適度集中，持股比例低于10%為高度分散。我國(guó)74.26%的上市公司第一大股東的持股比例在10%～50%，屬于適度集中。股權(quán)集中度不同，績(jī)效變化如圖5。

由圖5可以看出，股權(quán)適度集中的公司績(jī)效在并購(gòu)當(dāng)年上升10.87%，在并購(gòu)后第二年高于股權(quán)高度集中的公司績(jī)效。股權(quán)高度分散的公司績(jī)效在并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效上升51.89%，但并購(gòu)后兩年績(jī)效下降為負(fù)值，股權(quán)高度分散的公司并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效下降24.48%。股權(quán)高度集中的81家企業(yè)中有16家是國(guó)有控股，占其中的19.75%，國(guó)有股“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象有所改善。股權(quán)高度分散增加委托高管的代理成本，對(duì)高管經(jīng)營(yíng)管理決策的監(jiān)督力減弱，股權(quán)高度集中容易造成大股東犧牲小股東利益維護(hù)自身利益的現(xiàn)象，股權(quán)適度集中有利于提高并購(gòu)績(jī)效。

六、結(jié)語(yǔ)

（一）研究發(fā)現(xiàn)

本文基于因子分析法對(duì)2011年發(fā)生并購(gòu)的441家上市公司并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)，研究發(fā)現(xiàn)：（1）從短期來(lái)看，并購(gòu)當(dāng)年的公司績(jī)效有所提高，但從長(zhǎng)期來(lái)看公司績(jī)效低于并購(gòu)前績(jī)效并且下降的幅度高于并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效上升的幅度；（2）民營(yíng)控股公司并購(gòu)后績(jī)效高于國(guó)有控股公司；（3）非關(guān)聯(lián)交易的并購(gòu)績(jī)效高于關(guān)聯(lián)交易；（4）現(xiàn)金支付的上市公司并購(gòu)績(jī)效高于非現(xiàn)金支付方式，但非現(xiàn)金支付方式的公司并購(gòu)后績(jī)效的增長(zhǎng)趨勢(shì)較好；（5）控股權(quán)適度集中有利于上市公司并購(gòu)績(jī)效的增長(zhǎng)。

（二）研究啟示

1.加強(qiáng)并購(gòu)后整合

公司并購(gòu)是一項(xiàng)重大的戰(zhàn)略部署，成功并購(gòu)目標(biāo)公司并不意味著并購(gòu)價(jià)值效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)，并購(gòu)后公司注入新鮮的血液，公司情況發(fā)生改變，并購(gòu)方必須立足于當(dāng)下又要放眼于未來(lái)，充分考慮自身的優(yōu)勢(shì)和面臨的威脅，準(zhǔn)確評(píng)估自身競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)找準(zhǔn)定位，真正并購(gòu)成功需要企業(yè)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行戰(zhàn)略的調(diào)整、組織結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)、財(cái)務(wù)制度的統(tǒng)一、企業(yè)并購(gòu)文化的融合等全方位的整合，達(dá)到財(cái)務(wù)、管理、經(jīng)營(yíng)的協(xié)同，才能提高公司績(jī)效，實(shí)現(xiàn)公司做強(qiáng)做大的目標(biāo)。

2.為民營(yíng)控股公司進(jìn)行并購(gòu)重組創(chuàng)造有利環(huán)境

民營(yíng)企業(yè)是并購(gòu)重組的主力軍，但民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)融資還面臨著融資渠道不通暢，融資方式的選擇不合理等困境，還需要資本市場(chǎng)的支持和中介機(jī)構(gòu)的正確指導(dǎo)。加強(qiáng)資本市場(chǎng)各層次建設(shè)，有利于滿足投資者不同的投資需求，同時(shí)為更多的中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)提供融資服務(wù)。發(fā)展專業(yè)化有資質(zhì)的中介機(jī)構(gòu)，并購(gòu)的整個(gè)過(guò)程都離不開(kāi)中介的支持，我國(guó)投資銀行、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估公司的規(guī)模和專業(yè)化程度還有很大的不足，應(yīng)加強(qiáng)執(zhí)業(yè)人員的專業(yè)素質(zhì)的培養(yǎng)與提高，保證中介服務(wù)質(zhì)量。

3.增強(qiáng)對(duì)關(guān)聯(lián)方交易的監(jiān)督

優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，設(shè)立董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)，落實(shí)董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)監(jiān)督機(jī)制，尤其是聘請(qǐng)有資質(zhì)的獨(dú)立董事，切實(shí)做到維護(hù)利益相關(guān)者的權(quán)益。規(guī)范關(guān)聯(lián)方交易信息披露的及時(shí)完整可靠性，揭開(kāi)關(guān)聯(lián)方交易神秘的面紗。加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)和證券交易所對(duì)關(guān)聯(lián)交易的外部監(jiān)督，同時(shí)加強(qiáng)CPA對(duì)關(guān)聯(lián)方交易的審計(jì)，CPA出具的審計(jì)報(bào)告應(yīng)在合理范圍內(nèi)保證上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表不存在重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)完善會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中對(duì)關(guān)聯(lián)方交易的披露的規(guī)定，加大對(duì)關(guān)聯(lián)方交易披露不實(shí)或隱瞞的上市公司的懲罰力度。

4.綜合運(yùn)用多種支付方式

我國(guó)并購(gòu)的支付方式單一，主要以現(xiàn)金支付為主，現(xiàn)金支付有信息不對(duì)稱信號(hào)傳遞理論基礎(chǔ)，但在內(nèi)源融資不足時(shí)，現(xiàn)金支付需要公司進(jìn)行外源融資從而改變公司的資本結(jié)構(gòu)并承擔(dān)相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)支付不必一次性支付大量現(xiàn)金，但增發(fā)新股會(huì)給稀釋原有股東的控制權(quán)。最佳的支付方式是以最低的資金成本獲得較多的資源，綜合運(yùn)用多種支付方式，可以揚(yáng)長(zhǎng)避短，避免支付大量現(xiàn)金帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)，也防止股權(quán)支付帶來(lái)的控股權(quán)被稀釋的問(wèn)題。

5.股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整

股權(quán)集中度太高或太分散，都會(huì)對(duì)公司的績(jī)效產(chǎn)生不利影響，提高大股東之間的制衡，同時(shí)避免股權(quán)過(guò)度分散，使公司決策有益于大多數(shù)股東以及多數(shù)股東對(duì)管理層進(jìn)行監(jiān)督，達(dá)到合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股權(quán)適度集中有利于提高公司治理能力和內(nèi)部控制能力，從而提高公司并購(gòu)績(jī)效?！?/p>

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