國內(nèi)外豆類期貨價格傳導(dǎo)實證研究
——基于分布滯后回歸模型

李正輝， 李 磊， 何 融

(湖南大學(xué) 金融與統(tǒng)計學(xué)院， 湖南 長沙 410079)

國內(nèi)外豆類期貨價格傳導(dǎo)實證研究
——基于分布滯后回歸模型

李正輝， 李 磊， 何 融

(湖南大學(xué) 金融與統(tǒng)計學(xué)院， 湖南 長沙 410079)

用分布滯后回歸模型分別研究大豆、豆粕和豆油在國內(nèi)期貨市場和芝加哥期貨市場間的傳導(dǎo)。從豆類各品種在大連期貨交易所和芝加哥期貨市場之間的傳導(dǎo)特點可以看出，豆類期貨價格在國內(nèi)外的傳導(dǎo)具有非對稱性。總體來說我國豆類期貨價格對芝加哥期貨市場的影響力要大于芝加哥期貨市場對我國期貨市場的影響力，特別顯著的是我國大連大豆和豆粕期貨都是芝加哥大豆和豆粕期貨的格蘭杰原因，而反之不成立。雖然大連豆油期貨和芝加哥豆油期貨價格間的傳導(dǎo)互為因果，但是從分布滯后模型的回歸結(jié)果可以看出，我國大連豆油期貨對芝加哥豆油期貨價格的影響力要大于芝加哥豆油期貨對大連豆油期貨的影響力。

農(nóng)產(chǎn)品期貨； 分布滯后回歸； 傳導(dǎo)機(jī)制

一、引言

目前在開放的市場機(jī)制環(huán)境下，農(nóng)產(chǎn)品價格的形成不僅受到生產(chǎn)成本、物流成本、相關(guān)替代品和互補(bǔ)品價格、供求因素以及國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，而且受到農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的影響。由于期貨市場具備良好的流動性和價格發(fā)現(xiàn)功能，為了轉(zhuǎn)移農(nóng)產(chǎn)品的價格波動風(fēng)險、穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品價格以及為了更好地給農(nóng)產(chǎn)品價格進(jìn)行定價，我國也推出了農(nóng)產(chǎn)品期貨市場。伴隨著期貨市場的不斷發(fā)展和完善，不同期貨市場的價格之間的相互影響越來越強(qiáng)。

自2008年金融危機(jī)以后，世界各國經(jīng)濟(jì)受到了劇烈的波動，國際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境變得復(fù)雜，物價的波動也變得很劇烈。2008年下半年開始各國為了拯救國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，紛紛采取寬松的貨幣政策和積極的財政政策，由于各國刺激經(jīng)濟(jì)的政策，各國的經(jīng)濟(jì)都在一定程度上有所恢復(fù)，但是由于寬松的貨幣政策也帶來了通脹水平過高的隱患，治理通貨膨脹、穩(wěn)定物價又成了各國政府面對的問題，很多國家又采取緊縮的貨幣政策和穩(wěn)健的財政政策[1]。在國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和宏觀經(jīng)濟(jì)政策發(fā)生如此重大變化的情況下，農(nóng)產(chǎn)品期貨價格也發(fā)生了劇烈波動并在國際期貨市場上傳導(dǎo)[2]。在復(fù)雜的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場與國際上期貨市場的特點以及期貨市場對期貨價格傳導(dǎo)的影響和期貨價格在國際市場上不同期貨市場間的傳導(dǎo)機(jī)制如何是一個值得深入研究的問題，對這個問題的研究有利于了解我國期貨市場對農(nóng)產(chǎn)品期貨價格的影響以及國際期貨市場對我國農(nóng)產(chǎn)品期貨價格的影響。

期貨價格在不同期貨市場上的傳導(dǎo)往往表現(xiàn)為非對稱性，其中有些市場的影響力要強(qiáng)些，對其他期貨市場的影響比較大，而且影響的時間比較久，有些市場的影響力要弱些，對其他期貨市場的影響力比較小，而且影響的時間比較短[3]。本文研究自2008年金融危機(jī)后的國內(nèi)大豆、豆粕和豆油的期貨價格與芝加哥期貨價格之間的相互關(guān)系及傳導(dǎo)機(jī)制，以研究不同期貨品種在國內(nèi)市場與國際市場的傳導(dǎo)的非對稱性效應(yīng)。

本文通過研究2008年金融危機(jī)后豆類期貨各品種分別在大連期貨市場和芝加哥期貨市場的傳導(dǎo)特點以研究不同期貨市場對期貨價格傳導(dǎo)的影響并研究豆類期貨單個品種在大連期貨市場和芝加哥期貨市場間的傳導(dǎo)，具體方法利用動態(tài)滯后回歸模型研究單個豆類品種在不同期貨市場之間的關(guān)系,以研究不同品種在兩個市場的傳導(dǎo)。

二、期貨市場豆類各品種間價格傳導(dǎo)的基本理論分析

1.豆類期貨各品種間價格傳導(dǎo)的基本表現(xiàn)

本文從價格傳導(dǎo)的持續(xù)性、價格傳導(dǎo)的強(qiáng)度、價格傳導(dǎo)的方向和價格傳導(dǎo)的因果效應(yīng)四個方面研究價格傳導(dǎo)的特點。并從價格傳導(dǎo)的這四個方面的表現(xiàn)來研究國內(nèi)外期貨價格傳導(dǎo)的非對稱性特點。首先需要對價格傳導(dǎo)的持續(xù)性、價格傳導(dǎo)的強(qiáng)度、價格傳導(dǎo)的方向和價格傳導(dǎo)的因果效應(yīng)進(jìn)行簡單的概念界定。

價格傳導(dǎo)的持續(xù)性是指一個市場的價格傳導(dǎo)受到另一個市場價格影響的滯后期數(shù)，受到其影響的滯后期數(shù)越長，則價格傳導(dǎo)的持續(xù)性越強(qiáng)。

價格傳導(dǎo)的強(qiáng)度分為短期強(qiáng)度、長期強(qiáng)度。短期強(qiáng)度是指一個市場的價格受到另一個市場價格的滯后一期的影響大小；長期強(qiáng)度是指一個市場的價格受到另一個市場價格的滯后期的總和的影響大小。

價格傳導(dǎo)的方向是指一個市場的價格受到另一個市場價格的走勢是同向還是反向的。

價格傳導(dǎo)的因果效應(yīng)是指一個市場的價格是否是另一個市場的價格的因果。如果一個市場的價格對另一個市場價格的因果性比較顯著，則表明這個市場是另一個市場價格的原因。

2.豆類期貨各品間價格傳導(dǎo)理論模型的構(gòu)建

為了研究豆類期貨某品種在一個期貨市場與另一個期貨市場上的價格傳導(dǎo)，本文構(gòu)建分布滯后回歸模型，通過分布滯后回歸模型的滯后期數(shù)確定影響的持續(xù)性并通過分布滯后回歸模型的回歸系數(shù)大小分析影響強(qiáng)度。(P，Q)階自回歸分布滯后模型[4]113的基本表達(dá)式為：

Yt=α+β0Xt+β1Xt-1+…+βsXt-s+γ1Yt-1+γ2Yt-2+…+γqYt-q+ut

其中，s、q分別稱為滯后解釋變量和滯后被解釋變量的滯后期長度。若滯后期長度有限，稱模型為有限滯后變量模型。若滯后期長度為無限，稱模型為無限分布滯后模型。

對于分布滯后回歸模型的估計常用的方法有經(jīng)驗加權(quán)法和阿爾蒙Almon估計法。

為了檢驗一個市場的期貨價格與另一個市場的期貨價格是否存在因果關(guān)系。其基本原理為：如果由豆類某品種在一個期貨市場的價格yt和該品種在另一個期貨市場的價格xt滯后值所決定的yt的條件分布與僅由yt滯后值所決定的條件分布相同，即f(yt|yt-1,…，xt-1,…)=f(yt|yt-1,…),則稱豆類品種x對y存在格蘭杰非因果性，其檢驗主要通過如方程：

構(gòu)造統(tǒng)計量進(jìn)行，構(gòu)造的統(tǒng)計量如下：

其中SSEr表示施加約束(零假設(shè)成立)后的殘差平方和。SSEu表示不施加約束條件下的殘差平方和。k表示最大滯后期。N表示VAR模型中所含當(dāng)期變量個數(shù)，T表示樣本容量，是否存在因果關(guān)系根據(jù)假設(shè)檢驗的原理進(jìn)行判斷。

三、數(shù)據(jù)的搜集與相關(guān)性研究

1.數(shù)據(jù)的搜集

目前國內(nèi)大連期貨市場上市的農(nóng)產(chǎn)品主要有玉米、大豆、棉花、秈稻、強(qiáng)麥、硬麥等及其豆粕、豆油、菜籽油、棕油等農(nóng)料作物。國內(nèi)大豆、豆粕、豆油期貨市場相對其他品種來說交易比較活躍而且它們同屬于豆類期貨，其價格之間具有一定的關(guān)系，可以通過它們之間的價格關(guān)系研究不同期貨市場的特點[5]。所以本文選取大豆、豆粕和豆油作為研究對象。

本文的目的就是要研究在2008年國際金融危機(jī)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)劇烈波動、物價急漲急跌的環(huán)境下研究國內(nèi)期貨品種與國際期貨品種價格之間的相互傳導(dǎo)。基于以上研究目的，所以本文的數(shù)據(jù)的搜集起點為2008年9月1日至2012年12月1日止共219個數(shù)據(jù)。大連大豆期貨價格取對數(shù)后用字母d表示，芝加哥大豆期貨價格取對數(shù)后用字母Amerid表示，大連豆粕期貨價格取對數(shù)后用字母p表示，芝加哥豆粕期貨價格取對數(shù)后用字母Amerip表示，大連豆油期貨價格取對數(shù)后用字母y表示，芝加哥豆油期貨價格取對數(shù)后用字母Ameriy表示。

2.相關(guān)性分析

圖1 大連和芝加哥豆類期貨相關(guān)系數(shù)走勢圖

從圖1可以看出,(1)相關(guān)系數(shù)總體上是正相關(guān)，而且呈現(xiàn)周期性波動，可能與農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)和消費具有季節(jié)性有關(guān)系；(2)不同品種之間的相關(guān)性的波動特征很相似，表現(xiàn)為同起同落。表1為上圖相關(guān)系數(shù)的統(tǒng)計描述：

表1 動態(tài)相關(guān)系數(shù)描述性統(tǒng)計

從表1可以看出，國內(nèi)豆油和芝加哥豆油期貨之間的相關(guān)性最強(qiáng)，其次為豆粕，最后為大豆，甚至大豆個別時期的相關(guān)系數(shù)為負(fù)數(shù)；三個品種的相關(guān)系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差范圍很接近，表明三個品種的相關(guān)系數(shù)的波動性很相似。

四、基于分布滯后模型的國內(nèi)外豆類期貨價格聯(lián)動關(guān)系實證研究

1.大豆期貨在大連期貨市場和芝加哥期貨市場之間的價格傳導(dǎo)研究

通過估計大連大豆和芝加哥大豆期貨之間的分布滯后回歸模型結(jié)果如表2和表3所示，它們的擬合優(yōu)度分別為0.968522和0.96，表明擬合效果較好；se表示的是系數(shù)的估計標(biāo)準(zhǔn)差，t用來對系數(shù)的估值值的顯著性檢驗。從t值的結(jié)果可以看出每個系數(shù)都很顯著。

表2 大連大豆期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

表3 芝加哥大豆期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

從以上兩個表中可以看出，Amerid對d的短期影響為0.198，而d對Amerid期貨的短期影響為0.163；Amerid前三期的滯后項對d的影響為負(fù)值，第四期對d的影響為正，d的前兩期滯后項對Amerid的影響為正，第三期和第四期對Amerid的影響為負(fù)；Amerid對d總的影響為0.06，d對Amerid總的影響為0.2106。以上結(jié)果表明大連大豆對芝加哥大豆期貨價格的影響的強(qiáng)度和持續(xù)性強(qiáng)于芝加哥大豆對大連大豆期貨的影響。

2.豆粕期貨在大連期貨市場和芝加哥期貨期貨市場之間的價格傳導(dǎo)研究

通過估計大連豆粕和芝加哥豆粕期貨之間的分布滯后回歸模型結(jié)果如表4與表5所示，它們的擬合優(yōu)度分別為0.9424和0.9333，表明擬合效果較好。se表示的是系數(shù)的估計標(biāo)準(zhǔn)差，t用來對系數(shù)的估值值的顯著性檢驗。從t值的結(jié)果可以看出每個系數(shù)都很顯著。

表4 大連豆粕期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

表5 芝加哥豆粕期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

從以上兩個表中可以看出，Amerip對p的短期影響為0.108，而p對Amerip的短期影響為0.078；Amerip第一期的滯后項對p的影響為正值，第二期到四期對p的影響為負(fù)，p的前三期滯后項對Amerip的影響為正，第四期到第六期對芝加哥期貨的影響為負(fù)；Amerip對p總的影響為0.0487，p對芝加哥大豆總的影響為-0.00991。以上結(jié)果表明大連豆粕對芝加哥豆粕期貨價格的影響的持續(xù)性強(qiáng)于芝加哥豆粕對大連豆粕期貨的影響，而且從滯后項的階數(shù)來看芝加哥豆粕期貨價格受到大連期貨價格影響的時間長度要大于大連豆粕期貨價格受到芝加哥期貨價格的影響；但是從總的影響程度來看，無論是大連豆粕期貨對芝加哥期貨價格的影響還是芝加哥豆粕期貨價格對大連豆粕期貨的價格的影響都不是很大。

3.豆油期貨在大連期貨市場和芝加哥期貨期貨市場之間的價格傳導(dǎo)研究

通過估計大連豆油和芝加哥豆油期貨之間的分布滯后回歸模型結(jié)果如表6和表7所示，它們的擬合優(yōu)度分別為0.973和0.9779，表明擬合效果較好。se表示的是系數(shù)的估計標(biāo)準(zhǔn)差，t用來對系數(shù)的估計值的顯著性檢驗。從t值的結(jié)果可以看出每個系數(shù)都很顯著。

表6 大連豆油期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

表7 芝加哥豆油期貨分布滯后回歸模型參數(shù)估計結(jié)果

從以上表中可以看出，Ameriy對y的短期影響為0.133，而y對Ameriy的短期影響為0.206；Ameriy第一期和第二期的滯后項對y的影響為正值，第三期到四期對y的影響為負(fù)，y的前三期滯后項對Ameriy的影響為正，第四期和第五期對芝加哥期貨的影響為負(fù)；Ameriy對y總的影響為0.1177，y對芝加哥大豆總的影響為0.4753。以上結(jié)果表明大連豆油對芝加哥豆油期貨價格的影響的持續(xù)性稍強(qiáng)于芝加哥豆油對大連豆油期貨的影響，而且從滯后項的階數(shù)來看芝加哥豆油期貨價格受到大連期貨價格影響的時間長度要稍大于大連豆油期貨價格受到芝加哥期貨價格的影響；從總的影響程度來看，大連豆油期貨對芝加哥期貨價格的影響比較大，為0.4753，芝加哥豆油期貨價格對大連豆油期貨的價格的影響也比較大，為0.1177。

4.格蘭杰因果檢驗

從格蘭杰檢驗結(jié)果(如表8)可以看出，國內(nèi)豆粕期貨價格是芝加哥期貨價格波動的原因，而芝加哥期貨價格不是大連豆粕期貨價格的原因；國內(nèi)大豆期貨價格是芝加哥期貨價格波動的原因，而芝加哥期貨價格不是大連大豆期貨價格的原因；國內(nèi)豆油期貨價格和芝加哥期貨價格波動互為因果關(guān)系。

表8 格蘭杰因果檢驗結(jié)果

五、結(jié)論

從實證結(jié)果可以看出，國內(nèi)期貨市場與芝加哥期貨市場的價格傳導(dǎo)存在非對稱性，具體表現(xiàn)為：

(1)從影響的滯后期數(shù)可以看出大連大豆期貨、豆粕期貨和豆油期貨對芝加哥大豆期貨、豆粕期貨、豆油期貨的影響的持續(xù)性要強(qiáng)于芝加哥大豆期貨、豆粕期貨、豆油期貨對國內(nèi)期貨的影響；

(2)從總的影響強(qiáng)度來看，大連大豆期貨對芝加哥大豆期貨的影響總的強(qiáng)度要稍大于芝加哥大豆期貨對大連大豆期貨的影響的總的影響強(qiáng)度，大連豆粕期貨和芝加哥豆粕期貨間的影響強(qiáng)度都很小，大連豆油期貨與芝加哥豆油期貨市場之間的相互影響比較大且大連豆油期貨對芝加哥豆油期貨的總的影響強(qiáng)于芝加哥豆油期貨對大連豆油期貨的影響；

(3)從格蘭杰因果關(guān)系來看，大連大豆期貨和豆粕期貨是芝加哥大豆期貨、豆粕期貨價格的原因，大連豆油期貨和芝加哥豆油期貨之間互為因果關(guān)系。表明大連豆類期貨對芝加哥的影響力要大于芝加哥期貨市場的影響力，但這種影響力需要通過更持久的時滯表現(xiàn)出來。

以上結(jié)果表明我國豆類期貨市場在價格傳導(dǎo)中的作用和影響力確要強(qiáng)于芝加哥期貨市場，即我國期貨價格波動對芝加哥期貨價格的影響大于芝加哥期貨價格波動對我國期貨價格的影響。

[1]方晨靚,顧國達(dá).農(nóng)產(chǎn)品價格波動國際傳導(dǎo)機(jī)制研究——一個非對稱性視角的文獻(xiàn)綜述[J].華中農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報,2012(6)：6-14.

[2]夏天,細(xì)玉.國內(nèi)外期貨價格與國產(chǎn)現(xiàn)貨價格動態(tài)關(guān)系的研究[J].金融研究,2006(2)：110-117.

[3]華仁海.現(xiàn)貨價格和期貨價格之間的動態(tài)關(guān)系[J].世界經(jīng)濟(jì),2005(8)：34-41.

[4]高鐵梅.計量經(jīng)濟(jì)分析方法與建模：EViews應(yīng)用及實例(第2版)[M].北京:清華大學(xué)出版社,2009.

[5]羅鋒,牛寶俊.國際農(nóng)產(chǎn)品價格波動對國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價格的傳遞效應(yīng)——基于VAR模型的實證研究[J].經(jīng)貿(mào)論壇,2009(6)：16-22.

[6]劉智星.基于行為金融理論的期貨價格波動非對稱性研究[D].長沙:中南大學(xué),2004.

[7]方晨靚.農(nóng)產(chǎn)品價格波動國際傳導(dǎo)機(jī)理及效應(yīng)研究[D].杭州:浙江大學(xué),2012.

EmpiricalResearchofTransmissionMechanismbetweenDomesticandForeignSoybeanFuturesMarketBasedonDistributedLagRegressionModel

LI Zheng-hui， LI Lei， HE Rong

(HunanUniversityofFinanceandStatistics，Changsha，Hunan410079)

Based on distributed lag regression model,the author of this paper studies transmission mechanism between domestic and the Chicago futures market with soybeans,soybean meal and soybean oil.As we can see from the conduction characteristics on variety of beans between Dalian Futures Exchange and the Chicago futures market,transmission between futures prices of beans at home and abroad shows asymmetries.Overall,our bean futures price on the Chicago futures market is more important than the influence of the Chicago futures market on China’s futures market.It is significant that our Dalian soybean and soybean meal futures are Granger cause of soybean meal futures in Chicago but the opposite is not true.Through the transmission between Dalian soybean oil futures and Chicago soy oil futures prices are reciprocal causations,as can be seen from the regression results,the influence of our Dalian soy oil futures prices on the Chicago soybean oil is greater than that of the Chicago soy oil futures on Dalian soybean oil.

agricultural futures; distributed lag regression model; transmission mechanism

2014-07-28

國家社科基金重點項目“金融資源配置能力的統(tǒng)計測度研究”(14ATJ004)；國家自然科學(xué)基金資助項目“轉(zhuǎn)型期中國居民收入差距：度量、效應(yīng)、影響因素及干預(yù)對策研究”(71373073)。

李正輝，1974年生，男，湖南衡陽人，教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計、風(fēng)險管理與金融統(tǒng)計； 李 磊，1989年生，男，河南開封人，碩士研究生，研究方向：宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計； 何 融，1988年生，男，湖南永州人，碩士研究生，研究方向：宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計。

F714.1

A

1671-9743(2014)09-0055-05