我國利率市場化條件下存貸款利率的確定
2015-04-21 11:10鄧雄
財經科學 2014年8期
關鍵詞：利率市場化
鄧雄
[內容摘要]利率市場化只是影響利率的一個因素，利率最終的走勢還是要取決于資金的供給和需求，了解存貸款利率的變動過程對研究其帶來的影響具有重要意義。本文基于資金供求關系的利率分析模型，研究了在受到管制和完全放開兩種情形下的存貸款利率均衡。結果表明：我國資金供給和需求曲線的利率彈性都比較小，存款利率放開將導致存款利率迅速上升；隨著利率市場化的完成，公共部門和私人部門的市場分割狀況將改善，私人部門貸款利率將趨于下降，公共部門貸款利率將趨于上升。未來應積極關注存貸款利率走向變動帶來的影響。
[關鍵詞]利率市場化；資金供求；存貸款利率；利率均衡
2003年2月中國人民銀行發(fā)布的《2002年中國貨幣政策執(zhí)行報告》公布了我國利率市場化改革的總體思路，即先外幣后本幣、先貸款后存款、先長期大額存款后短期小額存款。我國貨幣市場、債券市場的利率已經先后實現(xiàn)了市場化，自2013年7月20日起全面放開金融機構貸款利率后，我國距離全面的利率市場化只剩下存款利率放開最后一步。國內外學界關于利率市場化的理論依據(jù)是尊重市場機制中的價值規(guī)律，馬克思在分析資本商品的供需狀況決定利息率時就曾指出：“生息資本雖然是和商品絕對不同的范疇，但卻變成特種商品，因而利息就成了它的價格。市場供求關系決定了它的價格。”利率市場化改革的精髓并不是改變利率，而是改變利率的確定過程，利率市場化只是影響利率的一個因素，利率最終的走勢還是要取決于資金的供給和需求，了解存貸款利率的變動過程對研究其帶來的影響具有重要意義。本文主要研究在資金供求變動條件下存貸款利率的走向。
一、文獻回顧
利率決定理論是利率市場化理論的基礎。國內外學者的研究焦點主要集中在利率管制及其市場化和對商業(yè)銀行的影響。研究者主要存在兩方面的觀點：大多數(shù)研究者認為利率管制不利于商業(yè)銀行經營，利率市場化雖然短期會導致存貸利差收窄，加劇銀行間的競爭，但長期看能優(yōu)化金融資源配置，促進實體經濟健康發(fā)展；而另外一種觀點則認為利率市場化會給商業(yè)銀行帶來沖擊，低利率的政策環(huán)境會改善銀行的收入及現(xiàn)金流，增強銀行的風險承擔能力。
對于主流的觀點，Luis Landa提出，利率市場化的過程會改變金融部門所處的基本環(huán)境。他總結出兩個方面：一是對金融中介機構隱含征稅的減少及相關收益的減少，而且意味著短期可變性上升（比如名義利率）；二是國有中介機構實行私有化，允許新銀行加人金融服務業(yè)，減少對金融中介機構的業(yè)務范圍限制等，這樣會極大刺激金融中介機構重視風險管理、風險承擔及內部管理。菲茲羅等對中國的利率市場化進行了比較和借鑒，認為存款利率市場化會使利率上升，從而抑制邊際投資，改善金融中介機構，提高貨幣政策傳導效率。Tarhan et al.指出，目前中國利率市場化最關鍵的是存款利率上限的放開，存款利率市場化將導致利率的上升，提高貨幣政策的有效性，增強對金融服務不足部門的支持。Nicholas Lardy研究指出，中國存款利率的控制不利于人民幣的國際化；同時，存款利率的控制為商業(yè)銀行經營創(chuàng)造了一個驕縱的環(huán)境，不利于商業(yè)銀行提高風險評估能力，不利于中國形成完全商業(yè)化的銀行體系。Soedarmono et al.認為，銀行市場壟斷不利于金融業(yè)穩(wěn)定，并為銀行制定合并和最后貸款人等方面的政策提供了依據(jù)。
當然，部分學者也表達了不同的觀點。Delis et al.認為，低利率確實提高了銀行風險承擔能力，對資本化水平較高的銀行而言，利率對其風險資產的影響較小，而表外業(yè)務占比較大的銀行更易受到利率對其風險資產的影響。Adrian et al.研究發(fā)現(xiàn)，短期名義利率與收益率曲線的斜率成負相關關系，即名義利率越低，收益率曲線斜率越大，市場預期銀行未來能夠獲得更高的凈息差，從而獲得更高的現(xiàn)金流和利潤，資本估值會顯著上升，銀行承擔風險能力增強。Amable et al.則證明，有信貸市場逆向選擇情況下的政府優(yōu)惠利率，可以用來修正貸款人的信貸配給，解決惜貸問題。Beck et al.分析了50個國家從1980年至1995年利率自由化的影響，得出的結論是銀行業(yè)危機可能發(fā)生在自由化之后的金融系統(tǒng)中。Turk-Ariss認為，在發(fā)展中國家，銀行競爭會影響銀行績效和金融穩(wěn)定，雖然加強銀行壟斷程度會降低成本效率，但可以提高金融體系的穩(wěn)定性。
國內的相關文獻中，李揚認為，我國仍存在著約束存款利率市場化推進的因素。此外，商業(yè)銀行內部治理機制的不完善以及利率市場化后潛在的價格競爭也是制約因素之一。肖欣榮、伍永剛通過對美國利率市場化改革過程的分析，得出的結論是，利率市場化改革完成初期，銀行凈息差受到的沖擊較小，但隨著改革的完善和“金融脫媒”的深化，凈息差呈現(xiàn)下降趨勢，利率市場化加強了銀行業(yè)競爭。張宗益等認為，在利率市場化過程中，貸款利率上限的取消并不直接影響銀行的信貸風險調整行為，不過卻可能造成其階段性經營風險的提高。梁濤認為，長期實施利率管制帶來的“租金效應”在促進我國金融深化的同時，存在壟斷均衡、存款搬家以及信貸歧視與信貸集中等問題，損害了金融消費者權益。左崢等認為，存款利率上限放開會導致銀行價格競爭策略，存貸利差將會收窄。存款利率市場化并不會提高銀行風險水平，相反有利于緩解銀行收入波動性和降低銀行破產概率。
二、基于資金供求變動的利率分析模型
在經濟學研究中，關于利率理論的研究起始于19世紀末的古典利率理論，在凱恩斯的利率理論提出之后，其對古典利率理論中實物市場因素的完全否定引發(fā)了一定程度的質疑，因而一些學者將古典利率理論和凱恩斯利率理論相整合，彌補了以往理論的局限性，形成了可貸資金理論這一具有綜合意義的利率新理論。1937年，羅伯森（Dennis Holm Robertson）發(fā)表了他的利率理論，認為利率并不是由貨幣的供給與需求決定，而是由可貸資金的供給與需求決定。之后俄林（Bertil Gotthard Ohlin）、林達爾（Erik Robert Lindahl）、繆爾達爾（Gunnar Myrdal）和勒納（Abba Ptachya Lemer）補充和完善了這一理論。本文的利率分析模型是基于羅伯森和俄林等所提出的可貸資金理論，資金的供求狀況決定了利率，資金的借貸既受到實物市場的影響又受到貨幣市場的影響。為了使模型盡可能地簡單，我們在可貸資金理論的基礎上作進一步簡化，從最簡單的資金供求曲線出發(fā)建立如圖1所示的模型。模型中有兩個必要的假定條件：一是銀行將所吸收的存款全部投放到信貸市場，并且信貸市場利率不受管制，這是基本符合我們現(xiàn)實狀況的；二是假設除銀行以外不存在替代性的、不受管制的金融體系。
圖1中的橫軸（Q）代表經濟社會中的資金，縱軸（r）代表利率水平。S曲線代表資金供給曲線，D曲線代表資金需求曲線。資金供給曲線S主要取決于儲蓄率，貨幣供應量和利率水平等，儲蓄率越高或貨幣供應越高，資金供給就越多；利率水平越高，資金供給也越多，所以供給曲線s向右上方傾斜。資金需求曲線D主要取決于投資率和利率水平等，投資率越高，資金需求也越高；利率水平越高，資金需求越低，所以需求曲線D向左下方傾斜。
企業(yè)和居民的儲蓄資源除了存放銀行獲得利息收入外，還能以現(xiàn)金、土地、房地產、貴金屬等多種方式保存起來，實現(xiàn)保值增值的需要。當銀行存款利率被人為壓低，企業(yè)和居民就會傾向于配備更多的現(xiàn)金和實物資產。銀行動員儲蓄存款是需要成本的，如需要部署營業(yè)網(wǎng)點、配備人員；企業(yè)和居民持有實物資產也有成本，如存儲和維護費用。這意味著人為壓低存款利率、企業(yè)和居民持有過多實物資產，從宏觀層面來看會造成額外的交易費用。比儲蓄資源浪費更為重要的，也許是企業(yè)和居民持有現(xiàn)金和實物資產的機會成本，這部分儲蓄資源沒有被動員到最有效率的用途、最富生產性的方向上，從而一定程度上降低了實體經濟運行的效率。從這一意義上講，消除金融市場上的金融抑制有利于改善資源配置，提升經濟效率。目前，我國存款利率依然受到管制，給定管制的存款利率r0（默認管制利率低于均衡利率），銀行體系能夠獲得的存款量是給定的，圖1中對應Q0，而信貸市場不受管制，銀行將給定的規(guī)模為Q0的存款資金以市場化定價的方式投放到信貸市場，從而形成均衡的貸款利率r1。銀行獲得利差（r1-r0），這就是現(xiàn)實條件下我國銀行機構資金運作的近似情況。
三、利率市場化條件下的存貸款利率走向
（一）存款利率均衡：利率市場化將使存款利率上升
我們基于上面的模型來分析存款利率。如圖2所示，雖然自2013年起允許發(fā)行同業(yè)大額可轉讓存單，但也僅限銀行間市場的機構投資者，商業(yè)銀行并不能完全基于市場化原則決定存款利率。總體來看，存款利率受到一定程度的管制，我們默認管制利率r0低于均衡利率r*。在此情況下，如圖2所示，資金供給小于資金需求（Qs
按照麥金農和肖的金融抑制理論，存款利率管制使得存款利率低于均衡利率水平，導致金融抑制，會使得投資和儲蓄偏低，這是很多新興市場國家均驗證的情形。但在我國卻存在明顯不同的情形，我國一直保持著高儲蓄率和高投資率。金融抑制下我國儲蓄和投資并未如新興市場國家那樣出現(xiàn)不足，其實這是由我國的特殊國情所決定的。結合我們所采用的利率分析模型，可以得出：首先是在我國資金供給曲線s的供給利率彈性非常小，也就是說供給曲線s是非常陡峭的。原因主要在于：（1）對居民部門來說，我國社會保障制度不健全，預防性儲蓄較高。另外，還有資本市場不健全、居民缺乏投資渠道等。上述因素導致居民儲蓄傾向高，資金供給基本無彈性。（2）對私營企業(yè)來說，首先由于缺乏擔保條件，私營企業(yè)外源性融資尤其是銀行融資非常困難，企業(yè)被迫通過民間借貸或自身儲蓄進行投資。其次是我國的資金需求曲線D的需求利率彈性也非常小，也就是說需求曲線也是非常陡峭的，原因主要是公共部門的資金需求對利率不敏感所致。我國的公共部門主導了儲蓄和投資，政府和國企的儲蓄投資行為帶有明顯的預算軟約束特征，與利率的相關性較低。
利率分析模型可以較好地解釋為何我國的金融抑制并未帶來明顯的儲蓄和投資不足：我國的總體資金供給和需求的利率彈性均小于新興市場國家的水平，反映在圖3中，就是我國的資金供給和需求曲線均比新興市場國家陡峭。給定同樣的金融抑制程度（即假定我國和新興市場國家的均衡利率與管制利率水平均相等），我國的資金供求缺口要遠遠小于新興市場國家。在同等金融抑制背景下，我國并未如新興國家一樣出現(xiàn)儲蓄和投資不足。
（二）貸款利率均衡：利率市場化后貸款利率走勢將出現(xiàn)分化
假定我國國民經濟由兩個部門組成，即公共部門（包括政府和國有企業(yè)）和私人部門（包括居民和私營企業(yè)）。我們先來分析在貸款利率受管制的情況下，公共部門和私人部門的資金供求與利率狀況。圖4中的S曲線代表總體的資金供給曲線。為簡單起見，假定公共部門和私人部門面臨同樣的資金供給曲線。D私和D公分別代表私人部門和公共部門的資金需求曲線，r私和r公分別代表私人部門和公共部門的均衡利率水平，r0代表實際中受管制的利率水平。
由于效率更高，私人部門能接受的均衡利率水平高于公共部門。假定私人部門的資金運用效率高于公共部門，因此均衡狀況下私人部門的均衡利率水平高于公共部門，而受管制的貸款利率處于兩者之間，即r*私>r0>r*公。在最優(yōu)資源配置意義上，資金效率高的私人部門本應獲得更多的貸款資源，但在貸款利率管制條件下，雖然私人部門的貸款資源仍相對多一些，但私人部門實際可得的資金供給要小于其均衡水平，而公共部門實際可得的資金供給要大于其均衡水平，即D私>S>D公。這就導致了在實際經濟中，私人部門的資金需求不能完全得到滿足，而公共部門的資金需求被超額滿足，產生委托貸款套利的空間。
自2013年7月20日起全面放開金融機構貸款利率后，從名義上來講貸款利率已經完全市場化定價，但是實際中并非如此，公共部門和私人部門面臨的仍是分割的資金供給市場，具有不同的資金供給曲線，這樣就產生了貸款利率的分割均衡。資金供給市場分割的原因包括：我國銀行體系總體上受政府主導，政府股東往往更注意“安全性”考核而非“盈利性”。作為資金需求方的公共部門，由于存在預算軟約束和道德風險，對資金需求大，對利率又不敏感，因此大量吞噬低廉資金，對私人部門又形成擠出效應。商業(yè)銀行主導的資金供給方對私人部門存在信貸配給問題，這一方面是由于信息不對稱可能導致的逆向選擇所致，另一方面也是因為政府對私人部門創(chuàng)業(yè)和經營的制度以及法律保障不足，且市場準入仍不充分所致，因此私人部門特別是中小企業(yè)長期存在融資難、融資貴的問題。如圖5所示，D曲線代表資金需求曲線，這里簡單假定公共部門和私人部門遵從同樣的需求曲線。S總曲線代表總體的資金供給曲線，S私和S公分別代表私人部門和公共部門的資金供給曲線，r私和r公分別代表私人部門和公共部門的均衡利率水平，r0代表社會利率水平。私人部門資金供給曲線與資金需求曲線相交于A點，A點往上的供給曲線已經垂直于橫軸，表明在私人部門獲得的信貸資金達到A點后，由于供給的緊約束，即便再提高利率也無法貸到更多資金，這反映了私人部門的信貸配給特征，由于私人部門效率高于公共部門，故r*私>r0>r*公。
伴隨利率市場化的推進，我國資金市場的風險定價機制將更加完善和市場化，商業(yè)銀行對地方政府和國企也將更市場化的遵從風險收益定價進行信貸審批，而政府對私人部門的準入限制也將逐步放開，私人部門創(chuàng)業(yè)和經營的制度以及法律保障將變得更加健全，這將促使信貸市場的分割狀況趨于彌合，公共部門和私人部門的資金供給曲線將向社會總供給曲線收斂。這個過程中，r*私和r*公將進一步向r0靠攏，即私人部門貸款利率將趨于下降，公共部門貸款利率將趨于上升，如圖5所示。
四、結論及啟示
本文基于供求關系的利率分析模型表明：（1）我國資金供給和需求曲線的利率彈性都比較小，給定同樣的金融抑制程度，我國的資金供求缺口要遠遠小于新興市場國家，因此我國并未如新興國家一樣出現(xiàn)儲蓄和投資不足；（2）存款利率放開管制，將導致存款利率迅速上升，利率將向均衡利率靠攏，這一過程中整體存款利率水平上升；（3）在貸款利率受管制的條件下，公共部門和私人部門面臨不同資金需求曲線；在均衡狀況下，私人部門的均衡利率水平要高于公共部門的均衡利率水平，而受管制的貸款利率處于兩者之間；（4）當前貸款利率雖未受管制，但公共部門和私人部門依然面臨著分割的貸款市場，公共部門對私人部門形成資金擠出效應。隨著利率市場化的完成，市場分割狀況將改善，貸款利率走勢將出現(xiàn)分化：私人部門貸款利率將趨于下降，公共部門貸款利率將趨于上升。
當前我國經濟增速下滑，房地產市場降溫明顯，銀行不良貸款存在較大的上行壓力。在此背景之下，利率市場化改革需要注意以下幾點：
1 銀行存貸利差收窄趨勢不可逆轉。如前所述，利率市場化后，存款利率上行，公共部門貸款利率上升，私人部門貸款利率下降，從總體上看，存貸利差收窄將是不爭的事實。盛松成等和肖欣榮等的研究也顯示，一旦實行存款利率市場化，必定會提高存款利率的彈性，存貸款利差將收窄。從世界各國的經驗來看，大部分國家在放松利率管理后，存貸利差都出現(xiàn)過縮小的走勢。以美國為例，美國利率市場化完成后的5年（1987-1991年），風險調整后的存貸利差平均為3.75%，比利率市場化開始前的5年（1965-1969年）平均4.25%的水平下降了50BP，降幅約為12%。因此，我國商業(yè)銀行必須未雨綢繆，大力提高綜合服務能力，拓展中間業(yè)務，擴大盈利空間，以應對存貸利差收縮帶來的挑戰(zhàn)。
2 負債成本的上升將驅使銀行提高風險偏好。利率市場化將導致銀行間的競爭加劇和負債成本的上升，傳導到資產端需要高收益產品來匹配，這一變化將會導致銀行高風險貸款占比的普遍上升。正如Daniel et al.的研究指出，即使是對于完善的金融體系而言，在利率市場化過程中，銀行都會經歷由初期快速、低風險增長到風險逐漸升高的過程。在利率市場化階段的1977-1980年，美國銀行貸款的配置比重由58%上升到61%，而證券投資配置的比重由23%下降到18%。日本的銀行則增加了高收益信用資產的配置比例，對地產企業(yè)的貸款占比由1980年的不到6%上升至1990年的超過11%。商業(yè)銀行通過提高風險資產占比來提高收益的做法在缺乏完善的監(jiān)管體系下很容易引發(fā)系統(tǒng)性風險，尤其是中小銀行在經濟出現(xiàn)波動的時候容易形成大范圍的不良貸款，導致大規(guī)模的倒閉潮。
3 當前應關注在公共部門貸款利率上行和經濟增速放緩情況下的政府地方債問題。前面的分析提到，在利率市場化的條件下，公共部門貸款利率將趨于上升，而伴隨著當前經濟增速的放緩尤其是房地產市場的降溫，對政府地方債務問題的影響將進一步加大。2013年我國房地產相關稅收近1.9萬億元，加上剔除拆遷補償后的土地出讓凈收入1.1萬億元，與地產直接相關的政府收入共計3萬億元，占當年地方政府收入（本級+中央稅返和轉移支付+土地凈收入）的20%。根據(jù)楊燦明等的研究顯示，地方債的可能規(guī)模預計為15萬億元。財政部副部長王保安在2014年6月召開的全國財政科研工作會議上表示，2014年到期需償還的地方政府負有償還責任債務占債務總余額的21.89%，是償還壓力最重的一年。一旦我國房地產市場步入下行通道，而公共部門貸款利率的上行將進一步提高地方政府的償債壓力，政府的地方債問題將深刻影響我國的金融機構，相關金融風險需要高度警惕。
4 存款保險制度的設計應結合我國國情。與西方一些從無到有建立起存款保險體系的國家不同，我國建立存款保險制度是為了將事實上的幾乎全額賠付的隱性存款保險制度轉變?yōu)轱@性，通過存款保險制度替代國家擔保。但存款保險制度的建立也會加劇道德風險。國際經驗表明，在存款保險制度的設計中，保險限額對銀行體系脆弱性的影響較大，不同類型存款保險基金產生不同程度的道德風險，事前基金以及政府出資的基金安排，道德風險相對較高，存款保險制度的技術安排特征是影響銀行體系穩(wěn)定性的關鍵因素，風險調整費率比統(tǒng)一費率更能抑制銀行的過度冒險。正如前面的分析所示，我們的存貸款市場與其他國家有較大的不同。因此，在設計存款保險制度時，上述這些關鍵指標的設計，應結合我國國情。Asli et al.的研究也指出，不同的存款保險制度設計會影響該國的存款保險制度運行。但只要設計得當，就能最大程度地降低道德風險。
責任編輯：單麗莎
