美聯(lián)儲步入加息通道

王天龍

9月17日的外匯市場，美元指數(shù)升勢延續(xù)，刷新14個月高點，美聯(lián)儲暗示，一旦美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）開始加息，其加息速度可能會比此前所預期的更快。

隨著美國經(jīng)濟復蘇步伐加快，其貨幣政策走向成為關(guān)注焦點。美聯(lián)儲7月份貨幣政策會議紀要以及主要官員在全球央行行長會議上的講話信息表明，美國將于今年10月份退出購債計劃，隨后可能加息。在當前的國際政治、經(jīng)濟形勢下，美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)⒔o全球經(jīng)濟帶來影響，應早定對策。

美聯(lián)儲加息預期

美聯(lián)儲內(nèi)部對加息甚至提前加息的討論正在升溫。美聯(lián)儲主席耶倫在全球央行行長會議上的講話，被普遍解讀為其貨幣政策立場已經(jīng)有所改變，不再像以前鴿派的觀點。

國際貨幣基金組織（IMF）認為，美聯(lián)儲會在2015年中期開始加息。華爾街研究機構(gòu)預計，美國聯(lián)邦基金利率到2016年6月會升至2%，2016年底將逼近3%。盡管仍存爭議，但美聯(lián)儲結(jié)束購債后轉(zhuǎn)向加息是必然趨勢，首次加息時點可能比2015年中還有所提前。

美國經(jīng)濟復蘇給其貨幣政策調(diào)整帶來空間。根據(jù)美國經(jīng)濟分析局的數(shù)據(jù)，按不變價計算，2014年一季度美國經(jīng)濟同比增長1.89%，二季度同比增長2.43%，環(huán)比增長高達4%。美國經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)，降低了非常規(guī)貨幣政策刺激經(jīng)濟的必要性。

除經(jīng)濟形勢外，美聯(lián)儲加息決策的重要考慮因素是就業(yè)和通脹。目前美國失業(yè)率為6.2%，通脹率為2%，達到和接近美國調(diào)整貨幣政策所設(shè)定的閾值。IMF、彼得森國際經(jīng)濟研究所預計，2014年美國經(jīng)濟將增長1.8%左右，失業(yè)率6%左右，通脹2%左右。2015年和2016年美國經(jīng)濟將增長3%左右，失業(yè)率或降至5.5%，通脹率約在2%左右。

美國迫切需要調(diào)整貨幣政策以維護美元地位。為應對金融危機影響，美聯(lián)儲通過量化寬松貨幣政策救市，但也給美元地位和美國經(jīng)濟帶來復雜影響。一方面，量化寬松政策弱化了美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表的財務結(jié)構(gòu)，帶來美元國際地位下降的客觀結(jié)果，國際上呼吁建立新國際貨幣體系的呼聲日益高漲。另一方面，充裕的美元流動性推高了相關(guān)資產(chǎn)價格，泡沫化程度上升，經(jīng)濟中的杠桿率不斷提高，很多基礎(chǔ)貨幣以商業(yè)銀行超額準備金的形式存在，當經(jīng)濟復蘇加速，金融部門擴張時，這些基礎(chǔ)貨幣流出，將帶來很大的通脹風險。

美聯(lián)儲加息或許刺激資本回流美國。美元是主要的國際儲備貨幣，通過引導國際資本流動，促使美元匯率向有利于美國的方向調(diào)整，同時，美聯(lián)儲也往往把弱勢美元和啟動加息周期搭配使用。目前誘發(fā)國際資本流動的利差在縮小，根據(jù)相關(guān)研究，0.5個百分點的利差就可以引起國際資本流動轉(zhuǎn)向。美聯(lián)儲加息將刺激資本回流美國，對美元、美國經(jīng)濟和美國內(nèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整形成有利支撐。在當前中東和烏克蘭局勢動蕩、美俄對立的背景下，資本流動有利于美國實現(xiàn)其戰(zhàn)略目的。

加息或引發(fā)經(jīng)濟震蕩

美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向，或?qū)⒁l(fā)金融動蕩，增加全球經(jīng)濟復蘇的不確定性，亦給中國金融穩(wěn)定、貨幣政策、人民幣匯率以及利用外資等都帶來影響。

金融動蕩甚至局部危機將影響中國金融穩(wěn)定。歷史經(jīng)驗表明，美聯(lián)儲在長期低利率后加息，往往導致國際資本流動格局發(fā)生重大調(diào)整，引發(fā)局部金融危機。上世紀80年代的拉美危機和1997年亞洲金融危機均如此。2008年全球金融危機后，美聯(lián)儲通過量化寬松貨幣政策大量投放流動性，導致部分新興經(jīng)濟體國家資產(chǎn)泡沫化，經(jīng)濟金融脆弱性上升。

美聯(lián)儲加息將導致全球資本流向逆轉(zhuǎn)，資本將不可避免從部分新興經(jīng)濟體流出，導致其本幣貶值，債務負擔加重，進而引發(fā)危機。區(qū)域金融動蕩甚至危機將波及我國金融穩(wěn)定，或使我國房地產(chǎn)市場、地方債務、影子銀行、部分實體經(jīng)濟債務結(jié)構(gòu)和期限錯配等潛在問題顯性化。

美聯(lián)儲加息或?qū)⑹谷蚪?jīng)濟復蘇的不確定性增加，從而影響中國經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境。目前世界經(jīng)濟形勢仍然嚴峻復雜，并且表現(xiàn)出明顯的分化態(tài)勢。美國憑借其國際經(jīng)濟、金融中心地位，迅速完成結(jié)構(gòu)修復，經(jīng)濟率先實現(xiàn)強勁復蘇，但由于美實行經(jīng)濟新戰(zhàn)略，其對新興經(jīng)濟體的拉動作用減弱。受歐洲主權(quán)債務危機影響，歐洲經(jīng)濟復蘇仍然乏力。日本經(jīng)濟雖有所改善，但長期遺留的結(jié)構(gòu)性問題未得到解決，實現(xiàn)強勁復蘇仍任重道遠。部分新興經(jīng)濟體國家的經(jīng)濟金融脆弱性上升，結(jié)構(gòu)調(diào)整將導致其進入經(jīng)濟增長的放緩周期。美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向，意味著近五年來支撐世界經(jīng)濟緩慢復蘇的寬松貨幣環(huán)境發(fā)生改變，增加了世界經(jīng)濟復蘇的不確定性。

美元匯率走強將給人民幣匯率帶來壓力。國際資本回流美國，將導致美元走強，美元匯率或進入上升通道，進一步改變國際資本的風險偏好。美元是國際匯率市場的基礎(chǔ)定價貨幣，美元走強將直接導致全球匯率調(diào)整，加劇全球匯率波動。美聯(lián)儲加息后，中美利差縮小，中國將面臨國際短期資本流出，對國內(nèi)資產(chǎn)價格與人民幣匯率形成沖擊。人民幣或?qū)⒊惺苜H值壓力，國際市場也可能形成人民幣貶值預期，出現(xiàn)炒作套利交易問題。另一方面，隨著新興經(jīng)濟體資本出逃，中國市場也有可能成為資金的避風港，從而導致人民幣匯率波動更加復雜。

美聯(lián)儲加息后將引發(fā)其他國家政策調(diào)整從而加大中國貨幣政策選擇的難度。美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向?qū)χ饕獓液偷貐^(qū)的央行產(chǎn)生導向作用，其中歐洲央行和日本央行的政策選擇尤為關(guān)鍵。美歐之間經(jīng)濟金融聯(lián)系相對緊密，美聯(lián)儲加息給歐洲央行帶來很大難題。歐元區(qū)經(jīng)濟正面臨“通縮”，歐央行的政策調(diào)整可能比較謹慎。美日利率差別曾長期存在，美聯(lián)儲加息對日本經(jīng)濟和日本央行貨幣政策的影響相對較小。

但在當前國際政治形勢下，不能排除主要西方國家聯(lián)手操縱利率匯率，實現(xiàn)其政治目的的可能性。若主要國家貨幣政策集體收緊，將導致資本異動加劇，使得我國央行通過外匯占款釋放基礎(chǔ)貨幣的格局發(fā)生改變，可能出現(xiàn)國內(nèi)流動性趨緊，利率水平上升等現(xiàn)象，加大中國貨幣政策的難度。

目前我國經(jīng)濟增長相對平穩(wěn)，財政金融形勢比較穩(wěn)固，外匯儲備充裕，政策回旋余地較大，能夠在很大程度上應對美聯(lián)儲加息帶來的沖擊。但也應未雨綢繆，早定對策以規(guī)避潛在的風險。

相關(guān)部門應成立課題組，加強對主要國家貨幣政策走向的研究。跟蹤和研判主要國家貨幣政策走向及可能帶來的影響，研究估算主要國家貨幣政策調(diào)整給我國帶來的熱錢異動規(guī)模及形勢，研究、制定應對跨境資本流動的方案。

面對跨境資金流入放緩甚至流出的情況，應在保持貨幣政策總體穩(wěn)健的同時增加靈活性，相機抉擇進行政策調(diào)整。關(guān)鍵在于保持基礎(chǔ)貨幣投放渠道通暢和穩(wěn)定，及時通過加大公開市場操作力度、調(diào)整存款準備金率，甚至調(diào)整利率等政策手段靈活調(diào)節(jié)市場流動性。盤活金融存量降低融資成本，加強對熱錢的監(jiān)管和打擊，加強對境外資本在境內(nèi)流動的管理，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線。

在全球資本劇烈異動、熱錢沖擊人民幣匯率的情況下，也可考慮通過放寬人民幣匯率波動幅度的辦法，來釋放相關(guān)壓力和風險。目前我國銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度已由1%擴大至2%，總體上穩(wěn)妥合適。考慮到美聯(lián)儲將改變政策，可相機、漸進擴大人民幣匯率波動幅度，在美加息之前，引導人民幣匯率適度向下調(diào)整，應對未來人民幣可能相對于其他貨幣升值的情況。

警惕美聯(lián)儲加息誘發(fā)局部危機給中國發(fā)展帶來的風險，努力在區(qū)域金融穩(wěn)定安排與制度建設(shè)方面發(fā)揮更加積極的作用。比如，加快落實建立金磚國家開發(fā)銀行的決策，盡早完成金磚國家應急儲備安排等制度建設(shè)。開展基于人民幣和外幣互換的雙邊金融合作等。

作者為中國國際經(jīng)濟交流中心副研究員endprint