信息評級和資本結(jié)構(gòu)

趙然 郭貝貝

作者簡介：趙然（1991.10-），女，漢，河北邢臺，碩士，廣西師范大學，研究方向：金融學。

郭貝貝（1991.01-），男，漢，山東棗莊，碩士，廣西師范大學，研究方向：互聯(lián)網(wǎng)金融、公司金融。

摘要：本文利用深證中小板2012至2014年的股票數(shù)據(jù)作為樣本研究了不同公司信息披露質(zhì)量對其資本結(jié)構(gòu)的影響，我們用深圳證券交易所發(fā)布的信息評級來衡量信息披露質(zhì)量，用資產(chǎn)負債率作為衡量資本結(jié)構(gòu)的代理變量。通過對自變量和控制變量進行的面板數(shù)據(jù)回歸分析，得出較高信息評級的公司往往其負債融資或者說杠桿率較低，也就是說信息披露越充分，資產(chǎn)負債率越低，資本結(jié)構(gòu)就越優(yōu)化。

關鍵詞：信息披露質(zhì)量；信息評級；資本結(jié)構(gòu)

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。公司籌資一般分為債權籌資和股權籌資，債權人和股權人在做出決策時，往往會參考公司披露的信息，進而影響投資決策以及公司的融資結(jié)構(gòu)。國內(nèi)外的學者進行了大量的實證分析。Lee-Hsien Pan，Chien-Ting Lin（2015）通過對臺灣上市公司5個大方面，114個具體方面的調(diào)查評分后得到信息披露評級，在控制其他變量的前提下，將信息評級與資本結(jié)構(gòu)進行線性回歸分析發(fā)現(xiàn)評級影響資本結(jié)構(gòu)。徐紅燕，朱彤（2012）通過對深交所上市公司進行研究，發(fā)現(xiàn)信息披露質(zhì)量與資本結(jié)構(gòu)存在顯著的負相關關系，且在不同行業(yè)之間存在顯著差異。劉俊敏（2005）將審計意見作為信息披露水平的衡量指標，通過對審計意見以及公司業(yè)績，資本結(jié)構(gòu)進行多元線性回歸，發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)負債率越高，得到非標準審計意見的可能性越大，公司業(yè)績也越差。研究發(fā)現(xiàn)在發(fā)達的證券市場，信息披露水平較高的公司，籌融資水平越高，資本結(jié)構(gòu)越優(yōu)化。本文就是在此基礎上對我國進行實證檢驗，研究國內(nèi)資本市場信息披露與資本結(jié)構(gòu)二者之間的影響關系。

一、研究假說

Shyam-Sunder 和Myers 于1999年提出的權衡理論認為企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是在負債的稅收利益和預期破產(chǎn)成本之間的權衡，認為在負債的稅收利益和預期的破產(chǎn)成本之間達到的動態(tài)平衡才是最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。啄序理論認為在需要籌資的情況下，公司會先選擇債權籌資，再選擇股權籌資，公司并不存在明顯的目標資本結(jié)構(gòu)。我們用權衡理論模型去檢驗啄序理論是否成立，我們通過將負債凈額和財政融資赤字做回歸，即△Di，t=α+β*（DIVi，t+CEXi，t+△WCi，t-CFi，t）+εi，t；其中：△Di，t是長期負債與負債減少量的差值，DIVi，t是股利和股份回購占總資產(chǎn)的比值，CEXi，t是資本支出與總資產(chǎn)的比率，△WCi，t是凈資本的變化量除以總資產(chǎn)，CFi，t是利息和稅后的經(jīng)營資金流與總資產(chǎn)的商。

啄序理論認為上式中斜率β值應該接近于1但不超過1。如果非對稱信息對融資決策真的具有驅(qū)動作用，那么具有較高信息評級的公司其β值也會較低。同公司信用價值的信用評級類似，一個公司的信用評級越高，那么該公司的違約風險越小，銀行長期借款成本越低（任秀梅等，2013）。國內(nèi)的證券交易所也會對公司所披露的信息進行評級，所以信息披露評級的高低是否影響資本結(jié)構(gòu)呢？基于此，我們對上式做出改進，將信息評級IR也考慮進去，便可得到二者之間的關系：△Di，tt=α+β*DEFi，t+θ*DEFi，t*IRi，t+εi，t

相比于債權融資，我國上市公司更傾向于股權融資，那么一般來講，信息披露越充分真實的企業(yè)越發(fā)能吸引股權投資者進行投資，公司融資水平越高，資產(chǎn)負債率越低，資本結(jié)構(gòu)越優(yōu)化?；谝陨舷嚓P理論以及我國具體的實際情況，我們做出假設：H1：信息披露質(zhì)量與資本結(jié)構(gòu)負相關。

二、模型構(gòu)建

我們選擇深證中小板上市公司2012年至2014年的樣本數(shù)據(jù)，公司數(shù)有250個，去除ST，PT股和樣本缺失的股票以及當年上市的公司股票后得到219個樣本。信息披露水平的數(shù)據(jù)來自深圳證券交易所，其他公司財務方面的數(shù)據(jù)和指標來自銳思金融數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫以及公司官網(wǎng)。在借鑒國內(nèi)外學者研究成果基礎上，構(gòu)建的數(shù)據(jù)模型為：

Levi，t=α+β1*IRi，t+β2*Slacki，t+β3*Tangi，t+β4*Size+β5*q+εi，t

本文選取資產(chǎn)負債率來度量資本結(jié)構(gòu)，用Levi，t表示，信息披露水平用深圳證券交易所公布的信息評級表示，用IRi，t替代。其他的控制變量Slacki，t——現(xiàn)金資產(chǎn)比率，即公司年末凈現(xiàn)金流量與總資產(chǎn)的比率；Tangi，t——固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率；Size——公司規(guī)模，這里我們選擇用公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)進行表示；q——托賓q值。

三、實證結(jié)果與分析

表1可以看出，信息評級的平均值更接近于1，所以樣本公司的信息評級水平較高，且標準差小于0.5，說明波動幅度不大，資產(chǎn)負債率的均值也較小，波動幅度不大，我國證券市場信息披露狀況總體來說比較正常有序。

表2中我們可以看出在控制其他變量的前提下，信息評級與資本結(jié)構(gòu)在1%的水平下顯著負相關，t值為-3.69，其他變量在5%的水平下也十分顯著，則假設H1成立，并且我們可以得到如下的方程，從中看出各個變量之間的關系情況。實證結(jié)構(gòu)表明信息評級水平與資本結(jié)構(gòu)存在顯著的負相關關系，我們還對樣本中不同行業(yè)的上市公司做了實證分析，發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)信息披露水平不同，得到的方程不同，但是信息披露與資本結(jié)構(gòu)負向相關的關系不變，也就是說本文的結(jié)論在不同行業(yè)依然成立。披露的信息不僅對公司更是對投資者來說是一個信號，該信號會對投資者的投資決策產(chǎn)生影響，進而影響公司的資本結(jié)構(gòu)。對監(jiān)管部門而言，應該完善法律政策以及制度措施。對上市公司而言，應該加強信息披露，向市場釋放出真實有效的信號，減少信息的不對稱性，吸引投資者，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高業(yè)績。

四、結(jié)論與建議

通過本文的實證分析得出信息披露質(zhì)量與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的負相關關系，也就是說信息披露越充分，資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的也優(yōu)化，對企業(yè)的內(nèi)外部融資都是十分有益的，企業(yè)不能為了優(yōu)化業(yè)績就掩蓋信息或者上報不真實的會計財務信息，這樣不僅不利于監(jiān)管，更對企業(yè)以后長久的發(fā)展不利。此外，國內(nèi)目前只有深圳證券交易具有針對上市公司的披露水平指標，上海證券交易所還不具備，所以，建議上證所應逐步完善此類信息的發(fā)布，近一步規(guī)范我國證券市場的監(jiān)管。（作者單位：廣西師范大學）

參考文獻：

[1]Lee-Hsien Pan，Chien-Ting Lin，Shih-Cheng Lee Information ratings and capital structure Journal of Corporate Finance 2015 Pages 17-32

[2]徐紅燕，朱彤.信息披露質(zhì)量與資本結(jié)構(gòu)相關性研究[J].企業(yè)導報.2012年第21期

[3]陸正飛，辛宇.上市公司資本結(jié)構(gòu)主要因素之實證研究[J].會計研究.1998.8：34～37

[4] 劉俊敏.我國上市公司資本結(jié)構(gòu)與信息披露質(zhì)量的關系探討[J].重慶工商大學學報117～118