資產(chǎn)證券化春風

文‖上海國資記者 張榆

資產(chǎn)證券化春風

文‖上海國資記者 張榆

相比企業(yè)資產(chǎn)證券化，信貸資產(chǎn)證券化在重啟后監(jiān)管層的推行力度更為強勁

2014年年末，銀監(jiān)會和證監(jiān)會先后發(fā)布消息，信貸資產(chǎn)證券化及企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務均由審批制正式改為備案制，標志著中國資產(chǎn)證券化將進入常態(tài)。

歷經(jīng)多年謹慎前行，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品很快爆發(fā)。

2014年11月末，A股首個券商資管發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品上市，金融租賃資產(chǎn)證券化亦正式破冰。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2014年以來，全市場發(fā)行的資產(chǎn)支持證券（ABS）已達237只，發(fā)行總規(guī)模2003.95億元。去年同期這類產(chǎn)品僅52只，發(fā)行規(guī)模228.63億元。

華泰證券非銀金融行業(yè)首席分析師羅毅表示，假定國內(nèi)信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化規(guī)模分別占到GDP總量的10%、1%，則國內(nèi)資產(chǎn)證券化空間約為5.6萬億元，證券公司資產(chǎn)證券化規(guī)模約5000億元。

十年醞釀，資產(chǎn)證券化迎來“一夜春風”，預計在2015年呈現(xiàn)“千樹萬樹梨花開”的局面。

十年醞釀

國內(nèi)對于資產(chǎn)證券化步步謹慎，并一直未曾大規(guī)模放開。

2005年4月，中國人民銀行、銀監(jiān)會正式在中國推行信貸資產(chǎn)證券化試點；同年8月，證監(jiān)會開始推進企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務試點，意味著我國資產(chǎn)證券化的起步。

2005年到2008年3年間，銀監(jiān)會共審批發(fā)行了17單信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務，共計45只產(chǎn)品，規(guī)模達到597億元。證監(jiān)會共試點了9個項目，累計融資263億元。

但2008年，受美國次貸危機的影響，在國內(nèi)緩步推行3年的信貸資產(chǎn)證券化試點幾乎停滯。

在接下來的兩年間，國內(nèi)資產(chǎn)證券化無任何產(chǎn)品發(fā)行。

這種情況延續(xù)至2011年9月，證監(jiān)會重啟對企業(yè)資產(chǎn)證券化項目的審批。2012年5月，央行、銀監(jiān)會、財政部聯(lián)合下發(fā)《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》，意味著資產(chǎn)證券化再度開幕。

重啟至今，銀監(jiān)會共有63單信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通過審批成功發(fā)行，募資金額2366億元。證監(jiān)會共有28單資管計劃成功發(fā)行，融資金額384億元。

真正讓各大機構預見到資產(chǎn)證券化藍海即將到來則是2014年年末的政策推動。

2014年11月20日，距離征求意見稿4個多月之后，銀監(jiān)會下達信貸資產(chǎn)證券化（ABS）執(zhí)行備案制的文件，僅一天后，證監(jiān)會發(fā)布消息稱，取消事前行政審批，企業(yè)資產(chǎn)證券化將實行基金協(xié)會事后備案和基礎資產(chǎn)負面清單管理。加上原本就執(zhí)行注冊發(fā)行的銀行間交易商協(xié)會的資產(chǎn)支持票據(jù)，中國的資產(chǎn)證券化市場迅速擴容時代來臨。

企業(yè)資產(chǎn)證券化

中國資產(chǎn)證券化業(yè)務在分業(yè)監(jiān)管的背景下被分割成信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化。其中，信貸資產(chǎn)證券化是在銀行間債券市場發(fā)行和交易的，由中國人民銀行及銀監(jiān)會作為監(jiān)管主題的信貸資產(chǎn)，發(fā)起人為銀行業(yè)金融機構。而企業(yè)資產(chǎn)證券化則是由證監(jiān)會及證券交易所監(jiān)管，由非銀企業(yè)作為發(fā)起人，在滬深交易所發(fā)起和交易的企業(yè)資產(chǎn)受益權。

過去幾年，證監(jiān)會就企業(yè)資產(chǎn)證券化共有4項政策變化，分別為2009年5月的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務試點指引》、2013年3月《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》、2014年2月證監(jiān)會對證券公司專項投資的審批取消，以及最近11月《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》。在最近的管理規(guī)定中，企業(yè)資產(chǎn)證券化將事前審批改為事后備案，對基礎資產(chǎn)實施負面清單管理，開展范圍拓展至基金子公司，并且加強信息披露和盡職調(diào)查。

申銀萬國研報指出，審批改備案將極大降低發(fā)行門檻和發(fā)行綜合成本，從而承接非標轉標的資金需求，近25萬億的非標資產(chǎn)提供了豐厚的基礎資產(chǎn)池。

截至目前，自2005年以來企業(yè)證券化產(chǎn)品共累計發(fā)行647億，其中2014年發(fā)行規(guī)模已達到263億元。企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2014年的發(fā)行規(guī)模亦創(chuàng)歷史新高,但均為2013年提交審批的產(chǎn)品。

目前已發(fā)行產(chǎn)品的平均收益集中在6-8%，AAA優(yōu)先級平均收益為6.63%，AA+優(yōu)先級平均收益為7.86%，比相同等級期限的公司債高1.5%-2%，存在明顯流動性溢價。

信貸資產(chǎn)證券化

相比企業(yè)資產(chǎn)證券化，信貸資產(chǎn)證券化在重啟后監(jiān)管層的推行力度則更為強勁。2013年9月，央行與銀監(jiān)會邀請主要商業(yè)銀行及部分中介機構召開了信貸資產(chǎn)證券化工作會議，新增試點規(guī)模3000億元。申銀萬國表示，未來我國信貸資產(chǎn)支持證券將在4000億元額度范圍內(nèi)滾動發(fā)行。

2013年底，央行和銀監(jiān)會進一步通過《關于規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機構風險自留比例的文件》，放松了銀行對次級部分自留比例的要求，規(guī)定銀行自持次級只要不少于次級總規(guī)模的5%，同時，可以通過持有優(yōu)先級實現(xiàn)總自留規(guī)模占比5%的要求。

監(jiān)管放松的背景下，2014年信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行井噴。截至10月，年內(nèi)所發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總規(guī)模達到1956億元，為2005年來發(fā)行總規(guī)模的66%。

申銀萬國研究報告指出，信貸資產(chǎn)證券化市場潛力巨大。

目前中國信貸資產(chǎn)總量超過100萬億元，且貸款占7成以上比例。根據(jù)國際經(jīng)驗，2012年底，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總規(guī)模已超過10萬億美元，占信貸資產(chǎn)余額的60%，且每年新發(fā)規(guī)模保持在2萬億美元左右。

但目前我國的信貸資產(chǎn)存在一定市場問題，由于試點期間基礎標的均為信用風險很低的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，因此發(fā)行利率與基礎資產(chǎn)息差較窄，但發(fā)行的綜合成本高，前期已發(fā)行的產(chǎn)品大部分都難以保證獨立盈虧平衡，目前各大商行參與發(fā)行的主要推力仍然是監(jiān)管層的指令。

此外，市場分析人士亦指出，信貸資產(chǎn)支持證券信用風險來自于基礎資產(chǎn)包，資產(chǎn)包通常由數(shù)十筆或上千筆資產(chǎn)構成，難以一一評估。這導致投資者投資時不能直觀分析其風險，影響投資意愿。尤其是次級檔，因濃縮基礎資產(chǎn)包的信用風險，銷售難度更大。投資者往往只能持有到期。

追趕市場

因為資產(chǎn)證券化在中國的發(fā)展仍屬于起步階段，面對即將到來的爆發(fā)式發(fā)展階段，市場顧慮尤深。

穆迪在與中國證券化市場人士溝通后發(fā)布報告表示，目前市場最為擔心的是法律問題。由于中國的法律體系相對而言比較年輕，且缺乏法院判決先例，而適用法律與其它發(fā)達國家相比也不太全面，因此，中國在真實出售、資產(chǎn)轉讓、利益完善及破產(chǎn)隔離等基本概念方面缺乏清晰度。并且中國復雜的監(jiān)管架構和要求令這種不確定性加劇。

此外，由于中國尚未建立后備服務機構體系，亦存在后備服務風險。若在服務機構破產(chǎn)時無法確定并落實后備服務機構，則交易可能面臨操作延遲所引致的風險。

而缺乏歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)，尤其是經(jīng)濟衰退時期的數(shù)據(jù)也是資產(chǎn)證券化道路上的一大隱憂。

約翰霍普金斯大學凱利商學院金融學及房地產(chǎn)學兼職教授、美國安富金融工程集團董事總經(jīng)理陳劍表示，中國資產(chǎn)證券化應該遵循先易后難，先簡單后復雜的順序。

比如對消費者信貸資產(chǎn)，消費信貸一般含有房貸、車貸、信用卡和學生貸款等內(nèi)容。“一般而言，房貸是金額較高，標準化程度也較高，同時還有質(zhì)量非常好的抵押品的銀行資產(chǎn)，應該是最簡單的資產(chǎn)池候選產(chǎn)品，也是最容易為投資者接受的信貸資產(chǎn)?！标悇Ρ硎?。

此外，專家建議應著重于轉移市場風險，成立專門機構來提供信貸保險和證券發(fā)放，同時對這類機構要嚴格控制其盲目做大，忽視風險的傾向。