同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果

錢志昂　柳景源　丁漪　邵軍

【摘 要】 文章以友誼股份與百聯(lián)股份合并為例，分析了同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果。研究發(fā)現(xiàn)，友誼股份利用國家的利好政策，通過與百聯(lián)股份進行的同一控制下的企業(yè)合并，對其上下游企業(yè)進行整合，完善了其價值鏈，擴大了市場份額，提升其競爭力。其財務狀況得到了改善的同時，發(fā)展能力也得到了一定程度的提高。通過對其股票收益率與市場平均收益率的分析，發(fā)現(xiàn)市場比較認可友誼股份所做的合并。

【關鍵詞】 企業(yè)合并； 同一控制； 經(jīng)濟后果

中圖分類號：F271.4 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）22-0036-07

一、引言

并購市場的活躍程度是衡量資源配置效率的一個重要標志。通過企業(yè)之間的并購，可以更換經(jīng)營不力的經(jīng)理人，提升目標企業(yè)的經(jīng)營績效，實現(xiàn)并購的協(xié)同效應。近年來，我國企業(yè)合并的案例越來越多，不少企業(yè)通過收購兼并達到做大經(jīng)濟規(guī)模、優(yōu)化資源配置的目的。其中，國有企業(yè)由于其特殊的地位以及龐大的資產(chǎn)規(guī)模，合并進程受到了廣泛的關注。然而，企業(yè)合并并非都是成功和喜悅，也并非都是經(jīng)濟和技術問題，這就決定了企業(yè)合并的復雜性。關于企業(yè)合并的會計處理方法已經(jīng)成為會計領域最復雜、爭議最多的地方。我國財政部2006年2月15日頒布的《企業(yè)會計準則第20號——企業(yè)合并》規(guī)定，屬于同一控制下企業(yè)合并的會計處理實質(zhì)是權益結合法。為什么在國際會計準則和美國會計準則紛紛摒棄權益結合法的時候，我國企業(yè)仍然選擇這種方法？各級國資委及國有資產(chǎn)管理公司控制下的國有企業(yè)合并采用權益法是否合適？選擇權益結合法又有怎樣的經(jīng)濟動因和經(jīng)濟后果？為了考證這一理論與實踐上的重要觀點，筆者對友誼股份換股吸收合并百聯(lián)股份的案例進行深入的分析。

二、文獻回顧

新會計準則對企業(yè)合并的界定是：將兩個或以上單獨的企業(yè)合并形成一個報告主體的交易或者事項。企業(yè)合并分為同一控制下企業(yè)合并和非同一控制下企業(yè)合并，其中界定是否為同一控制下的合并在第五條中作了明確解釋：同一控制下的企業(yè)合并是指參與合并的企業(yè)在合并前后均受同一方或者相同的多方最終控制且該控制非暫時性的。同一控制下的企業(yè)合并由于并未形成新的計價基礎，實質(zhì)上并不屬于交易，而是屬于資產(chǎn)、負債的重新組合。由于同一控制下合并支付的對價無法反映被合并方凈資產(chǎn)的公允價值，因此同一控制下企業(yè)合并采用權益結合法具有現(xiàn)實意義。

對于企業(yè)合并動機，普遍認為包括以下幾方面：（1）整合資源，實現(xiàn)整體上市；（2）產(chǎn)生資源聯(lián)合效應，以達到優(yōu)勢互補；（3）企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動在效率方面帶來積極變化，達到經(jīng)營協(xié)同效應；（4）管理層增加可控制的資源，以增加公司管理層的報酬（Jensen，1986）等。

對于同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果的研究并沒有得出一致的結論。相關研究表明，并購和合并雙方股東財富的影響并不一致。Jensen and Ruback（1983）在總結40多篇實證研究的論文后發(fā)現(xiàn)，并購方股東財富通常會出現(xiàn)一定的損失，而被并購方的股東會獲得顯著的收益。Hong、Kaplan 與Mandelker（1978）以1854—1964年間紐約證交所上市公司以換股方式進行的159次大額收購（采用權益結合法的有122家，購買法的有37家）為樣本進行分組，并購首次年度盈利公告為月指標，運用市場模型計算各組公告月前后各月AR和CAR，進行t檢驗和累計t檢驗，檢驗結果是二者在95%的置信水平上均不顯著，證明采用權益結合法的公司合并之后并沒有帶來非正?；貓?。Bancorp Piper Jaffray（1999）分析了合并行為后一年的收益信息和股價表現(xiàn)。其中，采用權益結合法的公司占總比重的5%，其余95%的公司采用購買法。在合并12個月后，應用購買法的企業(yè)其EPS平均增長了13.6%，而應用權益結合法合并的企業(yè)其每股收益（EPS）平均增長了21.1%。市場對應用權益結合法并報告較高EPS的企業(yè)的股價做出了積極的反應。Lefanowicz、Ayers與Robinson（2000）用購買法重置采用權益結合法的企業(yè)的財務數(shù)據(jù)以分析取消權益結合法的效應。研究發(fā)現(xiàn)，取消權益結合法將會導致主合并方每股收益降低4%至15%，對公司業(yè)績產(chǎn)生巨大的影響。

針對我國資本市場的相關研究表明，二級市場的并購并不能帶來顯著的超額收益（洪錫熙、沈藝峰，2001）。并購對目標公司股東財富的影響不顯著（李善民和陳玉罡，2002）。而張晗（2009）通過對2007年A股市場的73個樣本分析認為，并購后權益結合法比購買法獲得了更高的平均累計非正常報酬率。在對清華同方與魯穎電子換股合并的分析中，陳信元、董華（2000）發(fā)現(xiàn)，采用權益結合法是適當?shù)模喜⒑螽a(chǎn)生了非正常報酬。這些研究表明，我國企業(yè)合并確實產(chǎn)生了一定程度上的財富效應。由于實證研究所采取的方法和樣本不同，研究得出的結論差異很大。同時，企業(yè)的性質(zhì)、規(guī)模及其產(chǎn)業(yè)環(huán)境等因素也會對研究結果產(chǎn)生影響，產(chǎn)生不同的經(jīng)濟后果。

三、案例概況

（一）友誼集團股份有限公司和上海百聯(lián)集團股份有限公司簡介

上海友誼集團股份有限公司前身是上海友誼華僑公司，創(chuàng)立于1952年。1994年，上海友誼集團股份有限公司A、B股分別于2月4日和1月5日在上海證券交易所上市交易。2000年12月公司更名為上海友誼集團股份有限公司。友誼A股股票簡稱“友誼股份”。公司以零售商業(yè)為主，以連鎖超市、特色百貨、裝潢建材為核心業(yè)務。

上海百聯(lián)集團股份有限公司所屬行業(yè)為商業(yè)類。截至2006年6月30日，公司股本總額110 102.7295萬元。公司經(jīng)營范圍為國內(nèi)貿(mào)易、貨物及技術進出口業(yè)務、汽車修理及汽車配件、貨運代理（一類）、普通貨物運輸、收費停車庫、廣告、音像制品、醫(yī)療器械、房地產(chǎn)開發(fā)、自有辦公樓、房屋出租、商業(yè)咨詢、附設分支機構。

（二）合并事件介紹

2010年11月3日，友誼股份和百聯(lián)股份同時發(fā)布公告，宣告兩公司正式進行吸收合并事宜，并將合并的基準日定為2010年6月30日。合并方案發(fā)布后市場的反響十分強烈。通過對兩公司公告的合并方案進行分析，總結出以下幾點合并關鍵內(nèi)容：endprint

1.本次的重大資產(chǎn)重組包括：友誼股份向百聯(lián)集團發(fā)行A股股份作為支付對價，收購百聯(lián)集團持有的八佰伴36%股權和投資公司100%股權。友誼股份以新增A股股份換股吸收合并百聯(lián)股份，友誼股份為合并后的續(xù)存公司，百聯(lián)股份被友誼股份吸收合并后將終止上市并注銷法人資格，其全部資產(chǎn)、負債、權益、業(yè)務、人員并入友誼股份。

2.本次合并的換股價格根據(jù)友誼股份和百聯(lián)股份審議通過的本次交易的董事會決議公告日前的20個交易日的A股股票交易均價經(jīng)除息調(diào)整后確定換股比例。經(jīng)除息調(diào)整后，本次吸收合并中友誼股份的換股價格為15.57元/股，百聯(lián)股份的換股價格為13.41元/股。由此確定百聯(lián)股份與友誼股份的換股比例為1：0.861，即每1股百聯(lián)股份之A股股份換0.861股友誼股份之A股股份。

3.本次合并采用權益結合法并以2010年6月30日作為本次合并的審計及評估基準日。表1列示了本次吸收合并的進程及相關的法定程序。

四、友誼股份與百聯(lián)股份合并的動因分析

在對本次合并案例的仔細分析后，我們發(fā)現(xiàn)百聯(lián)集團從2005年開始就陸續(xù)進行集團內(nèi)部的合并，第一百貨吸收華聯(lián)商廈就是很典型的一個動作。在近幾年頻繁地進行企業(yè)合并的動因是什么呢？

（一）整體上市，增強品牌影響力

友誼股份的前身友誼華僑百貨公司是當時最大的涉外百貨公司，聯(lián)華超市遍布于上海各區(qū)縣的繁華地段，成為了居民出門購物的首選綜合性超市之一，友誼商城更是集娛樂、餐飲、購物于一體的綜合性百貨公司。百聯(lián)股份則是在百貨經(jīng)營方面擁有悠久歷史，擁有第一百貨商店、永安百貨、婦女用品商店、時裝商店等多家具有豐富文化沉淀的老字號百貨店。加入WTO后引進美國知名購物中心奧特萊斯，在青浦建立了中國的第一家奧特萊斯品牌直銷折扣商圈。兩家公司都可以說是百貨業(yè)的強手。

此次合并完成后友誼股份則將百聯(lián)股份旗下的所有品牌收入旗下，通過集團內(nèi)整合，達到強強聯(lián)合的效果，增強企業(yè)知名度和認可度，形成品牌效應。

（二）整合資源，打造全國零售業(yè)航母

新友誼致力于經(jīng)營管理模式的創(chuàng)新。在百貨經(jīng)營方面，已由傳統(tǒng)的單體店獨立經(jīng)營模式逐步轉變?yōu)楝F(xiàn)代化的連鎖經(jīng)營模式。在超市經(jīng)營方面，不斷加快業(yè)務整合力度，提高了采購議價能力。我國百貨類零售企業(yè)目前分為兩種：跨區(qū)域和區(qū)域形態(tài)。

通過表2不難發(fā)現(xiàn)，在本次的合并完成后新友誼不管是在總資產(chǎn)還是在營業(yè)收入等方面都遙遙領先其競爭對手，說明本次合并對于友誼股份來說在資源整合方面效果非常顯著，成功打造了友誼集團在零售行業(yè)老大的地位。其中便利店、折扣店、超市、大型超市、百貨店、專賣店、購物中心等均被列舉其中，本次合并完成后友誼集團旗下將囊括西郊百聯(lián)、友誼商城、華聯(lián)超市、快客24小時便利店、奧特萊斯等零售業(yè)眾多種類的門店。近幾年，國民生產(chǎn)總值中的消費比重下滑，國家正在大力推動經(jīng)濟結構的轉變，零售業(yè)等同類行業(yè)將會迎來一個比較好的發(fā)展機遇。友誼集團趕在此之前整合完成，將零售業(yè)主力的銷售形式全部整合成一個品牌，勢必將友誼集團打造成當今零售業(yè)的航母，是相當有遠見的合并。

（三）推動多種業(yè)態(tài)組合發(fā)展，形成協(xié)同效應

友誼股份和百聯(lián)股份實際上都屬于百貨零售企業(yè)，其主營業(yè)務大多是相同的，在完成合并后商品的采購、配送、銷售等環(huán)節(jié)都可以減少重復支出，采取統(tǒng)一的管理降低經(jīng)營中所需要的費用及人力等，使得合并后的新友誼能夠在同行競爭中保持領先。

本次交易完成后，新友誼的主要經(jīng)營業(yè)務將基本涵蓋當前百貨類和超市類的各種經(jīng)營業(yè)態(tài)。通過加強各業(yè)態(tài)間的組合和合作，推動多種業(yè)態(tài)協(xié)同發(fā)展。當今的市場競爭日益加劇，單一的銷售形式已經(jīng)滿足不了人們的需求，促進了銷售行業(yè)各種業(yè)態(tài)的發(fā)展，專賣店、24小時便利店、綜合購物中心等已經(jīng)漸漸成為人民生活中不可缺少的零售業(yè)的商鋪。通過十分有效的項目分析再進行實地考察、股東大會決議等，確保每個項目的針對性并且進行有效的市場規(guī)劃組合將合并后的協(xié)同效應發(fā)揮到最大。

在本次合并之后友誼股份整體將會進行業(yè)態(tài)的細分，突出相應業(yè)態(tài)所具有的優(yōu)勢和競爭力，并將顧客群一一細分對號入座，更近一步滿足他們的需求。而綜合商場也將再次被細分，分為大眾百貨、精品百貨以及時尚百貨等，將他們的門店進行重新的規(guī)劃和定位并劃分客戶群來確定其入駐的各品牌產(chǎn)品，并且打破了以前友誼股份和百聯(lián)股份同業(yè)競爭的局面，更好地為將來的發(fā)展進行規(guī)劃。

（四）資源共享，優(yōu)化網(wǎng)點和商圈布局

在零售業(yè)中供應商和供應渠道也是決定零售業(yè)是否具有競爭力的重要因素之一，供貨商的穩(wěn)定程度、價格的合理程度等直接影響到企業(yè)的很多核心財務指標，包括資金周轉率、存貨周轉率等，并且如果有長期建立的良好的供貨商對一個大規(guī)模連鎖的銷售企業(yè)來說是十分有利的，不僅保證了采購成本和質(zhì)量，還省去了很多購貨的間接費用。當兩大企業(yè)合并的時候可以選擇最適合的供貨商，達成長期的協(xié)議，保證質(zhì)量高的同時降低倉儲成本和采購成本。

新友誼的商業(yè)網(wǎng)點大部分布局于上海市各區(qū)以及長三角各主要城市，幾乎在每個區(qū)的繁華商業(yè)地段都有綜合性的百貨公司，例如徐家匯商圈的東方商廈和新開的百聯(lián)徐匯商業(yè)廣場，在南京路步行街上也開設有東方商廈、百聯(lián)世貿(mào)國際廣場、第一百貨等大型綜合性百貨公司。而在上海外環(huán)以外的各個區(qū)縣也建有適合當?shù)叵M水平的大型百貨公司，可以說其網(wǎng)點在合并后遍布整個上海的消費商圈，其優(yōu)勢可以說是顯而易見的。

五、友誼股份進行合并的經(jīng)濟后果分析

（一）同一控制下的企業(yè)合并對公司經(jīng)營業(yè)績的影響

我國2006年2月15日頒布了《企業(yè)會計準則第20號——企業(yè)合并》，并且明確規(guī)定了我國企業(yè)合并準則中的權益結合法的使用，權益結合法被應用于此次的合并中，是否會對公司的經(jīng)營業(yè)績有所影響呢？為了探究是否存在此類問題，研究了其財務數(shù)據(jù)，表4顯示了并購前后主并公司的經(jīng)營業(yè)績與相關的財務數(shù)據(jù)，通過表3中的數(shù)據(jù)分析說明該同一控制下的企業(yè)合并對公司的營業(yè)業(yè)績的影響。endprint

根據(jù)表3的統(tǒng)計，友誼股份在2010年對百聯(lián)股份吸收合并的工程中并入子公司期初至合并日的當期凈損益額為9 800萬元，占此類交易公司凈利潤總額的21.01%，影響比例超過兩成，因此從利潤因素方面來看，此次的同一控制下企業(yè)合并因采用了新準則中的權益結合法而使得存續(xù)公司當年的經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)大幅增長。

從表4中不難發(fā)現(xiàn)在合并前后友誼股份的經(jīng)營業(yè)績有了提高，其銷售利潤率、凈利率等有了較大幅度的跨越，甚至2011年的銷售凈利率相比2009年提高了近一倍之多，這在零售業(yè)界是相當大的成功。而利潤總額和息稅前利潤的比值呈直線上升，說明了其凈利潤上升，通過合并節(jié)省了很多中間重復費用等，并且許多資源能夠共同利用使得利潤有所提高。

（二）同一控制下的企業(yè)合并對公司財務業(yè)績的影響

1.對流動性的影響

從2009年起，百聯(lián)集團就開始進行內(nèi)部結構調(diào)整，醞釀合并相關事宜，從表5的數(shù)據(jù)可以看出，其總體的財務指標都成逐年穩(wěn)步上升趨勢，但其合并后的流動比率有所下滑，究其原因為合并后非流動資產(chǎn)由比較大的土地商場等所構成，包括奧特萊斯、百聯(lián)商城等在內(nèi)。但其流動比率處于行業(yè)正常水平，其短期營運資金周轉較為快速，短期的償債能力也表現(xiàn)出不錯的態(tài)勢。另一方面，合并前后公司可能將主要精力投入在公司整合上導致比較多的庫存商品積壓，也會造成此類的償債能力不高，需要采取措施加以扭轉。而其他的數(shù)據(jù)也是顯示出一個先降低后提升的態(tài)勢，看來合并的影響還是比較大的。從表6中同行業(yè)的短期償債能力的比較分析不難發(fā)現(xiàn)，新友誼的流動比率、速動比率雖然相比有些欠缺，不過總體來說處在行業(yè)中上水平，總體表現(xiàn)還是不錯的。

2.對資本結構的影響

資產(chǎn)負債率是評價企業(yè)負債水平的綜合指標。如果此項比率較大，從企業(yè)所有者的角度來說，利用較少的資本投資，形成較多的生產(chǎn)經(jīng)營用資產(chǎn)，不僅擴大了生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，而且在經(jīng)營狀況良好的情況下，還可以利用財務杠桿的原理，得到較多的投資利潤。從表7可以看出，從2008年開始友誼股份資產(chǎn)負債率逐年上升，且幅度都比較大，然而從其合并后發(fā)布的2011年年報和往期對比中不難發(fā)現(xiàn)，其資產(chǎn)負債比率正在逐步降低，由2010年的76.10%下滑到了2011年的63.047%，下跌近12個百分點，合并后長期負債的償還能力提高了，償債風險有所下降。不過與同行業(yè)相比，新友誼在長期償債能力各方面都表現(xiàn)比較突出。說明了友誼股份通過此次的合并中分擔并且降低了負債過高的風險，也把比較重的債務負擔降低。

3.對盈利能力的影響：美化了業(yè)績

同行之間的營業(yè)成本比率最具有可比性，原因是其銷售的產(chǎn)品大體一致，關鍵成本在于供貨商以及各種期間費用等。發(fā)生在這一指標上的差異可以說明各公司之間在資源優(yōu)勢、區(qū)位優(yōu)勢、技術優(yōu)勢及勞動生產(chǎn)率等方面的狀況。那些營業(yè)成本比率較低的同行，往往存在某種優(yōu)勢，而且這些優(yōu)勢也造成了盈利能力上的差異。相反，那些營業(yè)成本比率較高的同行，在盈利能力方面不免處于劣勢地位。

在分析了2008年到2011年的數(shù)據(jù)（見表8）后，我們發(fā)現(xiàn)新友誼股份的盈利能力是十分讓人滿意的。其總資產(chǎn)報酬率和總資產(chǎn)凈利潤都相比合并前的2009年和2008年提高了近十成的比例，這個是合并后非常顯著的一個標志。而我們也能看到其銷售費用、財務費用和利潤總額與息稅前利潤的比例呈現(xiàn)比較好的趨勢，銷售費用、財務費用都相比之前減少了很多，合并后充分利用雙方的資源，整合之后發(fā)揮效用最大化。但是其管理費用卻有所上升，可能是固定資產(chǎn)增加、人員合并等導致的管理費用增大，建議可以在以后的規(guī)劃中將管理費用這部分納入合并之后的整合規(guī)劃。

（三）同一控制下的企業(yè)合并對公司市場業(yè)績的影響

根據(jù)資本市場有效理論，市場能夠有效地反映經(jīng)濟主體的行為效率，即對于存在資源聯(lián)合優(yōu)勢的合并予以積極的反應，而對不存在資源聯(lián)合優(yōu)勢的合并，給予消極的反應。從近幾年來我國的同一控制下企業(yè)合并來看，市場對確實存在資源整合效應的合并給予積極的回應，如引起市場高度關注的TCL吸收合并和首次發(fā)行（IPO）案例、科龍16億元收購海信全部白色家電業(yè)務案例、魯穎電子與清華同方的合并案例。筆者以2011年8月26日友誼股份正式宣布完成對百聯(lián)股份的合并工作日基準日為計算日，根據(jù)基準日前后分別以10天、20天、45天作為依據(jù)取其超額累計收益率并且制成圖1、圖2和圖3。

圖1是友誼股份短期的超額累計收益率圖，在0和5的位置上是其20天內(nèi)表現(xiàn)出波動最大的兩個日期，0的位置正是其公告完成本次吸收合并的日子2011年8月26日，而5的位置正是友誼股份新增無限售條件流通股上市流通的第二天即2011年9月2日，其CAR的值接近0.05，市場的反應在一定程度上認可了友誼股份的此次合并。在本圖中我們看到，宣告合并后的第9天是一個最低點，損失接近5%，這個日期正是2011年9月9日，在其披露的相關公告中發(fā)現(xiàn)當天友誼股份發(fā)布了《關于非公開發(fā)行股票發(fā)行完成結果暨股份變動公告》，市場也呈現(xiàn)出了觀望低迷的強烈反應?？傮w來說，整個市場在本次合并完成后還是給出了十分積極的反應，也為今后友誼股份的發(fā)展打下了鋪墊。圖2是友誼股份吸收合并百聯(lián)股份的中期超額累計折線圖，由此可見在其合并前后的40個交易日里，友誼股份的超額累計收益率波動明顯。在圖中我們較為關注前14天和前10天這兩個點，分別是2011年8月12日和2011年8月4日。在8月11日友誼股份發(fā)布了其2011年的半年報、復牌公告以及《關于換股吸收合并上海百聯(lián)集團股份有限公司異議股東收購請求權申報結果公告》，公告了本次收購請求權的申報情況均無股東申請。市場在次日的反應良好，強烈的波動讓我們從側面看出了市場對于本次合并的強烈支持。第二個時點則是2011年8月4日，當天友誼股份發(fā)布了連續(xù)停牌提示性公告，為完成最后的合并做好準備，同日發(fā)布《關于換股吸收合并上海百聯(lián)集團股份有限公司異議股東收購請求權實施公告》，恰好是公告停牌前的最后兩個交易日同時也是各個合并公司的股權登記日。市場給予了較大的反應，其CAR值明顯低于其他時點值。endprint

圖3中也發(fā)現(xiàn)了一個較低點，此點對應的日期正好是2011年6月24日，在這幾日前友誼股份先后發(fā)布了《關于重大資產(chǎn)重組事宜獲得中國證監(jiān)會并購重組審核委員會有條件通過的公告》和《關于中國證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員會審核公司重大資產(chǎn)重組的停牌公告》，市場整體反映出強烈的低迷趨勢，總的來說由于得知重組后的消息都持觀望態(tài)度導致其市場當日的收益率較低。在合并宣布完成后的近45個交易日里雖說也有低迷時期，但總體的股票行情作出了令人十分滿意的回應，友誼股份的合并取得了開門紅。從三張圖中不難看出其中的波動性，市場對此次合并的反應是比較明顯和正面的，說明本次的合并也在市場效應方面有較好的體現(xiàn)。

六、結論

本文討論了友誼股份所做的同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果。我們發(fā)現(xiàn)，友誼股份利用利好政策，通過同一控制下的企業(yè)合并，對上下游企業(yè)進行整合，完善了其價值鏈，擴大了市場份額，提升其競爭力。合并使其財務狀況得到了改善，發(fā)展能力也得到了一定程度的提高。通過對其股票收益率與市場平均收益率的分析，我們發(fā)現(xiàn)市場比較認可友誼股份所做的合并。

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[9] 洪錫熙，沈藝峰.公司收購與目標公司股東收益的實證分析[J].金融研究，2001（3）：28-35.

[10]李善民，陳玉罡.上市公司兼并與收購的財富效應[J].經(jīng)濟研究，2002（11）：27-35.endprint

圖3中也發(fā)現(xiàn)了一個較低點，此點對應的日期正好是2011年6月24日，在這幾日前友誼股份先后發(fā)布了《關于重大資產(chǎn)重組事宜獲得中國證監(jiān)會并購重組審核委員會有條件通過的公告》和《關于中國證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員會審核公司重大資產(chǎn)重組的停牌公告》，市場整體反映出強烈的低迷趨勢，總的來說由于得知重組后的消息都持觀望態(tài)度導致其市場當日的收益率較低。在合并宣布完成后的近45個交易日里雖說也有低迷時期，但總體的股票行情作出了令人十分滿意的回應，友誼股份的合并取得了開門紅。從三張圖中不難看出其中的波動性，市場對此次合并的反應是比較明顯和正面的，說明本次的合并也在市場效應方面有較好的體現(xiàn)。

六、結論

本文討論了友誼股份所做的同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果。我們發(fā)現(xiàn)，友誼股份利用利好政策，通過同一控制下的企業(yè)合并，對上下游企業(yè)進行整合，完善了其價值鏈，擴大了市場份額，提升其競爭力。合并使其財務狀況得到了改善，發(fā)展能力也得到了一定程度的提高。通過對其股票收益率與市場平均收益率的分析，我們發(fā)現(xiàn)市場比較認可友誼股份所做的合并。

【參考文獻】

[1] Bae ， K.-H.， Kang ， Jun-Koo ， Jin-Mo ，Kim. Tunneling or Value Added？Evidence from Mergers by Korean Business Groups [J].Journal of Finance，2002（57）.

[2] Dyck，A， Zingales ，L. Private Benefits of Control：An International Com parison[J].Journal of Finance，2004（59）： 537-600.

[3] Healy ， P. M， Palepu ， K. G. ，and Ruback， R. S. Does Corporate Performance Improve after Mergers？[J].Journal of Financial Economics，1992（31）：135-175.

[4] Hong H.， R.S. Kaplan， and G.Mandelker. Pooling vs.Purchase：The Effects of Accounting for Mergers on Stock Prices[J].The Accounting Review，1978（1）.

[5] Jensen，M. Agency costs of free cash flows，corporate finance， and takeover [J].American Economic Review， 1986（76）：323-329.

[6] Jensen，M. And R. Ruback.TheMarket for Corporate Control： The Scientific Evidence[J]. Journal of Financial Economics，1983（11）：5-50.

[7] Johnson， Simon， Rafael， La Porta. Florencio Lopez-D-e-Silanes and Andrei Shleifer.Tunneling[J].American Economic Review，2000（90）：22-27.

[8] 陳信元，董華.企業(yè)合并的會計方法選擇——一項案例研究[J].會計研究，2000（2）：25-26.

[9] 洪錫熙，沈藝峰.公司收購與目標公司股東收益的實證分析[J].金融研究，2001（3）：28-35.

[10]李善民，陳玉罡.上市公司兼并與收購的財富效應[J].經(jīng)濟研究，2002（11）：27-35.endprint

圖3中也發(fā)現(xiàn)了一個較低點，此點對應的日期正好是2011年6月24日，在這幾日前友誼股份先后發(fā)布了《關于重大資產(chǎn)重組事宜獲得中國證監(jiān)會并購重組審核委員會有條件通過的公告》和《關于中國證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員會審核公司重大資產(chǎn)重組的停牌公告》，市場整體反映出強烈的低迷趨勢，總的來說由于得知重組后的消息都持觀望態(tài)度導致其市場當日的收益率較低。在合并宣布完成后的近45個交易日里雖說也有低迷時期，但總體的股票行情作出了令人十分滿意的回應，友誼股份的合并取得了開門紅。從三張圖中不難看出其中的波動性，市場對此次合并的反應是比較明顯和正面的，說明本次的合并也在市場效應方面有較好的體現(xiàn)。

六、結論

本文討論了友誼股份所做的同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟后果。我們發(fā)現(xiàn)，友誼股份利用利好政策，通過同一控制下的企業(yè)合并，對上下游企業(yè)進行整合，完善了其價值鏈，擴大了市場份額，提升其競爭力。合并使其財務狀況得到了改善，發(fā)展能力也得到了一定程度的提高。通過對其股票收益率與市場平均收益率的分析，我們發(fā)現(xiàn)市場比較認可友誼股份所做的合并。

【參考文獻】

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[4] Hong H.， R.S. Kaplan， and G.Mandelker. Pooling vs.Purchase：The Effects of Accounting for Mergers on Stock Prices[J].The Accounting Review，1978（1）.

[5] Jensen，M. Agency costs of free cash flows，corporate finance， and takeover [J].American Economic Review， 1986（76）：323-329.

[6] Jensen，M. And R. Ruback.TheMarket for Corporate Control： The Scientific Evidence[J]. Journal of Financial Economics，1983（11）：5-50.

[7] Johnson， Simon， Rafael， La Porta. Florencio Lopez-D-e-Silanes and Andrei Shleifer.Tunneling[J].American Economic Review，2000（90）：22-27.

[8] 陳信元，董華.企業(yè)合并的會計方法選擇——一項案例研究[J].會計研究，2000（2）：25-26.

[9] 洪錫熙，沈藝峰.公司收購與目標公司股東收益的實證分析[J].金融研究，2001（3）：28-35.

[10]李善民，陳玉罡.上市公司兼并與收購的財富效應[J].經(jīng)濟研究，2002（11）：27-35.endprint