我們需要什么樣的新三板？

幾個(gè)月前，大多數(shù)投資者或許對(duì)新三板還比較陌生。這也難怪，新三板正式成立于2013年年底，還是個(gè)新生事物。新三板的標(biāo)準(zhǔn)稱呼是“全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，從嚴(yán)格意義上說(shuō)，它是迄今為止國(guó)內(nèi)唯一的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)。

當(dāng)然，對(duì)于這個(gè)定位及場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展前景，客觀上存在很多爭(zhēng)議，這使得新三板在剛推出階段曾經(jīng)遇冷。不過，隨著時(shí)間的推移，人們對(duì)于以直接融資方式投資中小企業(yè)模式逐漸認(rèn)同，也對(duì)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展有了新認(rèn)識(shí)，新三板受到越來(lái)越多投資者的關(guān)注。

新三板成“富礦”

今年以來(lái)，新三板持續(xù)升溫，成交不斷放大，股價(jià)走勢(shì)強(qiáng)勁，融資功能也得到強(qiáng)化。特別在推出了新三板成指、做市兩套指數(shù)以后，行情更顯得火爆，指數(shù)漲幅明顯超過了滬深主板市場(chǎng)，個(gè)股中股價(jià)沖過百元大關(guān)的也不再只是個(gè)案。如今從平均市盈率來(lái)看，新三板已大大起越了滬深主板，甚至與創(chuàng)業(yè)板相比也已不相上下。不少人把新三板視為證券市場(chǎng)上又一個(gè)正待大規(guī)模開發(fā)的富礦，是投資的又一個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

考慮到場(chǎng)外市場(chǎng)有較高風(fēng)險(xiǎn)，加上社會(huì)上對(duì)新三板的認(rèn)識(shí)又存在一定誤區(qū)，因此在開設(shè)新三板時(shí)，有關(guān)部門就設(shè)置了比較高的入市門檻：只有金融資產(chǎn)超過500萬(wàn)元的人士才能參與新三板的投資。這顯然不能滿足現(xiàn)在普通投資者的需要，于是專門投資新三板的私募基金也就應(yīng)運(yùn)而生，吸引了眾多普通投資者曲線參與，相關(guān)的基金產(chǎn)品動(dòng)輒就被“秒殺”。

一年半之前，新三板剛剛完成擴(kuò)容，被定位于全國(guó)性的中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)，那時(shí)還很缺乏人氣，日交易額通常僅為百萬(wàn)元，絕大多數(shù)新三板掛牌公司股份一個(gè)星期也沒見一筆成交。

然而隨著各項(xiàng)改革措施的落實(shí)，特別是做市商制度的推行以及做市商指數(shù)和新三板成分指數(shù)的推出，促使新三板交易逐漸活躍起來(lái)，股價(jià)也有了明顯回升。時(shí)下，新三板單日交易額已超20億元，平均市盈率也高于滬深主板市場(chǎng)的水平，投資者最為關(guān)注的財(cái)富效應(yīng)在新三板市場(chǎng)得到了充分的體現(xiàn)。所有這些，也就構(gòu)成了新三板熱的社會(huì)基礎(chǔ)。

高估值很另類

不過，在審視新三板熱的時(shí)候，人們不免會(huì)產(chǎn)生些疑慮：現(xiàn)在的這個(gè)市場(chǎng)，正是我們想象中的那個(gè)新三板嗎？從表面來(lái)看，的確是，因?yàn)樗鼮橄喈?dāng)數(shù)量的企業(yè)提供了股份掛牌流通的機(jī)會(huì)，同時(shí)也為不少急需資金的企業(yè)提供了股權(quán)融資的條件。多層次資本市場(chǎng)的融資與流通功能，在當(dāng)前的新三板市場(chǎng)上，的確得到了有效的體現(xiàn)。通常來(lái)說(shuō)，證券市場(chǎng)上交易的品種價(jià)格被炒高，不外乎兩方面的原因：要么是這些品種的投資價(jià)值突出，有條件取得較高的估值；要么是供求不平衡，交易品種因?yàn)槠尕浛删?，在流?dòng)性不很充分的條件下被推高。

那么，現(xiàn)在的新三板屬于什么情況呢？客觀來(lái)說(shuō)，在已掛牌的多個(gè)企業(yè)中，當(dāng)前確實(shí)有一些質(zhì)地優(yōu)異，成長(zhǎng)性突出的品種，這些品種在交易過程中受到追捧，有較高的市盈率，應(yīng)該說(shuō)也很正常。不過這樣的品種并不多，大多數(shù)掛牌公司實(shí)際上還是處于發(fā)展前期，盡管展現(xiàn)出了某種良好的前景，但同時(shí)也伴有很大的不確定性，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這些企業(yè)更接近于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象，而如果人們以私募（PE）或者風(fēng)投（VC）的視角來(lái)審視，恐怕多半給不出高溢價(jià)。

在海外，標(biāo)準(zhǔn)意義上的場(chǎng)外市場(chǎng)，其平均市盈率都不高，根本無(wú)法與主板市場(chǎng)相提并論。從這個(gè)意義上說(shuō)，現(xiàn)在我國(guó)新三板市場(chǎng)上的股價(jià)表現(xiàn)非常另類。

再仔細(xì)看，資本市場(chǎng)所具有的定價(jià)功能、風(fēng)險(xiǎn)揭示功能，在新三板卻還沒有得到充分的反映。新三板公司發(fā)展的不確定性比較大、業(yè)績(jī)波動(dòng)明顯，它們?cè)谑袌?chǎng)上的定價(jià)應(yīng)該不同于主板市場(chǎng)，各掛牌公司之間也存在很大的差異。作為場(chǎng)外市場(chǎng)，新三板受制于流動(dòng)性，通常估值會(huì)低于主板市場(chǎng)。但現(xiàn)在，由于主板IPO積壓嚴(yán)重，一些原來(lái)準(zhǔn)備主板上市的公司，紛紛改道新三板，這些公司的特征與新三板作為中小型企業(yè)孵化器的定位，并不那么“兼容”。此類公司大批量在新三板掛牌，在客觀上導(dǎo)致了新三板的“A股化”，弱化了新三板本身的特點(diǎn)。

更嚴(yán)重的是，還有很多這種類型的公司，出于各種各樣的考慮，現(xiàn)在都趕著要上新三板。此類公司本身的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性與主業(yè)先進(jìn)性，都沒有得到充分的認(rèn)證，因此風(fēng)險(xiǎn)揭示也不充分。而這些企業(yè)掛牌后，一經(jīng)被安排做市，或者進(jìn)入成分指數(shù)樣本股，就會(huì)獲得大量資金的追捧。因?yàn)樾氯骞煞莨┎粦?yīng)求，市場(chǎng)出現(xiàn)了買不到股份的情況，很多投資新三板的私募基金都在苦等新投資標(biāo)的的出現(xiàn)。于是，不管是什么品種，只要在新三板掛牌，就都會(huì)被炒高。

應(yīng)該回歸本位

這種狀況有點(diǎn)像當(dāng)年的滬市“老八股”與深市“老五股”時(shí)期，極端的供求矛盾，使得掛牌公司股價(jià)脫離其真實(shí)價(jià)值而大幅上行。由此營(yíng)造出的市場(chǎng)格局，看上去很繁榮，但其實(shí)缺乏基礎(chǔ)。也因?yàn)檫@樣，現(xiàn)在的新三板熱，多多少少有點(diǎn)虛火，不能認(rèn)為狀況非常理想。相反，其中的風(fēng)險(xiǎn)還真不能小看。

從理性的角度來(lái)說(shuō)，我們所需要的新三板，應(yīng)該是一個(gè)能回歸扶持高科技創(chuàng)新型企業(yè)的本位、為風(fēng)險(xiǎn)投資提供市場(chǎng)化的退出渠道、為初創(chuàng)企業(yè)提供支持的市場(chǎng)。當(dāng)然，新三板也需要活躍的二級(jí)市場(chǎng)，為其發(fā)揮這些作用提供支撐，但這并非是將股價(jià)炒得越高越好，也不是把成交量抬得越高越好。

新三板不應(yīng)該是主板的影子市場(chǎng)，也不應(yīng)該是A股市場(chǎng)的預(yù)備班，在這里掛牌的公司，應(yīng)該有自身的特點(diǎn)。如果新三板僅僅作為較主板市場(chǎng)低一個(gè)層次而存在，處處以向主板市場(chǎng)靠攏為目標(biāo)，熱衷于在市盈率乃至換手率上的趕超，那么也就失去了其內(nèi)在的意義。

因此，對(duì)于目前的新三板，投資者應(yīng)該有一個(gè)理性判斷。市場(chǎng)活躍是好事，新三板充分發(fā)揮各項(xiàng)功能更是市場(chǎng)所喜聞樂見的。但是，如果市場(chǎng)過熱，違背了價(jià)值投資的基本規(guī)則，尤其是利用資金優(yōu)勢(shì)，把它當(dāng)作一個(gè)迷你市場(chǎng)來(lái)炒作，那么就不但違背了管理層發(fā)展新三板的本意，也會(huì)給投資者帶來(lái)巨大的操作風(fēng)險(xiǎn)，這是人們不希望看到的。

新三板是證券市場(chǎng)上的新生事物，它的發(fā)展歷史還短，在起步階段出現(xiàn)些問題也正常。只要人們牢牢記住發(fā)展新三板的目的，知道需要什么樣的新三板，那么現(xiàn)在所存在的很多問題，就可以逐步得到化解。一個(gè)健康而有活力的新三板，將給投資者帶來(lái)更多的機(jī)會(huì)，也能在經(jīng)濟(jì)建設(shè)中發(fā)揮更大作用。