并購重組貸款的信用管理研究

摘要：文章分析了國內(nèi)并購重組的融資渠道以及傳統(tǒng)公司貸款與并購重組貸款的授信差異。文章研究認為，銀行信貸是并購重組中短期可行的融資途徑，傳統(tǒng)公司貸款授信管理方式不完全適用于并購重組貸款，后者的風(fēng)險控制重點在于對協(xié)同效應(yīng)和真實資金需求額的測定。

關(guān)鍵詞：銀行 并購重組 融資 現(xiàn)金流量 信用管理

轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是關(guān)系經(jīng)濟社會發(fā)展的戰(zhàn)略任務(wù)。并購重組是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的重要途徑之一，其理論基礎(chǔ)是協(xié)同效應(yīng)理論（Synergistic Effects）。該理論認為，協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮過程是雙方的帕累托均衡的改進，實現(xiàn)的主要途徑為差別效率及經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。國內(nèi)學(xué)者對并購重組的績效等方面進行了研究，但對銀行在企業(yè)并購重組中的作用及授信策略鮮有涉及，文章將對此進行探析。

一、國內(nèi)企業(yè)并購重組的融資渠道

（一）并購重組融資的國際比較

在國內(nèi)外，確定并購重組融資方式前需測算資金需求額度，評估并購雙方資本結(jié)構(gòu)狀況，設(shè)計并選擇可采用的融資工具。按并購支付方式劃分，并購類型有現(xiàn)金和股票支付兩類。國際上多采用現(xiàn)金加股票的混合支付方式，現(xiàn)金支付有靈活性，安全性，不失去控制權(quán)等特點?，F(xiàn)金支付是我國并購交易中主流支付方式。

在金融市場成熟的國家，企業(yè)并購重組外部融資形式多樣，如貸款、股權(quán)融資、債券融資、票據(jù)融資、可轉(zhuǎn)換債券融資、杠桿收購基金以及賣方融資等方式，企業(yè)可以根據(jù)自身的需要和風(fēng)險承受能力設(shè)計出最合適的并購方案并付諸實施。

國內(nèi)企業(yè)常用的融資方式也就涵蓋了并購重組融資的方式。企業(yè)并購重組所需資金量大，僅依靠內(nèi)部融資方式很難以達到目的，一般需借助外部融資方式，如發(fā)行普通股融資、發(fā)行企業(yè)信用債券融資以及從銀行貸款融資。這些在理論上可選擇的融資途徑，在實踐中面臨著不同的約束條件。

（二）從法律的角度看直接融資在當(dāng)前存在的約束

1.新《公司法》規(guī)定：對企業(yè)累計投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的一半；上市公司兩次融資時間不得少于一年；其配股條件是近3個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）不低于6%；增發(fā)新股條件是近3個會計年度加權(quán)ROE平均不低于10%，且最近一年加權(quán)平均ROE不低于10%。

2.《企業(yè)債券管理條例》規(guī)定發(fā)債券所籌資金不得用于股票買賣等與經(jīng)營無關(guān)的風(fēng)險性投資；發(fā)債的規(guī)模、用途要符合國家相關(guān)要求和產(chǎn)業(yè)政策；利率不得高于銀行同期限居民儲蓄定期存款利率的40%。我國金融市場在完善過程中，公司通過發(fā)行股票或信用債券籌集并購重組資金中短期內(nèi)障礙較多。迄今為止，我國尚無為并購重組發(fā)行從屬債券的成功案例。

（三）銀行信貸融資是中短期內(nèi)并購重組外部融資的主途徑

李悅等（2008）通過問卷調(diào)查的方式，發(fā)現(xiàn)中國上市公司的債務(wù)資金主要來源于銀行貸款。據(jù)人民銀行統(tǒng)計，2003年以來社會融資規(guī)模年度結(jié)構(gòu)中直接融資在國內(nèi)企業(yè)外部融資中的比重迅速擴大，融資方式日趨多元化。2012年企業(yè)債融資環(huán)比增幅為34.9%，相對十年前提高了9.5倍；銀行貸款融資占比環(huán)比下降10.5%，但近十年的均值為70.15%，從融資規(guī)模和可行性的角度看，短中期內(nèi)銀行貸款仍在企業(yè)外部融資渠道中占優(yōu)勢地位。

二、傳統(tǒng)的公司貸款授信與并購貸款授信

作為信用中介，銀行面臨的主要風(fēng)險之一就是信用風(fēng)險，而表內(nèi)授信又是信用風(fēng)險最為集中的業(yè)務(wù)。為了加強表內(nèi)授信業(yè)務(wù)風(fēng)險管理，國內(nèi)商業(yè)銀行參照《巴塞爾資本協(xié)議Ⅱ》內(nèi)部評級法（IRB）的技術(shù)標準計量違約概率（PD）、違約損失（LGD）、違約風(fēng)險暴露（EAD）、和期限（M）四方面風(fēng)險參數(shù)，確定風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)值。實施貸前審查、貸中額度控制和貸后監(jiān)督的授信管理。

（一）當(dāng)前銀行的公司類貸款授信管理

1.貸前審查對風(fēng)險度的判斷。一般公司類貸款信用分析分定性和定量兩部分。定性部分的重點是借款人的道德水準、資本實力、經(jīng)營水平、擔(dān)保和環(huán)境條件等。通過歷史數(shù)據(jù)，評價整體風(fēng)險，計算行業(yè)的最高風(fēng)險限額；再計算區(qū)域風(fēng)險和交叉調(diào)整系數(shù)。

定量部分以財務(wù)分析為基礎(chǔ)，主要風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營、盈利、償債和發(fā)展能力等四類指標，再輔之以現(xiàn)金流量分析。有代表性評價模型是美國學(xué)者Altman（1968）提出了預(yù)測借款人破產(chǎn)可能性的Z評估模型（Z-score model）。

2.貸中實施最高授信限額管理。一般貸款授信額由最大負債能力確定，風(fēng)險限額管理方法有系數(shù)調(diào)整法和資產(chǎn)調(diào)解法。如系數(shù)調(diào)整法，設(shè)X為全銀行最高風(fēng)險限額基數(shù)，Y為全銀行系統(tǒng)已給客戶的信用額度，F(xiàn)為負債額，Z為“資產(chǎn)總額-待處理資產(chǎn)損失-潛在虧損”，K是資產(chǎn)負債控制線記，則全銀行最高風(fēng)險限額基數(shù)為：

（二）公司貸款授信同并購重組貸款授信的差異

公司貸款和并購重組貸款的主體、期限、用途、還款來源和風(fēng)險緩釋等方面存在明顯差異。主要體現(xiàn)在以下三方面。

1.信用分析方面。與普通公司貸款授信一樣，并購貸款重組授信對借款人的總體信用狀況、借款人經(jīng)營管理、經(jīng)濟環(huán)境、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、行業(yè)前景等系統(tǒng)性風(fēng)險均需作出分析。此外，并購貸款重組授信還需要分析：

（1）并購重組雙方的產(chǎn)業(yè)相關(guān)度和戰(zhàn)略相關(guān)度，能否獲取如研發(fā)實力、關(guān)鍵技術(shù)等資源；（2）并購重組交易方是否按有關(guān)規(guī)定已經(jīng)或即將獲得批準，并履行了登記和公示等手續(xù)；（3）并購重組雙方從戰(zhàn)略、管理、技術(shù)及市場整合等方面取得額外報酬機會；（4）并購重組后的新管理團隊實現(xiàn)新目標的可能性，雙方組織文化整合的容易程度；（5）項目的真實資金需求量是否客觀，除貸款外其余資金是否到位及資金結(jié)構(gòu)安排是否合理等。

2.信用評估中對現(xiàn)金流分析的要求

（1）公司貸款授信對現(xiàn)金流的分析要求低。公司貸款授信分析的指標大多來自資產(chǎn)負債表和利潤表，現(xiàn)金流指標更多用作輔助分析。會計利潤以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，這會受會計制度、收入費用配比原則影響，賬面利潤與成本難以真實體現(xiàn)企業(yè)的現(xiàn)金收益與現(xiàn)金支出。以此反映財務(wù)能力難保證其客觀性。

（2）并購重組貸款授信對現(xiàn)金流的分析要求高。并購重組貸款不是以主并企業(yè)的償債能力作為借款條件，而是目標企業(yè)的償債能力為條件。并購重組貸款優(yōu)先采用目標企業(yè)的股權(quán)、資產(chǎn)和未來現(xiàn)金流作為還款保障。并購重組貸款期限長、金額大、程序復(fù)雜，面臨的信用風(fēng)險也更大，對此類貸款授信，關(guān)鍵要保證分析數(shù)據(jù)客觀性、針對性和綜合性。相對會計利潤指標，現(xiàn)金流指標具有上述優(yōu)勢。

3.實際授信額度的確定依據(jù)

（1）公司貸款由最大負債能力確定。由上述定義和公式知道，公司貸款最高風(fēng)險限額實際是在尋找客戶最大負債能力。通常，企業(yè)只有在負債的情況下才可能發(fā)生破產(chǎn)危機。最高風(fēng)險限額就是借款人可能不發(fā)生破產(chǎn)危機的上限，這是企業(yè)可以負債的“理論值”，實際授信額不能大于該限額。它是多項指標的綜合體，如借款人的權(quán)益、總資產(chǎn)、行業(yè)資產(chǎn)負債率、信用等級、風(fēng)險緩釋技術(shù)以及銀行對借款人所處的行業(yè)、區(qū)域分配的限額等。

（2）并購重組貸款由真實資金需求和償還能力確定。銀行對并購重組貸款授信所關(guān)注的重點，可從最大負債能力轉(zhuǎn)到真實資金需求和實際償還能力上來。

三、并購重組貸款銀行授信的側(cè)重點

并購重組類貸款與項目貸款類似，銀行在于通過投資凈現(xiàn)值大于零的項目來獲取收益。風(fēng)控重點可以歸結(jié)為兩點，即“貸不貸”和“貸多少”兩個問題。

（三）銀行貸后對借款人的監(jiān)督

對借款人來說銀行具有融資和監(jiān)督作用。這是因為銀行在獲取和處理借款人私人信息上具有相比單個貸款人更低的成本，它們能更有效地監(jiān)控信息不對稱下引發(fā)的問題。若企業(yè)貸款 違約率高，銀行有動力尋求高質(zhì)量的借款人，促成收購者取代與目標企業(yè)的貸款關(guān)系（Ivashina等，1985）。參與并購重組的雙方都樂意選擇自己的主銀行為財務(wù)顧問，如銀行的鑒證作用（certification effect）有利于提高目標企業(yè)權(quán)益人的超額收益率（Allen等，2004）。

國內(nèi)研究者發(fā)現(xiàn)銀行貸款利率無論是長期還是短期，都與企業(yè)當(dāng)前財務(wù)狀況和公司治理有一定的合理關(guān)系，表明我國銀行對借款企業(yè)已有一定的監(jiān)督能力。因我國的法規(guī)限制銀行持有企業(yè)股份，也禁止銀行貸款用于股權(quán)投資，銀行要在企業(yè)并購重組中發(fā)揮顯著作用還有待金融改革的推進。

四、結(jié)論

1.企業(yè)并購重組融資方式，中短期而言，銀行貸款較為有效；長期看，需由銀行和非銀行類金融機構(gòu)共同合作，完成與資本市場的對接，通過市場化的方式為并購重組提供資金支持。

2.公司貸款授信方式不完全適應(yīng)于并購重組貸款授信分析，主要原因是公司貸款授信重點在于確定借款人的最大負債能力，而并購重組貸款授信關(guān)注重點是目標企業(yè)未來現(xiàn)金流及并購重組的真實資金需求額，公司貸款授信方式無法涵蓋企業(yè)并購重組的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，如協(xié)同效應(yīng)的測算。

3.在風(fēng)險管理方面，對協(xié)同效應(yīng)的判斷、測算是并購重組貸款信用分析的核心。并購重組交易資金總額可作為計算并購重組貸款授信額的標準。貸款期內(nèi)，目標企業(yè)償債能力的最低要求是折現(xiàn)現(xiàn)金流量價值不能小于企業(yè)的債務(wù)價值。

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