環(huán)境績(jī)效與經(jīng)濟(jì)績(jī)效：控制權(quán)類型和高管激勵(lì)的調(diào)節(jié)作用

■ 陳 璇，淳偉德

（1.上海海洋大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，上海201306；2.成都理工大學(xué)商學(xué)院，四川成都610059）

一、 引 言

面臨日趨凸顯的環(huán)境污染問(wèn)題，我國(guó)政府已將治污減排作為轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的首要任務(wù)。政府工作報(bào)告對(duì)企業(yè)通過(guò)提高資源利用效率，提升經(jīng)濟(jì)效益方面提出了明確要求，因此有關(guān)企業(yè)ENP和ECP關(guān)系的研究也受到了廣泛關(guān)注。

理論方面，Chang[1]、Wally[2]等認(rèn)為，環(huán)境成本在某些企業(yè)總的制造成本中所占比例較高，投資環(huán)保活動(dòng)會(huì)降低企業(yè)的利潤(rùn)。但Porter等[3-4]認(rèn)為，嚴(yán)厲的環(huán)境規(guī)制可能使環(huán)境管理欠佳的企業(yè)面臨懲罰，形成環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，這就迫使企業(yè)不得不利用新技術(shù)來(lái)提高資源利用率，改善內(nèi)部環(huán)境管理體系以應(yīng)對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)[5]，因此，與環(huán)保活動(dòng)相關(guān)的革新能力能降低企業(yè)生產(chǎn)成本[6-7]。

實(shí)證方面，雖然秦穎[8]通過(guò)聯(lián)立方程模型利用部分歐洲國(guó)家和我國(guó)造紙行業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)ENP與ECP顯著負(fù)相關(guān)。但是Klassen[9]用事件研究法證實(shí)，良好ENP帶來(lái)高市值。類似地，Sharfman[10]等的研究也支持了ENP與ECP的顯著正相關(guān)關(guān)系。此外，Rockness、Andreas的研究發(fā)現(xiàn)ENP對(duì)ECP影響不顯著。

綜觀已有研究大都以自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)。與自由經(jīng)濟(jì)中政府干預(yù)較少不同，我國(guó)經(jīng)濟(jì)制度是一種政府參與的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)，政府不僅掌握著資源配置和實(shí)施行業(yè)規(guī)制的權(quán)力，而且以直接或間接方式持有大量企業(yè)的股份，通過(guò)所有權(quán)控制途徑影響著整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)[11]。不僅如此，就國(guó)有產(chǎn)權(quán)而言，從行政級(jí)別看，還有中央控股和地方控股之分[12]。Josefina[13]、Huang[14]等研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)壓力的決策受到股東的影響，那么這是否也會(huì)影響ENP對(duì)ECP的作用效果？

此外，企業(yè)高管行為受到薪酬、持股等激勵(lì)政策的影響[15]。高管人員是企業(yè)履行環(huán)保責(zé)任的決策者，因此對(duì)高管人員的激勵(lì)政策也應(yīng)會(huì)影響企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量。在我國(guó)，不僅某個(gè)企業(yè)的高管人員同時(shí)兼任控股股東公司高管的現(xiàn)象很普遍，而且大量企業(yè)管理者與政府部門關(guān)系密切，國(guó)企高管和政府官員的職業(yè)生涯界限并不清晰[16]。上述因素是否也會(huì)影響ENP對(duì)ECP的作用過(guò)程呢？

然而現(xiàn)有文獻(xiàn)中將企業(yè)控制權(quán)、激勵(lì)政策等作為情景因素，分析ENP與ECP相關(guān)性的研究非常缺乏，本文將對(duì)此進(jìn)行探索。本文的研究結(jié)果不僅從控制權(quán)類型、高管薪酬與股權(quán)激勵(lì)機(jī)制視角，拓展了現(xiàn)有ENP管理理論，而且從實(shí)踐上給企業(yè)的 “綠色發(fā)展之路”提供了政策啟示。

二、 研究假設(shè)

當(dāng)消費(fèi)者的環(huán)保意識(shí)提高到一定水平后，環(huán)保產(chǎn)品更容易受到消費(fèi)者的青睞，良好的環(huán)保表現(xiàn)有助于企業(yè)增加銷量。加之，嚴(yán)格的環(huán)境規(guī)制使環(huán)境管理欠佳的企業(yè)面臨較大環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。這就刺激企業(yè)不得不對(duì)產(chǎn)品生產(chǎn)工藝和技術(shù)進(jìn)行革新，以加強(qiáng)資源利用率，從而降低了生產(chǎn)成本，提高了經(jīng)濟(jì)效益。故假設(shè)如下：

H1：ENECPE效應(yīng)成立。

對(duì)政府所有權(quán)控制企業(yè)而言，由于與政府存在天然的產(chǎn)權(quán)聯(lián)系，在政府積極倡導(dǎo)環(huán)境保護(hù)的背景下，他們更可能在通過(guò)提高資源利用效率，改善經(jīng)濟(jì)效益方面做出表率模范作用[17]。故結(jié)合假設(shè)H1有如下假設(shè)：

H2a：較之于非政府所有權(quán)控制企業(yè)，ENECPE效應(yīng)在政府所有權(quán)控制企業(yè)中表現(xiàn)得更強(qiáng)。

更進(jìn)一步，由于地方政府與中央政府在經(jīng)濟(jì)社會(huì)多方面訴求的差異，地方政府在控制財(cái)政赤字等經(jīng)濟(jì)壓力的驅(qū)動(dòng)下，考慮到環(huán)?；顒?dòng)有時(shí)在短期之內(nèi)難以見(jiàn)效，所以他們對(duì)環(huán)保投入的積極性可能不及中央政府高，因此有：

H2b：ENECPE效應(yīng)在中央政府所有權(quán)控制企業(yè)中表現(xiàn)得較其他企業(yè)更強(qiáng)。

由于有些上市公司的高管人員同時(shí)兼任控股股東公司/相關(guān)政府部門高管，所以這些上市公司高管往往不從上市公司而從控股股東公司/相關(guān)政府部門領(lǐng)薪。高管如果從上市公司領(lǐng)取薪酬，其個(gè)人經(jīng)濟(jì)利益與上市公司經(jīng)濟(jì)效益聯(lián)系更緊密。在假設(shè)H1基礎(chǔ)上，可以認(rèn)為在高管領(lǐng)薪的上市公司中，高管人員越可能關(guān)注ENP，從而提高經(jīng)濟(jì)效益，以增加自己的個(gè)人收入。因此假設(shè)H3：

H3：ENECPE效應(yīng)在高管領(lǐng)薪的企業(yè)中表現(xiàn)得更明顯。

由于企業(yè)生產(chǎn)過(guò)程中引入環(huán)保的新材料和新技術(shù)后，往往需要較長(zhǎng)的時(shí)間才能顯現(xiàn)出收益[5]。由此推測(cè)，建立了高管人員長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的企業(yè)更可能注重長(zhǎng)期效益，選擇通過(guò)提高ENP來(lái)改善經(jīng)濟(jì)效益。所以在假設(shè)H1的基礎(chǔ)上有假設(shè)H4：

H4：ENECPE效應(yīng)在建立了長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的企業(yè)中表現(xiàn)得更明顯。

三、 樣本與變量選擇

（一）樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源

選擇2009年滬、深兩地A股并提供了各項(xiàng)所需數(shù)據(jù)的125家化工企業(yè)為研究樣本，剔除了其中ST公司和在2008～2010年間①最終控制人發(fā)生了更換的公司，最終得到111家樣本公司 （表1所示）。研究中所需財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)庫(kù)，其他相關(guān)數(shù)據(jù)均是依據(jù)上市公司2009年年報(bào)和 《企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告》通過(guò)手工收集得到。

表1 樣本分布

（二）變量設(shè)計(jì)

研究中所用變量及其說(shuō)明詳見(jiàn)表2，具體包含以下變量：

ECP——由于我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展欠成熟，會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)比市場(chǎng)價(jià)值能更準(zhǔn)確地反應(yīng)公司經(jīng)營(yíng)情況。本文選用了地區(qū)內(nèi)同業(yè)凈資產(chǎn)收益率 （凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)）相對(duì)水平②來(lái)衡量公司業(yè)績(jī)，用虛擬變量IFROE表示。

ENP——本研究沿用前期研究方法[18]（詳見(jiàn)附錄1），構(gòu)建ENP指數(shù)反映企業(yè)ENP水平，在此用變量EPIINN表示。

控制權(quán)類型。設(shè)置三個(gè)變量反映上市公司控制權(quán)類型③：UCD反映控制權(quán)是否屬于非政府部門；CCE體現(xiàn)作為控制人的國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)是否是通過(guò)中央企業(yè)實(shí)現(xiàn)控股；UCC體現(xiàn)控制人是否屬于包含國(guó)務(wù)院國(guó)資委在內(nèi)的某個(gè)中央部門。

高管激勵(lì)機(jī)制。本文選取企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)中董事長(zhǎng)和總經(jīng)理作為研究對(duì)象④，設(shè)置高管領(lǐng)薪途徑和長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)兩個(gè)變量反映企業(yè)高管激勵(lì)制度。具體如下：

（1）領(lǐng)薪途徑。上市公司高管人員可能在控股公司/上級(jí)政府部門中同時(shí)擔(dān)任要職，因此他們既可能是從上市公司領(lǐng)薪也可能是從控股公司/相關(guān)政府部門領(lǐng)薪。在此分別用IFCHOR和IFCEOOR識(shí)別上市公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的領(lǐng)薪途徑。

（2）股權(quán)激勵(lì)。研究中虛擬變量IFCHSH和IFCEOSH分別標(biāo)識(shí)了董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否在該上市公司 “零持股”，該變量反映了上市公司對(duì)高管人員的長(zhǎng)期激勵(lì)力度。

考慮到上交所和深交所對(duì)其所屬上市企業(yè)在監(jiān)管機(jī)制與效率上存在差異，在此引入虛擬變量MARKET標(biāo)識(shí)企業(yè)所屬的交易所。此外，企業(yè)規(guī)模 （用變量SIZE表示）和負(fù)債比率 （用變量LEV表示）也可能會(huì)影響環(huán)境活動(dòng)決策[13-14]，并且Zhao[19]等認(rèn)為ISO14000環(huán)境管理體系在一定程度上反映了企業(yè)的環(huán)境管理戰(zhàn)略 （用虛擬變量EMS表示），它會(huì)影響ENP和ECP的關(guān)系。在此，對(duì)上述因素逐一加以控制。

表2 變量說(shuō)明

四、 ENP對(duì)ECP的影響分析

（一）控制權(quán)類型的調(diào)節(jié)作用

研究中首先從上市公司最終控制人性質(zhì)角度，考察了控制權(quán)類型在企業(yè)ENP對(duì)ECP作用過(guò)程中的調(diào)節(jié)效應(yīng)。表3列示了利用Probit模型進(jìn)行分析的結(jié)果⑤。

模型 （1）將上市公司區(qū)分為政府所有權(quán)控制與非政府所有權(quán)控制兩類，并以前者為基礎(chǔ)，引入交互變量UCD*EPIINN來(lái)標(biāo)識(shí)后者與之在ENP對(duì)ECP影響上的差異。模型 （2）將上市公司區(qū)分為國(guó)務(wù)院國(guó)資委下屬央企控制企業(yè)與非央企控制企業(yè)兩類，并以后者為基礎(chǔ)，引入交互變量CCE*EPIINN來(lái)標(biāo)識(shí)前者與之在ENP對(duì)ECP影響上的差異。模型 （3）將上市公司區(qū)分為中央政府部門控制企業(yè)與非中央政府部門控制企業(yè)兩類，并以后者為基礎(chǔ)，引入交互變量UCC*EPIINN來(lái)標(biāo)示前者與之在ENP對(duì)ECP影響上的差異。

表3的結(jié)果顯示，模型 （1）～模型 （3）中變量EPIINN的系數(shù)均在1%或5%水平上顯著性為正，表明樣本公司中，ENP高的企業(yè)，ECP也顯著較好，ENECPE效應(yīng)得到驗(yàn)證，假設(shè)H1得到樣本數(shù)據(jù)的支持。

模型 （1）中變量 UCD*EPIINN的系數(shù)在10%水平上顯著為正 （B值為0.150），這表明較之于政府所有權(quán)控制企業(yè)，非政府所有權(quán)控制企業(yè)的ENECPE效應(yīng)更明顯，假設(shè)H2a沒(méi)有得到支持。模型 （2）和 （3）中交互變量CCE*EPIINN和UCC*EPIINN的系數(shù)均未通過(guò)10%顯著性水平的檢驗(yàn)。這意味著，假設(shè)H2b也沒(méi)有得到支持。

表3 控制權(quán)類型調(diào)節(jié)作用的Probit回歸結(jié)果

政府所有權(quán)控制的企業(yè)并未在通過(guò)環(huán)境保護(hù)提高經(jīng)濟(jì)效益方面做出更好的表率，這可能源于兩方面原因：一是，與政府的所有權(quán)關(guān)系加重了政府對(duì)國(guó)有企業(yè)的保護(hù)，企業(yè)依據(jù)自己的政府背景更容易獲得相關(guān)行政許可、市場(chǎng)份額等，進(jìn)而獲得較多經(jīng)濟(jì)收益。也就是說(shuō)，除了以提高資源利用率，降低生產(chǎn)成本為目的的革新外，政府所有權(quán)控制企業(yè)還可以憑借 “政府保護(hù)傘”得到經(jīng)濟(jì)利益。二是，由于政府多元化目標(biāo)，使與政府有產(chǎn)權(quán)關(guān)聯(lián)的企業(yè)可能會(huì)承擔(dān)更多社會(huì)責(zé)任。因此，即使提高資源利用率，能降低生產(chǎn)成本，但是由于政府所有權(quán)控制企業(yè)承擔(dān)了較多社會(huì)負(fù)擔(dān)，加之作為投資人的政府對(duì)企業(yè)監(jiān)督不力和高管人員的尋租活動(dòng)等帶來(lái)的高額代理成本，可能會(huì)“稀釋”生產(chǎn)成本降低帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益。上述兩方面原因都會(huì)降低政府所有權(quán)控制企業(yè)ENP對(duì)ECP的敏感性，從而影響了ENECPE效應(yīng)的發(fā)揮。

表4 控制權(quán)類型調(diào)節(jié)作用的非參數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果

此外，假設(shè)H2b沒(méi)有得到支持，在一定程度上反映了地方政府與中央政府對(duì)環(huán)保活動(dòng)態(tài)度愈來(lái)愈趨同，很多地方政府也逐漸放棄了從前那種片面追求高速GDP增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式。

進(jìn)一步，本文按照ENP⑥和控制權(quán)類型的差異將企業(yè)進(jìn)行了分組，并對(duì)各組企業(yè)凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)的差異進(jìn)行了秩和檢驗(yàn)⑦，具體結(jié)果見(jiàn)表4。表4顯示除了在ENP高的分組中，非政府所有權(quán)控制企業(yè)與政府所有權(quán)控制企業(yè)比較時(shí)，Z值在5%水平上顯著以外，其他各組的Z值均不顯著。也即是說(shuō)，除了在ENP高的情況下，政府所有權(quán)控制企業(yè)的ECP顯著低于非政府所有權(quán)控制企業(yè)的ECP外，其他各組企業(yè)的ECP沒(méi)有顯著差異。這不僅印證了表3中模型 （1）的結(jié)果，而且在一定程度說(shuō)明，正是由于高ENP企業(yè)中，非政府所有權(quán)控制企業(yè)的ECP明顯好于政府所有權(quán)控制企業(yè)，導(dǎo)致了表3模型 （1）變量UCD*EPIINN的系數(shù)顯著為正。這再次說(shuō)明由于政府所有權(quán)控制企業(yè)存在承擔(dān)較多社會(huì)負(fù)擔(dān)以及代理成本高等問(wèn)題，即使通過(guò)提高資源利用率，降低了生產(chǎn)成本，但ECP提高幅度也趕不上非政府所有權(quán)控制企業(yè)大。

（二）高管激勵(lì)機(jī)制的調(diào)節(jié)作用

表5利用Probit模型⑧從上市公司高管人員的薪酬領(lǐng)取途徑和股權(quán)激勵(lì)角度檢驗(yàn)了高管激勵(lì)制度在企業(yè)ENP對(duì)ECP作用過(guò)程中的調(diào)節(jié)效應(yīng)。相對(duì)于高管不領(lǐng)薪的上市公司，高管領(lǐng)薪的上市公司經(jīng)濟(jì)利益與高管人員的個(gè)人經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系更密切，這在一定程度上屬于上市公司高管人員薪酬激勵(lì)的一部分。模型 （1）按照董事長(zhǎng)是否從上市公司領(lǐng)薪，將樣本劃分為董事長(zhǎng)領(lǐng)薪企業(yè)和董事長(zhǎng)不領(lǐng)薪企業(yè)兩類，并且以后者為基礎(chǔ)，引入交互變量IFCHOR*EPIINN標(biāo)識(shí)前者與后者在ENP對(duì)ECP影響上的差異。類似于模型 （1），模型（2）利用交互變量IFCEOOR*EPIINN對(duì)總經(jīng)理領(lǐng)薪途徑的調(diào)節(jié)效應(yīng)也作了類似分析。模型 （3）按照董事長(zhǎng)是否直接持有上市公司股份，將樣本劃分為董事長(zhǎng)直接持股企業(yè)和董事長(zhǎng)不直接持股企業(yè)，并且以后者為基礎(chǔ)，引入交互變量IFCHSH*EPIINN標(biāo)識(shí)前者與后者在ENP對(duì)ECP影響上的差異。類似于模型 （3），模型 （4）利用交互變量IFCEOSH*EPIINN對(duì)總經(jīng)理持股與否的調(diào)節(jié)效果作了檢驗(yàn)。

表5中的檢驗(yàn)結(jié)果表明，模型 （1）～模型（4）中變量EPIINN的系數(shù)均在1%或5%顯著性水平上為正，這與前面表3的相關(guān)結(jié)果一致，再一次支持了ENECPE效應(yīng)。

表5中除了模型 （2）中變量 IFCEOOR*EPIINN的系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)以外，其他模型中高管激勵(lì)機(jī)制變量與EPIINN的交互作用都不顯著。由此可見(jiàn)，假設(shè)H3和假設(shè)H4均沒(méi)得到樣本數(shù)據(jù)的支持。這表明企業(yè)高管 （董事長(zhǎng)和總經(jīng)理）直接持股與否以及董事長(zhǎng)是否從上市公司領(lǐng)取薪酬這些因素并不顯著影響ENP對(duì)ECP作用的發(fā)揮。為什么模型 （2）中變量IFCEOOR*EPIINN的系數(shù)顯著為負(fù)呢？在此進(jìn)一步，按照ENP⑨和高管領(lǐng)薪途徑差異對(duì)樣本進(jìn)行了分組，并對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)的差異進(jìn)行了秩和檢驗(yàn)⑩，表6列示了具體結(jié)果。

表6結(jié)果顯示，除了在ENP低的一組中，總經(jīng)理領(lǐng)薪的上市公司的凈資產(chǎn)收益率顯著低于總經(jīng)理不領(lǐng)薪的上市公司外 （Z值為2.167，在5%水平上顯著），其他各組的Z值均不顯著。這表明在低ENP情形下，總經(jīng)理從上市公司領(lǐng)薪企業(yè)的ECP會(huì)顯著較低，這在一定程度上解釋了表5模型 （2）的結(jié)果。

上市公司總經(jīng)理同時(shí)兼任控股股東公司 （若為政府控股企業(yè)其控股股東則體現(xiàn)為政府部門）高管職務(wù)時(shí)，他們往往是從控股股東公司/相關(guān)政府部門領(lǐng)薪。這正反映了上市公司與后面控股股東公司/相關(guān)政府部門關(guān)系非常密切。當(dāng)上市公司ENP處于低水平，面臨高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，可能導(dǎo)致ECP受損時(shí)，那些與控股股東/相關(guān)政府部門關(guān)系密切的上市公司可以依靠控股股東/政府掌握的資源將ECP維持在一個(gè)相對(duì)較高的水平。相反，那些與控股股東/政府沒(méi)有密切關(guān)聯(lián)的企業(yè)，只能依靠自己，因此企業(yè)難以在短時(shí)間內(nèi)擺脫經(jīng)濟(jì)困境，使ECP處于一個(gè)較差的水平。

表5 高管激勵(lì)機(jī)制調(diào)節(jié)作用的Probit回歸結(jié)果

表6 高管激勵(lì)機(jī)制調(diào)節(jié)作用的非參數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果

同時(shí)，研究結(jié)果顯示，表5和表6中針對(duì)董事長(zhǎng)領(lǐng)薪途徑的檢驗(yàn)并沒(méi)有顯著，這說(shuō)明現(xiàn)階段企業(yè)履行環(huán)境責(zé)任在很大程度時(shí)是體現(xiàn)在總經(jīng)理的職責(zé)范圍，董事長(zhǎng)在其中的作用不及總經(jīng)理明顯。當(dāng)然，這也可能是由于董事長(zhǎng)的任免機(jī)制決定了的，因?yàn)椴徽摱麻L(zhǎng)領(lǐng)薪途徑如何，董事長(zhǎng)都與控股股東公司/相關(guān)政府部門有緊密關(guān)系。

此外，通過(guò)對(duì)樣本公司中高管持股數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)樣本公司中約30%的董事長(zhǎng)持有上市公司股份，25%的總經(jīng)理持有上市公司股份，不論是董事長(zhǎng)還是總經(jīng)理均在上市公司持股量少，股權(quán)激勵(lì)對(duì)高管人員的激勵(lì)作用難以充分發(fā)揮，因此高管人員的長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)并不能顯著調(diào)節(jié)ENP對(duì)ECP的影響作用。因此表5中交互變量IFCHSH*EPIINN和IFCEOSH*EPIINN的系數(shù)，以及表6中針對(duì)變量IFCHSH和IFCEOSH的檢驗(yàn)均未通過(guò)10%水平的顯著性檢驗(yàn)。

五、 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)前文結(jié)果的穩(wěn)健性，在此選用總資產(chǎn)報(bào)酬率替代凈資產(chǎn)收益率，就表3和表5的各模型進(jìn)行了檢驗(yàn) （用IFROA替代IFROE），具體結(jié)果見(jiàn)表7和表8。表7與表3結(jié)果類似。表8中，除了模型 （3）的EPINN系數(shù)沒(méi)有通過(guò)10%水平的顯著性檢驗(yàn) （Z值為1.54）以外，其他結(jié)果都與表5類似。但是考慮到Z值為1.54，顯著性水平達(dá)到了12.4%，仍然比較接近于10%，因此我們?nèi)匀徽J(rèn)為前面研究結(jié)果具有較好的穩(wěn)定性。

表7 控制權(quán)類型調(diào)節(jié)作用的Probit回歸結(jié)果（穩(wěn)健性檢驗(yàn)）

表8 高管激勵(lì)機(jī)制調(diào)節(jié)作用的Probit回歸結(jié)果（穩(wěn)健性檢驗(yàn)）

六、 結(jié)論與啟示

以我國(guó)上市的化工企業(yè)為樣本，檢驗(yàn)了ENP對(duì)ECP影響機(jī)制中控制權(quán)類型和高管激勵(lì)的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果除了支持了ENECPE效應(yīng)外，還發(fā)現(xiàn)：①中央政府所有權(quán)控制的企業(yè)并未在通過(guò)改進(jìn)環(huán)保技術(shù)提高經(jīng)濟(jì)效益方面做出更好地表率作用，反而在非政府所有權(quán)控制企業(yè)中，ENECPE效應(yīng)更明顯；②相對(duì)于總經(jīng)理從控股股東公司/相關(guān)政府部門領(lǐng)薪的上市公司，那些總經(jīng)理從上市公司領(lǐng)取薪酬的上市公司如果ENP較差時(shí)，其ECP也會(huì)較差；③由于上市公司高管直接持有上市公司股份數(shù)量少且普及率低，現(xiàn)階段針對(duì)企業(yè)高管的股權(quán)激勵(lì)不能顯著調(diào)節(jié)ENP對(duì)ECP的影響作用。

上述研究結(jié)果表明，雖然提高資源利用率，能降低生產(chǎn)成本，但是由于國(guó)有企業(yè)承擔(dān)較多社會(huì)負(fù)擔(dān)和較高的代理成本，可能 “稀釋”提高資源利用率帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益。同時(shí)，高管持股量少普及率低，長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)效果欠佳，使得不論高管股權(quán)激勵(lì)力度強(qiáng)或弱均不能顯著影響高管人員通過(guò)提高企業(yè)資源利用效率改善經(jīng)濟(jì)效益的積極性。此外，由于上市公司高管人員有時(shí)會(huì)同時(shí)兼任控股股東公司或政府部門高管職務(wù)，一旦上市公司面臨環(huán)保問(wèn)題帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，這些上市公司的控股股東或政府就會(huì)動(dòng)用手中的資源，力保上市公司經(jīng)濟(jì)狀況不會(huì)惡化，因此在那些與控股股東或政府部門關(guān)系密切的上市公司中，ENECPE效應(yīng)也會(huì)被打折扣。

本文給人們的啟示是當(dāng)推動(dòng)企業(yè)走通過(guò)提高資源利用效率改善經(jīng)濟(jì)效益道路時(shí)，需要關(guān)注上市公司與其控股公司/相關(guān)政府部門的所有權(quán)控制與人事關(guān)系以及高管股權(quán)激勵(lì)等方面可能存在的影響。

［注 釋］

①鑒于本文考察的是2009年企業(yè)的ECP和經(jīng)濟(jì)績(jī)效情況，為了控制重大股權(quán)更換前后對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的影響，故剔除了2009年和其前后各一年發(fā)生過(guò)最終控制人更換的企業(yè)。

②經(jīng)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)樣本公司的凈資產(chǎn)收益率不服從正態(tài)分布，加之，考慮到我國(guó)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在一定程度的不均衡性，因此選用該企業(yè)注冊(cè)所在地區(qū) （在此分為東部、中部和西部三類地區(qū)，具體劃分依據(jù)見(jiàn)附錄2）所有A股上市化工企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)作為參照標(biāo)準(zhǔn)。

③在此根據(jù)最終控股股東的性質(zhì)進(jìn)行分類，一般而言，上市公司最終控股股東有四類：中央政府部門、省/直轄市政府部門、市級(jí)及以下政府部門和非政府部門與機(jī)構(gòu) （包括職工持股會(huì)、集體組織機(jī)構(gòu)、家族、外商或個(gè)人等）。

④如果遇到董事長(zhǎng)和總經(jīng)理為同一人同時(shí)兼任時(shí)，相應(yīng)變量取值相同。

⑤前期研究發(fā)現(xiàn)，一些企業(yè)處于不同的經(jīng)濟(jì)狀況會(huì)對(duì)環(huán)境信息披露的內(nèi)容進(jìn)行選擇。此前構(gòu)建EPIINN時(shí)是依據(jù)企業(yè)年報(bào)中提供的信息進(jìn)行評(píng)分得到，因此這就可能存在一個(gè)變量?jī)?nèi)生性問(wèn)題。為此，引入一個(gè)反映外界對(duì)企業(yè)環(huán)境管理狀況的認(rèn)可程度的新變量 （EPIOUT）作為EPINN此采用了Wilcoxon檢驗(yàn)方法對(duì)凈資產(chǎn)收益率的中位數(shù)進(jìn)行了分析。

⑥為了消除地區(qū)間環(huán)境管制政策差異對(duì)企業(yè)ECP的影響，這里用上市公司所屬地區(qū)所有A股上市化工企業(yè)的中位數(shù)作為分組依據(jù)。

⑦對(duì)樣本公司的凈資產(chǎn)收益率分布的正態(tài)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并不服從正態(tài)分布，故在此采用了Wilcoxon檢驗(yàn)方法對(duì)凈資產(chǎn)收益率的中位數(shù)進(jìn)行了分析。

⑧仍用變量EPIOUT作為變量EPIINN的工具變量進(jìn)行分析。

⑨為了消除地區(qū)間環(huán)境管制政策差異對(duì)企業(yè)ECP的影響，這里用上市公司所屬地區(qū)所有A股上市化工企業(yè)的中位數(shù)作為分組依據(jù)。

⑩對(duì)樣本公司的凈資產(chǎn)收益率分布的正態(tài)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并不服從正態(tài)分布，故在此采用了Wilcoxon檢驗(yàn)方法對(duì)凈資產(chǎn)收益率的中位數(shù)進(jìn)行了分析。

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附錄1

正如文獻(xiàn)[23～24]所述，在此圍繞環(huán)境資源消耗、污染物控制治理、環(huán)保投資三個(gè)方面（環(huán)境資源消耗描述了生產(chǎn)過(guò)程中所耗用的熱能、電能、能源原材料和水的情況；污染物控制治理反映了污染物和廢棄物的控制處理及其對(duì)環(huán)境造成的損失；環(huán)保投資反映了企業(yè)為提高將來(lái)環(huán)境資源使用效率和降低環(huán)境污染損失所投入的人、財(cái)、物），選取了“原材料利用”、“能源消耗”、“污染物排放強(qiáng)度”、“污染治理”、“環(huán)境投入”五項(xiàng)指標(biāo)對(duì)企業(yè)ECP水平進(jìn)行綜合反映。具體評(píng)分方法是：根據(jù)年報(bào)披露的具體內(nèi)容，對(duì)上述五項(xiàng)指標(biāo)分別進(jìn)行賦值，“0”為無(wú)披露，“1”為績(jī)效水平差，“2”為績(jī)效水平較差，“3”為績(jī)效水平中等，“4”為績(jī)效水平較好，“5”為績(jī)效水平好。ENP指數(shù)值就等于上述五項(xiàng)指標(biāo)得分值加總。附錄2

東部地區(qū)包括北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東和海南；西部地區(qū)包括四川、重慶、貴州、云南、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、廣西、內(nèi)蒙古；中部地區(qū)分別是山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南。