亞洲金融：不確定的未來

想預(yù)測(cè)亞洲金融的未來，首先要了解亞洲實(shí)體經(jīng)濟(jì)的走向。眾所周知，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)對(duì)未來進(jìn)行預(yù)測(cè)是不準(zhǔn)確的。但有些場(chǎng)景可以大致勾勒出全球經(jīng)濟(jì)的幾個(gè)大趨勢(shì)，而這些趨勢(shì)必將塑造亞洲的未來。

美國國家情報(bào)委員會(huì)每五年就會(huì)發(fā)布對(duì)未來場(chǎng)景的預(yù)測(cè)，最近一次報(bào)告預(yù)測(cè)了2030年的情形。這種預(yù)測(cè)并非對(duì)未來的直線投射，而是分析那些我們已經(jīng)略有所知、會(huì)影響未來走向的因素。

關(guān)鍵性趨勢(shì)已經(jīng)廣為人知，如人口結(jié)構(gòu)調(diào)整、城市化、技術(shù)和社交媒體的普及、全球化、氣候變化和日益加劇的社會(huì)沖突風(fēng)險(xiǎn)，包括恐怖主義、社會(huì)騷亂和地區(qū)戰(zhàn)爭(zhēng)。令局勢(shì)更加復(fù)雜的是，如今已經(jīng)不再是美國獨(dú)大的單極世界，美國的主導(dǎo)地位因?yàn)槠渌麌业膹?qiáng)大而有所削弱。不僅出現(xiàn)金磚五國等新興力量，還出現(xiàn)ISIS這樣沒有國家身份而跨境活動(dòng)的非國家力量。因此，協(xié)調(diào)一致的行動(dòng)更加難以管理，這也是為什么聯(lián)合國、國際貨幣基金組織和其他多邊機(jī)制很難達(dá)成一致的原因。

未來很大程度上取決于量化寬松等刺激計(jì)劃短期內(nèi)的走向，以及能源價(jià)格的前景展望。長期來看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的老齡化、快速的城市化（勞動(dòng)力遷徙）以及技術(shù)和全球聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展將最終決定未來。

短期來看，危機(jī)后的調(diào)整期十分慘淡。全世界的央行用量化寬松給世界經(jīng)濟(jì)注射了大量類固醇后，現(xiàn)在它們站到了岔路口。美聯(lián)儲(chǔ)想要撤出，而歐洲央行和日本仍然想要繼續(xù)寬松的貨幣政策。但在后經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)代，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)增長低于潛在增長約2%，對(duì)亞洲進(jìn)口的需求也很可能會(huì)持續(xù)低迷。

因此，亞洲金融的未來取決于未來十年亞洲全球供應(yīng)鏈的發(fā)展情況?；仡櫄v史，日本成為第一個(gè)為西方市場(chǎng)提供消費(fèi)品的國家，領(lǐng)導(dǎo)了戰(zhàn)后亞洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。日本的發(fā)展在上世紀(jì)80年代達(dá)到頂峰之后，大量投資東亞其他地區(qū)，利用廉價(jià)勞動(dòng)力，提高生產(chǎn)能力。中國的出現(xiàn)強(qiáng)化了亞洲作為全球工廠的地位，為全球供應(yīng)各種消費(fèi)品。

亞洲全球供應(yīng)鏈的成功意味著，亞洲國家的國際收支經(jīng)常項(xiàng)目相對(duì)世界其他國家特別是美國一直是順差。收入和儲(chǔ)蓄的增加讓亞洲成為凈貸出方，隨著國內(nèi)投資增加、中產(chǎn)階級(jí)興起、需求增長，亞洲多數(shù)國家躋身中等收入水平，從而進(jìn)一步刺激了全球增長。

但亞洲一直未能有效調(diào)節(jié)這種過度儲(chǔ)蓄之風(fēng)。相反，剩余儲(chǔ)蓄流向了紐約和倫敦，再以外國直接投資或證券投資形式回到亞洲。根本而言，亞洲并未對(duì)利用短期儲(chǔ)蓄資助長期投資、以銀行為主導(dǎo)的金融體系進(jìn)行升級(jí)。雖然面臨人口老齡化等問題，長期養(yǎng)老金和保險(xiǎn)基金水平以及長期儲(chǔ)蓄的制度化相比銀行系統(tǒng)仍然很小。

這和亞洲國家偏好低利率政策有關(guān)，而這一偏好的形成始于日本試圖用超寬松的貨幣政策來重振經(jīng)濟(jì)。過低利率意味著，當(dāng)資產(chǎn)泡沫投機(jī)比提高總要素生產(chǎn)率更有利可圖的時(shí)候，投資可能就無法得到最有效利用。

今年中國股市的波動(dòng)也象征著亞洲金融系統(tǒng)的矛盾之處。一方面，股市本應(yīng)成為長期資本之源，為整個(gè)經(jīng)濟(jì)提供抵御過度杠桿化的必要股本緩沖。而另一方面，股市卻成為散戶們以保證金融資進(jìn)行賭博的地方。

因此，美聯(lián)儲(chǔ)的加息決定才會(huì)對(duì)亞洲金融的未來有如此巨大的影響力，因?yàn)榧~約和倫敦仍然對(duì)亞洲過度儲(chǔ)蓄起著重要調(diào)節(jié)作用。資本之所以會(huì)回流到紐約和倫敦，正是因?yàn)殡S著亞洲的大量儲(chǔ)蓄被釋放，利率會(huì)向上調(diào)整，亞洲資產(chǎn)泡沫也會(huì)相應(yīng)化解。

亞洲增長的諷刺之處在于，雖然亞洲的人民會(huì)做長遠(yuǎn)打算，但它們的制度框架仍然非常短視。亞洲的養(yǎng)老金和保險(xiǎn)基金仍然過小，缺少足夠的火力和創(chuàng)新想象力，無法成為市場(chǎng)所需要的長期穩(wěn)定力量。

日本養(yǎng)老金制度就是亞洲制度缺陷的一個(gè)典型。這個(gè)制度將大量存款放在國債上，回報(bào)有限，因?yàn)槿毡揪薮蟮呢?cái)政赤字和債務(wù)積壓（約GDP的兩倍）只能靠低利率來維持。所以世界上最大的儲(chǔ)蓄國成為最大的借債國，而借的都是自己的錢。一個(gè)老人的右手能拯救自己的左手嗎？任何人口周期中，必然是年輕人來支撐老年人，因此要?jiǎng)?chuàng)造未來必須要投資在年輕人身上。

亞洲金融的未來與其說是技術(shù)問題，不如說是思維問題。除非亞洲政策制定者能夠?yàn)楸緡贻p人長遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)之源多做打算（思考以及行動(dòng)），否則只能繼續(xù)受制于華盛頓的貨幣政策。

作者為香港證監(jiān)會(huì)前主席，正在創(chuàng)作從亞洲視角看全球變化的新書