本幣國(guó)際化條件下的跨境資本流動(dòng)監(jiān)管——基于美國(guó)、德國(guó)和日本的國(guó)際借鑒

■張方波

一、人民幣國(guó)際化條件下跨境資本流動(dòng)監(jiān)管具有必要性

當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)正處于深度調(diào)整之中，整體上復(fù)蘇和增長(zhǎng)動(dòng)力不夠，歐美國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展和刺激政策出現(xiàn)分化，經(jīng)濟(jì)金融周期性因素加大了資本流動(dòng)周期性震蕩，需要防止跨境資本流動(dòng)對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的沖擊。由于跨境資本流動(dòng)作為一類(lèi)金融交易，相對(duì)于商品交易而言更具有同質(zhì)化、標(biāo)準(zhǔn)化、高杠桿、快捷化和敏感性的特點(diǎn)，其流動(dòng)速度也將更快?？缇迟Y本大規(guī)模流入和流出，均會(huì)對(duì)一國(guó)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)帶來(lái)重大沖擊，對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生不利的影響，提高了金融脆弱性的強(qiáng)度，甚至?xí)l(fā)金融危機(jī)，如1982年的拉美債務(wù)危機(jī)、1994年墨西哥比索危機(jī)、1997年亞洲金融危機(jī)以及1999年巴西金融危機(jī)等等，均是由于跨境資本大幅流出所致。近日來(lái)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松貨幣政策的全部退出以及2015年加息預(yù)期的顯現(xiàn)，導(dǎo)致包括我國(guó)在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)大規(guī)模資本外流，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生了不利影響，造成了對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表的對(duì)貨幣的內(nèi)外價(jià)值產(chǎn)生一定的削弱，這對(duì)如何在本幣國(guó)際化條件下加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)監(jiān)管提出了要求。

當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)邁入 “新常態(tài)”的發(fā)展關(guān)鍵期，并且人民幣國(guó)際化正加速推進(jìn)中。根據(jù)資料顯示，人民幣已經(jīng)成為全球第二大的貿(mào)易融資貨幣，第六大跨境交易貨幣，部分國(guó)家和地區(qū)的貨幣當(dāng)局已經(jīng)將人民幣作為重要的儲(chǔ)備貨幣之一。同時(shí)，今年作為國(guó)際貨幣基金組織五年一次對(duì)特別提款權(quán)（SDR）籃子進(jìn)行審查的一年，無(wú)論是否進(jìn)入籃子，均會(huì)在很大層面上推進(jìn)人民幣國(guó)際化歷程。在人民幣國(guó)際化的背景下，人民幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管的重要性就越發(fā)凸顯了。這不僅因?yàn)閮烧咴诶碚撋系年P(guān)系較為復(fù)雜，同時(shí)在實(shí)踐操作需要統(tǒng)籌兼顧。加之，中國(guó)金融市場(chǎng)存在發(fā)展不成熟和非均衡的特點(diǎn)：貨幣市場(chǎng)尚未形成統(tǒng)一的市場(chǎng)，貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系機(jī)制不完善（比如同時(shí)存在SHIBOR、銀行間債券市場(chǎng)回購(gòu)利率和再貼現(xiàn)利率），貨幣市場(chǎng)主體結(jié)構(gòu)單一，仍然以少數(shù)商業(yè)銀行尤其是國(guó)有銀行為主；資本市場(chǎng)中股票市場(chǎng)板塊結(jié)構(gòu)扭曲，債券市場(chǎng)發(fā)展失衡，存在“多頭管理、市場(chǎng)分割”的局面，金融衍生品市場(chǎng)中產(chǎn)品品種較少；外匯市場(chǎng)交易規(guī)模偏小。這些均說(shuō)明了金融市場(chǎng)仍然處于發(fā)展之中，吸納大規(guī)模的跨境資本流入和應(yīng)對(duì)大規(guī)模資本流出的能力較為有限，同時(shí)匯率、利率存在管制要求減少跨境資本流動(dòng)的沖擊。這些約束條件在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，更加使得人民幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管具有必要性。

美國(guó)、德國(guó)和日本的國(guó)際做法也說(shuō)明了這一點(diǎn)，其中美國(guó)和德國(guó)當(dāng)局在本幣國(guó)際化條件下均對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)均進(jìn)行了監(jiān)管，在很大程度上維持了美元和德國(guó)馬克的幣值穩(wěn)定和有助于推進(jìn)本幣國(guó)際化進(jìn)程。而在日元國(guó)際化進(jìn)程中，日本當(dāng)局對(duì)日元跨境資本流動(dòng)先后采取了被動(dòng)放松監(jiān)管和快速放松管制的措施，導(dǎo)致本幣跨境資本大規(guī)模進(jìn)出國(guó)內(nèi)，對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定產(chǎn)生了重大的沖擊，這些國(guó)際案例為當(dāng)前中國(guó)在人民幣國(guó)際化條件下加強(qiáng)對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管提供了有力的借鑒。

二、美國(guó)、德國(guó)和日本對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管的做法

（一）美國(guó)經(jīng)驗(yàn)

整體上看，美元國(guó)際化進(jìn)程大致經(jīng)歷了起步階段（1894～1914 年）、發(fā)展階段（1914～1944 年）和實(shí)現(xiàn)階段（1944～1973年），在第一、二個(gè)階段美國(guó)對(duì)跨境資本流動(dòng)主要采取了支持的態(tài)度，有力地?cái)U(kuò)大了美元在全球范圍內(nèi)的影響力；在第三個(gè)階段也即是布雷頓森林體系時(shí)期，美國(guó)當(dāng)局轉(zhuǎn)為對(duì)美元跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管，隨后在美元本位制時(shí)代（即牙買(mǎi)加體系時(shí)期）對(duì)境內(nèi)離岸市場(chǎng)國(guó)際銀行設(shè)施（IBF）中離岸賬戶(hù)與在岸普通賬戶(hù)進(jìn)行分離，阻止美元資本在這兩個(gè)賬戶(hù)之間流動(dòng)，起到很好的效果。

1.美元國(guó)際化的實(shí)現(xiàn)階段 （1944～1973年）：這一階段，美國(guó)當(dāng)局對(duì)跨境資本流動(dòng)的態(tài)度經(jīng)歷了由放松到管制的轉(zhuǎn)變，具體分為兩個(gè)時(shí)期：第一時(shí)期（1944年～60年代初期），這一時(shí)期，美元成為全球的錨貨幣，但美元仍然屬于不完全兌換貨幣，美國(guó)當(dāng)局支持美元跨境資本流動(dòng)，主要是推動(dòng)美元信貸走出國(guó)門(mén)。二戰(zhàn)后，歐洲各國(guó)等因戰(zhàn)爭(zhēng)的影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)亟需重建和發(fā)展，這為美元擴(kuò)大國(guó)際影響力提供了契機(jī)。1947年7月起，美國(guó)推出了著名的“馬歇爾計(jì)劃”，向西歐國(guó)家提供美元信貸，該計(jì)劃持續(xù)了四年財(cái)政年度，總規(guī)模達(dá)到130億美元。此外，作為“馬歇爾計(jì)劃”重要補(bǔ)充的第四點(diǎn)計(jì)劃的推出，為亞非拉等落后國(guó)家的經(jīng)濟(jì)援助提供了大量美元資金，擴(kuò)大了美元在這些地區(qū)的流通和交易。第二時(shí)期（20世紀(jì)60年代中后期至1973年），這一時(shí)期，美國(guó)轉(zhuǎn)為對(duì)美元跨境資本流動(dòng)實(shí)行了管制，這是基于在金匯兌本位制背景下，外國(guó)持有的境外美元可以按照要求兌換美國(guó)國(guó)內(nèi)的黃金，當(dāng)時(shí)境外美元流通規(guī)模大幅度上升，增加了兌換黃金的需求，使得黃金持有量相對(duì)不足，因此美國(guó)政府采取了讓美元貶值（貶值幅度高達(dá)20%）的政策維持官方黃金儲(chǔ)備，這即是1960年發(fā)生的“美元危機(jī)”。與此同時(shí)，為了避免境外美元進(jìn)入國(guó)內(nèi)，美國(guó)當(dāng)局采取了限制美元資本回流的措施。隨后，美國(guó)進(jìn)入了新一輪經(jīng)濟(jì)周期（1961～1969），1965 年步入經(jīng)濟(jì)下行軌道，于是在當(dāng)年實(shí)施了“自愿對(duì)外信貸限制計(jì)劃（VFCR）”，針對(duì)居民對(duì)外貸款設(shè)置上限，減少境內(nèi)美元流出境外，但這一計(jì)劃在限制美元資本外流上適得其反，反而使得國(guó)內(nèi)居民更多的資金流到海外的歐洲貨幣市場(chǎng)。1969年印支戰(zhàn)爭(zhēng)的爆發(fā)，出于維持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的需要，美國(guó)于1970年允許境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在一定額度內(nèi)可以從非居民吸收美元存款，持續(xù)幾年后在1974年1月取消這一計(jì)劃。

2.美元本位制時(shí)代 （1973年至今）：1973年牙買(mǎi)加體系的建立，解決了布雷頓森林體系存在的“特里芬難題”，全球進(jìn)入美元本位制時(shí)代，美元成為全球中心貨幣和完全可兌換貨幣，在這一背景下，美國(guó)開(kāi)始向非銀行的國(guó)外居民提供大額定期存單，向若干特定對(duì)象主要是境外美元的持有人和經(jīng)營(yíng)者發(fā)行票據(jù)等等。這一階段美國(guó)當(dāng)局主要是限制美元資本在離岸賬戶(hù)與在岸賬戶(hù)之間流動(dòng)。1981年美國(guó)批準(zhǔn)成立了國(guó)際銀行設(shè)施（IBFs），屬于境內(nèi)離岸金融中心，地理分布非常廣泛，加之IBF的特殊制度設(shè)計(jì)，美國(guó)政府對(duì)IBFs采取審慎的管理制度：要求其成員設(shè)置專(zhuān)項(xiàng)的離岸賬戶(hù)，與國(guó)內(nèi)普通美元賬戶(hù)嚴(yán)格分賬，IBF賬戶(hù)中的美元想要進(jìn)入境內(nèi)需要繳納存款準(zhǔn)備金，避免IBF賬戶(hù)與國(guó)內(nèi)存款賬戶(hù)相互替代。對(duì)于符合條件開(kāi)設(shè)IBF離岸賬戶(hù)的機(jī)構(gòu)而來(lái)說(shuō)，所能吸收的美元存款也必須符合美聯(lián)儲(chǔ)D條例的規(guī)定。在資金用途上，IBF資金主要用于國(guó)際業(yè)務(wù)，原則上將國(guó)際業(yè)務(wù)與國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)相分離。

（二）德國(guó)經(jīng)驗(yàn)

總體來(lái)看，德國(guó)馬克國(guó)際化進(jìn)程依次經(jīng)歷了起步階段、調(diào)整階段、積累階段和拓展階段四個(gè)階段，相應(yīng)地，德國(guó)當(dāng)局在不同階段對(duì)馬克跨境資本流動(dòng)采取不同的態(tài)度，具體分析如下。

1.德國(guó)馬克國(guó)際化的起步階段 （1948～1960年）：德國(guó)當(dāng)局主要對(duì)跨境資本流入進(jìn)行限制，放松了對(duì)資本流出的控制，這是基于當(dāng)時(shí)德國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備穩(wěn)定增加進(jìn)而逼迫馬克升值影響國(guó)際化的考慮。1952年德國(guó)批準(zhǔn)居民可以用馬克直接對(duì)外投資，有力地推動(dòng)了馬克“走出去”形成境外沉淀。在1958年德國(guó)馬克實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目可兌換后，聯(lián)邦銀行開(kāi)始在外匯市場(chǎng)上做掉期交易，幫助本國(guó)信用機(jī)構(gòu)利用本幣開(kāi)展國(guó)外短期投資業(yè)務(wù)。經(jīng)過(guò)這段時(shí)期，馬克開(kāi)始正式走出德國(guó)，被歐洲以及其他國(guó)家接受。

2.德國(guó)馬克國(guó)際化的調(diào)整階段 （1960～1980年）：德國(guó)當(dāng)局進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的管制。具體可以分為兩個(gè)時(shí)期：第一時(shí)期（1960～1973），由于德國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，大量外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)，為了維持盯住美元的固定匯率制，央行被迫大量收購(gòu)?fù)鈪R，并采取了一系列措施限制資本流入，體現(xiàn)在限制非居民投資于國(guó)內(nèi)馬克計(jì)價(jià)的金融工具：1960年對(duì)非居民購(gòu)買(mǎi)本國(guó)貨幣市場(chǎng)票據(jù)、居民與非居民間回購(gòu)協(xié)議下的的證券交易進(jìn)行限制；1964年宣布對(duì)外國(guó)投資者所持有的馬克固息證券征收25%的賦稅；1965年3月德國(guó)對(duì)非居民投資國(guó)內(nèi)債券的利息收入征收預(yù)提稅；1968年德國(guó)聯(lián)邦銀行與商業(yè)銀行簽訂了“君子協(xié)定”，限制德國(guó)馬克債券的發(fā)行主體只能是國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行，發(fā)行規(guī)模取決于中央資本委員會(huì)的批準(zhǔn)，發(fā)行種類(lèi)只能是普通固定利率債券。第二時(shí)期（1973～1980年），在布雷頓森林體系瓦解之后，德國(guó)實(shí)行了浮動(dòng)匯率制度，為防止馬克快速升值影響國(guó)際化進(jìn)程，加強(qiáng)了對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)的管制，如1973年德國(guó)當(dāng)局限制非居民轉(zhuǎn)讓國(guó)內(nèi)債權(quán)以及限制非居民購(gòu)買(mǎi)國(guó)內(nèi)股票。這一階段的管制措施起到了較好的效果，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，1975～1979年間德國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，馬克幣值穩(wěn)定以及對(duì)外開(kāi)放度日益提高，其中國(guó)內(nèi)通脹率在穩(wěn)定在4.2%左右，低于同時(shí)期的美國(guó)、英國(guó)、日本和法國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家，進(jìn)出口值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的比率在42.0%，高于同時(shí)期的這些國(guó)家。

3.德國(guó)馬克國(guó)際化的積累階段 （1980～1987年）：德國(guó)當(dāng)局順應(yīng)馬克國(guó)際化的需要，放松對(duì)跨境資本流動(dòng)的管制。1983年聯(lián)邦銀行允許國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行在離岸市場(chǎng)上開(kāi)始向國(guó)外投資者發(fā)行馬克債券，并且允許外國(guó)銀行及其子公司進(jìn)入國(guó)內(nèi)馬克債券市場(chǎng)進(jìn)行交易（比如債券掉期交易）。這一放松管制的舉措，促進(jìn)馬克的進(jìn)一步國(guó)際化，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有產(chǎn)生沖擊，反而提高德國(guó)的對(duì)外開(kāi)放度，使得德國(guó)進(jìn)出口值與GDP的占比從20世紀(jì)70年代的42.0%穩(wěn)步上升到49.7%，并于1986年在世界出口市場(chǎng)中占據(jù)11.7%的份額。

4.德國(guó)馬克國(guó)際化的拓展階段（1987～1999年）：德國(guó)在對(duì)跨境資本流動(dòng)進(jìn)行短暫管制后采取放松的態(tài)度。1980～1986年期間非居民在德國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持有的債券大幅增加，為了防止外資過(guò)度流入形成國(guó)內(nèi)通脹壓力，1987年德國(guó)當(dāng)局要求對(duì)跨境資本的利息收入（主要是馬克債券的收益）征收預(yù)扣稅。隨后，這一政策導(dǎo)致國(guó)外投資對(duì)馬克計(jì)價(jià)金融工具的需求下降，轉(zhuǎn)而投資離岸市場(chǎng)上的馬克計(jì)價(jià)債券，為了防止馬克利率和匯率的定價(jià)能力在離岸市場(chǎng)形成影響國(guó)內(nèi)貨幣政策，德國(guó)于1989年取消了利息收入預(yù)扣稅，這一舉措一直持續(xù)到1999年歐元的誕生。

（三）日本借鑒

與德國(guó)馬克國(guó)際化相比，日元國(guó)際化的歷程較為曲折，大致可以分為起步階段、推進(jìn)階段以及轉(zhuǎn)換階段。在該進(jìn)程中，日本當(dāng)局對(duì)日元跨境資本流動(dòng)先后采取了整體放松管制、被動(dòng)放松管制和主動(dòng)放松管制的措施，前期有力地推動(dòng)了日元國(guó)際化的進(jìn)程，而后期則對(duì)本國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了強(qiáng)烈的沖擊。

1.日元國(guó)際化的起步階段（20世紀(jì)60年代①盡管日元國(guó)際化在1984年才被正式提上議事日程，但是從20世紀(jì)60年代日本經(jīng)濟(jì)起飛開(kāi)始，日元開(kāi)始逐漸扮演了國(guó)際硬通貨的角色。因此，日元國(guó)際化可以從60年代算起。至80年代初期）：日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，導(dǎo)致境外對(duì)日元的需求與日俱增，尤其是在布雷頓森林體系瓦解和石油危機(jī)中表現(xiàn)得更加明顯。盡管日本當(dāng)局對(duì)日元國(guó)際化持消極的態(tài)度，但在市場(chǎng)力量的逼迫下對(duì)跨境資本流動(dòng)整體上采取放松管制的態(tài)度，并依次放開(kāi)跨境日元存款、股票、債券和日元信貸的限制。1960年7月引入了日元外匯制度，即允許非居民日元存款自由結(jié)算。在1964年日元實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)下自由兌換后，日本當(dāng)局全面廢除對(duì)外國(guó)投資者購(gòu)買(mǎi)日本政府短期債券的限制，隨后1967年允許非居民發(fā)行歐洲日元債券；1970年允許國(guó)外投資者在日本境內(nèi)發(fā)行以日元計(jì)價(jià)的外債（即武士債券），并且放開(kāi)100萬(wàn)日元以下的對(duì)外直接投資。1971年，采取備案制的方式允許居民購(gòu)買(mǎi)日資證券公司代售的外國(guó)證券，大大推動(dòng)了日元的跨境流出。與此同時(shí)，日本大藏省對(duì)于居民購(gòu)買(mǎi)境外房地產(chǎn)進(jìn)行投資的行為，僅保留審批制的管制方式。1980年12月日本政府修訂了《外匯及外國(guó)貿(mào)易管理法》，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的外匯資本交易不予限制，并允許居民向國(guó)外提供日元貸款，但日本政府對(duì)資本的流動(dòng)僅保留“最小的必要控制”。

2.日元國(guó)際化的推進(jìn)階段 （20世紀(jì)80年代中后期至90年代中期）：日本對(duì)跨境日元資本流動(dòng)的態(tài)度出現(xiàn)了分化。一方面，日本的政治經(jīng)濟(jì)政策受制于美國(guó)，最典型的是1985年的“廣場(chǎng)協(xié)議”，這一事件導(dǎo)致日元被迫大幅升值，并被動(dòng)選擇放松跨境資本流動(dòng)，具體是：取消對(duì)以日元計(jì)價(jià)的中長(zhǎng)期對(duì)外貸款的限制，允許國(guó)際投資者進(jìn)入日本的股票市場(chǎng)。另一方面，1986年?yáng)|京離岸市場(chǎng)的建立，日本當(dāng)局采取了一系列措施限制日元資本在兩個(gè)賬戶(hù)之間流動(dòng)：對(duì)于離岸賬戶(hù)(即“特別國(guó)際金融賬戶(hù)”)與日本國(guó)內(nèi)普通賬戶(hù)進(jìn)行分離，從事離岸業(yè)務(wù)的銀行和機(jī)構(gòu)對(duì)離岸交易資金負(fù)有審查的義務(wù)，必須保障“交易對(duì)方在境外使用這些資金”，避免在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上流通。但是隨著時(shí)間的推移，在實(shí)際中出現(xiàn)了離岸資金向在岸市場(chǎng)的滲透，即離岸賬戶(hù)中的日元資金從本國(guó)商業(yè)銀行的海外分行繞道流回境內(nèi)，因而上演了一場(chǎng)“自己人玩自己錢(qián)”的再貸款游戲。從整體看上，日本政府針對(duì)離岸賬戶(hù)與在岸賬戶(hù)之間的日元流動(dòng)限制的措施沒(méi)有起到應(yīng)有的效果。1987年，日本為擴(kuò)大日元國(guó)際影響力，促進(jìn)日元走出去，推行了“黑字環(huán)流”計(jì)劃，通過(guò)日本政府組織和國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)向亞太地區(qū)提供大量日元貸款，主要包括政府發(fā)展援助（ODA）和商業(yè)性日元貸款兩種類(lèi)型，總規(guī)模高達(dá)650億美元。同時(shí)，1989年允許中長(zhǎng)期歐洲日元貸款向國(guó)內(nèi)居民開(kāi)放，并解除了對(duì)歐洲日元貸款、債券和居民的海外存款限制。

3.日元國(guó)際化的轉(zhuǎn)換階段 （20世紀(jì)90年代末至今）：日本當(dāng)局對(duì)跨境資本流動(dòng)的態(tài)度轉(zhuǎn)為主動(dòng)放松管制，這是基于當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)背景：90年以來(lái)日元經(jīng)歷兩次大幅升值和貶值的沖擊，加之國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期蕭條中，日本當(dāng)局希望通過(guò)放松管制推動(dòng)日元國(guó)際化以緩解壓力。1996年日本政府提出了“金融體系改革計(jì)劃”，允許國(guó)內(nèi)外資金自由流動(dòng)，但由于日本經(jīng)濟(jì)尚未擺脫蕭條，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)展不成熟，加之亞洲金融危機(jī)造成外部環(huán)境惡化，跨境日元資本大規(guī)模的流進(jìn)沖擊國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，流出則使得國(guó)內(nèi)蕭條經(jīng)濟(jì)更是雪上加霜，惡化了日本宏觀經(jīng)濟(jì)基本面。因此，盡管日本在這一時(shí)期對(duì)日元跨境資本流動(dòng)主觀采取了放松管制的態(tài)度，仍然沒(méi)有改善經(jīng)濟(jì)狀況。有理由相信，這一階段放松對(duì)跨境日元資本流動(dòng)管制的措施是失效的，應(yīng)該引以為鑒。

三、對(duì)人民幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管的啟示

綜上，美國(guó)、德國(guó)和日本的做法為在人民幣國(guó)際化條件下加強(qiáng)本幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管提供了如下啟示。

其一，一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)大是本幣國(guó)際化的重要基礎(chǔ)。美國(guó)在1894年超越英國(guó)成為全球最大經(jīng)濟(jì)體，而美元國(guó)際化卻是在50年后布雷頓森林體系的誕生之時(shí)實(shí)現(xiàn)的。當(dāng)前中國(guó)擁有位列全球第一的貿(mào)易規(guī)模以及全球第二的經(jīng)濟(jì)總量，加之新常態(tài)下7%的GDP增速，可以成為人民幣國(guó)際化可持續(xù)推進(jìn)的重要支撐。相比之下，日本在20世紀(jì)80年代中后期經(jīng)濟(jì)下滑的背景下快速推進(jìn)本幣國(guó)際化致使日元停滯不前也反證了這一點(diǎn)。

其二，需要厘清本幣國(guó)際化與本幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管之間的關(guān)系，放開(kāi)本幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管并非是本幣國(guó)際化的前提，這即是說(shuō)實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化并不必然意味著以放開(kāi)本幣跨境資本流動(dòng)監(jiān)管為代價(jià)。日本的經(jīng)歷從反面論證了這一點(diǎn)。日本在1985年后宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行軌道，其政治經(jīng)濟(jì)政策受到美國(guó)的掣肘，繼而被動(dòng)放松跨境資本流動(dòng)的監(jiān)管，以及在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)快速放開(kāi)跨境資本自由流動(dòng)推動(dòng)國(guó)際化的方式是不可取的，這對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)應(yīng)該引以為鑒。即便是在本幣實(shí)現(xiàn)國(guó)際化后，也應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管。

其三，在本幣國(guó)際化進(jìn)程中，為了保持宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，一國(guó)當(dāng)局需要針對(duì)本國(guó)實(shí)際情況對(duì)跨境資本流動(dòng)交替采用放松或者管制的方式，如德國(guó)在馬克國(guó)際化進(jìn)程中以此采取了放松管制、管制和放松管制的態(tài)度，美國(guó)在美元實(shí)現(xiàn)國(guó)際化仍然保持對(duì)跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管，這對(duì)于保持本幣幣值穩(wěn)定和維護(hù)、推進(jìn)本幣國(guó)際化進(jìn)程具有重要的意義。20世紀(jì)80年代中后期以來(lái)，日本政府忽視了或者低估了國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)吸收跨境資本流入的能力，強(qiáng)行推動(dòng)放開(kāi)資本流動(dòng)的行為是不可取的。當(dāng)前中國(guó)尚未實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換，資本市場(chǎng)尚未雙向開(kāi)放，國(guó)內(nèi)金融發(fā)育程度尚不能有效地吸收外資和化解外資大進(jìn)大出的壓力，同時(shí)也面臨著SDR籃子貨幣五年一次例行審核的重要機(jī)遇，應(yīng)該審慎對(duì)待跨境資本流動(dòng)。

其四，加強(qiáng)對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管與在時(shí)機(jī)合適的情況下放開(kāi)本幣管制并不沖突，是一種相輔相成的辯證關(guān)系。德國(guó)馬克國(guó)際化就是一個(gè)明證，在馬克國(guó)際化前期放開(kāi)管制，隨后加強(qiáng)管制后再放開(kāi)，這一系列的有序做法使得馬克成為一種重要的國(guó)際貨幣，直至1999年歐元的誕生替代馬克為止。因此，在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，在加強(qiáng)對(duì)本幣跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管的同時(shí)，也應(yīng)在適宜條件下放開(kāi)監(jiān)管，比如資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放，深港通的啟動(dòng)等等，這些漸進(jìn)式的資本項(xiàng)目開(kāi)放，不僅有利于深度推進(jìn)人民幣國(guó)際化，同時(shí)也有助于為繼后的管制操作提供豐富的參考素材。

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