我國租賃資產(chǎn)證券化問題研究

◇李 爽

一、租賃資產(chǎn)證券化內(nèi)涵

1.租賃資產(chǎn)證券化概念

租賃資產(chǎn)證券化，是指融資（金融）租賃公司作為發(fā)起人，集合一系列用途及性質(zhì)相似、租期相近，并且可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的租賃資產(chǎn)出售給SPV（Special Purpose Vehicle特殊目的載體），經(jīng)過結(jié)構(gòu)性重組，將其基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可在金融市場上流通的租賃資產(chǎn)支持證券 （Leasing-backed Securities，LBS）的過程。租賃應(yīng)收債權(quán)是較早作為資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的非信貸類資產(chǎn)。

2.租賃資產(chǎn)證券化運作程序

①融資租賃公司根據(jù)需求，確定基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池或資產(chǎn)組合；②融資租賃公司通過債務(wù)更新，轉(zhuǎn)讓出售等方式將基礎(chǔ)資產(chǎn)池售予SPV；③SPV以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流（租金）為依托設(shè)計不同類型的租賃資產(chǎn)支持證券，完善交易結(jié)構(gòu)；④信用初評和信用增級，完善交易結(jié)構(gòu)后，SPV聘請信用評級機構(gòu)對此租賃資產(chǎn)支持證券進行初步評級，并且通過內(nèi)部和外部信用增級的方式對初評不夠理想的證券進行信用增級；⑤信用再評和證券發(fā)售，信用評級機構(gòu)對信用增級后的租賃資產(chǎn)支持證券進行再評級，信用等級至少在AA以上的證券才能以較好信用等級進行公募或私募發(fā)行；⑥SPV在證券發(fā)售成功并取得發(fā)售收入后，向融資租賃公司支付基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓對價；⑦回收并管理基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流，以確保到期向投資者支付證券本息；⑧在證券的本息償還日，SPV按時、足額地將本息償還給投資者，支付中介機構(gòu)服務(wù)費。

二、我國租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀

1.融資租賃行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

現(xiàn)代融資租賃行業(yè)在我國發(fā)展大致經(jīng)歷了四個階段：1981～1987年的高速增長期；1988～1998年的市場轉(zhuǎn)型期；1999～2003年的準(zhǔn)則建立期；2004年至今的市場活力恢復(fù)期。

《2015～2020年中國融資租賃行業(yè)預(yù)測及投資策略研究報告》顯示：2013年我國融資租賃公司達到1026家，比年初增加了466家，增長率為83.2%；全行業(yè)注冊資金達到了3060億元人民幣，比2012年增加了1170億元，增長率為61.9%。截至2014年6月底，全國融資租賃合同余額約26000億元人民幣，比2013年底增長23.8%。已成為僅次于美國的全球第二大融資租賃市場。在醫(yī)療衛(wèi)生、文化教育、節(jié)能減排、工程機械、機床、印刷等領(lǐng)域為數(shù)十萬家中小企業(yè)提供融資服務(wù)。

租賃行業(yè)快速增長，然而租賃公司的資金來源卻相對保守，主要包括自有資金、股東增資、同業(yè)拆借及銀行貸款等，這些籌資方式成本高，不能完全滿足租賃公司高增長所產(chǎn)生的資金問題。另外，根據(jù)現(xiàn)有的監(jiān)管要求，金融租賃公司的租賃資產(chǎn)規(guī)模不得超過其注冊資本的12.5倍。

2.我國租賃資產(chǎn)證券化現(xiàn)階段呈現(xiàn)特征

（1）租賃資產(chǎn)支持證券發(fā)行量小、頻率低。自2006年國內(nèi)首例租賃行業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以來，到2014年8月，已發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還不到20個。融資租賃公司中遠(yuǎn)東租賃兩期證券化產(chǎn)品共計融資17.65億元。2014年9月16日，“交融2014年第一期租賃資產(chǎn)支持證券”正式發(fā)行，融資額10億，而該產(chǎn)品是信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展以來，首個以金融租賃資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品。

（2）目前能夠嘗試租賃資產(chǎn)證券化的租賃公司多為租賃行業(yè)內(nèi)規(guī)模較大、實力較強的公司，如外商投資融資租賃公司中的遠(yuǎn)東租賃、恒信租賃以及工銀租賃、交銀租賃等金融租賃公司。

（3）租賃資產(chǎn)證券審批流程冗長。自2012年重啟資產(chǎn)證券化試點以來，租賃資產(chǎn)證券化的進程屢遭挫折，“工銀租賃專項資產(chǎn)管理計劃”和“民生租賃專項資產(chǎn)管理計劃”雖然獲得證監(jiān)會審批通過，卻由于銀監(jiān)會暫停金融租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，未能如期順利發(fā)行；2013年底中金公司上報的“恒信一期專項資產(chǎn)管理計劃”又未能獲得證監(jiān)會批準(zhǔn)。

3.我國租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展受阻原因

（1）我國融資租賃債券資產(chǎn)體現(xiàn)出較高的信用風(fēng)險，成為開展租賃資產(chǎn)證券化的一大障礙。信用風(fēng)險分為售后回租業(yè)務(wù)的租賃資產(chǎn)信用風(fēng)險、直接租賃業(yè)務(wù)的租賃資產(chǎn)信用風(fēng)險。

（2）國內(nèi)中介服務(wù)機構(gòu)不成熟。信用評級在資產(chǎn)證券化過程中是十分關(guān)鍵的因素。但目前，國內(nèi)證券行業(yè)未形成統(tǒng)一的評價標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行人付費導(dǎo)致信用評級等級虛高，影響評級結(jié)果公信力。

（3）金融租賃公司發(fā)起租賃資產(chǎn)證券化的主體資格長期未能得到正式立法確定。2007年頒布的《金融租賃公司管理辦法》中，金融租賃公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)不包含資產(chǎn)證券化，與資產(chǎn)證券化最相關(guān)的一條是可以 “向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)讓應(yīng)收租賃款”，僅此一句話并不能滿足證券化過程中租賃公司將債券轉(zhuǎn)讓給SPV的要求。而金融租賃公司開展租賃資產(chǎn)證券化需獲得證監(jiān)會和銀監(jiān)會的雙重審核，且未對其審核的內(nèi)容和要求做出明確規(guī)定。由此可見，多方管理、雙重審批使金融租賃公司發(fā)起的租賃資產(chǎn)證券化項目可能面臨不同的審批要求，加大了項目成功的難度，也增加了融資主體的融資時間和成本。

三、我國租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要性

1.必要性

（1）拓寬租賃公司的融資渠道，節(jié)約融資成本。我國租賃公司運營資金來源渠道單一，主要是銀行貸款。雖然一些租賃公司也在積極嘗試其他融資渠道，如在銀行間市場發(fā)行金融債券、海外上市、境外發(fā)債、銀租保理等方式，但這些融資渠道對于租賃公司的經(jīng)營能力和信用水平要求都較高，同時有政策規(guī)定的限制，無法形成有規(guī)模、延續(xù)性的融資。

（2）降低租賃公司的財務(wù)風(fēng)險。若利用銀行貸款融資，會使租賃公司資產(chǎn)負(fù)債率不斷增加，財務(wù)風(fēng)險加大。資產(chǎn)證券化可使公司實現(xiàn)表外融資，可以實現(xiàn)在不增加自身負(fù)債率的情況下增加租賃資產(chǎn)。既有效降低財務(wù)風(fēng)險，也能減輕注冊資本對租賃資產(chǎn)規(guī)模的限制壓力，提高收益。

（3）轉(zhuǎn)移違約風(fēng)險。資產(chǎn)證券化將租賃資產(chǎn)打包，通過資產(chǎn)管理計劃出售給投資者，實現(xiàn)真實銷售，將承租人違約風(fēng)險轉(zhuǎn)移。

2.可行性

（1）租賃資產(chǎn)適合作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。融資租賃承租人有絕對支付租金的義務(wù)，并且無權(quán)單方面解除租賃合同，這就保證了租賃資產(chǎn)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)見的現(xiàn)金流。因此，租賃資產(chǎn)本身具有資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵因素。

（2）國內(nèi)在融資租賃資產(chǎn)證券化和金融租賃資產(chǎn)證券化等方面都有了相關(guān)的成功經(jīng)驗。

（3）國家政策支持，相關(guān)法律法規(guī)不斷完善。2013年3月證監(jiān)會頒布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，將證券化監(jiān)管提升到法律層級。銀監(jiān)會于2014年3月13日發(fā)布新版《金融租賃公司管理辦法》，使我國金融租賃公司開展租賃資產(chǎn)證券化的主體資格得到確立。值得一提的是，2014年11月21日證監(jiān)會發(fā)布 《證券公司以及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，將租賃債權(quán)納入資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，取消事前行政審批，實施事后備案和負(fù)面清單管理。由審批制改為備案制無疑對整個融資租賃行業(yè)是重大利好。

四、對進一步發(fā)展我國租賃證券化的建議

1.加強對租賃債券資產(chǎn)風(fēng)險的控制

資產(chǎn)證券化會給銀行、企業(yè)帶來很大的風(fēng)險，比如信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、資金池的質(zhì)量與價格風(fēng)險等。租賃資產(chǎn)證券化也同樣會面臨這些風(fēng)險。因此簽訂租賃合同之前的信用風(fēng)險管理、租賃合同存續(xù)期內(nèi)的風(fēng)險管理都是十分重要的。

2.規(guī)范中介服務(wù)機構(gòu)

資產(chǎn)證券化的過程中涉及投資咨詢、信用評級、擔(dān)保等眾多中介服務(wù)機構(gòu)，必須使中介機構(gòu)制訂嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范，真實并及時地披露市場信息，以此提高資產(chǎn)支持證券的信用評級公信力，幫助證券投資者有效識別風(fēng)險。

3.改善我國租賃資產(chǎn)證券化市場環(huán)境

完善租賃資產(chǎn)證券化的相關(guān)法律法規(guī)，如《合同法》要求轉(zhuǎn)讓債權(quán)需通知債務(wù)人才能有效對抗債務(wù)人和第三人，增加了租賃公司轉(zhuǎn)讓租賃債券給SPV時的成本，對此我國可以參照國外立法對相關(guān)法條進行調(diào)整，降低資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的通知成本。

[1]陳楠.租賃資產(chǎn)證券化融資競爭力的博弈分析[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010（09）.

[2]何小峰.資產(chǎn)證券化理論與案例[M].北京：中國發(fā)展出版社，2007.

[3]李智.資產(chǎn)證券化及其風(fēng)險之化解[M].上海：立信會計出版社，2013.