“凈額結(jié)算”及相關(guān)法律制度研究——兼論作為“中央對手方”機制的法制保障

周成杰

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“凈額結(jié)算”及相關(guān)法律制度研究——兼論作為“中央對手方”機制的法制保障

周成杰

(華東政法大學，上海200042)

摘要：“中央對手方”是對金融穩(wěn)定具有重要意義的金融基礎(chǔ)設施之一，其平穩(wěn)運營離不開一系列制度規(guī)范的支持。由于“凈額結(jié)算”制度是“中央對手方”機制賴以存在的基礎(chǔ)之一，其在法律體系中的地位、尤其是其與破產(chǎn)制度的競合，將直接影響到“中央對手方”運營的穩(wěn)定性和有效性。因此，在特定范圍內(nèi)明確“凈額結(jié)算”制度的法律地位，是確?！爸醒雽κ址健边\營不受影響的必要法制保障。

關(guān)鍵詞：凈額結(jié)算；中央對手方；法制保障

周成杰.“凈額結(jié)算”及相關(guān)法律制度研究——兼論作為“中央對手方”機制的法制保障[J].東華理工大學學報：社會科學版，2015，34(4)：347-353.

Zhou Cheng-jie.Research on “Netting” and relevant legal mechanism——Concurrently from the perspective of legal assurance for “Central Counterparty”[J].Journal of East China Institute of Technology(Social Science)，2015，34(4)：347-353.

國際金融市場上，金融機構(gòu)及金融市場的其他參與者們往往會使用一系列的制度架構(gòu)來緩釋他們所面臨的各類風險。除了傳統(tǒng)的諸如擔保等手段之外，許多機構(gòu)還會基于合議，在相互之間的合約中，引入“凈額結(jié)算”制度。最為典型的例證，莫過于國際掉期及衍生工具協(xié)會及其他國際性機構(gòu)所制定的各類標準協(xié)議中關(guān)于“凈額結(jié)算”的約定了。那么究竟什么是“凈額結(jié)算”?這個幾十年前還不太為人所知的概念，又是怎樣成為現(xiàn)代金融市場風險管控的支柱之一的呢?

1“凈額結(jié)算”制度概述

1.1　“凈額結(jié)算”制度的主要特征

嚴格來講，“凈額結(jié)算”并不是一個傳統(tǒng)意義上的法律術(shù)語。權(quán)威英美法律詞典諸如“元照”、“布萊克”等對之均未加以收錄。可以說時至今日，該制度仍未作為法律概念而被精確定義。從其功能入手，“凈額結(jié)算”可以被描述成這樣一種制度安排：合約各方通過事前的約定，將合約項下到期的債權(quán)債務進行抵銷后，以軋差凈額作為各方之間最終的權(quán)利義務。從該描述中，我們可以概括出“凈額結(jié)算”制度的以下主要特征。

首先，“凈額結(jié)算”是基于各方的合意，并通過合約條款的形式予以事先約定。適用“凈額結(jié)算”制度系“意思自治”的結(jié)果，而非法律賦予合約某一當事方的權(quán)利。如當事人未就適用“凈額結(jié)算”達成一致，則該制度的適用將失去法律基礎(chǔ)。就這一點而言，“凈額結(jié)算”制度同我國現(xiàn)行法律框架下的“抵銷”制度，還是有一定區(qū)別的。根據(jù)《合同法》的相關(guān)規(guī)定，只要不存在法律規(guī)定或者按照合同性質(zhì)不得“抵銷”的情形，當事人主張“抵銷”的權(quán)利并不以合同約定及其他當事人同意為前提要件*參見《中華人民共和國合同法》第九十九條。。

其次，進行抵銷的債權(quán)債務必須到期*此處的“到期”應作廣義理解，其既包括實際到期，又包括擬制到期。。就適用“凈額結(jié)算”制度的本意而言，其目的是為了準確計算合約一方當事人在特定時點對于其他方的“凈義務”或“凈權(quán)利”(即所謂的“敞口”)。如果所計算的債權(quán)債務并未到期，那么對這些債權(quán)債務的估值與計算便無從著手。因此，實踐中即使某些機構(gòu)通過“凈額結(jié)算”制度對未實際到期的債權(quán)債務進行評估，其也必定使用“盯市價值”或“模型價值”擬制被計算的債權(quán)債務于評估日到期。

再次，進行抵銷的債權(quán)債務必須屬于同一合約項下。由于“凈額結(jié)算”是“意思自治”的產(chǎn)物，哪些債權(quán)債務可通過該制度進行沖抵軋差，完全取決于合約各方的安排。因此，只有那些被合約納入的債權(quán)債務，才能適用“凈額結(jié)算”制度。“凈額結(jié)算”的范圍，亦由此而為合約所限定。當存在于不同合約下的債權(quán)債務擬通過同一個“凈額結(jié)算”制度進行處理時，則勢必會就此出現(xiàn)覆蓋所有相關(guān)合約的、關(guān)于統(tǒng)括適用“凈額結(jié)算”的約定。此時，相關(guān)合約便成為該約定下的子協(xié)議。這也是為什么ISDA及其它機構(gòu)所設計的標準合約，均為覆蓋所有相關(guān)交易的主協(xié)議。其根本目的，就是為了使“凈額結(jié)算”制度的適用范圍得以擴大。

最后，適用“凈額結(jié)算”制度的結(jié)果是以新的軋差凈額取代原合同項下的債權(quán)債務。當“凈額結(jié)算”完成后，合約各方之間將最終形成一個單向的債權(quán)或債務，而合約項下的原債權(quán)債務均歸于消滅。原債權(quán)債務只是“凈額結(jié)算”制度下的計算依據(jù)，并不構(gòu)成實際的履行，合約的任意一方均不可基于原債權(quán)債務向相對方提出個別主張。

1.2　“凈額結(jié)算”制度的種類

實踐中，“凈額結(jié)算”主要以“支付凈額結(jié)算”、“更替凈額結(jié)算”和“終止凈額結(jié)算”等三種形式出現(xiàn)?！爸Ц秲纛~結(jié)算”常見于正常情況下合約各方間的日常結(jié)算及支付，系針對到期互負之支付義務所進行的軋差，并在此基礎(chǔ)上形成最終的支付凈額與支付方向。根據(jù)合約方是否發(fā)生變化，“支付凈額結(jié)算”又可被細分為“雙邊凈額結(jié)算”和“多邊凈額結(jié)算”兩種不同的模式?！半p邊凈額結(jié)算”一般發(fā)生在合約結(jié)算僅存在于兩個當事方的情形之下，對到期支付義務所進行的凈額結(jié)算亦僅限于所涉當事人之間。而在“多邊凈額結(jié)算”模式下，“中央對手方”(亦被稱為“共同對手方”)通過“合約更替”成為特定市場中“所有買方的賣方和所有賣方的買方”，并進而參與到結(jié)算之中。此時，原合約項下當事方的對手方，均將變更為“中央對手方”。因此，從某種角度上來說，“多邊凈額結(jié)算”又可被看作是眾多以“中央對手方”為合約對手的“雙邊凈額結(jié)算”的集合。

“更替凈額結(jié)算”系指合約各方于特定時點(通常情況下該時點被稱作為“估值日”，將既往已發(fā)生交易所形成的債權(quán)債務視為到期并進行軋差計算，在此基礎(chǔ)上形成單向的、有法律約束力的凈債權(quán)或凈債務，以替代原債權(quán)債務。“更替凈額結(jié)算”通常存在于進行長期連續(xù)性大額交易的機構(gòu)之間，通過該模式，這些機構(gòu)得以對既存交易下的債權(quán)債務進行定期“縮并”，從而減小相互之間的“敞口”。由于對特定既存交易進行“縮并”是某些國家或地區(qū)法律的強制性要求[1]，故“更替凈額結(jié)算”在這一領(lǐng)域扮演著重要的角色。

“終止凈額結(jié)算”則是指當合同所約定的特定事件(通常是諸如破產(chǎn)、清算、被接管等違約事件)發(fā)生時，合同項下所有已形成的債權(quán)債務將被視為即時到期終止，在此基礎(chǔ)上對這些債權(quán)債務進行軋差計算并形成最終的凈債權(quán)或凈債務。不難發(fā)現(xiàn)，一般情況下“終止凈額結(jié)算”應具備四個要素。其一，發(fā)生合同所約定的特定事件；其二，根據(jù)合同規(guī)定，當發(fā)生特定事件時，合同可加速到期；其三，將所有合同項下的債權(quán)債務均轉(zhuǎn)化為即時到期的債權(quán)債務；其四，對雙方互負的債權(quán)債務進行抵銷并形成單向的債權(quán)(務)凈額。

1.3　“凈額結(jié)算”制度的功能

基于對“凈額結(jié)算”制度各種表現(xiàn)形式的觀察，我們不難發(fā)現(xiàn)其存在以下諸多功能。首先，通過“凈額結(jié)算”制度，相關(guān)各方于合約項下所實際承擔的債權(quán)債務將大大減少。由于債權(quán)債務的多寡將直接關(guān)系到合約一方對于另一方的風險敞口，故當采用“凈額結(jié)算”制度時，合約各方所面臨的信用風險將由此降低。

其次，在“凈額結(jié)算”制度下，合約各方得以降低對于對手方的風險敞口。由此，對手方所必須繳納的擔保品數(shù)額亦得以減少。這無論對于整個市場、還是單個參與者的流動性釋放而言，無疑有著非常重要的意義。因此，“凈額結(jié)算”制度能夠在很大程度上減小相關(guān)各方所面臨的流動性風險[2]。

再次，通過“支付凈額結(jié)算”，合約各方所須進行的支付筆數(shù)及數(shù)額均得以大幅度下降。由此，支付結(jié)算的效率得以提高。

再次，根據(jù)ISRA2012年底的相關(guān)報道，2012年通過既存交易縮并所消除的場外衍生品合約之名義總額達到48．7萬億美元；而在2008年至2012年的5年里，通過縮并所消除的場外衍生品合約的名義總額為214．3萬億美元[1]。由此，基于“更替凈額結(jié)算”而實現(xiàn)的既存交易“縮并”，能大大降低整個市場交易的名義總額，并進而緩釋整個市場所面臨的系統(tǒng)性風險。

最后，通過“終止凈額結(jié)算”，合約方得以在特定情況下及時終止合約并對之進行最終結(jié)算。故當對手方破產(chǎn)時，僅軋差后的凈債權(quán)(務)將被作為破產(chǎn)債權(quán)(務)，其實際上賦予了合約一方就合約項下所涉資金優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。因此，為法律所認可的“終止凈額結(jié)算”可在一定程度上減少合約相對方于對手方破產(chǎn)時所遭受的損失，從而起到緩釋對手方信用風險的作用。

1.4　“凈額結(jié)算”制度與破產(chǎn)制度的競合

作為意思自治的產(chǎn)物，一般情況下，“凈額結(jié)算”制度的效力對于相關(guān)當事人而言是確定的。但如果特定法律制度中的強制性安排與其發(fā)生沖突，那么在缺乏相關(guān)法律保護的前提下，“凈額結(jié)算”制度的有效性就有可能產(chǎn)生問題。破產(chǎn)制度正是這樣一個可能與“凈額結(jié)算”制度發(fā)生競合的特定法律制度。

在破產(chǎn)制度下，許多國家為了保護破產(chǎn)財產(chǎn)，都會賦予破產(chǎn)管理人以選擇履行合同的權(quán)利。當破產(chǎn)管理人選擇不履行合同時，合同各方基于合同所進行的“凈額結(jié)算”就有可能被歸于無效。同時，有些國家還會允許破產(chǎn)管理人在特定情況下，撤銷破產(chǎn)程序開始前一定期間內(nèi)的合同，這就更給“凈額結(jié)算”的有效性帶來了挑戰(zhàn)。此外，在破產(chǎn)制度下是否認可抵銷的效力，亦會對“凈額結(jié)算”的效力產(chǎn)生影響。如果抵銷的有效性將基于破產(chǎn)管理人或法院的裁決，那么通過“凈額結(jié)算”所獲得的結(jié)果也將成為不確定。

可見，由于同破產(chǎn)制度存在著競合，在沒有特別法律對“凈額結(jié)算”制度進行保護時，該制度的有效性是不確定的，有時甚至是不可行的。有鑒于此，巴塞爾委員會在其制訂的國際監(jiān)管準則中，明確要求有關(guān)“凈額結(jié)算”的安排定應具有法律上的確定性，相關(guān)文件足以確保其對各方具有約束力，且在所有相關(guān)法域均具有法律上的可執(zhí)行性。而金融穩(wěn)定委員會亦在相關(guān)文件中強調(diào)了“凈額結(jié)算”制度確定性的重要。

2“凈額結(jié)算”制度與“中央對手方”機制

作為金融基礎(chǔ)設施之一的“中央對手方”，其對于整個金融市場的穩(wěn)定作用是為國際社會所公認的。而“凈額結(jié)算”制度，則正是“中央對手方”機制賴以存在的基礎(chǔ)。一方面，“中央對手方”通過“多邊凈額結(jié)算”，為參與方提供日常結(jié)算與清算，并籍此提高交易后相關(guān)處理之操作效率。另一方面，在法律許可的情況下，通過“終止凈額結(jié)算”，“中央對手方”可在參與方破產(chǎn)之時，及時終止合約并就此跳出破產(chǎn)清算制度對于債權(quán)人受償?shù)南嚓P(guān)限制，確?！爸醒雽κ址健钡恼＿\營不會因個別參與方的破產(chǎn)而受到影響。

鑒于“凈額結(jié)算”制度對于“中央對手方”機制的重要性，國際清算銀行和國際證券委員會組織在其聯(lián)合發(fā)布的《金融市場基礎(chǔ)設施原則》中明確提出“當金融市場基礎(chǔ)設施使用‘凈額結(jié)算’協(xié)議時，‘凈額結(jié)算’協(xié)議的可執(zhí)行性應具有良好及透明的法律基礎(chǔ)”*參見《金融市場基礎(chǔ)設施原則》3．1．7。。由此可見，對于“中央對手方”機制來說，確定的、為法律所認可的“凈額結(jié)算”制度，是其安全、有效運營的必要法制保障。為此，許多金融市場發(fā)達國家都通過專門的立法，來確保“凈額結(jié)算”制度的法律效力不會受其他法律制度的影響。

2.1　美國

在美國，同“中央對手方”相關(guān)的“凈額結(jié)算”規(guī)定主要集中在《美國法典》第四十五章《支付系統(tǒng)風險緩釋》之中。根據(jù)這些規(guī)定，包括充當“中央對手方”的“清算代理機構(gòu)”和“衍生品清算組織”在內(nèi)的各類清算組織，其依據(jù)相關(guān)合約所進行的“凈額結(jié)算”，將不受任何其他法律、法規(guī)的限制。由此，“中央對手方”機制下之“凈額結(jié)算”的確定性得到了法律上的保障。

2.2　歐盟

歐盟于1998年5月19日通過了《支付及證券結(jié)算系統(tǒng)之結(jié)算終局性法案》(以下簡稱《終局性法案》)，該法案主要對“凈額結(jié)算”的法律地位進行規(guī)定，同時制定相應規(guī)則，防范破產(chǎn)程序可能對支付、清算結(jié)算系統(tǒng)造成沖擊。根據(jù)該法案，“即使在參與方出現(xiàn)破產(chǎn)的情況下，只要轉(zhuǎn)移命令*根據(jù)《終局性法案》，“轉(zhuǎn)移命令”系指(1)由參與方發(fā)出的，通過對開立于信貸機構(gòu)、中央銀行、或結(jié)算代理的賬戶進行簿記處理，以使特定金額資金能為接受方所處理之任何指令；或根據(jù)系統(tǒng)規(guī)則，導致產(chǎn)生或消滅支付義務的任何指令。(2)由參與方發(fā)出的，通過于注冊機構(gòu)處進行簿記處理，達到轉(zhuǎn)移或收到對于某個，或某些證券的所有權(quán)或利益之任何指令。于破產(chǎn)程序開始前進入系統(tǒng)，那么這些轉(zhuǎn)移命令及‘凈額結(jié)算’在法律上應是可執(zhí)行的，且對第三方具有約束力”*參見《終局性法案》第三條。；“任何取消破產(chǎn)程序開始前所達成合約及交易的法律，法規(guī)，規(guī)則或慣例，均不應導致‘凈額結(jié)算’的解除”*參見《歐洲市場基礎(chǔ)設施規(guī)則》。。2012年，歐盟制定了《歐洲市場基礎(chǔ)設施規(guī)則》，將“中央對手方”作為《終局性法案》下的“系統(tǒng)”之一*參見《歐洲市場基礎(chǔ)設施規(guī)則》。?；谶@些法律規(guī)定，通過歐盟境內(nèi)“中央對手方”所進行的“凈額結(jié)算”不會受到其他法律制度的影響。

2.3　日本

根據(jù)日本《破產(chǎn)法》第五十八條之規(guī)定，“(1)就依據(jù)交易所報價或其他任何市場報價而進行的交易合約而言，如根據(jù)交易之性質(zhì)，非于特定時日或在特定時間段內(nèi)履行而無法達成合約目的，而其到期日又晚于破產(chǎn)程序開始日，則該合約應被視為已取消；(2)在援引前款規(guī)定時，損害賠償之金額，應根據(jù)同一時間同一地點相同種類交易在合約履行地或其他任何參考地之報價，與合約中約定的交易價格之差價來進行確定……(4)如所涉交易所或市場存在特別規(guī)定，并與前述第(1)、(2)款之規(guī)不盡一致，則此等特別規(guī)定應優(yōu)先適用；(5)如合約當事方為持續(xù)進行前述第(1)款中各類交易之目的已達成主協(xié)議，且合約各方同意前述第(2)款中所描述的主協(xié)議項下各交易之權(quán)利主張及損害賠償應采用凈額結(jié)算，則此等安排在計算損害賠償金額時應被優(yōu)先適用”。第六十七條同時規(guī)定，“(1)如破產(chǎn)人的債權(quán)人在破產(chǎn)程序開始時對破產(chǎn)人負有債務，其可進行抵銷而無須通過破產(chǎn)程序；(2)即使破產(chǎn)人的債權(quán)人之權(quán)利系基于破產(chǎn)程序開始后之條件或到期日，……這些都不應影響破產(chǎn)人的債權(quán)人依前款行使抵銷權(quán)”*參見日本《破產(chǎn)法》第五十八條。。

通過《破產(chǎn)法》第五十八條，“依據(jù)交易所報價或其他任何市場報價而進行的交易合約”合約被認定為“已取消”，故破產(chǎn)管理人選擇履行合約的權(quán)利亦不復存在，“中央對手方”(交易所)所進行的“終止凈額結(jié)算”的效力也因此而得到了保證。

2.4　新加坡

為了明確“凈額結(jié)算”的法律效力，新加坡于2003年制定并實施了《支付及結(jié)算系統(tǒng)(終局性及凈額結(jié)算)法案》。根據(jù)該法案的規(guī)定，在符合條件的情況下，該法案效力將優(yōu)先于破產(chǎn)法。而該法案第七部分則明確規(guī)定，“在特定系統(tǒng)規(guī)則下進行的交易是終局且不可撤銷的”*參見《支付及結(jié)算系統(tǒng)(終局性及凈額結(jié)算)法案》第七部分。；同時，該法案還明確了“凈額結(jié)算”的法律地位，并規(guī)定“終止凈額結(jié)算”是不可撤銷的*參見《支付及結(jié)算系統(tǒng)(終局性及凈額結(jié)算)法案》第十三條。。

3我國現(xiàn)行法律框架下“凈額結(jié)算”制度的效力

綜觀我國現(xiàn)行的法律、法規(guī)，雖然“凈額結(jié)算”作為一項制度為《證券法》*《中華人民共和國證券法》第一百六十七條，證券登記結(jié)算機構(gòu)為證券交易提供凈額結(jié)算服務時，應當要求結(jié)算參與人按照貨銀對付的原則，足額交付證券和資金，并提供交收擔保。所提及，但該法并未對“凈額結(jié)算”制度作出明確的界定，更遑論使之具有優(yōu)于其他法律條款的效力；而其他的法律、法規(guī)亦未對之有所涉及。因此，“凈額結(jié)算”制度在我國現(xiàn)行法律框架下的效力，完全取決于破產(chǎn)制度中的相關(guān)安排與規(guī)定。破產(chǎn)制度下抵銷的有效性及破產(chǎn)清算人對于合同的選擇履行權(quán)，便成為影響“凈額結(jié)算”確定性的關(guān)鍵之所在。

3.1　抵銷的有效性

在我國，通常情況下，抵銷的效力是為法律所認可的，我國的《合同法》對此有著較為全面的規(guī)定*《中華人民共和國合同法》第九十九條，當事人互負到期債務，該債務的標的物種類、品質(zhì)相同的，任何一方可以將自己的債務與對方的債務抵銷，但依照法律規(guī)定或者按照合同性質(zhì)不得抵銷的除外。當事人主張抵銷的，應當通知對方。通知自到達對方時生效。抵銷不得附條件或者附期限。。然而，當交易對手方進入破產(chǎn)程序時，情況則有可能發(fā)生變化。雖然根據(jù)《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》的規(guī)定，“債權(quán)人在破產(chǎn)申請受理前對債務人負有債務的，可以向管理人主張抵銷”*參見《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第四十條。。為了確保抵銷的效力，《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法〉若干問題的規(guī)定(二)》第四十三條明確排除了若干對抵銷提出異議的理由*《最高人民法院關(guān)于適用{中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法)若干問題的規(guī)定(二)》第四十三條，債權(quán)人主張抵銷，管理人以下列理由提出異議的，人民法院不予支持：(一)破產(chǎn)申請受理時，債務人對債權(quán)人負有的債務尚未到期；(二)破產(chǎn)申請受理時，債權(quán)人對債務人負有的債務尚未到期；(三)雙方互負債務標的物種類、品質(zhì)不同。。

應當注意的是，現(xiàn)行破產(chǎn)制度下，抵銷還是受到許多條件的限制。舉例而言，我國破產(chǎn)法第四十條在允許抵銷的同時，規(guī)定了若干項不得抵銷的情形，“債務人的債務人在破產(chǎn)申請受理后取得他人對債務人的債權(quán)”*參見《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第四十條第一項。便是其中之一。我們知道，“中央對手方”之所以能在某個市場內(nèi)成為“所有買方的賣方和所有賣方的買方”，就是因為其通過合約更替，承繼了原合同方的權(quán)利和義務。若某一市場主體在自身破產(chǎn)被受理后仍從事相關(guān)市場之交易，則此時“中央對手方”因合約更替而獲得的對于該市場主體的債權(quán)可能由此被認定為不得抵銷。雖然在“中央對手方”與其會員機構(gòu)或其他參與主體的合約中可能對類似的情形作出約定，并據(jù)此要求相對方對此進行披露并停止交易。但如果該市場主體怠于履行此等義務，即使其負有違約之法律責任，然而這并不足以使“中央對手方”得以對抗破產(chǎn)法中的相關(guān)規(guī)定。

可見，由于我國破產(chǎn)制度對抵銷的這些限制，會直接影響到抵銷的有效性。如果沒有其他法律規(guī)定對之進行軟化，那么“中央對手方”機制的平穩(wěn)運營將會受到一定的影響。

3.2　合同的選擇履行權(quán)

當法律法規(guī)未賦予“凈額結(jié)算”制度以優(yōu)先效力時，破產(chǎn)管理人對于合同的選擇履行權(quán)是左右該制度效力的又一重要因素。唯當破產(chǎn)管理人無法選擇履行已被“凈額結(jié)算”之交易，“中央對手方”的運營才不會因為一項或多項交易的不確定性而受到挑戰(zhàn)。在我國現(xiàn)行的法律制度框架下，因破產(chǎn)管理人的選擇履行權(quán)，“凈額結(jié)算”制度可能受到以下幾個方面的影響：

首先，根據(jù)破產(chǎn)法第十八條之規(guī)定，“對于破產(chǎn)申請受理前成立而債務人和對方當事人均未履行完畢的合同有權(quán)決定解除或者繼續(xù)履行”*參見《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第十八條第一款。。而根據(jù)《合同法》第九十七條之規(guī)定，“合同解除后，尚未履行的，終止履行；已經(jīng)履行的，根據(jù)履行情況和合同性質(zhì)，當事人可以要求恢復原狀……”不難發(fā)現(xiàn)，基于管理人的合同履行選擇權(quán)，“中央對手方”與其相對方所進行的交易，有可能在相對方進入破產(chǎn)程序時被管理人撤銷。此時，當所涉合約為諸如利率互換等長期衍生品合約時，撤銷權(quán)的行使可能致使之前已經(jīng)交割的部分被要求“恢復原狀”，并進而導致與之相涉的結(jié)算清算均歸于無效。由此，“中央對手方”機制所賴以正常運作的“凈額結(jié)算”制度將受到很大的影響。雖然在許多情況下，金融交易合約中都會加入“終止凈額結(jié)算條款”，但當破產(chǎn)管理人擁有解除整個合約的權(quán)利時，除非法律、法規(guī)對之有著特別的規(guī)定，否則該條款作為合約的一部分，從邏輯上講，其本身也在被解除的范圍之內(nèi)。以之為由強調(diào)合約已履行完畢，并進而對抗管理人的撤銷權(quán)，其有效性是值得商榷的。

其次，我國破產(chǎn)法第三十一條規(guī)定，人民法院受理破產(chǎn)申請前一年內(nèi)，如果債務人以明顯不合理價格進行交易的，或?qū)ξ吹狡趥鶆者M行清償?shù)?，管理人有?quán)請求人民法院對這些交易予以撤銷*參見《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第三十一條。。讓我們先考察此項規(guī)定中的“明顯不合理價格”，對于金融交易而言，當市場出現(xiàn)極端情況時，價格的劇烈變動往往無法預料，在特定時點形成的交易價格，有可能大大偏離平均水平，此時對于“合理”的判斷將變得異常復雜。此外，在特定情況下，金融機構(gòu)可能因特殊緣由而不得不以極端條件達成某筆交易(如滿足包括流動性、貸存比、資本充足率等在內(nèi)的各項金融監(jiān)管指標)，在這種情況下亦很難用通常的合理性來對之進行衡量。再考察“對未到期債務進行清償”，金融交易中，許多長期合約往往都具有擇期行權(quán)機制；而另一些金融合約，也可能因為觸發(fā)特定條件而導致提前清償?？梢姡诮鹑谑袌錾?，因合約本身之條款設置而導致的債務提前到期并非特殊現(xiàn)象。此時，因提前到期而帶來的清償如果被認定為破產(chǎn)法所列明的可撤銷之情形，那么交易的確定性必將受到很大的影響。雖然對于是否撤銷該類交易最終將由法院進行裁定，但這樣的制度安排顯然無法滿足“中央對手方”機制對于“凈額結(jié)算”制度確定性的要求。

最后，我國破產(chǎn)法第三十二條規(guī)定，人民法院受理破產(chǎn)申請前六個月內(nèi)，債務人出現(xiàn)不能清償?shù)狡趥鶆眨⑶屹Y產(chǎn)不足以清償全部債務或者明顯缺乏清償能力的情形時，其仍對個別債權(quán)人進行清償?shù)?，那么除非該個別清償使債務人財產(chǎn)收益，否則管理人有權(quán)請求人民法院予以撤銷*參見《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第三十二條。。作為“中央對手方”而言，雖然在接納會員機構(gòu)的時候，會對其資信狀況進行全面的考察，在日常的交易中，亦會持續(xù)關(guān)注會員機構(gòu)資信狀況及財務能力的變化。但這在很大程度上都將依賴于公眾信息及會員機構(gòu)自身的披露。如果會員機構(gòu)刻意隱瞞相關(guān)情況，“中央對手方”是很難對之有所察覺的。尤其當會員機構(gòu)于其他市場因此等事件發(fā)生違約時，其在“中央對手方”所服務市場的清償義務并不會因此而受到免除。不難發(fā)現(xiàn)，由于破產(chǎn)法的相關(guān)規(guī)定，在此等情形下，該機構(gòu)通過“中央對手方”所進行的交易與清算，可能被認定為可撤銷。這無疑也將對交易的終局性造成影響。

綜上所述，在我國現(xiàn)行的法律制度框架下，由于“凈額結(jié)算”制度的確定性可能受到破產(chǎn)制度的挑戰(zhàn)，當發(fā)生特定法律事件時，“中央對手方”機制的運作將受到嚴重的影響。

4完善我國“凈額結(jié)算”制度的構(gòu)想

《金融市場基礎(chǔ)設施原則》明確指出“當缺乏法律基礎(chǔ)時，經(jīng)‘凈額結(jié)算’后得到的負債凈額可能因司法上或行政上的破產(chǎn)程序而受到挑戰(zhàn)。如果此類挑戰(zhàn)得以成立，那么金融市場基礎(chǔ)設施及其參與者可能對結(jié)算金額的總額負有責任。由于負債總額可能是負債凈額的數(shù)倍，故此時之義務將被大大增加”*參見《金融市場基礎(chǔ)設施原則》3．1．7。?？梢?，對于“中央對手方”而言，確定的、為法律所認可的“凈額結(jié)算”制度是必不可少的。為此，我們有必要通過專門的立法，明確“凈額結(jié)算”制度的法律地位，并賦予其優(yōu)先于包括破產(chǎn)法律制度在內(nèi)的、其他法律制度的地位。

在確立“凈額結(jié)算”制度法律地位的同時，我們也應當認識到該制度所存在的負面問題。如前所述，當“終止凈額結(jié)算”制度優(yōu)于破產(chǎn)法律制度時，其實際上賦予了特定債權(quán)人以優(yōu)于其他普通債權(quán)人的地位。由于這樣的安排完全是基于協(xié)議，故相較于抵押或質(zhì)押下所必須的公示制度，“終止凈額結(jié)算”對于眾多其他普通債權(quán)人而言，是缺乏透明度的。不僅如此，實踐中，“終止凈額結(jié)算”一般都是由違約事件所觸發(fā)。而哪些事件將構(gòu)成合約項下的違約事件，則完全取決于協(xié)議雙方的約定。在沒有獲得該協(xié)議之前，其他方對之無從知曉。雖然“風險自負”是金融法的基本理念之一；但其他普通的法律理念，諸如“誠信披露”、“市場透明”等，則形成了這樣一個前提，即市場參與方僅對其可預期并同意承受的風險所造成的損失承擔責任[3]?！皟纛~結(jié)算”給其他普通債權(quán)人造成的風險，顯然是他們難以預料的。與此同時，一般情況下，違約事件的發(fā)生并不意味著合約的必然終止。此時，守約方既可以基于違約事件而宣布合約終止并進入“終止凈額結(jié)算”，亦可選擇讓合約繼續(xù)，這在事實上賦予了守約方對合約履行進行選擇的權(quán)利。根據(jù)雷曼兄弟破產(chǎn)顧問的陳述，當雷曼兄弟進入破產(chǎn)程序時，一些在衍生品合約下對雷曼兄弟負有債務的對手方，并未選擇終止這些衍生品交易，由此給雷曼兄弟的破產(chǎn)財產(chǎn)造成了數(shù)以十億美元計的損失[4]。由此我們可以看到，無條件地優(yōu)先適用“凈額結(jié)算”制度，無論對于破產(chǎn)方還是其他普通債權(quán)人而言，都是有失公平的。

有鑒于此，在我們就“凈額結(jié)算”制度立法并確立其優(yōu)于破產(chǎn)制度的地位時，應嚴格限定其適用范圍，僅將之運用于對金融市場穩(wěn)定具有重要意義的“中央對手方”及其他金融市場基礎(chǔ)設施領(lǐng)域。唯如此，方能趨利避害，充分發(fā)揮“凈額結(jié)算”制度的應有效用。

5結(jié)語

中國共產(chǎn)黨第十八屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》中，將“加強金融基礎(chǔ)設施建設，保障金融市場安全高效運行和整體穩(wěn)定”列為“加快完善現(xiàn)代市場體系”下的重要目標之一。作為“金融基礎(chǔ)設施”的“中央對手方”，正是這樣一個對金融市場有著重要意義的穩(wěn)定閥和加速器。為了能使之發(fā)揮最大的效用并確保其穩(wěn)健運行，必要的法制保障不可或缺。與此同時，黨的十八屆四中全會通過了《中共中央關(guān)于全面推進依法治國若干重大問題的決定》明確指出“社會主義市場經(jīng)濟本質(zhì)上是法制經(jīng)濟”，“加強市場法律制度建設，……制定和完善……金融等方面法律法規(guī)”是“加強重點領(lǐng)域立法”的內(nèi)容之一。鑒于“凈額結(jié)算”制度對于“中央對手方”機制的重要作用，我們有必要加快確立該制度在我國法律體系中的地位，為“中央對手方”的平穩(wěn)運營營造良好的法制環(huán)境，提供堅實的法制保障。

[參考文獻]

[1] 周成杰.《歐洲市場基礎(chǔ)設施規(guī)則》述評——兼論對中國金融市場主體的影響與啟示[J].法商研究，2014，31(5)：152-160.

[2] 周莉萍.中央對手方清算機制：改變了什么[J].銀行家，2013(4)：31-36.

[3] Joanna Benjamin.Financial Law[M].London: Oxford University Press, 2007：5.

[4] Sylvie A.， Durham. Derivatives Deskbook: Close-out Netting, Risk Mitigation, Litigation [M].Yew york:Practising Law Institute (PLI), 2015：855.

Research on “Netting” and Relevant Legal Mechanism——Concurrently from the Perspective of Legal Assurance for “Central Counterparty”

ZHOU Cheng-jie

(EastChinaUniversityofPoliticalScienceandLaw，Shanghai200042,China)

Abstract：“Central Counterparty” is a vital financial market infrastructure which is very important to the stability of financial market. Meanwhile, its smooth operation depends on the support of a series of laws and regulations. Since “Netting” is one of the foundations of ‘Central Counterparty’, its standing in the law system and concursus with bankruptcy will impact the stability and validity of ‘Central Counterparty’ system. For this reason, it’s necessary to specify the legal standing of ‘Netting’ within a certain field.

Key Words:Netting; Central Counterparty; legal assurance

中圖分類號：DF41

文獻標識碼：A

文章編號：1674-3512(2015)04-0347-07

作者簡介：周成杰(1975—)，男，上海人，博士研究生，主要從事國際金融法研究。

收稿日期：2015-09-15