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    員工持股“混改”模式

    2015-08-07 20:51何志聰
    董事會 2015年7期
    關(guān)鍵詞:混改徐工管理層

    何志聰

    從目前的市場案例來看,混合所有制下員工持股主要包括三種模式,然而來自國企的公告幾乎僅占總量的一成,實(shí)際上員工持股的實(shí)施仍頗具難度

    在全民PE、“寧要一個卓越的工程師,也不要一百個一般的工程師”的時(shí)代,人力資本在企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造中的作用顯得更為重要,因此企業(yè)的所有權(quán)唯一地歸屬于物質(zhì)資本的出資者即股東所有,企業(yè)的全部利潤歸股東所有,這樣的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)安排是不符合現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)特征的。人們開始重新審視:企業(yè)為誰而存在?企業(yè)的目的是什么?企業(yè)內(nèi)部和外部的運(yùn)轉(zhuǎn)機(jī)制如何才能保證其目的的實(shí)現(xiàn)?經(jīng)理、董事和股東之間的委托代理關(guān)系如何才能更堅(jiān)固?怎樣避免經(jīng)理和員工的“內(nèi)部人控制”?如果按照人力資本理論的視角,那么這些問題的答案就是讓經(jīng)理和員工持有企業(yè)股權(quán),即員工持股。

    中國上市公司由于歷史原因,股權(quán)過度集中至今仍是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的主流現(xiàn)狀,由此導(dǎo)致兩種極端的公司治理問題:一是“一股獨(dú)大”,二是“內(nèi)部人控制”。由于員工持股計(jì)劃參與上市公司治理具有特殊性,相較于大股東、其他中小股東,形成了對上市公司治理機(jī)制的兩大優(yōu)勢——信息優(yōu)勢和動力優(yōu)勢,因此管理層面對大股東實(shí)際上也有博弈的基礎(chǔ),借助員工持股計(jì)劃可以達(dá)到“構(gòu)建股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)、提升公司治理水平”的效果。同時(shí),由于國有企業(yè)的特殊性,員工持股規(guī)避了大股東為管理層出資的情形,減少了大股東與管理層之間的“糾纏不清”,從而實(shí)現(xiàn)員工持股的獨(dú)立性。

    盡管國企上市公司員工持股的實(shí)踐之路至今已有20余年的歷史,然而時(shí)至今日,監(jiān)管層及眾多企業(yè)對于員工持股的摸索仍在繼續(xù)。

    混合所有制下的持股模式

    十八大后,在改革的預(yù)期之下,不少國有企業(yè)暗中“胎動”,雖然目前國資關(guān)于員工持股的指導(dǎo)意見尚未出臺,但這并不妨礙先行者的出現(xiàn)。從目前的市場案例來看,混合所有制下員工持股主要包括三種模式。

    模式一:管理層參與公司的定向增發(fā),包括有具體并購意向或資本運(yùn)作情況下的配套向管理層融資(如當(dāng)升科技、安泰科技),以及尚未確定具體規(guī)劃,僅向管理層募集資金的投資行為(如易華錄)。2015年4月22日,當(dāng)升科技公告了《首期管理層與核心骨干參與認(rèn)購公司非公開發(fā)行股份的股權(quán)投資計(jì)劃(草案)修訂稿》,管理層以與戰(zhàn)略投資者相同的價(jià)格參與公司的定向增發(fā)。投資入股后的管理層不再是旱澇保收的“局外人”,而是與公司利益休戚相關(guān)的共同體。

    模式二:公司計(jì)提激勵基金,用激勵基金作為資金來源,結(jié)合定增或二級市場增持,最終以股票形式兌現(xiàn)的員工持股計(jì)劃,如上港集團(tuán)。上港集團(tuán)在這方面可謂未雨綢繆,2012年3月28日,公司公告了《中長期激勵計(jì)劃》,以最近一個會計(jì)年度的凈利潤較前三年均值的增加額計(jì)提激勵基金;2014年11月18日,上港集團(tuán)公告了《2014年員工持股計(jì)劃(草案)》參與公司的非公開發(fā)行,草案中明確激勵對象購股資金來自于合法資金及自籌。

    模式三:激勵對象通過自有資金或者結(jié)構(gòu)化資金在二級市場增持本公司股票,如徐工機(jī)械、交通銀行。

    2015年2月26日,徐工機(jī)械收到實(shí)際控制人徐工集團(tuán)《關(guān)于徐州工程機(jī)械集團(tuán)有限公司核心骨干員工認(rèn)購資產(chǎn)管理計(jì)劃的告知函》。根據(jù)告知函,徐工集團(tuán)核心骨干員工48戶,出資6499萬元,徐工機(jī)械董監(jiān)高14戶,出資2650萬元,認(rèn)購了申萬宏源寶鼎眾盈1號集合資產(chǎn)管理計(jì)劃,用于二級市場增持徐工機(jī)械股票。資管計(jì)劃采用結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì),包括優(yōu)先級、中間級和劣后級,共計(jì)64戶。劣后級份額與中間級份額之和與優(yōu)先級份額的比例為1:2。徐工集團(tuán)及徐工機(jī)械的核心骨干認(rèn)購劣后級份額,認(rèn)購金額共計(jì)9149萬元;中間級委托人的認(rèn)購金額為100萬元,優(yōu)先級委托人的認(rèn)購金額為18498萬元。

    國有企業(yè)相較于民營企業(yè),在公司治理的需求上更為迫切。一方面,國有股需要面對一股獨(dú)大的情況;另一方面,由于所有者缺位,出資人難以監(jiān)管,市場控制權(quán)又太小,董事會、監(jiān)事會實(shí)際上就是由內(nèi)部人控制,國企的外部監(jiān)督機(jī)制難以發(fā)揮其效果。

    在此背景下,管理層真金白銀的投資入股就顯得尤為重要。首先,這在產(chǎn)權(quán)上保障了管理層的獨(dú)立性,解決了委托代理問題;其次,由于身份的轉(zhuǎn)變,管理層更加注重公司運(yùn)營,有效地促使內(nèi)部員工自發(fā)地去監(jiān)督企業(yè)的重大決策和重大經(jīng)營活動,有效地防范公司員工的短期行為,甚至是損公肥私行為。管理層持股對于國企的意義高于民營企業(yè),由產(chǎn)權(quán)改革帶來的內(nèi)部監(jiān)督不同于外部監(jiān)督機(jī)制,能更好地發(fā)揮作用。

    國有企業(yè)員工持股的挑戰(zhàn)

    雖然員工持股對于提升國企的公司治理十分重要,然而從目前公告的案例來看,國企的公告幾乎僅占總量的一成,實(shí)際上員工持股的實(shí)施仍頗具難度。究其原因,員工持股本質(zhì)上是一個投資行為而非激勵行為,這導(dǎo)致兩個問題產(chǎn)生。

    一是員工持股的有效性,由于目前估值過高,員工參與定向增發(fā)或在二級市場增持公司股票始終存在較大風(fēng)險(xiǎn),員工持股計(jì)劃的吸引力度不夠。管理層只有在公司有明確的運(yùn)作前提下才會考慮參與計(jì)劃,但這仍然存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

    成飛集成終止重組就是一例。2014年12月13日,成飛集成公告終止重大資產(chǎn)重組事項(xiàng),原因是國防科工局認(rèn)為該事項(xiàng)實(shí)行后,將消除特定領(lǐng)域競爭,形成行業(yè)壟斷,建議中止重組。中航工業(yè)集團(tuán)預(yù)計(jì)無法獲得批文,建議公司終止重組。而在此前,根據(jù)2014年5月19日《四川成飛集成科技股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》的公告,成飛與沈飛的管理團(tuán)隊(duì)已通過有限合伙平臺持股,重組失敗直接使核心人員的員工持股計(jì)劃一并泡湯。

    二是員工持股計(jì)劃的持股期限太短,無法發(fā)揮改善公司治理的長期作用。既然是投資行為,就會以獲利作為目的,導(dǎo)致員工持股計(jì)劃的有效期太短。目前市場上的員工持股計(jì)劃從目前已公告的案例看,時(shí)間安排主要依據(jù)證監(jiān)會《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》以及股權(quán)激勵相關(guān)法律法規(guī)確定,以1年、3年鎖定居多,很少有企業(yè)將員工持股計(jì)劃作為一種長期、持續(xù)的激勵機(jī)制。由于偏短期化,持股員工可能還是更關(guān)注公司股價(jià)變動、套現(xiàn)獲利,而降低參與公司治理的熱情與動力。

    目前在模式上能存在較長期限的就是通過激勵基金購股的形式,但這種模式對于公司的業(yè)績條件要求較高——需要有持續(xù)的現(xiàn)金流流出,較適合體量較大的國有企業(yè)。因此總體而言,員工持股難以達(dá)到長期的效果。

    在這方面,民營企業(yè)龍凈環(huán)保長達(dá)十年的員工持股計(jì)劃值得關(guān)注。2014年9月12日,龍凈環(huán)保公告了員工持股計(jì)劃(草案),公司計(jì)劃每一會計(jì)年度均以上一會計(jì)年度凈利潤為基數(shù),提取10%的獎勵基金進(jìn)入員工持股計(jì)劃資金,于二級市場購買公司股份或參與公司定向增發(fā),獎勵基金提取年限為10年,每一期提取的激勵基金有效期四年。

    龍凈環(huán)保的方案較目前一般方案有所不同,其購股資金來自于業(yè)績基金,業(yè)績獎金實(shí)際上已經(jīng)屬于員工的薪酬,將其用于購股是成熟市場非常普遍的做法,是真正意義上的員工持股。而該方案的實(shí)施實(shí)際上兼顧了公司的特殊性:以公司實(shí)體經(jīng)營為基礎(chǔ),在自身股權(quán)較為分散的情況下,引入員工持股計(jì)劃,使得最了解公司情況的群體能與公司整體的利益一致;同時(shí),增加員工的話語權(quán)為公司有效決策提供了最佳選擇,員工持股計(jì)劃兼顧了公司治理和員工利益。

    由于一些歷史原因,我國的資本市場起步較晚,部分配套制度至今仍不完善。而從我國股權(quán)激勵的發(fā)展歷程來看,在成熟市場上得以有效實(shí)施的員工持股制度移入國內(nèi)仍會“水土不服”,但是我們不應(yīng)去否認(rèn)員工持股為企業(yè)帶來的正面作用。對于員工持股制度,我們既不能操之過急,也不能棄之不用,而應(yīng)通過市場的不斷校驗(yàn),尋找適合國情的最佳模式。

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