我國證券市場監(jiān)管的必要性和對策的探討

作者簡介：成翠云（1989-），女，漢族，西華師范大學(xué)商學(xué)院西方經(jīng)濟學(xué)專業(yè)碩士在讀，研究方向：宏觀經(jīng)濟學(xué)。

摘 要：自十一屆三中全會后實行改革開放政策，我國市場經(jīng)濟以前所未有的速度迅猛發(fā)展，鑒于國內(nèi)投融資的強大需求，證券市場應(yīng)運而生。市場理性人本身具有的逐利“劣性”使證券市場的風(fēng)險高度集中，再加上近年來資本市場的逐步放開，單純依靠自律約束根本無法避免一系列的金融風(fēng)險，金融監(jiān)管便成為維護證券市場有序、公平、公正的外部力量。因此，要想保證我國證券市場長期穩(wěn)定、持續(xù)健康發(fā)展，就必須建立和完善適應(yīng)我國證券市場特點的完備的“行政監(jiān)管、行業(yè)自律、法律監(jiān)管”三位一體的金融監(jiān)管體系。

關(guān)鍵詞：證券市場；金融監(jiān)管；法律

我國證券市場自20世紀(jì)80年開始形成并伴隨著市場經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展而不斷發(fā)展和完善。中國證監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年全年A股市場共有94家企業(yè)首發(fā)上市，699家次上市公司再融資，共計融資總額7249億元。這一驚人數(shù)字表明證券市場對拉動內(nèi)需功不可沒。而自2013年以來，利率市場化加速發(fā)展，上海自貿(mào)區(qū)的掛牌以及人民幣資本項目開放的嘗試，IPO重啟，國資委宣布的新三板擴容，阿里巴巴余額寶的互聯(lián)網(wǎng)金融等金融創(chuàng)新帶領(lǐng)著經(jīng)濟步入了互聯(lián)網(wǎng)+的時代，這些繁榮景象無疑給證券市場的金融監(jiān)管提出了更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，改革我國的證券市場金融監(jiān)管模式迫在眉睫。

一、證券市場監(jiān)管的必要性

近年來，隨著金融的不斷創(chuàng)新和深化，虛擬資本內(nèi)涵的延伸，包括期權(quán)、指數(shù)期貨等新的金融衍生品的相繼出現(xiàn)，證券市場發(fā)展如火如荼。但由于有價證券等虛擬資本與生俱來的“三高（高流動性、高風(fēng)險性、高收益型）特性，使得證券業(yè)相對其他行業(yè)更容易出現(xiàn)市場失靈。著名經(jīng)濟學(xué)者Katharina Pistor和徐成剛認(rèn)為，對資本市場進行監(jiān)管的原因主要有兩個：一是市場失靈，二是當(dāng)前的法律不完備。

（一）市場失靈

微觀經(jīng)濟學(xué)提出，當(dāng)完全競爭的市場機制被打破時，就會發(fā)生市場失靈的現(xiàn)象。究于以下四種情況：壟斷、外部性、公共產(chǎn)品和信息不對稱。而證券市場失靈則是由壟斷證券市場、證券市場的外部性、證券市場的公共產(chǎn)品以及證券市場的信息不對稱所引起的。

在證券行業(yè)的生產(chǎn)活動里，投資銀行業(yè)務(wù)是其中的典型，具有自然壟斷性，利用其優(yōu)勢可以發(fā)展范圍經(jīng)濟和規(guī)模經(jīng)濟，其主要以寡頭壟斷的形式出現(xiàn)。在證券市場中，如果沒有監(jiān)管，壟斷者會相互勾結(jié)起來，間接操縱證券的市場價格，以達到驅(qū)趕競爭對手和剝奪廣大投資者的剩余價值的目的。此外，壟斷者相比行業(yè)中其他參與者，獲取內(nèi)幕信息更加便捷，利用這個優(yōu)勢，根據(jù)內(nèi)幕信息的指示將資源投到高利潤部門，不僅扭曲了市場價格從而阻礙生產(chǎn)要素的自由流動，而且還損害了廣大中小投資者的切身利益。這種情況就特別需要監(jiān)管者站出來維護市場正常秩序，嚴(yán)厲打擊交易中的不法行為。證券市場的外部性主要源于證券市場的價格信息。一方面，證券市場價格指數(shù)是證券價格信息的綜合產(chǎn)物，它對窺探政局變動、國家宏觀經(jīng)濟政策、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況等宏微觀變化的能力非常敏銳；另一方面，證券市場價格指數(shù)的變化會直接影響經(jīng)濟主體的決策行為。證券產(chǎn)品作為一種物質(zhì)利益，它的分配也受價格指數(shù)的影響。一旦有什么風(fēng)吹草動，價格指數(shù)就會隨之產(chǎn)生變化，整個經(jīng)濟系統(tǒng)隨價格指數(shù)的變化而變化，在這種情況下，就要求證券監(jiān)管在外部性上給予特別關(guān)注，以防止證券市場的不規(guī)則動蕩。供給不足是證券市場中存在的公共產(chǎn)品現(xiàn)象，如證券交易的硬件設(shè)備供給、高素質(zhì)從業(yè)人員的軟件供應(yīng)以及電子技術(shù)交易系統(tǒng)等，其次還有證券的信息。公共產(chǎn)品的存在使得人們在消費中會產(chǎn)生“搭便車”的心理，即每個人都想不付出或盡可能少付成本去享受公共產(chǎn)品帶來的便利，上市公司披露的信息也屬于公共產(chǎn)品的范疇。證券市場中，交易雙方信息不對稱是司空見慣的，而導(dǎo)致此類現(xiàn)象的原因主要有四個：證券公司夸大自己的經(jīng)營業(yè)績以及隱瞞自己的財務(wù)風(fēng)險，去騙取投資者的信任，造成投資者的資金面臨巨大的敞口風(fēng)險；其次，上市公司信息披露不充分、不及時、故意遺漏甚至做出虛假陳述等行為，都會影響客戶依據(jù)信息做出合理的投資決策；還有各經(jīng)濟主體因為獲得內(nèi)幕信息的難易程度不同，使得能夠及早獲得更多信息的一方占據(jù)明顯有利地位；道德風(fēng)險和逆向選擇問題在證券經(jīng)營機構(gòu)內(nèi)部也普遍存在。

針對市場失靈的問題，政府應(yīng)該采取手段來減少和彌補信息不對稱性和不完全性，比如在規(guī)定的時間內(nèi)強制性進行信息披露、強烈打擊內(nèi)幕交易行為防止不正當(dāng)行為操縱市場、限制和打擊欺詐客戶行為和冒險投機行為等。

（二）法律不完備

回顧發(fā)達國家證券市場走過的路，西方資本主義國家自由放任的經(jīng)濟發(fā)展形式曾經(jīng)給其創(chuàng)造了輝煌的經(jīng)濟成就，從喬納森咖啡館到梧桐樹協(xié)定再到華爾街湯迪咖啡館，僅憑契約形式造就了證券交易的蓬勃發(fā)展。直到1929年世界性經(jīng)濟大危機的爆發(fā)，美國聯(lián)邦政府才開始關(guān)注法律對于規(guī)范資本市場的重要性。大危機后“凱恩斯主義”大行其道，強調(diào)采取政府干預(yù)的手段刺激消費拉動需求。美國先后頒布了《格拉斯——斯蒂格爾法》和《證券法》，前者暫時終結(jié)了銀行業(yè)和證券業(yè)的混業(yè)經(jīng)營的時代，后者結(jié)合前者規(guī)范上市公司信息披露和市場公平交易，打擊內(nèi)幕交易等一系列違法違規(guī)行為。與此同時，美國政府還成立了獨立于政府以及對國會負(fù)責(zé)的準(zhǔn)司法機構(gòu)SEC，具有廣泛的執(zhí)法權(quán)和制定交易規(guī)則的權(quán)利。自此發(fā)達國家的證券市場進入了以美國為首的法律監(jiān)管的新時期。反思我國證券市場與證券法律的結(jié)合歷程，由于所處的社會歷史環(huán)境的不同，我國是先有證券法律再有證券市場，而當(dāng)時建立證券市場的目的主要是為國企改革和融資提供便利，帶有濃重的社會主義計劃經(jīng)濟色彩，所以證券法律法規(guī)的制定難免有疏漏，顧全不到瞬息萬變的市場變化形勢。

二、證券市場監(jiān)管存在的問題

（一）證券市場監(jiān)管法律制度不健全

1998年以前我國證券市場和監(jiān)管是通過一系列的行政規(guī)定，包括全國性的行政法規(guī)和地方性法規(guī)進行的。1998年獲得全國人民代表大會通過的《中華人民共和國證券法》是我國證券市場進入依法治市的重要里程碑。我國現(xiàn)行的證券監(jiān)管法律體系由《證券法》、《公司法》以及300多個相關(guān)的行政法規(guī)、部門規(guī)章及規(guī)范性文件的相關(guān)內(nèi)容構(gòu)成，并且證券市場的監(jiān)管法律體系也正處于逐步完善的過程中。但總體而言，我國證券市場監(jiān)管法律法規(guī)制度的建設(shè)仍滯后于證券市場發(fā)展的速度。對于同一種證券市場中的行為，可能存在這條法律是合法的那條法律不合法的矛盾，或者索性就是對事物只有定性而沒有定量，或者又定量而沒有定性，存在界定模糊的尷尬。

（二）證券市場監(jiān)管主體權(quán)限大且缺乏獨立性

我國證券市場實行的是集中統(tǒng)一的監(jiān)管體系，即以政府監(jiān)管為主導(dǎo)，集中監(jiān)管和自律相結(jié)合的市場監(jiān)管框架，因此形成了以證監(jiān)會為核心的政府他律監(jiān)管機構(gòu)和以證券業(yè)協(xié)會和證券交易所為代表的行業(yè)自律組織。但這兩大機構(gòu)在服務(wù)于證券市場過程中并不是那么協(xié)調(diào)。首先，證監(jiān)會作為證券市場監(jiān)管者的領(lǐng)導(dǎo)核心，權(quán)限過大，不僅行使證券行政立法權(quán)，還有對各大中介機構(gòu)的業(yè)務(wù)審批權(quán)，可謂是一身多任，職責(zé)不分離容易造成監(jiān)管效率低下。而且權(quán)利的過于集中，容易導(dǎo)致管理出現(xiàn)漏洞，從而滋生腐敗。其次，在證券市場監(jiān)管中占有重要地位的自律組織缺乏獨立性。因其自身行為不規(guī)范，再加上資本市場上彌漫著濃郁的逐利風(fēng)氣，很容易造成尋租行為的肆虐。事實上，由于制度存在諸多漏洞，自律組織與當(dāng)?shù)卣g難免存在千絲萬縷的聯(lián)系，導(dǎo)致證券市場發(fā)揮資源配置的功能減弱，政府過多的干預(yù)，不僅不利于證券市場的有效運行，而且還會在一定程度上損害證券市場投資主體的利益。

（三）證券市場信息披露與交易制度不完善

信息披露制度問題自證券市場成立初期至今，就一直是監(jiān)管對象的焦點，同時也是監(jiān)管的難點。上市公司的高管利用職務(wù)的便利，與會計師事務(wù)所以及證券中介機構(gòu)相互勾結(jié)，各取所需，偽造財務(wù)報表，使披露的信息嚴(yán)重失實。最有名的例子莫過于2013年萬福生科披露虛假財務(wù)報告遭遇證監(jiān)會調(diào)查的事實。雖然此類違法行為都付出了慘痛的代價，但對于財務(wù)報告造假該如何定義，法律相關(guān)條文里并沒有給出明確的解釋。除了披露的信息不屬實，還存在信息披露不及時、不充分的問題。主要是因為證監(jiān)會給予上市公司信息披露的準(zhǔn)備時間過長，以及事發(fā)后沒有給予嚴(yán)重的行政處罰。發(fā)生在2013年的光大證券因內(nèi)幕交易導(dǎo)致大盤指數(shù)巨幅波動事件曾轟動一時，也給我國證券市場監(jiān)管嚴(yán)查內(nèi)幕交易敲醒了警鐘。雖然我國的證券法明確界定了內(nèi)幕交易的形式，但操作過程中不盡人意，中小投資者以及市場中的散戶近年來飽受內(nèi)幕交易的摧殘。針對此類違法行為，法律采取警告、罰款、責(zé)令內(nèi)幕整改等行政手段，很少涉及對違反法規(guī)者給予民事賠償或者承擔(dān)刑事責(zé)任，而且在處罰金額方面也是隔靴搔癢。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國內(nèi)幕交易平均罰款倍率不及美國的九分之一，由此可看出，我國打擊內(nèi)幕交易的懲罰力度不夠。

三、完善我國證券市場監(jiān)管的對策建議

（一）健全證券市場監(jiān)管法律體系

在立法方面，解決我國證券市場法律法規(guī)間不配套、缺乏可操作性等問題，必須盡快完善有關(guān)法律法規(guī)體系建設(shè)。由于證券市場是由上市公司、投資者以及中介機構(gòu)等眾多參與者組成，因此法律法規(guī)應(yīng)細(xì)化到各個環(huán)節(jié)，不予不法分子可趁之機。《證券法》和《公司法》雖然作為證券市場兩大核心法律，但它們的有效執(zhí)行，必須得依賴其他與之配套的相關(guān)法律法規(guī)的實施。比如《證券法》中陳述的各項法律責(zé)任，應(yīng)該要有《刑法》、《民事訴訟法》等法律去支撐，加大打擊違法的力度，從而在一定程度上減少違法犯罪的發(fā)生。另外，為了滿足證券市場對外開放的發(fā)展需求，必須完善現(xiàn)行法律使其跟上國際化進程，針對證券市場產(chǎn)品多元化特點以及證券市場發(fā)展與國際接軌的動力，制定與時俱進富有前瞻性的法律法規(guī)；此外，為了提高立法的可行性，借鑒西方成熟資本市場立法的經(jīng)驗，結(jié)合中國證券市場的實際情況，制定符合國情的具有中國特色的證券監(jiān)管法律法規(guī)。在執(zhí)法方面，應(yīng)加大對違規(guī)操作、違法操縱證券市場的行為的懲罰力度。制度經(jīng)濟學(xué)家諾斯認(rèn)為，制度的效率由正規(guī)制度、非正規(guī)約束、實施機制共同決定，實施機制不完善將使制度效率大打折扣，因而在建立證券市場監(jiān)管法律制度的同時，也應(yīng)重視監(jiān)管制度的實施機制。

（二）加快監(jiān)管主體本位回歸

首先，證監(jiān)會在證券市場中要始終秉承保護投資者利益的監(jiān)管理念，讓市場發(fā)揮其在資源配置中所起的決定作用，不再采用行政方式干預(yù)證券市場調(diào)節(jié)資源；擺脫一覽獨大的監(jiān)管形象，通過下放權(quán)力到證券交易所、證券業(yè)協(xié)會等自律組織，與自律監(jiān)管和司法機構(gòu)相互配合，協(xié)同優(yōu)化證券市場的監(jiān)管結(jié)構(gòu)；證監(jiān)會應(yīng)在證券市場中保證其獨立性和自主性，借鑒美國設(shè)立SEC監(jiān)管證券市場的經(jīng)驗，證監(jiān)會應(yīng)從國務(wù)院的下屬機構(gòu)中獨立出來，使其在監(jiān)管過程中不受行政干預(yù)，直接對全國人大及其常務(wù)委員會負(fù)責(zé)并受其監(jiān)督；為了讓證券市場發(fā)揮其在調(diào)節(jié)虛擬資本的決定作用，還得證監(jiān)會獨立地行使立法權(quán)去保障，以“法治”替代“人治”，市場配置資源才有可能達到帕累托狀態(tài)。借鑒SEC關(guān)于立法方面設(shè)置“正式程序”和“非正式程序”的做法，對于不同性質(zhì)的法規(guī)及規(guī)章證監(jiān)會應(yīng)采取不同的手段，并在立法過程中積極聽取公眾的意見和采納群眾的建議，集中體現(xiàn)民主決策，從根本上保護投資者的合法利益。

其次，重構(gòu)證券市場中的自律監(jiān)管制度。像證券交易所、證券業(yè)協(xié)會等處于證券市場監(jiān)管前線的自律組織，必須保證其獨立性，協(xié)同證監(jiān)會維護證券市場平等、公平、公正、和諧健康發(fā)展。實行“會員制”的證交所之所以與政府有千絲萬縷的聯(lián)系，主要是因為它是由政府主導(dǎo)設(shè)立并控制的政治背景，要革除這種聯(lián)系，必須推動證交所向公司制的方向發(fā)展，這也是經(jīng)濟市場化與法治化的必然趨勢，實行股份制改造，不僅可在一定程度上擺脫政府的束縛，按照公司的組織形式和管理制度，自行籌資自我經(jīng)營，接受市場的檢驗和參與者的監(jiān)督，還可促使證交所承擔(dān)起更多的監(jiān)管職能。此外，還需降低行政力量對證券業(yè)協(xié)會的干預(yù)程度，給予證券業(yè)協(xié)會更大的自主監(jiān)管空間。

（三）推進與證券市場監(jiān)管有關(guān)的基礎(chǔ)建設(shè)

監(jiān)管不單純只是監(jiān)管本身，它的存在是為了促使證券市場的高效發(fā)展。因此在厘清行政監(jiān)管與自律監(jiān)管的同時，推進與證券市場監(jiān)管有關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對于完善證券市場的監(jiān)管體制來說顯得尤為重要。首先，加強和完善公司法人治理結(jié)構(gòu)。一個有效的公司治理結(jié)構(gòu)有利于打造高質(zhì)量的上市公司，而一個高質(zhì)量的上市公司對證券市場的高效運轉(zhuǎn)舉足輕重，因此，必須按照現(xiàn)代企業(yè)制度完善上市公司的經(jīng)營機制；其次，完善證券信用評級制度。借鑒國外著名的評級機構(gòu)穆迪與標(biāo)準(zhǔn)普爾的運營經(jīng)驗，建立適應(yīng)市場發(fā)展需求的信用評級標(biāo)準(zhǔn)，提高評級的客觀性，從源頭上保證參與證券市場的上市公司質(zhì)量；另外完善信息披露制度，杜絕內(nèi)幕交易。由于我國證券市場的發(fā)展尚處于初步發(fā)展階段，相比起西方證券市場三百多年發(fā)展的悠久歷史，操縱市場和投機取巧的行為屢見不鮮，信息披露制度還有待完善。在信息發(fā)布過程中需建立信息及時公布制度，必要時建立全國性的信息公布系統(tǒng)，增強市場的有效性，除此之外，還需對所發(fā)布信息在披露前的真實性和客觀性進行嚴(yán)格審核，將散布虛假信息的步伐行為扼殺在搖籃中。

（作者單位：西華師范大學(xué)商學(xué)院）

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