中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的競爭力分析——基于灰色系統(tǒng)理論的MATLAB經(jīng)驗測度

劉 宏 杰， 王 淑 偉

（1.中南大學(xué) 商學(xué)院，湖南 長沙410083；2.唐山灣生態(tài)城管理委員會，河北 曹妃甸063002）

一、引 言

改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)取得了長足的進(jìn)步。隨著市場經(jīng)濟(jì)體制的不斷完善，中國的資本市場體系也日益健全。特別是2009年10月正式運行的創(chuàng)業(yè)板市場，其推出和不斷發(fā)展對完善我國現(xiàn)代多層次資本市場具有重要而深遠(yuǎn)的意義。作為主板市場和風(fēng)險投資制度之間的溝通機(jī)制，創(chuàng)業(yè)板市場大大擴(kuò)充了資本市場的服務(wù)對象，拓寬了高新技術(shù)企業(yè)的融資渠道。根據(jù)深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板市場數(shù)據(jù)，2014年3月，我國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司達(dá)379家，為2009年底36家的10.53倍；IPO融資總規(guī)模從2009年的204.09億元上升到2014年的2371.91億元，增長了10.62倍；市場融資總規(guī)模從2009年的204.09億元上升到2014年的2496.22億元，增長了11.23倍。

從目前中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的行業(yè)分布來看，絕大多數(shù)公司集中在第二產(chǎn)業(yè)的制造業(yè)。運行5年來，盡管我國創(chuàng)業(yè)板市場正在逐步完善和發(fā)展，但是各上市公司的經(jīng)營績效卻各不相同，股票價格、利潤水平等方面的差異化日趨明顯。面對創(chuàng)業(yè)板市場上眾多上市公司的重大信息披露和繁雜的財務(wù)數(shù)據(jù)，投資者如何通過各上市公司的總資產(chǎn)、營業(yè)收入、利潤率、流動比率、營業(yè)收入增長率等諸多財務(wù)指標(biāo)來評價其債務(wù)償還能力、經(jīng)營狀況、盈利水平和未來發(fā)展空間，進(jìn)而對各個上市公司的市場競爭力水平乃至對整個創(chuàng)業(yè)板市場作一個客觀準(zhǔn)確的判斷，這是一個非常值得深入研究的課題。

國外學(xué)者有很多關(guān)于資本市場上市公司競爭力的相關(guān)文獻(xiàn)，但研究內(nèi)容非常分散，且多是以政策的制定者、公司的經(jīng)營者和管理者等為研究視角［1］［2］［3］，根據(jù)人力資本、組織結(jié)構(gòu)、商業(yè)模式、企業(yè)特質(zhì)以及管理和市場戰(zhàn)略等對公司競爭力進(jìn)行研究［4］［5］［6］［7］，缺 乏 從公司的償債能力、經(jīng)營和贏利能力等方面對公司財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行競爭力的定量研究。國內(nèi)也有一些學(xué)者對上市公司競爭力進(jìn)行了量化分析［8］［9］［10］［11］［12］［13］［14］，但大多數(shù)是針對某一行業(yè)上市公司的競爭力的分析，或者就區(qū)域性上市公司競爭力進(jìn)行實證研究，鮮有灰色關(guān)聯(lián)分析方法的應(yīng)用，得出的研究結(jié)論也各不相同。很明顯，國內(nèi)外學(xué)者針對創(chuàng)業(yè)板上市公司的多項財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行競爭力的定量研究非常少。

中國創(chuàng)業(yè)板是一個聚集高成長、高風(fēng)險、創(chuàng)新型企業(yè)的資本市場，其上市公司的發(fā)展規(guī)模、成長速度以及所處行業(yè)都有很大的區(qū)別。創(chuàng)業(yè)板市場上市公司在基本面上是一種怎樣的發(fā)展趨勢，不同行業(yè)的企業(yè)市場競爭力如何評價，這是一個值得深入研究的問題。本文充分借鑒國內(nèi)外學(xué)者在公司競爭力方面的研究成果，利用灰色關(guān)聯(lián)分析方法，根據(jù)創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的12項財務(wù)指標(biāo)，借助MATLAB軟件對其競爭力進(jìn)行經(jīng)驗研究，從而為創(chuàng)業(yè)板市場的有效運行提供科學(xué)的政策依據(jù)。

二、創(chuàng)業(yè)板市場上市公司競爭力的MATLAB實證研究

1.上市公司數(shù)據(jù)的選擇

根據(jù)深圳證券交易所提供的創(chuàng)業(yè)板市場最新的行業(yè)分布，379家上市公司廣泛分布在13個行業(yè)門類中。其中，267家上市公司屬于制造業(yè)，67家上市公司屬于信息傳播軟件和信息技術(shù)業(yè)，分別占整個創(chuàng)業(yè)板市場上市公司總數(shù)的70.45%和17.68%。其余45家上市公司分別屬于農(nóng)林牧漁業(yè)、采礦業(yè)、電力熱力燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等11個門類，占創(chuàng)業(yè)板市場上市公司總數(shù)的11.87%。

本文采用四類共12項財務(wù)指標(biāo)對創(chuàng)業(yè)板市場上市公司進(jìn)行競爭力分析。第一類是體現(xiàn)上市公司債務(wù)償還能力的指標(biāo)，即流動比率、速動比率、經(jīng)營現(xiàn)金凈流量；第二類是體現(xiàn)上市公司經(jīng)營狀況的指標(biāo)，即總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、營業(yè)收入；第三類是體現(xiàn)上市公司贏利水平的指標(biāo)，即每股凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率、凈利潤；第四類指標(biāo)是體現(xiàn)公司未來發(fā)展?jié)摿Φ闹笜?biāo)，即總資產(chǎn)、主營收入增長率、凈利潤增長率。根據(jù)深圳證券交易所網(wǎng)站所創(chuàng)業(yè)板所提供的上市公司各項財務(wù)數(shù)據(jù)，通過計算可以得到12項財務(wù)指標(biāo)。由于目前創(chuàng)業(yè)板市場379家上市公司的12項財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)并不全面，因此，本文選取的是355家上市公司的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)，是依據(jù)深交所網(wǎng)站提供的數(shù)據(jù)計算得到，數(shù)據(jù)比較多，在此省略。

2.數(shù)學(xué)模型與研究方法

灰色關(guān)聯(lián)分析法（gray relation analysis，簡稱GRA）是一種多因素統(tǒng)計分析方法，以各因素的樣本數(shù)據(jù)為依據(jù)，用灰色關(guān)聯(lián)度來描述因素間關(guān)系的強(qiáng)弱、大小和次序。在系統(tǒng)發(fā)展過程中，若兩個因素變化的趨勢具有一致性，即同步變化程度較高，也就是兩者關(guān)聯(lián)程度較高；反之則較低。因此，灰色關(guān)聯(lián)分析法是根據(jù)因素之間發(fā)展趨勢的相似或相異程度（即灰色關(guān)聯(lián)度）作為衡量因素間關(guān)聯(lián)程度的一種方法。

灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)分析的具體計算步驟如下：

（1）確定參考數(shù)列和比較數(shù)列。將最優(yōu)樣本序列確定為參考序列（即選取的各項指標(biāo)的最大值），樣本公司的各項指標(biāo)值確定為比較序列。

（2）原始數(shù)據(jù)的變換。由于系統(tǒng)中各因素的量綱不一致，所以這樣的數(shù)據(jù)很難直接進(jìn)行比較和分析，因而需要消除原始數(shù)據(jù)的量綱，轉(zhuǎn)換為可比較的數(shù)據(jù)序列。目前，原始數(shù)據(jù)的變換有以下幾種方法：均值變換；初始值變換；標(biāo)準(zhǔn)化變換。

（3）計算灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)L0i（k）?；疑P(guān)聯(lián)系數(shù)的計算公式為：

其中，Δ0i（k）表示k時刻量的絕對差值；Δmin和Δmax分別表示所有比較序列各個時刻絕對差值中的最小值和最大值；ρ∈（0，1）為分辨系數(shù)，其意義是削弱因最大絕對差值太大而引起的失真，提高關(guān)聯(lián)系數(shù)之間的差異顯著性，一般情況下取0.1～0.5，本文的分辨系數(shù)取值為0.15。關(guān)聯(lián)系數(shù)反映了比較序列在某一時刻的緊密程度，其范圍0＜L≤1。

（4）求關(guān)聯(lián)度r0i。關(guān)聯(lián)度分析實質(zhì)上是對數(shù)據(jù)進(jìn)行幾何比較和分析，若比較序列在各個時刻都重合在一起，即關(guān)聯(lián)系數(shù)均為1，那么比較序列的關(guān)聯(lián)度就一定為1。關(guān)聯(lián)度是比較序列各個時刻的關(guān)聯(lián)系數(shù)的平均值。關(guān)聯(lián)度的計算公式為：

其中，N為比較序列的長度（數(shù)據(jù)個數(shù)）。

（5）關(guān)聯(lián)排序。在一般情況下，各因素只要能構(gòu)成關(guān)系、算出關(guān)聯(lián)度，則總是有序的。通常是用關(guān)聯(lián)度的大小對因素間的關(guān)聯(lián)程度進(jìn)行排序。

3.創(chuàng)業(yè)板市場上市公司競爭力的灰色關(guān)聯(lián)分析

本文對355家創(chuàng)業(yè)板上市公司的競爭力進(jìn)行排名，由于篇幅所限，僅列出前50位和后50位，如表1、表2所示。

表1 中國創(chuàng)業(yè)板上市公司競爭力排名（前50位）

灰色關(guān)聯(lián)分析法的具體計算過程在本文中僅以華誼兄弟（300027）的數(shù)據(jù)為例進(jìn)行介紹。

（1）確定序列?；疑P(guān)聯(lián)分析法需要對所研究問題進(jìn)行定性分析，之后確定參考序列和比較序列。我們將最優(yōu)樣本序列確定為參考序列，而將樣本公司的各項財務(wù)指標(biāo)值確定為比較數(shù)列。

（2）原始數(shù)據(jù)的變換。本文采用初始值變換法，即每個指標(biāo)值除以最優(yōu)樣本數(shù)值。以華誼兄弟的總資產(chǎn)指標(biāo)為例，通過無量綱化后，該指標(biāo)的最優(yōu)樣本值為1，華誼兄弟的該項指標(biāo)值則為0.7316。

（3）計算灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)。通過MATLAB軟件，對創(chuàng)業(yè)板上市公司355×12矩陣進(jìn)行計算最優(yōu)樣本值與樣本無量綱化的絕對差值，就會得到絕對差值矩陣。以華誼兄弟的總資產(chǎn)指標(biāo)為例，該指標(biāo)的最優(yōu)樣本值為1，華誼兄弟的無量綱化指標(biāo)值為0.7316，那么絕對差值為0.2684。華誼兄弟的各項財務(wù)評價指標(biāo)可同理計算，這樣就得到了絕對差值矩陣，然后計算該矩陣中的絕對差值最大值和最小值，可得：

通過灰色關(guān)聯(lián)系數(shù)的計算公式，可以計算出華誼兄弟的總資產(chǎn)指標(biāo)的關(guān)聯(lián)系數(shù)：

因此，0.3477就是華誼兄弟的總資產(chǎn)指標(biāo)的關(guān)聯(lián)系數(shù)。

（4）計算關(guān)聯(lián)度。根據(jù)關(guān)聯(lián)度計算公式，可以得到華誼兄弟的關(guān)聯(lián)度，即

根據(jù)此步驟，可以對所有創(chuàng)業(yè)板公司的關(guān)聯(lián)度進(jìn)行計算。

（5）關(guān)聯(lián)排序。根據(jù)對創(chuàng)業(yè)板公司關(guān)聯(lián)度的大小進(jìn)行排序，我們認(rèn)為關(guān)聯(lián)度越大的公司，其競爭力越強(qiáng)。

表2 中國創(chuàng)業(yè)板上市公司競爭力排名（后50位）

三、結(jié) 論

第一，中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的行業(yè)分布不均勻，與多層次資本市場體系的發(fā)展要求有較大差距。創(chuàng)業(yè)板市場作為前瞻性市場，是定位于專門協(xié)助高成長的新興創(chuàng)新型公司，特別是具有廣闊發(fā)展前景和增長潛力的高科技公司籌資并進(jìn)行資本運作的市場。目前，中國創(chuàng)業(yè)板市場379家上市公司中，制造業(yè)、信息傳播軟件和信息技術(shù)業(yè)公司所占比重高達(dá)88.13%，二者占絕對優(yōu)勢；而剩余45家企業(yè)所占比重僅為11.87%。顯然，中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司和行業(yè)分布失衡，體現(xiàn)在“新服務(wù)”標(biāo)準(zhǔn)的文化體育和娛樂業(yè)、衛(wèi)生和社會工作等行業(yè)的企業(yè)亟待發(fā)展。因此，在制造業(yè)、信息傳播軟件和信息技術(shù)業(yè)企業(yè)發(fā)展的同時，應(yīng)積極培育和支持其他行業(yè)企業(yè)進(jìn)入中國創(chuàng)業(yè)板市場。

第二，中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的競爭力水平差異較大。創(chuàng)業(yè)板上市公司中競爭力水平最強(qiáng)的公司屬于文化傳播行業(yè)，從產(chǎn)業(yè)分類來講屬于僅占創(chuàng)業(yè)板市場比重1.7%的文化體育和娛樂業(yè)。盡管創(chuàng)業(yè)板市場上市公司中的制造業(yè)比重很大，但是卻包含著競爭力最弱的公司。從財務(wù)指標(biāo)上看，競爭力水平最強(qiáng)的上市公司總資產(chǎn)并不是最多，流動比率和速動比率指標(biāo)值也不是很大。但是其營業(yè)收入、利潤水平、利潤率、利潤增長率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入增長率、存貨周轉(zhuǎn)率、每股收益值等財務(wù)指標(biāo)均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于競爭力最弱的制造業(yè)上市公司，應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、每股凈資產(chǎn)的指標(biāo)值也比較大。這充分說明，盡管上市公司的償債指標(biāo)值并非最具優(yōu)勢，但是其發(fā)展?jié)摿?、?jīng)營狀況和盈利水平對競爭力水平的強(qiáng)弱具有重要作用。而競爭力弱的上市公司，其利潤、利潤率、凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入增長率、每股收益等財務(wù)指標(biāo)往往處于較差水平。

第三，中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司競爭力前50家與后50家公司中，制造業(yè)的集中度都很高。在創(chuàng)業(yè)板上市公司競爭力較強(qiáng)的前50家中，制造業(yè)34家，數(shù)量上占絕對優(yōu)勢。上市公司競爭力較弱的后50家中，制造業(yè)30家，所占比重高達(dá)60%。從財務(wù)指標(biāo)來看，在267家制造業(yè)上市公司中，競爭力最強(qiáng)與最弱的公司之間差異表現(xiàn)在：一是競爭力最強(qiáng)的公司總資產(chǎn)、營業(yè)收入增長率指標(biāo)高于競爭力弱的公司，兩個公司的未來發(fā)展?jié)摿Σ煌?；二是競爭力最?qiáng)的公司流動比率、速動比率指標(biāo)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于后者，兩個公司的償債能力差異很大；三是競爭力最強(qiáng)的公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、營業(yè)收入指標(biāo)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于后者，二者的經(jīng)營狀況完全不同；四是競爭力最強(qiáng)的公司每股收益、凈利潤、利潤增長率指標(biāo)值高于后者，兩個公司的盈利水平不同。

第四，中國創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)建立嚴(yán)格的退出機(jī)制。中國創(chuàng)業(yè)板市場上市公司競爭力水平良莠不齊，當(dāng)上市公司競爭力明顯不足，在凈資產(chǎn)、股票市值、成交量等方面達(dá)到法律規(guī)定的退市標(biāo)準(zhǔn)或不滿足維持上市的最低要求時，應(yīng)按照法定程序退出創(chuàng)業(yè)板市場，并根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。創(chuàng)業(yè)板市場通過嚴(yán)格的退市制度使上市公司有進(jìn)有出，優(yōu)勝劣汰，不僅能夠促使管理者改善經(jīng)營狀況、提高公司質(zhì)量，而且能夠推動上市公司的整體發(fā)展，實現(xiàn)金融資源在全社會范圍內(nèi)的有效配置，進(jìn)而促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

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