如何從包裝行業(yè)中選擇“三好”公司

林然

包裝行業(yè)分為紙包裝、金屬包裝、塑料包裝和玻璃包裝。包裝行業(yè)雖然幾乎沒有技術(shù)壁壘，行業(yè)集中度也低，但行業(yè)的需求一直都很穩(wěn)定。近幾年隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展使得包裝對于廣告營銷功能的重要性凸顯，紙包裝行業(yè)的增速很快。另外金屬包裝行業(yè)的集中度提升趨勢也是非常明顯。不難預(yù)見一些擁有客戶資源、技術(shù)、資金優(yōu)勢的大包裝企業(yè)，未來將成為寡頭企業(yè)，通過兼并收購繼續(xù)提升行業(yè)集中度是大概率事件。所以這個行業(yè)顯然是誕生沙漠之花公司的溫床。特別值得關(guān)注的是紙包裝和金屬包裝兩個子行業(yè)。

好生意

近10年包裝行業(yè)具有15%左右的年復(fù)合增速，未來可維持。紙包裝占比約40%；金屬包裝占比約20%；塑料包裝占比為30%，玻璃、木材包裝僅占很小比例，且市場漸漸萎縮，有被其他包材替代趨勢。筆者查了一下資料過去十年我國消費(fèi)品年復(fù)合增長大概在14%，而包裝行業(yè)的年復(fù)合增速大概為15%，二者增速高度一致。邏輯也很好理解，每生產(chǎn)一個消費(fèi)品大概就需要對應(yīng)生產(chǎn)一個包裝品，所以要記住包裝行業(yè)其實(shí)就是消費(fèi)品的影子行業(yè)。

細(xì)分來看，紙包裝增速是最快的，行業(yè)平均毛利率14%，銷售凈利潤率5.8%，同時又分為低端和高端包裝，其中低端產(chǎn)品占據(jù)了90%的市場份額。主要是國內(nèi)的企業(yè)，外資企業(yè)較少，上市公司為合興包裝（002228）、美盈森（002303）。金屬包裝是最低的，但行業(yè)集中度最高，規(guī)模企業(yè)數(shù)量顯著少于紙包裝行業(yè)，行業(yè)平均毛利率13.3%。主要是外資主導(dǎo)，主要上市公司有斯萊克（300382）、奧瑞金（002701）、中糧包裝（0906.HK）。塑料包裝增速比較快，平均毛利率是三者最高的，接近17%。主要上市公司有永新股份（002014）、通產(chǎn)麗星（002243）、紫江企業(yè)（600210）。

好公司

由于包裝行業(yè)就是消費(fèi)品的影子行業(yè)，所以在選擇公司的時候一定要從下游的客戶反過來看。美盈森（002303）為什么毛利凈利都要比合興包裝高？因?yàn)榭蛻糁杏泻芏嗫鐕髽I(yè)（主要客戶是三星、亞馬遜、宜家、中興等高檔次客戶），這些巨型企業(yè)盡管增速不快，但體量大，盈利能力強(qiáng)，他們對美盈森的滿意度將很大程度上決定公司的價(jià)值。而合興包裝客戶以國內(nèi)企業(yè)為主，客戶雖然增速較快，但顯然盈利的質(zhì)量和穩(wěn)定性卻不如美盈森。

奧瑞金（002701）的高速增長緣于紅牛近二年的高速增長，其毛利和凈利也遠(yuǎn)高于同行。同行當(dāng)中，中糧包裝、臺灣福貞控股，皇冠、波爾這些國際知名金屬包裝企業(yè)的毛利率2011年平均值16.84%，但奧瑞金竟然高達(dá)30%，凈資產(chǎn)收益率也達(dá)到了驚人的20%，而且2014年可能會更高。但是筆者并不看好奧瑞金，因?yàn)榇罂蛻籼辛硕矣欣孑斔偷南右?，比如奧瑞金的第二大客戶加多寶，它的罐子毛利率只有幾個點(diǎn)，相比紅牛的30%簡直是天壤之別。所以，筆者更看好斯萊克，作為隱形冠軍，更有發(fā)展的潛力。目前國內(nèi)除有個別廠家可生產(chǎn)低速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備外，尚無在技術(shù)水平、產(chǎn)品性能上與國外公司接近的競爭對手。而筆者認(rèn)為，典型的隱形冠軍和沙漠之花公司，未來成長性很穩(wěn)定，上市后憑借資金優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢，能進(jìn)一步兼并收購擴(kuò)大市場份額，還有積極發(fā)展海外的可能。

塑料包裝的通產(chǎn)麗星（002243），相對下游客戶的議價(jià)能力太弱，塑料包裝沒有壁壘，所以下游稍有不景氣，就會處于非常困難的境地。至于著名的上市公司永新股份，下游客戶非常分散，食品、日化（伊利、寶潔）都有，增長還算穩(wěn)定，但因?yàn)樘稚⒘?，同樣不被看好?/p>

好價(jià)格

首先介紹筆者最為看好的美盈森（002303），公司主要客戶是三星，亞馬遜，宜家，中興等高檔次客戶，下游行業(yè)的高速增長，整個行業(yè)容量約189 億元，公司市占率約有6%，公司自2012年開始業(yè)績大幅上升，營收2013年增長26.33%，凈利增長62%。2012年開始ROE不斷提升，毛利率、凈利率隨著新基地產(chǎn)能利用率的提升亦穩(wěn)步增長，經(jīng)營性現(xiàn)金流大于凈利潤，無銀行借款，預(yù)計(jì)中報(bào)業(yè)績增長50%以上。過去三年電子產(chǎn)品大發(fā)展，要不是公司產(chǎn)能不足，業(yè)績或許能更好。今年來公司已先后獲得ZARA、Harman、中興通訊等7 家企業(yè)的包裝供應(yīng)商資質(zhì)。同時公司在行業(yè)內(nèi)不斷尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的進(jìn)行并購整合，當(dāng)前公司逐步介入酒類、奢侈品、網(wǎng)絡(luò)購物包裝以及電子標(biāo)簽業(yè)務(wù)。

接下來談筆者同樣看好，但是和美盈森一樣，目前還沒有完全具備買入優(yōu)勢的公司——合興包裝（002228）。合興定位為中低端紙包裝，之前一直定位于服務(wù)電器類企業(yè)。公司市占率約20%。2013年之前由于行業(yè)本身屬性和行業(yè)成本的上漲不能有效轉(zhuǎn)移的原因，公司毛利率一直下滑，增收不增利，毛利率遠(yuǎn)不如美盈森，不過合興包裝周轉(zhuǎn)更快，ROE略高于美盈森，這兩年來公司開始轉(zhuǎn)型，努力學(xué)習(xí)美盈森，向包裝一體化的方向發(fā)展。公司并購欲望更為強(qiáng)烈，這幾年資本運(yùn)作很多，預(yù)計(jì)中報(bào)業(yè)績增長40%以上。

斯萊克（300382）：公司主要涉及高速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備及模具的生產(chǎn)。自成立以來，憑借國際先進(jìn)的技術(shù)和明顯的價(jià)格比較優(yōu)勢，國內(nèi)市場占有率穩(wěn)步提升，目前國內(nèi)除有個別廠家可生產(chǎn)低速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備外，尚無在技術(shù)水平、產(chǎn)品性能上與公司接近的競爭對手。是典型的隱形冠軍和沙漠之花公司，未來成長性很穩(wěn)定，上市后憑借資金優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢，能進(jìn)一步兼并收購擴(kuò)大市場份額，還有積極發(fā)展海外的可能。雖然短期看此前上市后立即被瘋炒，筆者仍舊覺得公司股票現(xiàn)在的價(jià)格不具備買入優(yōu)勢，但是公司具有長期投資價(jià)值，值得長期跟蹤。

上海綠新（002565）：公司主營真空鍍鋁紙的生產(chǎn)，當(dāng)前主要終端客戶是煙草企業(yè)。卷煙產(chǎn)量年增長僅有5%，近年來下降為3%，因而煙標(biāo)行業(yè)增速較慢。即使考慮到真空鍍鋁紙?jiān)诰頍熤斜壤脑黾樱冧X紙行業(yè)增速預(yù)計(jì)也不高于5%。2010 年我國鍍鋁行業(yè)規(guī)模約89億元，當(dāng)前公司市占率約11%。由于行業(yè)增速不快，公司并購和向食品、化妝品等其他行業(yè)包裝延伸兩方面來推動公司業(yè)績增長。

勁嘉股份（002181）：公司主營煙標(biāo)的生產(chǎn)，終端用戶是卷煙企業(yè)，煙標(biāo)行業(yè)年增速約3%，總?cè)萘考s260 億元，公司市占率約8%，煙標(biāo)印刷是印刷業(yè)的最高檔次產(chǎn)品，公司盈利能力穩(wěn)定，但成長性不足。和勁嘉股份一樣，東風(fēng)股份也是最近介入電子煙行業(yè)，但是市占率略低，約6.5%。（雪球ID：杉再起-倍霖山）