房地產(chǎn)價(jià)格、流動(dòng)性關(guān)系的實(shí)證分析與中央銀行政策選擇

陳洋林，陳立剛

（1.中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，北京100081；2.安徽國(guó)際商務(wù)職業(yè)學(xué)院 國(guó)貿(mào)系，安徽 合肥230001）

近幾年來(lái)，尤其是金融危機(jī)以來(lái)中央銀行貨幣政策變化導(dǎo)致我國(guó)貨幣供給大量增加，這個(gè)階段內(nèi)廣義貨幣供給量從2005年接近30萬(wàn)億元迅速擴(kuò)展到2007年底40萬(wàn)億元，進(jìn)而在2011年底達(dá)到了85萬(wàn)億元。與此同時(shí)房?jī)r(jià)也一路高漲，這從2005年以來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與貨幣供給量M2變化趨勢(shì)圖可以看出（見(jiàn)圖1）。更為明顯的是2008年以來(lái)為了抵御金融危機(jī)引發(fā)的外部需求降低對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的壓力，我國(guó)推行了適度寬松貨幣政策與積極的財(cái)政政策，擴(kuò)大了政府投資，擴(kuò)充了央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，因此這個(gè)階段貨幣供給增加尤為迅速。另一方面，危機(jī)期間西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為了挽救陷入泥潭的經(jīng)濟(jì)相繼推行量化寬松貨幣政策，通過(guò)擴(kuò)充央行資產(chǎn)負(fù)債表形式，維持超低利率（美聯(lián)儲(chǔ)一度維持了0—0.25%）等方式向市場(chǎng)注入了大量貨幣，這些沒(méi)有被實(shí)體經(jīng)濟(jì)完全吸收。同時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體好于西方國(guó)家，再加上強(qiáng)烈的人民幣升值預(yù)期，大量貨幣通過(guò)各種渠道相繼流入我國(guó)結(jié)匯。這樣國(guó)際資本的流入也形成了我國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩的外部源泉［1］。但是，前段時(shí)間眾多媒體暴露出商業(yè)銀行流動(dòng)性不足的言論，并在一定程度引起了市場(chǎng)反應(yīng)。在此期間，股市出現(xiàn)了較短時(shí)間的劇烈波動(dòng)，但房地產(chǎn)價(jià)格依舊居高不下，央行并未按照市場(chǎng)的預(yù)期采取降低存款準(zhǔn)備金以擴(kuò)大貨幣供給而采取了讓市場(chǎng)盤(pán)活流動(dòng)性的選擇。市場(chǎng)是否真缺乏流動(dòng)性，房地產(chǎn)價(jià)格與流動(dòng)性之間到底存在多大程度相關(guān)性是值得分析的問(wèn)題。

圖1 2005年2月—2011年4月我國(guó)M2與房屋價(jià)格變化趨勢(shì)圖

本文結(jié)合金融學(xué)有關(guān)理論，在文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上，分析了流動(dòng)性與房地產(chǎn)價(jià)格之間的影響機(jī)制，并對(duì)兩者之間的相關(guān)系數(shù)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。

一、流動(dòng)性影響房地產(chǎn)價(jià)格的機(jī)制與相關(guān)研究回顧

（一）貨幣供給影響房地產(chǎn)價(jià)格與金融穩(wěn)定的機(jī)制

貨幣供給有廣義與狹義之分，我們通常運(yùn)用廣義貨幣供給M2來(lái)衡量。與此緊密相連的一個(gè)概念是流動(dòng)性。一般來(lái)說(shuō)，我們所說(shuō)的流動(dòng)性指宏觀流動(dòng)性，通常以M2－M1或者M(jìn)2/GDP來(lái)表示，流動(dòng)性充裕往往會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上漲，通貨膨脹加劇。世界不少?lài)?guó)家在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中也都先后經(jīng)歷過(guò)流動(dòng)性過(guò)剩沖擊，其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響也不盡一致。流動(dòng)性影響房地產(chǎn)價(jià)格難以在短時(shí)間實(shí)現(xiàn)，但如果貨幣當(dāng)局沒(méi)有采取相應(yīng)的措施，而是任憑流動(dòng)性沖擊，那么資產(chǎn)價(jià)格難免形成泡沫，最終可能延緩實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

由于房地產(chǎn)具有耐用消費(fèi)品與投資品的雙重性質(zhì)，因此流動(dòng)性對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格的影響主要通過(guò)這兩條途徑實(shí)現(xiàn)：首先，房地產(chǎn)屬于耐用消費(fèi)品，在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中有時(shí)將其當(dāng)做投資，經(jīng)濟(jì)學(xué)中經(jīng)常依照貼現(xiàn)理論來(lái)計(jì)算資產(chǎn)的價(jià)格。因此，當(dāng)貨幣供給增加時(shí)利率下降，投資品的貼現(xiàn)現(xiàn)值必然上升。這樣看來(lái)，將房地產(chǎn)作為耐用消費(fèi)品在貨幣供給增加時(shí)必然會(huì)出現(xiàn)價(jià)格上漲；其次，流動(dòng)性出現(xiàn)寬裕也為居民獲取流動(dòng)性打開(kāi)了閘門(mén)，這時(shí)由于投資或者投機(jī)，大量投資者在預(yù)期房地產(chǎn)升值的情況下對(duì)房地產(chǎn)的需求也相應(yīng)增加。在中國(guó)由于證券市場(chǎng)規(guī)模以及制度方面的缺陷，投資渠道狹窄。在這種情況下，只要市場(chǎng)流動(dòng)性寬松，資金自然而然流向了房地產(chǎn)，地產(chǎn)需求的增多也相應(yīng)抬高了價(jià)格，1993年的海南房地產(chǎn)泡沫就是這方面的悲劇。

（二）相關(guān)文獻(xiàn)綜述

按照上面的理論分析，也可以將流動(dòng)性影響房地產(chǎn)價(jià)格的文獻(xiàn)分成兩類(lèi)：第一，流動(dòng)性的寬松通過(guò)利率影響房地產(chǎn)。從這個(gè)角度分析，學(xué)者們主要探討銀行信貸同房地產(chǎn)價(jià)格之間的關(guān)系。最早關(guān)于這方面的研究是托賓Q值理論與莫迪里安尼貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論，托賓認(rèn)為利率的下降導(dǎo)致了投資品價(jià)格的上升，莫迪里安尼的分析與此類(lèi)似。上世紀(jì)80年代，Kau和Keenan通過(guò)經(jīng)驗(yàn)與實(shí)證分析了利率與住宅需求呈反比關(guān)系［2］。與此類(lèi)似，Harris也做了相關(guān)分析，得出了利率與房地產(chǎn)價(jià)格負(fù)相關(guān)關(guān)系，這些學(xué)者的分析與早期理論分析結(jié)果一致。但是，也有學(xué)者對(duì)這些分析存在質(zhì)疑。第二類(lèi)文獻(xiàn)確認(rèn)為不是流動(dòng)性寬裕導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格的上升，而是房地產(chǎn)價(jià)升導(dǎo)致了銀行貸款的增加，進(jìn)而貨幣供給擴(kuò)大。Davis與Haibin Zhu利用國(guó)別數(shù)據(jù)分析了銀行貸款和房地產(chǎn)價(jià)格之間的關(guān)系，他們認(rèn)為是房地產(chǎn)價(jià)格上漲導(dǎo)致了銀行信貸擴(kuò)張，而不是銀行信貸擴(kuò)張導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格上漲。事情往往總是無(wú)獨(dú)有偶［3］，Gerlach和Peng也通過(guò)時(shí)間序列分析認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)影響銀行的信貸擴(kuò)張，而銀行的貸款卻不影響房地產(chǎn)價(jià)格［4］。他們的分析有合理性的一面，但也難免讓人感覺(jué)有悖邏輯。從理論分析，我們認(rèn)為：首先，房地產(chǎn)價(jià)格上升的確可以推動(dòng)銀行信貸。不僅因?yàn)榉康禺a(chǎn)價(jià)格上升提高了貸款者的可抵押資產(chǎn)價(jià)值從而增加了貸款需求，也因?yàn)殂y行追逐利潤(rùn)的屬性導(dǎo)致了較高的房地產(chǎn)貸款沖動(dòng)。但他們的分析也難免讓我們產(chǎn)生質(zhì)疑，即如果沒(méi)有銀行信貸擴(kuò)張，房地產(chǎn)價(jià)格上漲源自何處，僅憑收入的增加難以抬高房地產(chǎn)價(jià)格，這可以運(yùn)用有關(guān)收入與數(shù)據(jù)的分析來(lái)驗(yàn)證。Stein通過(guò)引入信貸約束分析了房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)和銀行信貸之間的關(guān)系，解釋受信貸約束的家庭在信貸供給增加時(shí)會(huì)提高對(duì)房屋的需求，進(jìn)而影響房地產(chǎn)價(jià)格變化，也就是說(shuō)僅憑收入提高難以說(shuō)明房?jī)r(jià)上升［5］，這同事實(shí)基本相符。

伴隨著中國(guó)住房制度改革的進(jìn)行與房地產(chǎn)價(jià)格大幅上升，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)此的研究也日漸增多。段忠東、曾令華與黃澤先通過(guò)實(shí)證研究了銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格間的關(guān)系，認(rèn)為銀行貸款驅(qū)動(dòng)了房地產(chǎn)價(jià)格上升［6］。崔光燦通過(guò)面板數(shù)據(jù)研究了房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展同宏觀經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)關(guān)系，他認(rèn)為房地產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)了宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定［7］。薩秋榮通過(guò)從宏觀與微觀兩個(gè)視角建立模型，論證了銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格、金融穩(wěn)定之間的關(guān)系，認(rèn)為信貸擴(kuò)張和與之同行的房地產(chǎn)價(jià)格加劇了銀行信貸進(jìn)一步擴(kuò)張，放大了金融風(fēng)險(xiǎn)［8］。王維安、賀聰通過(guò)構(gòu)建理論模型論證了房地產(chǎn)價(jià)格同外生貨幣貨幣供給沖擊之間的關(guān)系，并論證了是否應(yīng)當(dāng)將房地產(chǎn)價(jià)格作為CPI的構(gòu)成要素［9］。徐忠、張雪春、鄒傳偉指出了負(fù)利率對(duì)于我國(guó)房?jī)r(jià)的推動(dòng)起了很大作用，并且認(rèn)為價(jià)格型的貨幣政策工具（加息）對(duì)于調(diào)整房地產(chǎn)價(jià)格具有很大作用［10］。

從已有研究成果看，學(xué)者們大多探討銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格之間的關(guān)系，這為我們分析提供了可供借鑒的范式。不過(guò)，直接從流動(dòng)性角度探討最近房?jī)r(jià)上升的研究比較少，況且流動(dòng)性對(duì)房?jī)r(jià)影響并非立竿見(jiàn)影，而是一長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)過(guò)程。因此，本文將從流動(dòng)性角度來(lái)分析房?jī)r(jià)上漲的動(dòng)態(tài)原因，并結(jié)合最近的貨幣政策進(jìn)行評(píng)析。

二、實(shí)證分析

鑒于本文的分析目的以及上文的理論基礎(chǔ)，我們選取廣義的貨幣供給M2與M1之差作為衡量流動(dòng)性的指標(biāo)（以L(fǎng)表示），同時(shí)將收入作為控制變量，主要研究流動(dòng)性對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的長(zhǎng)短期影響。

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

由于難以獲取2012年的最新數(shù)據(jù)（在筆者進(jìn)行本分析時(shí)中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)尚未更新至2012年），故文中使用2005—2011年季度數(shù)據(jù)分析。其中，M2－M1來(lái)源于中國(guó)人民銀行公布數(shù)據(jù)，工資數(shù)據(jù)來(lái)源于中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫(kù)。一般來(lái)說(shuō)，采用未經(jīng)過(guò)處理的數(shù)據(jù)分析往往存在許多缺陷：比如忽視季節(jié)性因素影響的數(shù)據(jù)往往會(huì)掩蓋經(jīng)濟(jì)的真實(shí)情況得出偽回歸的結(jié)論。同時(shí)，鑒于文中主要考慮流動(dòng)性變化對(duì)房?jī)r(jià)變化的影響，所以選擇相對(duì)數(shù)分析。這樣便避免了季節(jié)性因素影響。此外，數(shù)據(jù)中異方差的存在也會(huì)影響分析效果，因此對(duì)增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)采取了對(duì)數(shù)處理，分析軟件為Eviews6.0。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)

1.Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

僅僅憑數(shù)據(jù)之間的統(tǒng)計(jì)特征，往往會(huì)得出錯(cuò)誤的因果關(guān)系。因此，在進(jìn)行回歸分析之前除了必須進(jìn)行有關(guān)變量之間的因果關(guān)系分析外，計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中經(jīng)常運(yùn)用Granger檢驗(yàn)法來(lái)驗(yàn)證變量之間的因果關(guān)系［11］。如果變量之間沒(méi)有Granger因果關(guān)系，那么回歸的結(jié)果即使顯著也往往會(huì)是一種偶然，而不能體現(xiàn)變量之間關(guān)系。為此，為了在上文理論分析了流動(dòng)性和房?jī)r(jià)之間關(guān)系后進(jìn)一步分析流動(dòng)性和房地產(chǎn)價(jià)格之前的數(shù)量關(guān)系，我們采取Granger因果關(guān)系方法來(lái)驗(yàn)證L（流動(dòng)性）與HP（房?jī)r(jià)）之間的關(guān)系，檢驗(yàn)結(jié)果如表1：

表1 L同HP之間的Granger關(guān)系檢驗(yàn)

從上面的分析結(jié)果看，在5%的顯著性水平下，我們可以拒絕原假設(shè)，再次從實(shí)證方面證明了流動(dòng)性變化導(dǎo)致了HP變化的原假設(shè)。

2.數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性分析

在因果關(guān)系成立的情況下可以進(jìn)行時(shí)間序列的回歸分析，時(shí)間序列分析第一步要求進(jìn)行平穩(wěn)性分析，因?yàn)椴黄椒€(wěn)時(shí)間序列往往造成偽回歸。為了消除這種可能，采用ADF方法來(lái)檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。從水平數(shù)據(jù)檢驗(yàn)看，數(shù)據(jù)均不平穩(wěn)，為此對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行一階差分，其結(jié)果如表2：

表2 各變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

（三）實(shí)證的結(jié)果

通過(guò)上面分析，我們發(fā)現(xiàn)各變量一階差分都平穩(wěn)。這說(shuō)明這些變量之間可能存在著協(xié)整關(guān)系，為此我們首先對(duì)其進(jìn)行OLS回歸，如果回歸的殘差序列為一階平穩(wěn)序列，說(shuō)明這些變量之間存在穩(wěn)定的均衡關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，可以寫(xiě)出ECM來(lái)表示短期內(nèi)外生沖擊造成因變量偏離長(zhǎng)期均衡趨勢(shì)后的回調(diào)情況。經(jīng)過(guò)OLS回歸，得到三變量之間的關(guān)系為：

經(jīng)過(guò)OLS回歸，得到原方程的殘差序列，經(jīng)過(guò)單位根檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)該序列為平穩(wěn)序列，由此我們得出結(jié)論：房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)，流動(dòng)性與收入變動(dòng)之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。于是我們可以以建立ECM，該模型為：

從誤差修正模型看，房地產(chǎn)價(jià)格同流動(dòng)性之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，但是當(dāng)外生沖擊導(dǎo)致房?jī)r(jià)偏離均衡趨勢(shì)時(shí)，系統(tǒng)存在反向調(diào)整功能。即貨幣供給在短期擴(kuò)張后，房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)沒(méi)有達(dá)到長(zhǎng)期趨勢(shì)。那么房地產(chǎn)價(jià)格在接下來(lái)的時(shí)間內(nèi)會(huì)回調(diào)，調(diào)整的速率為短期趨勢(shì)和長(zhǎng)期趨勢(shì)偏離值的0.3424。通過(guò)這種誤差修正機(jī)制，房地產(chǎn)價(jià)格最終回到長(zhǎng)期趨勢(shì)水平。

（四）結(jié)論

從上文理論與以往關(guān)于房地產(chǎn)價(jià)格和銀行信貸之間關(guān)系的分析，我們認(rèn)為流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格上升。在選取了我國(guó)2005—2011年數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析后，我們得出了實(shí)證結(jié)論與理論分析一致，即流動(dòng)性同房地產(chǎn)價(jià)格存在著長(zhǎng)期均衡關(guān)系，哪怕是房地產(chǎn)價(jià)格在即期沒(méi)有及時(shí)調(diào)整到長(zhǎng)期均衡，在接下來(lái)的時(shí)間中也會(huì)向長(zhǎng)期趨勢(shì)靠攏。這從實(shí)證角度表明流動(dòng)性寬裕是房地產(chǎn)價(jià)格上升的根源之一，從回歸方程看收入對(duì)房?jī)r(jià)的影響并不明顯，表明收入上升并不是房?jī)r(jià)上升的主要根源，充其量說(shuō)明收入上升對(duì)房?jī)r(jià)有影響，但并不顯著。

如果貨幣當(dāng)局采取向市場(chǎng)不斷注入流動(dòng)性的方式來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，當(dāng)市場(chǎng)上流動(dòng)性不斷膨脹直至過(guò)剩但央行卻聽(tīng)之任之時(shí)，必然會(huì)引起部分行業(yè)的投機(jī)以致資產(chǎn)價(jià)格泡沫的顯現(xiàn)，房地產(chǎn)行業(yè)首當(dāng)其沖。20世紀(jì)80年代末日本曾出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩，其結(jié)果導(dǎo)致了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，釀成了巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為此延緩了近10年。與此同時(shí)，中國(guó)臺(tái)灣、英國(guó)也都經(jīng)歷過(guò)流動(dòng)性泛濫的煎熬，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)先后受到一定影響。為此，為維護(hù)金融穩(wěn)定，中央銀行很有必要關(guān)注貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性，要遏制房地產(chǎn)價(jià)格非正常波動(dòng)。

三、加強(qiáng)流動(dòng)性管理與中央行貨幣政策

（一）央行的貨幣政策目標(biāo)

中國(guó)人民銀行自從獨(dú)立執(zhí)行中央銀行職能以后，一直將“在物價(jià)穩(wěn)定的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”作為我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)。從這個(gè)目標(biāo)看，物價(jià)穩(wěn)定是基礎(chǔ)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是最終目標(biāo)。

因此，央行關(guān)注的目標(biāo)往往是物價(jià)指數(shù)，可是在我國(guó)現(xiàn)行CPI編制中僅考慮房屋消費(fèi)的權(quán)重，而房地產(chǎn)價(jià)格并未納入計(jì)算范疇。這樣看來(lái)僅僅關(guān)注物價(jià)的變動(dòng)也不盡合理。但是，物價(jià)穩(wěn)定而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)，經(jīng)濟(jì)同樣會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題，難以實(shí)現(xiàn)既定的增長(zhǎng)目標(biāo)。房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展固然可以帶來(lái)一定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是房地產(chǎn)價(jià)格的快速增長(zhǎng)最終將形成泡沫，影響宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，這從1997年?yáng)|南金融危機(jī)以及日本房地產(chǎn)泡沫破滅中可以看出。因此，在流動(dòng)充裕的情況下即使物價(jià)穩(wěn)定，還必須關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，預(yù)防經(jīng)濟(jì)泡沫出現(xiàn)。

（二）流動(dòng)性的管理與房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整

雖然房地產(chǎn)行業(yè)帶來(lái)了一定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是流動(dòng)性的持續(xù)寬裕最終將推動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格的增長(zhǎng)，這從理論與實(shí)證分析都可以看出。另外，從我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行看，政府在應(yīng)對(duì)2008年金融危機(jī)的過(guò)程中采取了適度寬松的貨幣政策，在此期間房?jī)r(jià)的確上升，流動(dòng)性泛濫自然難脫其咎。但是，央行密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，為了維護(hù)金融穩(wěn)定轉(zhuǎn)而推行了穩(wěn)健的貨幣政策，在此期間房地產(chǎn)價(jià)格確實(shí)有所回落。從控制金融風(fēng)險(xiǎn)的角度看，央行貨幣政策的調(diào)整恰逢其時(shí)，并且未造成經(jīng)濟(jì)下滑。因此，從理論與經(jīng)驗(yàn)證據(jù)我們可以認(rèn)為流動(dòng)性的寬裕推動(dòng)了房?jī)r(jià)的上升。為此，央行適時(shí)進(jìn)行流動(dòng)性管理，關(guān)注物價(jià)穩(wěn)定同時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)動(dòng)態(tài)的確不容忽視。

（三）流動(dòng)性的調(diào)整需要正確處理好國(guó)際流動(dòng)性過(guò)剩和中國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩之間的關(guān)系

從我國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩的來(lái)源看，不僅有我國(guó)寬松財(cái)政貨幣政策的原因，外圍流動(dòng)性輸入也是中國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩的另一源頭。這種外部流動(dòng)性的輸入同我國(guó)匯率制度密切相關(guān)，近些年來(lái)人民幣升值預(yù)期一直很強(qiáng)，這種趨勢(shì)下大量資本進(jìn)入我國(guó)，其中部分已經(jīng)涉足房地產(chǎn)行業(yè)。因此，為了遏制國(guó)際流動(dòng)性的輸入，有必要深化匯率體制改革，加強(qiáng)人民幣匯率彈性。此外，我國(guó)資本市場(chǎng)也亟需改革，從而拓寬投資渠道，疏導(dǎo)經(jīng)濟(jì)中過(guò)剩的流動(dòng)性。

（四）對(duì)近期貨幣政策的看法

盡管我國(guó)流動(dòng)性一度出現(xiàn)過(guò)剩并由此導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，另一方面我國(guó)物價(jià)上升并非與流動(dòng)性寬裕完全一致。這樣，我國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩表現(xiàn)出的是總量過(guò)剩而結(jié)構(gòu)失衡，一方面部分產(chǎn)業(yè)資金充裕，部分行業(yè)卻面臨資金缺口，這從近幾年來(lái)我國(guó)金融市場(chǎng)可以看出。盡管前一段時(shí)間市場(chǎng)曾流露出流動(dòng)性不足的現(xiàn)象，但央行并未按照市場(chǎng)預(yù)期采取全面釋放流動(dòng)的策略，而是采取讓商業(yè)銀行盤(pán)活存量資產(chǎn)的做法，并且央行一再?gòu)?qiáng)調(diào)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，在貨幣政策操作中也確實(shí)對(duì)部分行業(yè)做出了傾斜，這種操作方式表明了央行控制金融風(fēng)險(xiǎn)的決心。

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