我國上市公司并購支付方式影響因素研究

摘要：隨著我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷繁榮和發(fā)展，公司并購活動(dòng)也越來越普遍，作為并購流程中最為重要的并購支付方式這一個(gè)環(huán)節(jié)，長期以來主要體現(xiàn)為現(xiàn)金支付為主，針對(duì)這一現(xiàn)狀，對(duì)上市公司并購支付方式的影響因素進(jìn)行了探討，并對(duì)上市公司并購支付方式提出了優(yōu)化的對(duì)策和建議。

關(guān)鍵詞：公司并購；支付方式；影響因素

中圖分類號(hào)：F23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672—3198（2015）21011602

1我國上市公司并購支付方式的現(xiàn)狀

1.1并購交易的基本情況

從2006-2014年我國上市公司（以收購方為準(zhǔn)）的并購活動(dòng)相關(guān)數(shù)據(jù)可知，近年來，我國上市公司的并購交易活動(dòng)越來越活躍和頻繁。由于并購歸屬于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，該項(xiàng)經(jīng)濟(jì)行為的發(fā)生和當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境的發(fā)展、制度的變革、國家相關(guān)政策的出臺(tái)的影響和相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展密切相關(guān)。自2006年股權(quán)分制改革后國家相關(guān)部門也相繼出臺(tái)了一系列法律法規(guī)及相關(guān)條款修訂的《公司法》、《證券法》等都進(jìn)一步有利于對(duì)于并購資本市場(chǎng)的完善和相關(guān)過程的保護(hù)。特別是全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也呈現(xiàn)總體上升趨勢(shì)，跨國公司投資等的進(jìn)一步深入，更加促進(jìn)了資本的流通，使得并購熱潮日趨激烈。以大型上市公司為首的大魚吃小魚的行為屢屢發(fā)生。隨著這種趨勢(shì)的發(fā)展使得我國并購交易市場(chǎng)交易數(shù)量、涉及交易額度也在繼續(xù)呈現(xiàn)出上漲的趨勢(shì)。

1.2并購支付方式單一

當(dāng)前我國上市公司并購的支付方式主要還是體現(xiàn)在現(xiàn)金支付為主，有時(shí)伴以承債支付、資產(chǎn)置換、債券支付等支付方式。從各方數(shù)據(jù)來看，我國目前的支付方式的確略顯單一，現(xiàn)金支付還是最多用和最主要的支付方式，其他支付方式的運(yùn)用雖然在逐步增長但還是小比例增長。而西方國家一般采用的諸如杠桿收購、綜合債券收購等支付方式我國幾乎不采用。這種以現(xiàn)金為主的支付方式使得我國公司的并購規(guī)模往往不大。在一定程度上對(duì)于并購規(guī)模的擴(kuò)張還起到了制約作用。由于采用現(xiàn)金支付時(shí)需要大量流動(dòng)資金必然使得并購企業(yè)相應(yīng)承受較重的現(xiàn)金壓力和融資壓力。即使現(xiàn)金支付并購取得成功后，之前融資帶來的還本付息問題又會(huì)再次困擾并購企業(yè)，這樣使得公司并購后很難有足夠的資本進(jìn)行資源的配置以及利用，達(dá)不到當(dāng)初并購時(shí)原本意圖和目的。正因?yàn)樯鲜鋈毕莸拇嬖谑沟迷S多公司對(duì)于大規(guī)模的并購計(jì)劃常常表現(xiàn)為有心無力。這種行為的發(fā)生又將進(jìn)一步制約著我國社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

1.3并購市場(chǎng)化程度低

并購交易是一種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)作用下的選擇結(jié)果，但是由于我國特殊的體制使得政府在很大程度上對(duì)于市場(chǎng)的干預(yù)作用相較于其他的國家干預(yù)較大。由于我國的經(jīng)濟(jì)體制是以國有制經(jīng)濟(jì)為主體多種經(jīng)濟(jì)形式并存的格局，導(dǎo)致出現(xiàn)了一些更加具有中國特色的并購方式。比如無償劃撥的支付方式，政府出面對(duì)諸多業(yè)績不佳甚至瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)直接劃撥給相關(guān)實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)。這樣使得并購公司便會(huì)出現(xiàn)許多問題，如負(fù)債的不良，人員的富余等。很明顯這不是市場(chǎng)選擇帶來的結(jié)果。除此之外，并購活動(dòng)中還有存在一些不是市場(chǎng)行為的相關(guān)利益主體之間進(jìn)行的關(guān)聯(lián)交易等，這些行為都是市場(chǎng)化程度低的具體表現(xiàn)。

1.4并購融資渠道少

目前我國公司并購的融資渠道很少，這也為并購的進(jìn)行帶來了不少的阻力。對(duì)于并購活動(dòng)來說雄厚的資金和財(cái)力的保障是相當(dāng)重要的。一般地，最常使用的融資渠道就是銀行貸款。但是我國的相關(guān)法規(guī)制度中又明確的表明銀行貸款是不能用于權(quán)益性的投資的，所以即使通過銀行審批得到了貸款也不能將其用于并購款項(xiàng)的支付。同時(shí)，由于我國證券市場(chǎng)的監(jiān)管較外國來說十分嚴(yán)格，所以使得企業(yè)很難通過發(fā)行股票、債券等方式，募集資金用于并購價(jià)款的支付。所以我國應(yīng)該積極豐富金融市場(chǎng)，加大力度發(fā)展相關(guān)金融工具。發(fā)展相關(guān)銀行業(yè)務(wù)從而來改變我國目前公司并購融資渠道少，手段單一等缺點(diǎn)。

2我國上市公司并購支付方式的影響因素

2.1并購公司財(cái)務(wù)狀況

并購公司自身財(cái)務(wù)狀況對(duì)于并購支付方式的選擇有著重大的影響。任何公司在作出一個(gè)決策前都必須考慮自身財(cái)務(wù)狀況，而且是進(jìn)行全面的考慮，同時(shí)對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用也是不可避免的。公司并購中采用現(xiàn)金支付對(duì)于公司規(guī)模大、信譽(yù)高、名聲好和自有資金充足的公司來說是較為常用的方法。對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿率較高，且發(fā)展處于上升空間的公司來說更加傾向于采用股票支付。這樣也就造就了不同公司由于所處的財(cái)務(wù)環(huán)境狀況不同而選擇的支付方式也會(huì)有很大的差別。

2.2并購方的股票價(jià)格水平

并購公司對(duì)于本公司的情況總是最為了解的，也最能把握本公司股價(jià)的最新動(dòng)態(tài)。所以一旦并購公司當(dāng)自身股票的價(jià)格被市場(chǎng)高估時(shí)，就會(huì)選擇對(duì)自己有利的股票支付方式。反之，一旦覺得本公司股票價(jià)格被市場(chǎng)低估時(shí)，便會(huì)選擇現(xiàn)金支付方式，不會(huì)選擇股票去進(jìn)行支付。所以并購公司股票價(jià)格水平也是影響其支付方式的因素之一。

2.3并購交易規(guī)模大小

如果將公司并購交易規(guī)模劃分以下三類：大型，即交易金額在億元以上；中型，即交易金額在1千萬元-1億元之間；小型，即交易金額在1千萬元以下。當(dāng)并購交易規(guī)模為小型模式時(shí)主要為現(xiàn)金支付，支付方式十分單一；當(dāng)并購交易規(guī)模為大、中型模式時(shí)支付方式為股票支付或混合支付。所以，交易規(guī)模的大小對(duì)于我國上市公司并購支付方式選擇來說的影響程度也是較大的。

2.4并購公司管理層的偏好

當(dāng)并購公司管理層在公司中持股比例相對(duì)較高時(shí)，特別是當(dāng)公司決策管理層持股比例較高時(shí)，公司管理層越傾向于采用現(xiàn)金支付的方式來完成并購交易。因?yàn)槿绻x擇了股票支付，那么公司還會(huì)發(fā)行新股，這樣就導(dǎo)致控制權(quán)被稀釋，導(dǎo)致?lián)p失部分控制權(quán)，有時(shí)決策還會(huì)受到外部投資者的干預(yù)。所以當(dāng)企業(yè)的高管擁有該企業(yè)較高的股份時(shí)，為了確保公司的控制權(quán)不流失，出于自身的利益的考慮，他們通常不愿意選擇以股票作為對(duì)價(jià)支付的方式，會(huì)傾向于采用現(xiàn)金或是其他支付方式手段。

2.5資本市場(chǎng)及相關(guān)法律法規(guī)因素

相關(guān)法律法規(guī)對(duì)于公司并購活動(dòng)無疑有著重大的影響，因?yàn)槲鞣劫Y本國家在資本市場(chǎng)中法律法規(guī)約束方面相對(duì)成熟，所以也導(dǎo)致并購活動(dòng)的發(fā)展十分迅速，并購支付方式也更加多樣化。而我國資本市場(chǎng)發(fā)展較為遲緩，而且相關(guān)法律法規(guī)尚待完善，從而限定了并購支付的融資渠道拓展，使得并購支付手段十分的單一。

3優(yōu)化我國上市公司并購支付方式的對(duì)策

3.1根據(jù)公司最佳資本結(jié)構(gòu)要求做出選擇

公司并購支付方式的根本目的就是為了使企業(yè)能更好的擴(kuò)大自身規(guī)模實(shí)現(xiàn)長遠(yuǎn)發(fā)展，從而獲得利益。同時(shí)公司的財(cái)務(wù)狀況和所處發(fā)展階段對(duì)于在公司并購中支付方式的選擇具有很大的相關(guān)性。所以，企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)再作出選擇。例如對(duì)于那些資產(chǎn)負(fù)債率高的企業(yè)，若要選擇現(xiàn)金支付的方式就需要慎重考慮，因?yàn)樵诖藯l件下又需要支付一大筆現(xiàn)金，對(duì)于企業(yè)來說很可能沒有足夠的現(xiàn)金流，所以只能再次通過舉債的方式完成，這樣會(huì)使得企業(yè)的償債壓力不斷加大，相應(yīng)的利息費(fèi)用不斷增加，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，給公司后續(xù)的經(jīng)營帶來很大的影響，甚至還會(huì)降低公司的信用評(píng)估。

3.2把握各種并購方式的影響、謹(jǐn)慎做出選擇

公司應(yīng)對(duì)于各種不同支付方式的優(yōu)缺點(diǎn)有著深刻的了解和把握。比如現(xiàn)金支付方式雖不會(huì)造成控股權(quán)稀釋但是它卻需要付出一大筆現(xiàn)金流；股票支付雖不需付出現(xiàn)金但是如果目標(biāo)公司規(guī)模較大，大量發(fā)行新股又會(huì)造成原有股東的控股權(quán)被稀釋，從而引起原有大股東的反感。因此，如果并購公司有較為充足的現(xiàn)金流，且對(duì)于控制權(quán)十分重視的公司來說，應(yīng)該選擇現(xiàn)金支付。對(duì)于資金不充足，且不擔(dān)心控制權(quán)被稀釋的公司來說，選擇股權(quán)支付是較為妥當(dāng)?shù)?。?duì)于處在兩者中間并購公司可以采用混合支付的方式。

3.3進(jìn)一步完善的資本市場(chǎng)

完善的資本市場(chǎng)會(huì)使得上市公司信息的披露更加公開透明，這樣更加有利于并購方和被并購雙方對(duì)于彼此信息的了解，這樣對(duì)于自身并購支付方式的選擇也將更為有利，更有利于并購活動(dòng)的順利進(jìn)行。一個(gè)完善成熟的資本市場(chǎng)是并購活動(dòng)得以順利進(jìn)行的重要保障。雖然隨著2006年以來我國股權(quán)分置的進(jìn)行，我國資本股票市場(chǎng)有所發(fā)展但是債券市場(chǎng)還是處于較為落后的階段。所以我國當(dāng)前應(yīng)更加注重大力發(fā)展債券市場(chǎng)，制定和完善相關(guān)政策制度以支持鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)行債券。同時(shí)資本市場(chǎng)的完善還體現(xiàn)在相關(guān)中介機(jī)構(gòu)體制的成熟上，目前許多公司并購活動(dòng)基本都只涉及并購方和被并購兩方關(guān)系人。而完善成熟的中介體制會(huì)吸引更多的關(guān)于會(huì)計(jì)、財(cái)務(wù)、法律等多方面的中介機(jī)構(gòu)也成為公司并購活動(dòng)的參與者，他們能購提供更加權(quán)威的相關(guān)信息。這樣更有利于公司并購活動(dòng)順利進(jìn)行。

3.4大力拓寬融資渠道

一直以來單一支付方式都是并購支付方式選擇中存在的一個(gè)大問題。盡管現(xiàn)在的支付方式越來越多樣。如股票支付、混合支付等也多為常見，但是現(xiàn)金支付依然是占據(jù)著主要地位。對(duì)于公司資金的來源一般可分為內(nèi)部融資和外部融資兩種方式。內(nèi)部融資的資金一般有限，所以很多公司并購都會(huì)進(jìn)行外部融資，外部融資現(xiàn)在無非就是銀行貸款和有價(jià)債券。但是現(xiàn)階段國家對(duì)于商業(yè)貸款用于企業(yè)并購支付是明文禁止的。同時(shí)在我國發(fā)行有價(jià)債券也是有很多條款加以限制的。但是隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的繁榮發(fā)展，國家經(jīng)濟(jì)的高速運(yùn)行，并購活動(dòng)將會(huì)越來越多，規(guī)模也會(huì)逐步增大，大力拓寬融資渠道是十分有必要的。所以我國應(yīng)放松對(duì)于銀行信貸的條件，發(fā)展多種融資方式。如在西方國家比較常見的信托融資、租賃類融資、公司并購基金等等方式，加強(qiáng)金融融資創(chuàng)新力度，使得在有效的監(jiān)管下多種資金都可以進(jìn)入融資渠道。

3.5完善并購相關(guān)法律法規(guī)

盡管公司并購發(fā)展越來越迅速，但是相應(yīng)的法律法規(guī)卻并不完善。中國證監(jiān)會(huì)目前是我國企業(yè)并購的核心監(jiān)管部門，雖然關(guān)于相關(guān)的法律條款則在《證券法》、《公司法》、《上市公司收購管理辦法》等多個(gè)法規(guī)里面可見，但是有些處理辦法不是十分明確，對(duì)于股票支付方式和并購融資更是缺乏一些特殊規(guī)定。所以我國應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)并購相關(guān)法制建設(shè)，完善相關(guān)法律法規(guī)，如在法律政策允許下對(duì)業(yè)績較好的公司，鼓勵(lì)其采用公司債券、認(rèn)股權(quán)證等綜合證券支付方式，豐富并購支付方式的選擇，促進(jìn)企業(yè)并購活動(dòng)的健康有序地發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

[1]王萌.上市公司不同支付方式并購績效分析[J].財(cái)會(huì)通訊，2010.

[2]張晶，張永安.主并方股權(quán)結(jié)構(gòu)與并購支付方式的選擇[J].金融理論與實(shí)踐，2011.