高管薪酬對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效影響機(jī)制研究

王海菲 公宇

【摘 要】 文章以2005—2013年金融業(yè)上市公司為樣本，通過(guò)多元線(xiàn)性回歸的統(tǒng)計(jì)方法對(duì)高管薪酬與財(cái)務(wù)績(jī)效各維度的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果證明，高管薪酬對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著影響。高管的持股比例、企業(yè)規(guī)模、內(nèi)部高管的兩職兼任情況、股權(quán)集中度等控制變量對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響也是顯著的。

【關(guān)鍵詞】 高管薪酬； 財(cái)務(wù)績(jī)效； 回歸分析； 相關(guān)性分析

中圖分類(lèi)號(hào)：F276.6 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）04-0097-04

一、引言

企業(yè)的核心是公司的管理者，有責(zé)任并且有權(quán)力決定一系列重要的決策。正是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的分離，高管薪酬成為困擾經(jīng)濟(jì)學(xué)家、管理學(xué)家及其實(shí)踐者的重要問(wèn)題，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)此正在進(jìn)行深入的探討與研究。隨著股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施，近年來(lái)，有關(guān)高管薪酬對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效影響的討論取得了進(jìn)一步發(fā)展，國(guó)內(nèi)高管的薪酬問(wèn)題是現(xiàn)實(shí)的社會(huì)問(wèn)題，不僅是理論界，也是創(chuàng)業(yè)者最為關(guān)心的焦點(diǎn)。

在組織結(jié)構(gòu)中，以代理理論為基礎(chǔ)的薪酬作用，主要說(shuō)明的是雇主和員工之間的密切關(guān)系，雇主的目的就是將雇員的目標(biāo)和自己的目標(biāo)緊密地結(jié)合起來(lái)，因?yàn)楣蛦T的行為能使他更接近目標(biāo)從而支付雇員報(bào)酬，因此，薪酬就成為了雇主影響企業(yè)員工工作方式的主要手段。高管薪酬有很多作用，它可以激勵(lì)經(jīng)理以及其他高管盡職盡責(zé)，從而達(dá)到企業(yè)資本的最佳配置，最終實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)。那么，上市公司高管到底該拿多少錢(qián)？這些高管的薪酬究竟與企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效有什么關(guān)系呢？高管薪酬對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效有怎樣的影響呢？文章從高管薪酬和財(cái)務(wù)績(jī)效的基礎(chǔ)理論入手，對(duì)中國(guó)金融企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，分析高管薪酬對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。

二、研究假設(shè)

高管薪酬是指本公司的股東選擇的一種激勵(lì)方式，為了能消除高管與股東之間的利益沖突，并且使高管在尋求自己利益的同時(shí)、可以最大程度地實(shí)現(xiàn)股東的利益。財(cái)務(wù)績(jī)效是指企業(yè)政策及其實(shí)施和執(zhí)行是否正在對(duì)以后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有貢獻(xiàn)。而一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效可由盈利、營(yíng)運(yùn)、償債和抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力體現(xiàn)出來(lái)。伴隨著經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)分離的是區(qū)分經(jīng)營(yíng)者和所有者側(cè)重目標(biāo)的變化。因此導(dǎo)致高管薪酬與不同指標(biāo)之間出現(xiàn)了不同的關(guān)系。

高管薪酬能夠吸引更有能力的人才并使管理者的行為更加可靠，對(duì)企業(yè)績(jī)效的增加也有效，從而擴(kuò)大公司的價(jià)值，使股東受益。因此將高管薪酬與公司績(jī)效聯(lián)系起來(lái)能夠減少代理成本，在激勵(lì)代理人的情況下約束代理人的行為。這可以增加管理者薪酬，提高企業(yè)的績(jī)效。

因此提出假設(shè)1：高管薪酬與公司財(cái)務(wù)績(jī)效成正相關(guān)關(guān)系。

我們知道，當(dāng)高級(jí)管理人員持有本公司的股票達(dá)到一定量時(shí)，所有權(quán)的水平對(duì)企業(yè)績(jī)效具有顯著的影響。地區(qū)的不同及一些競(jìng)爭(zhēng)的原因會(huì)明顯影響高管的持股比例與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系。工資、獎(jiǎng)金、股票、期權(quán)均是高管薪酬的重要組成部分，這可以對(duì)高管的行為進(jìn)行激勵(lì)，長(zhǎng)期激勵(lì)性報(bào)酬的種類(lèi)很多，但是，最基本的長(zhǎng)期報(bào)酬激勵(lì)形式是限制性股票、股票的認(rèn)購(gòu)權(quán)和業(yè)績(jī)單位。其他的形式有影子股票、股票的升值權(quán)等。從上面可以看出，高管薪酬的構(gòu)成是很復(fù)雜的。

據(jù)此提出假設(shè)2：企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效與高管薪酬的結(jié)構(gòu)有關(guān)。

為使高管利益同股東利益密切聯(lián)系，讓高管持有公司股票是最有效的方法。如果討論風(fēng)險(xiǎn)的話(huà)，高管屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，公司股東屬于風(fēng)險(xiǎn)中性，當(dāng)高管手中沒(méi)有公司股票時(shí)，他們會(huì)為了保證本身績(jī)效薪酬的穩(wěn)定從而追求低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的投資項(xiàng)目。反之，當(dāng)高管持有公司股票時(shí)，公司與高管的目標(biāo)就會(huì)相同，即追求利益的最大化，增加公司的價(jià)值或改善公司的業(yè)績(jī)的同時(shí)能夠增加高管的個(gè)人利益，因此當(dāng)高管持股比例很高時(shí)，就更離不開(kāi)公司的利益，同時(shí)高管會(huì)為了增加本身的績(jī)效薪酬而選擇高收益的項(xiàng)目，即使是風(fēng)險(xiǎn)較高的情況下。

因此提出假設(shè)3：隨高管手中股票數(shù)量的增加，高管薪酬情況與公司績(jī)效的聯(lián)系程度也會(huì)提高，高管薪酬對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響也會(huì)產(chǎn)生變化。

公司規(guī)模對(duì)高管薪酬是有重要影響的。公司的規(guī)模越大，管理的內(nèi)容越復(fù)雜，對(duì)管理人員的能力要求的也就越高，擔(dān)當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)和所承擔(dān)的責(zé)任就越大，于是高管會(huì)想要相對(duì)更高的薪酬。同樣，規(guī)模大的公司渴望吸引更多優(yōu)秀的、有能力的員工，為此會(huì)傾向于支付更高的薪酬。另外，當(dāng)薪酬高低的決定權(quán)在高管手中時(shí)，為了使風(fēng)險(xiǎn)降低，減小薪酬與績(jī)效的聯(lián)系，從而將本公司的薪酬標(biāo)準(zhǔn)與公司規(guī)模的擴(kuò)大聯(lián)系起來(lái)，所以擴(kuò)大公司的規(guī)模將會(huì)使高管薪酬對(duì)公司績(jī)效的影響逐漸減小。

因此提出假設(shè)4：擴(kuò)大公司規(guī)模將使高管薪酬對(duì)公司績(jī)效的影響減小。

在股權(quán)集中程度較高的公司，大股東比其他股東擁有更多的公司股權(quán)，所以自身利益與公司利益有更密切的聯(lián)系。因此他們對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督有更強(qiáng)大的動(dòng)力。另外，因?yàn)榇蠊蓶|對(duì)公司擁有的控制權(quán)較多，因此他們有更多的有效監(jiān)督。在股權(quán)相對(duì)集中的上市公司里，高管薪酬與績(jī)效的關(guān)系會(huì)更密切。相反，在股權(quán)集中度較分散的公司，單個(gè)股東缺少監(jiān)督高管的動(dòng)力，同樣也沒(méi)有有效監(jiān)督的能力，而握著公司控制權(quán)的正是高管，這時(shí)，高管為了追求自身利益最大化，就會(huì)降低薪酬與財(cái)務(wù)績(jī)效間的關(guān)系程度，從而減小使薪酬對(duì)績(jī)效的影響。

因此提出假設(shè)5：股權(quán)集中度的增加會(huì)增加上市公司的高管薪酬對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。

董事會(huì)的責(zé)任是找到管理公司的人，同時(shí)監(jiān)督他們的行為，制定合理的高管薪酬管理制度，使股東的利益不受侵害。但是在企業(yè)中出現(xiàn)高管兩職兼任的情況時(shí)，就會(huì)降低董事會(huì)的自主性、獨(dú)立性，公司的高管同時(shí)是董事身份時(shí)，對(duì)公司的控制權(quán)會(huì)更大，這樣會(huì)產(chǎn)生董事會(huì)對(duì)高管的經(jīng)營(yíng)能力和業(yè)績(jī)的看法不客觀的現(xiàn)象，因此對(duì)績(jī)效薪酬制度的確定與執(zhí)行產(chǎn)生不利。

因此提出假設(shè)6：上市公司中有兩職兼任的情況時(shí)，高管薪酬與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的聯(lián)系會(huì)更低，薪酬對(duì)績(jī)效的影響也會(huì)更小。

三、研究設(shè)計(jì)

公司治理最核心的目標(biāo)是極大地促進(jìn)本企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，使投資人得到滿(mǎn)意的回報(bào)。而高管薪酬正是影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的一個(gè)重要因素。所以，高管薪酬的多少完全是由投資人決定的，并且投資者認(rèn)為將企業(yè)的近期目標(biāo)與遠(yuǎn)期目標(biāo)都考慮進(jìn)去是確認(rèn)高管是否實(shí)現(xiàn)了投資者的預(yù)期收益目標(biāo)的重要標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)結(jié)果確立薪酬標(biāo)準(zhǔn)。

事實(shí)上，討論高管是不是完成了董事會(huì)所要求的目標(biāo)及任務(wù)很有必要，而不是一味地比較上市公司高管薪酬的高低。換句話(huà)說(shuō)，企業(yè)是不是能通過(guò)比較合理的績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)來(lái)確定管理層的收入。那么為了得出高管薪酬是如何影響企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效的，以金融企業(yè)上市公司為例進(jìn)行如下的研究設(shè)計(jì)。

（一）研究樣本和數(shù)據(jù)篩選

本文選擇2005—2013年間金融業(yè)上市公司作為研究樣本，剔除數(shù)據(jù)缺失的公司，共獲取303個(gè)樣本觀測(cè)值，樣本數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。為了使數(shù)據(jù)具有可比性，本文選擇了不同年份、同行業(yè)的高管薪酬水平及財(cái)務(wù)績(jī)效水平。

（二）變量的定義（見(jiàn)表1）

1.自變量的定義

高管指總經(jīng)理、副總經(jīng)理、總裁、副總裁、董事長(zhǎng)秘書(shū)和公司年度報(bào)表上公布的其他管理層。由于能獲得的高管薪酬數(shù)據(jù)是高管前三名薪酬之和，故用高管總薪酬、高管前三名薪酬之和的平均數(shù)、最高高管薪酬及職工平均薪酬來(lái)代表高管薪酬水平。

2.因變量的定義

由于單一指標(biāo)不能全面反映公司在一定時(shí)期內(nèi)的業(yè)績(jī)，因此，為了說(shuō)明企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效水平，構(gòu)建綜合的績(jī)效指標(biāo)是有必要的。此外，財(cái)務(wù)績(jī)效是一個(gè)綜合指標(biāo)，公司的績(jī)效又主要表現(xiàn)在盈利能力、股東獲利能力、現(xiàn)金流量能力、發(fā)展能力等方面。

3.控制變量的定義

企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效除受到高管薪酬的影響外，還受其他許多原因的影響，為了增加自變量的可靠性，本文選取了企業(yè)規(guī)模、兩職兼任的情況、股權(quán)集中制以及高管持股比例作為控制變量。

從中選擇可持續(xù)增長(zhǎng)率（RED）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE），并通過(guò)主成分分析法將上面的每個(gè)指標(biāo)提取公因子，繼而每個(gè)指標(biāo)的方差貢獻(xiàn)率就成為權(quán)重，加權(quán)平均后就是財(cái)務(wù)績(jī)效綜合指標(biāo)。通過(guò)將以上四個(gè)指標(biāo)進(jìn)行主成分分析得到表2。

由表3可將企業(yè)的績(jī)效綜合指標(biāo)表示為：

ZZ=0.267ZEPS+0.299Z+0.312ZROA+0.323ZROE

其中，變量前的Z表示每個(gè)變量都已經(jīng)標(biāo)準(zhǔn)化。故因變量為績(jī)效綜合指標(biāo)。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

本文選取了金融業(yè)上市公司的有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理與分析，對(duì)以上自變量與財(cái)務(wù)績(jī)效綜合指標(biāo)之間的影響關(guān)系利用統(tǒng)計(jì)學(xué)軟件EViews6.0進(jìn)行了數(shù)據(jù)處理。描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表4。

根據(jù)上述的分析，構(gòu)建如下回歸模型：

Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+β5SP+β6Size+β7BOTH+β8Z+ε

四、實(shí)證研究

根據(jù)以上研究設(shè)計(jì)，本文將進(jìn)行如下的實(shí)證研究步驟：

（一）因子分析

為了證明假設(shè)2，對(duì)高管的薪資構(gòu)成進(jìn)行分解，并利用SPSS進(jìn)行因子分析，經(jīng)過(guò)因子分析后，可以提取四個(gè)因子，分別命名為工資、獎(jiǎng)金與津貼、股票、期權(quán)。這是以企業(yè)員工的能力、工作程序的復(fù)雜性、責(zé)任和勞動(dòng)強(qiáng)度為參考，根據(jù)員工完成勞動(dòng)定額消耗量計(jì)算的實(shí)際勞動(dòng)工資；根據(jù)員工超額完成任務(wù)和卓越的工作表現(xiàn)計(jì)算工資的叫做獎(jiǎng)金；津貼是指補(bǔ)償和激勵(lì)員工的工作環(huán)境惡劣，勞動(dòng)工資的計(jì)算；股票就是公司將其公開(kāi)發(fā)行的股票以低價(jià)出售給員工；期權(quán)是說(shuō)在將來(lái)一定的時(shí)期內(nèi)能夠進(jìn)行交易的權(quán)利，是買(mǎi)家向賣(mài)家付出一定數(shù)量的金錢(qián)后具有的在將來(lái)一段時(shí)間內(nèi)或者未來(lái)某一特定日子以原來(lái)討論好的價(jià)錢(qián)向賣(mài)方購(gòu)買(mǎi)或銷(xiāo)售一定數(shù)量的特定物品的權(quán)力，但不負(fù)有必須買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)。

從提取的因子（表5）可以看出企業(yè)的高管薪酬的構(gòu)成包括工資、獎(jiǎng)金與津貼、股票、期權(quán)，并且都會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效。公司對(duì)薪資構(gòu)成的要求之嚴(yán)格是顯而易見(jiàn)的。而基本工資的高低，獎(jiǎng)金的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)以及津貼是否合理都會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生影響。高管的股票、期權(quán)直接影響高管對(duì)企業(yè)的負(fù)責(zé)程度，直接影響企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃格局。因而可以證明假設(shè)2，企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效與高管薪酬的結(jié)構(gòu)有關(guān)。

（二）相關(guān)性分析

將以上變量進(jìn)行相關(guān)性分析，得到相關(guān)性系數(shù)表（表6）。

（三）回歸分析（見(jiàn)表7）

從實(shí)證的結(jié)果來(lái)看，模型的總體擬合優(yōu)度為34.2%，較為理想。企業(yè)高管平均薪酬在10%的水平下顯著，最高高管薪酬在1%水平下顯著，高管總薪酬和職工平均薪酬在5%的水平下顯著，支持了假設(shè)1，企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效與高管薪酬的高低有顯著關(guān)系。隨著高管手中股票數(shù)量的增加，高管薪酬情況與公司績(jī)效的相關(guān)水平也逐漸增長(zhǎng)，薪酬對(duì)績(jī)效的影響也會(huì)加強(qiáng)。擴(kuò)大公司的規(guī)模將會(huì)使高管薪酬對(duì)公司績(jī)效的影響減小。股權(quán)集中度的增加會(huì)使上市公司的高管薪酬對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響增強(qiáng)。上市公司中有兩職兼任的情況時(shí)，高管薪酬與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的聯(lián)系會(huì)更低，薪酬對(duì)績(jī)效的影響也會(huì)越小也均從以上回歸分析結(jié)果中看出，假設(shè)3、4、5、6得到驗(yàn)證。

在控制變量中，高管的持股比例及企業(yè)規(guī)模對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響是比較顯著的，而且內(nèi)部高管的兩職兼任情況和股權(quán)集中度對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響也是顯著的。公司的規(guī)模越大，管理的內(nèi)容越復(fù)雜，對(duì)管理人員能力的要求也就越高，擔(dān)當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)和所承擔(dān)的責(zé)任就越大，于是高管會(huì)想要相對(duì)更高的薪酬。同樣，規(guī)模大的公司渴望吸引更多優(yōu)秀的、有能力的員工，為此會(huì)傾向于支付更高的薪酬。

五、研究結(jié)論及啟示

在中國(guó)金融類(lèi)上市公司中，最高高管薪酬、高管總薪酬、職工薪酬對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響程度都比較大，公司規(guī)模對(duì)高管薪酬是有重要影響的。但是每個(gè)變量與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)性的強(qiáng)度有所不同。當(dāng)高管的持股比例增加時(shí)，高管薪酬與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)性也會(huì)增加。公司規(guī)模越大，高管薪酬與財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)程度可能會(huì)隨之減弱。同樣股權(quán)集中度越高，高管薪酬與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)程度也就越高。另外，當(dāng)薪酬高低的決定權(quán)在高管手中時(shí)，為了使風(fēng)險(xiǎn)降低，減小薪酬與績(jī)效的聯(lián)系，從而將本公司的薪酬標(biāo)準(zhǔn)與公司規(guī)模的擴(kuò)大聯(lián)系起來(lái)，所以擴(kuò)大公司的規(guī)模將會(huì)使高管薪酬對(duì)公司績(jī)效的影響逐漸減小。

本文選取2005—2013年金融業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了因子分析與回歸分析，但是，一旦高管的薪酬上漲了對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響又如何呢？在此文章沒(méi)有進(jìn)行分析。限于金融企業(yè)的特殊性，研究結(jié)果在其他行業(yè)是否適用還有待檢驗(yàn)。

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