創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策研究

丁昭涵

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創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策研究

丁昭涵

（邢臺學(xué)院會計學(xué)院，河北邢臺 054001）

上市公司財務(wù)管理的三大決策由股利政策與籌資管理、投資管理共同構(gòu)成，股利政策與公司股票的市場價格、未來財務(wù)決策有著緊密的聯(lián)系。為了使得高新技術(shù)為基礎(chǔ)的中小企業(yè)得到長足的發(fā)展，我國相關(guān)部門在進行認(rèn)真的研究和論證后設(shè)立了創(chuàng)業(yè)板塊，這一板塊的出現(xiàn)為中小企業(yè)提供了一個融資平臺，文章對創(chuàng)業(yè)板塊中小企業(yè)的股利政策所存在的問題提出了幾點建議：首先，建立分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，改變我國上市公司股權(quán)集中度高、一股獨大情況嚴(yán)重的現(xiàn)狀；其次，規(guī)范公司的管理制度，改善公司的內(nèi)部管理制度；再次，提高企業(yè)制定股利政策的科學(xué)性，緩解上市公司輕視股利決策,股利政策的制定不合理的狀況；最后，使政府由過度干預(yù)轉(zhuǎn)變?yōu)檫M行適當(dāng)監(jiān)督，并建立健全的法律體系，以維護證券市場的良好秩序。

創(chuàng)業(yè)板；上市公司；股利政策

近年來，我國創(chuàng)業(yè)板市場蓬勃發(fā)展,取得巨大成果,但在成熟度方面與國外發(fā)達國家資本主義市場相比仍然存在一定的距離。因此，需要對很多問題進行探索與規(guī)范,其中創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策就是一個值得研究的問題。我國的創(chuàng)業(yè)板于2009年10月23日正式開板,它在扶持中小企業(yè),尤其是在高科技企業(yè)中有著顯著作用。在風(fēng)險投資和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)方面，還可以幫助其建立正常的退出機制。創(chuàng)業(yè)板市場成為我國多層融資平臺的一個重要組成部分。鑒于我國創(chuàng)業(yè)板市場建立的時間不長,相關(guān)的股利方面的政策和規(guī)定的影響研究的不夠透徹，因此該方面的研究不僅能夠使股利政策理論更加完善,對企業(yè)股利政策的制定提供良好的參考價值,而且有利于創(chuàng)業(yè)板市場的有效運作,為外部監(jiān)管提供理論依據(jù)。

一、創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策相關(guān)的理論概述

（一）創(chuàng)業(yè)板上市公司的含義

創(chuàng)業(yè)板上市公司指的是符合國家對于創(chuàng)業(yè)板塊上市公司的上市條件，并且得到證監(jiān)會和其他相關(guān)部門的批準(zhǔn)，可以在創(chuàng)業(yè)板塊進行股票的發(fā)行和買賣活動的組織。

創(chuàng)業(yè)板上市公司具有如下的特點：首先，創(chuàng)業(yè)板上市公司是以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為背景，一般這類企業(yè)被包含在如下大類的行業(yè)，如信息技術(shù)、生物制藥、航空航天等。其次，創(chuàng)業(yè)板上市公司一般具有成長潛力大、利潤回報高等特征。該企業(yè)在上市的時候可能還處于起步階段，但是經(jīng)過幾年的發(fā)展可以迅速成長為一個大型企業(yè)。最后，該類企業(yè)往往是風(fēng)險投資關(guān)注的對象，因為前一個特點所以該類企業(yè)必然會成為風(fēng)投青睞的投資客體。這就使得創(chuàng)業(yè)板市場相對于主板市場來講，門檻要低得多。最后，創(chuàng)業(yè)板市場不僅接納中小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也歡迎發(fā)展?jié)摿Υ蟮拇笮推髽I(yè)，這與主板的要求有所不同。

（二）股利政策的相關(guān)理論

1.股利政策的含義

股利政策是關(guān)于公司是否發(fā)放股利，發(fā)放多少股利以及股利發(fā)放形式等方面的方針和策略。其中，股利分配指的是按照股東的股份比例對公司的盈利中的一部分進行分配，這是股東投資收益的重要表現(xiàn)[1]。它會影響到公司股票的走勢和投資者對該公司的信心，同時還會使公司的資本積累能力和外部籌資能力受到影響。

2.股利政策的基本組成

現(xiàn)金股利、股票股利、資本公積轉(zhuǎn)增股本是常見的幾種股利支付形式?，F(xiàn)階段股利政策主要的分配方式是現(xiàn)金股利, 資本公積轉(zhuǎn)增和現(xiàn)金股利的混合股利分配方式呈上升趨勢，股票股利分配方式逐漸減少。

現(xiàn)金股利是上市公司直接以現(xiàn)金形式派發(fā)給股東的股利，也是最常見的一種股利派發(fā)方式。投資者之所以投資于股票，主要是希望得到較一般投資者多的現(xiàn)金股利。發(fā)放現(xiàn)金股利，必須具備三個條件：有足夠的留存收益，有足夠的現(xiàn)金，有董事會的決定。企業(yè)以現(xiàn)金形式分配的股利不僅會使得企業(yè)的可支配現(xiàn)金減少，進而影響企業(yè)的經(jīng)營，更會進一步影響企業(yè)的長遠(yuǎn)投資戰(zhàn)略[2]。

股票股利在會計上屬公司收益分配，又被稱為“紅股”,指的是上市公司向股東增發(fā)股票當(dāng)作公司對股東的一種獎勵[3]。在這種分配模式下，股東所擁有的股票總額增加了，但是該股東所持有的股份比例在全部股份中并沒有發(fā)生變化，該種方式其本質(zhì)就是將收益留存并且轉(zhuǎn)增為公司資本，使得公司總資本發(fā)生改變，但是股東的股份結(jié)構(gòu)沒有任何變化。

公司將資本公積轉(zhuǎn)為股本, 這種做法增加了股東所擁有的股份總額，該模式被稱為資本公積轉(zhuǎn)增股本[4]。因為資本轉(zhuǎn)增來源是資本公積, 所以從謹(jǐn)慎原則出發(fā)，利潤分配方案并不包含資本公積轉(zhuǎn)增股本在內(nèi)。但是由于資本公積轉(zhuǎn)增股本的結(jié)果與發(fā)放股票股利的客觀結(jié)果相似，都會使股東所持有的股份數(shù)量增加。因而，資本公積轉(zhuǎn)增股本可以被看作是股利分配的一種衍生方式, 并且正在較為廣泛的被采用。

3.影響股利政策的主要因素

宏觀經(jīng)濟運行狀況。一般在國家經(jīng)濟繁榮發(fā)展的時候，各行各業(yè)都會隨之迅猛發(fā)展，產(chǎn)品和服務(wù)的需求也會隨之增加，創(chuàng)業(yè)板上市公司產(chǎn)品和服務(wù)自然不會例外。由于經(jīng)濟的繁榮發(fā)展，投資的機會也比較多，此時整體外部融資環(huán)境也較好，這些為創(chuàng)業(yè)板上市公司獲得更多的融資金額和機會創(chuàng)造了有利條件，使得創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力得到提升。由此可知，良好的宏觀經(jīng)濟運行狀況是創(chuàng)業(yè)板上市公司實現(xiàn)股利政策制定與公司整體運行的良性循環(huán)的前提與必要條件。

外部監(jiān)管是否到位。各國政府都通過制定法律法規(guī)的形式來規(guī)范創(chuàng)業(yè)板上市公司的股利政策，這為創(chuàng)業(yè)板市場的健康持續(xù)發(fā)展?fàn)I造了一個良好的法律環(huán)境。在我國的資本市場上，證券監(jiān)管部門陸續(xù)出臺了一些法律法規(guī)或者管理辦法來規(guī)范上市公司的股利行為。由于我國證監(jiān)會出臺的一些政策對上市公司制定股利政策具有積極的引導(dǎo)作用，尤其是在對股權(quán)再融資和現(xiàn)金分紅方面的規(guī)定，使得從進入21世紀(jì)至今，我國上市公司進行派現(xiàn)的公司比例和派現(xiàn)水平雖有起伏但均有所提高。

創(chuàng)業(yè)板上市公司自身盈利能力。創(chuàng)業(yè)板上市公司分配的股利大都源自于企業(yè)日常經(jīng)營活動中產(chǎn)生的利潤，這是企業(yè)生存的根本，利潤的多少是評判一個企業(yè)經(jīng)營成果的重要標(biāo)準(zhǔn)。而創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力正是其增加企業(yè)資產(chǎn)、獲得最大利潤的能力。正常情況下，如果創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力越好，資金方面就會越充裕，其股利支付水平也越高。反之則會產(chǎn)生惡性循環(huán)，使得公司陷入財務(wù)困境。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策的問題研究

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

目前來說，我國創(chuàng)業(yè)板公司股權(quán)結(jié)構(gòu)存在的問題是股權(quán)集中度高、一股獨大等，造成這種狀況的原因是我國特殊的資本市場和資本結(jié)構(gòu)。一方面，根據(jù)《證券法》和《公司法》的有關(guān)規(guī)定，公司的盈余分配的原則應(yīng)該由董事會進行決策，但是由于我國的中小企業(yè)家族特征明顯，大股東可以將董事會制定的分配方案作出對自己有利的影響，這樣的做法可能會損害中小股東的利益。另一方面，根據(jù)相關(guān)法規(guī)對關(guān)聯(lián)交易的規(guī)定可知，股利分配的活動可能成為主要控股股東從其控股公司轉(zhuǎn)移資金的重要手段，而控股股東由于其便利性和地位特殊性，非?？赡懿扇∵@種做法。

（二）企業(yè)管理不規(guī)范

1.高管謀取高額紅利收益

“高分紅”是限制高管出售股份的政策出臺后，高管套現(xiàn)的變相選擇。通過對股權(quán)結(jié)構(gòu)的深入研究,發(fā)現(xiàn)其對公司以及普通投資者并沒有帶來多少實惠。在認(rèn)識到這一實質(zhì)性問題的基礎(chǔ)上, 普通投資者對于高分配方案的追捧熱情將會有所減退,對公司分紅保持一個清醒的認(rèn)識從而做出正確的投資決策。

根據(jù)資料顯示,中瑞思創(chuàng)的兩名高管人員就持有高達4360萬股，占公司總股本的一半以上，其中董事長路楠持有2250萬股,副總經(jīng)理、董事俞國弊持有2110萬股。如果該公司采用“10股轉(zhuǎn)增15股派15元”的利潤分配方案,在只考慮現(xiàn)金分紅的情況下這兩名高管就能獲得高達6540萬元的現(xiàn)金股利,也就是說,在約1億元的分紅當(dāng)中兩位高管就可獲得其中的70%左右。除此之外, 在2010年，累計派現(xiàn)1.97億元的大富科技董事長孫尚傳一人就持有公司股份60%以上,在“10派12.3元”的方案中就獲得了現(xiàn)金紅利一千多萬元[5]。

2.內(nèi)部監(jiān)管存在問題

監(jiān)事會監(jiān)管不到位。首先，我國《公司法》僅規(guī)定監(jiān)事會有權(quán)在董事、經(jīng)理違規(guī)、違法或損害公司利益時，要求其予以糾正。而監(jiān)事的選舉以及監(jiān)事的職權(quán)的行使，甚至監(jiān)事待遇的確定，都離不開股東會或者董事會的決策，這就使得監(jiān)事會的監(jiān)事活動不會太有效果。其次，《公司法》并未對如何評估監(jiān)事會的業(yè)績進行規(guī)定，這就使我們不能更好地衡量監(jiān)管效果。再次，《公司法》不僅規(guī)定監(jiān)事會擁有監(jiān)督管理層的權(quán)利，還規(guī)定由管理層來決定監(jiān)事會的薪酬。這些規(guī)定嚴(yán)格限制了監(jiān)管權(quán)效用的有效發(fā)揮[6]。最后，由于監(jiān)事會的規(guī)模較小，監(jiān)事會成員的知識結(jié)構(gòu)不完備、專業(yè)程度低，致使部分監(jiān)事會成員在這種情況下沒有足夠的知識儲備去完成其專業(yè)性工作。

審計委員會無法盡職。審計委員會無法完全盡責(zé)的原因是：一方面在于審計委員會相應(yīng)的職責(zé)范圍、行為規(guī)范目前沒有一個標(biāo)準(zhǔn)的體系可供借鑒；另一方面審計委員會作為董事會的附屬組織，這就導(dǎo)致它職責(zé)的發(fā)揮受董事會的約束。

3.會計信息披露存在問題

創(chuàng)業(yè)板市場的一個重要特征是其高風(fēng)險性，這就對信息披露的長效機制提出了非常高的要求，但是會計信息披露不規(guī)范、披露內(nèi)容不全面在我國創(chuàng)業(yè)板上市公司中表現(xiàn)的非常明顯。

會計信息披露不規(guī)范。在我國創(chuàng)業(yè)板的上市公司存在很多私營企業(yè)，這種企業(yè)多采用家族式家長制管理，為了一定的目的，使得企業(yè)所有者對會計信息的披露問題不夠重視，缺少規(guī)范企業(yè)自身會計信息披露制度的主動性和積極性，很難保證其忠實地履行信息披露的責(zé)任。

信息披露不全面。大多數(shù)公司采取避重就輕的方式對應(yīng)進行披露的信息并不作出全面的披露，對一些重大事件在披露中往往含糊其辭一筆帶過，更有甚者對部分事實故意夸大或進行隱瞞，從而導(dǎo)致投資者決策的失誤。

（三）股利決策不科學(xué)

股利政策是創(chuàng)業(yè)板上市公司財務(wù)管理的三大決策之一，因而，股利決策對于整個上市公司的重要性也就不言而喻了。而如今股利決策的現(xiàn)狀是：由于上市公司管理層對股利政策的重視程度不高，輕視股利決策，使得創(chuàng)業(yè)板上市公司的股利決策不科學(xué)，在進行股利決策時經(jīng)常帶有一些隨意性和盲目性，沒有就股東、企業(yè)、股價等多方面對股利政策產(chǎn)生的影響加以研究和分析。大部分創(chuàng)業(yè)板上市公司，用于指導(dǎo)企業(yè)進行股利分配決策的系統(tǒng)機制的制定并未從企業(yè)財務(wù)管理的目標(biāo)和階段性規(guī)劃出發(fā)。一般情況下，管理層在進行股利決策之前都沒有對影響股利政策的各種內(nèi)外部因素進行全面地分析。這阻礙了證券市場規(guī)范化的進程，限制了公司擴大規(guī)模的步伐，影響了公司自身的長遠(yuǎn)發(fā)展。

（四）政府的過度干預(yù)

由于多方面原因的存在，我國政府對證券市場的運行過多的介入，并試圖引導(dǎo)股票的行情，這就使得股票市場更加不穩(wěn)定，同時也使得我國股市成為政府干預(yù)型市場的典型。我國上市公司股利政策的制定與政府的監(jiān)管聯(lián)系密切，每當(dāng)政府有相關(guān)政策出臺都會對上市公司股利政策產(chǎn)生巨大的影響。而且，幫助企業(yè)低成本融資已經(jīng)成為我國政府在發(fā)展證券市場的指導(dǎo)思想上的重點。受這種指導(dǎo)思想的影響，上市公司對投資者的利益不夠重視，他們的經(jīng)營理念仍然處于“企業(yè)本位”的階段，從而導(dǎo)致企業(yè)只注重資本的積累而輕視對于投資者回報。與此同時，我國有關(guān)股利政策方面的法律法規(guī)不健全，不重視向投資者支付股利,具體的可操作性方面的規(guī)定不到位。

三、創(chuàng)業(yè)板上市公司股利政策的改善建議

（一）建立分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)

資本市場對公司經(jīng)營管理進行約束和評價的基礎(chǔ)是股權(quán)的流動性和分散化，而我國創(chuàng)業(yè)板上市公司非理性股利政策形成的制度根源就是上市公司“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)阻礙了資金的流動和資源的優(yōu)化配置。首先，通過制定法規(guī)，規(guī)定創(chuàng)業(yè)板上市公司在申請上市發(fā)行時，必須通過私募股權(quán)融資的方式引入多個外部的戰(zhàn)略投資者，且每個戰(zhàn)略投資者的持股比例不得低于公司總股本的一定比例，從而達到分散公司股權(quán)的目的。其次，完善董事會的職責(zé)，使董事會成為股東的代表人，代表股東對企業(yè)經(jīng)營者的行為進行監(jiān)督，董事會要充當(dāng)股東的受托人，并對股東負(fù)有受托責(zé)任。最后，聘請職業(yè)經(jīng)理人，創(chuàng)業(yè)板上市公司通過給職業(yè)經(jīng)理人一定的股票期權(quán)作為激勵，使其收益與公司業(yè)績掛鉤，分享公司利潤，并可以形成對內(nèi)部大股東的有力監(jiān)督。

（二）規(guī)范公司的管理制度

1.加強對創(chuàng)業(yè)板高管的監(jiān)管

我國現(xiàn)行的法律法規(guī)中還沒有專門針對上市公司高管人員監(jiān)管的法規(guī)或規(guī)章。雖然在公司法、證券法以及公司的審批文檔中存在對有關(guān)高管人員的行為規(guī)范，但這些規(guī)范較為分散，對于明確上市公司高管人員的責(zé)任和義務(wù)意義很小。建議盡快制定規(guī)范上市公司高管人員行為的準(zhǔn)則或規(guī)章，以細(xì)化高管人員勤勉盡責(zé)和誠信忠實等方面的法定義務(wù)?？梢钥紤]建立信任檔案機制，通過這種途徑對企業(yè)高層管理人員的誠信度進行跟蹤監(jiān)管，將嚴(yán)重違規(guī)的高層管理人員列入“黑名單”，這樣能夠起到有效的震懾作用，有利于提高違法違規(guī)成本。同時加大對財務(wù)舞弊、內(nèi)幕交易等行為的監(jiān)管力度。

2.提高內(nèi)部會計監(jiān)管質(zhì)量

上市公司內(nèi)部監(jiān)管是政府監(jiān)管部門、會計師事務(wù)所、社會公眾等外部監(jiān)管主體發(fā)揮作用的基礎(chǔ)，在整個上市公司會計監(jiān)管體系中處于核心地位。從這個角度來說，外部監(jiān)管固然重要，但是內(nèi)部會計監(jiān)督的強化也是一個亟待加強的方面。

首先，應(yīng)該使得監(jiān)事會的職責(zé)更加明確，改變監(jiān)事會的從屬地位，使得各內(nèi)部監(jiān)管部門的作用發(fā)揮得更充分，使其對董事會的監(jiān)督能夠真正有效。其次，健全公司的內(nèi)部監(jiān)管制度，對監(jiān)事會的業(yè)績設(shè)立明確的評估標(biāo)準(zhǔn)。再次，減少監(jiān)事會的附屬性，應(yīng)由股東大會來確定監(jiān)事會的行動經(jīng)費和報酬方案，提高監(jiān)事員的獨立性。最后，鼓勵監(jiān)事會成員多參加相關(guān)的培訓(xùn)，公司積極為其提供進行深造的機會，從而提高各監(jiān)事會成員的專業(yè)水平，使他們對財務(wù)規(guī)則有所熟悉。從而使得公司制定股利政策的程序得到更好地監(jiān)督。

審計委員會旨在提升決策控制面，加強對管理層決策的控制和監(jiān)督，特別是在財務(wù)與會計決策方面。一方面應(yīng)在借鑒國外經(jīng)驗的基礎(chǔ)上探索出適用于我國企業(yè)的審計制度，建立健全相關(guān)的法律法規(guī)。另一方面審計委員會至少由3人組成，并且全部必須是獨立非執(zhí)行董事；明確并擴大審計委員會的職權(quán)，審計委員會向董事會提出修改其職權(quán)范圍的建議以提高其運作效率；使審計委員會擁有向股東大會報告的權(quán)力，并且審計委員會主席應(yīng)出席股東大會，對股東所提出的與審計委員會職責(zé)范圍有關(guān)的各種問題一一作答。

3.嚴(yán)格會計信息披露

健全創(chuàng)業(yè)板上市公司的規(guī)范會計體系，對有關(guān)法律責(zé)任的規(guī)定細(xì)化，并且對信息披露準(zhǔn)則進行修訂，通過嚴(yán)格的法律法規(guī)來強制約束上市公司及其董事會的行為，在進行財務(wù)會計信息披露時必須做到披露信息是客觀的、真實的、準(zhǔn)確的和完整的。一方面，證監(jiān)會應(yīng)對會計信息的披露制度進一步規(guī)范，采取嚴(yán)格的監(jiān)管措施對上市公司的違規(guī)操作行為進行嚴(yán)厲懲處，以保護投資者利益不被侵犯。另一方面，對有違法披露會計信息的上市公司進行嚴(yán)厲懲處。例如當(dāng)上市公司發(fā)生嚴(yán)重的造假情節(jié)時，相關(guān)部門不僅要對其進行譴責(zé)批評和經(jīng)濟處罰，還應(yīng)該追究相關(guān)人員的行政責(zé)任、刑事責(zé)任和民事責(zé)任。這樣一來，可以促使公司制定的股利政策更與實際相符。

（三）提高企業(yè)股利政策制定的科學(xué)性

我國大力調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，經(jīng)濟發(fā)展正處于轉(zhuǎn)型時期,而創(chuàng)業(yè)板上市公司目前正處于高成長階段,由此來看未來創(chuàng)業(yè)板上市公司將擁有美好的未來。創(chuàng)業(yè)板上市公司，應(yīng)該明確制定什么樣的股利政策來滿足投資者獲取合理回報的心理，這關(guān)乎上市公司自身的健康發(fā)展。從成熟市場經(jīng)驗看，應(yīng)在公司持續(xù)增長的前提下，根據(jù)我國公司的實際情況制定可行的股利政策從而滿足投資者的投資要求。因此，公司管理當(dāng)局應(yīng)意識到股利政策在整個財務(wù)管理中的重要性, 企業(yè)對股利政策進行中長期規(guī)劃時應(yīng)把理財目標(biāo)作為基礎(chǔ), 使股利政策與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的各個階段相適應(yīng)。決策者在對股利政策進行決策時， 應(yīng)結(jié)合公司自身的具體情況和我國證券市場的現(xiàn)狀，從各個方面對影響股利政策的因素進行全面分析，使股利政策逐漸趨于穩(wěn)定，從而使股利決策的科學(xué)性和合理性得到提高。

（四）政府適當(dāng)監(jiān)督

我國證券市場的發(fā)展時間較短，執(zhí)法主體、監(jiān)管對象和投資者都在不同程度上存在著法制觀念淡薄的問題，因而政府監(jiān)督機構(gòu)需要進行適當(dāng)監(jiān)管來使得這種現(xiàn)狀有所改善。政府要對上市公司的行為進行嚴(yán)格監(jiān)督，及時查處和懲治無視規(guī)則和破壞市場秩序的公司。政府應(yīng)在對證券市場的指導(dǎo)思想進行調(diào)整的基礎(chǔ)上，加快對自身職能的轉(zhuǎn)變。從目前幫助企業(yè)低成本融資過渡到維護企業(yè)和投資者利益的一致，達到實現(xiàn)生產(chǎn)資本的有效形成并進行有效配置的目的，以依靠經(jīng)濟、法律手段來加強監(jiān)管力度的間接干預(yù)代替以前對市場的直接行政干預(yù)。同時，股利政策合理化也需要健全的法律體系這樣的制度保障，所以我國在借鑒國外成熟市場的先進經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，對不分配股利的行為用法律手段加以限制，并且增加詳細(xì)的可操作性強的股利分配規(guī)范，以促進我國證券市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。

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2014-10-13

丁昭涵（1980-）,男,河北邢臺人,畢業(yè)于北京交通大學(xué),研究方向:管理學(xué)經(jīng)濟法市場營銷.

DF438.7

A

1672-4658(2015)02-0076-04