國家資產(chǎn)負(fù)債表“預(yù)警”中長期風(fēng)險

馬駿

編制國家資產(chǎn)負(fù)債表有什么作用，這是很多人關(guān)心的問題。一個重要的作用是，國家資產(chǎn)負(fù)債表和在此基礎(chǔ)上的分析可以顯示很多短期內(nèi)看不見的風(fēng)險。一些短期政策會導(dǎo)致整個國家中長期財政債務(wù)負(fù)擔(dān)。比如，利用貨幣信貸擴張所實施的大規(guī)模經(jīng)濟刺激政策，在短期內(nèi)不會體現(xiàn)在財政赤字上，但這些隱性的刺激成本，會體現(xiàn)在今后的負(fù)債上，在未來是要償還的。

預(yù)測未來債務(wù)壓力

截至2013年6月，地方政府性債務(wù)的余額（包括地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)、負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)或可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)）達(dá)到17.9萬億，估計有一半多是2008年以后形成的。這些債務(wù)中的不良資產(chǎn)風(fēng)險起初非常隱蔽，但未來如果爆發(fā)，會沖擊整個金融體系和宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。如果在發(fā)生債務(wù)的當(dāng)時，就有全口徑的政府（尤其是地方政府）資產(chǎn)負(fù)債表，向社會公開政府和平臺的各種負(fù)債，就可能及早將這些風(fēng)險顯性化，從而在一定程度上避免過度負(fù)債的發(fā)生。

再說一下養(yǎng)老金的隱性債務(wù)問題。2011年我們估算，假設(shè)養(yǎng)老金體制不變，城鎮(zhèn)企業(yè)職工基礎(chǔ)養(yǎng)老金在未來 38年的累計缺口的現(xiàn)值相當(dāng)于GDP的約70%。這是政府今后要承擔(dān)的一個巨大的隱性債務(wù)。如果不從國家資產(chǎn)負(fù)債表的角度，將把這個問題導(dǎo)致的對中長期財政赤字和債務(wù)的壓力顯示出來，就難以創(chuàng)造啟動相關(guān)改革（如提高退休年齡、將部分國有資產(chǎn)劃撥給社保等）的“正能量”。

編制國家資產(chǎn)負(fù)債表并在此基礎(chǔ)上預(yù)測未來的債務(wù)走勢，就可以把許多問題的未來成本顯性化。它可以預(yù)測未來國家面臨的債務(wù)和需要承受的財政壓力，幫助看清哪些債務(wù)可能會導(dǎo)致財政和債務(wù)危機。編制現(xiàn)在的資產(chǎn)負(fù)債表，就為今后預(yù)測資產(chǎn)負(fù)債的變化提供一個重要的基礎(chǔ)。

打通“四本資產(chǎn)負(fù)債表”的必要性

我們的財政預(yù)算現(xiàn)在有四本帳：一個公共預(yù)算，二是國有資本經(jīng)營預(yù)算，三是社保預(yù)算，四是基金預(yù)算（主要是指土地）?，F(xiàn)在四本帳都是流量，有收入有支出，但是沒有存量，比如資產(chǎn)和負(fù)債等指標(biāo)。未來應(yīng)該編制出與四本預(yù)算相對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債表，搞清楚里面的存量有多少，比如國有企業(yè)現(xiàn)在存量資產(chǎn)和凈資產(chǎn)是多少？可變現(xiàn)的國有資產(chǎn)有多少？只有編制好與四本預(yù)算相對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債表，才能知道我們未來能盤活多少資產(chǎn)，可以用來填補多大的缺口。

我們短期內(nèi)最主要的壓力是地方政府融資平臺的償債風(fēng)險，這是最近 3 到5 年要解決的問題。而其他如環(huán)境、養(yǎng)老金、醫(yī)療等問題是今后十年甚至三十年內(nèi)將面對的主要壓力。這些不同的財政壓力分布在不同的預(yù)算體系內(nèi)，比如平臺的違約問題會體現(xiàn)在地方政府的公共預(yù)算上，養(yǎng)老金的缺口問題會體現(xiàn)在社保預(yù)算上等等。但是，我們更多的凈資產(chǎn)分布在國企體系內(nèi)，以及在政府性的基金預(yù)算體系內(nèi)。

如果我們的四本預(yù)算相對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債表之間不能打通，即政府不能用某個預(yù)算體系內(nèi)的凈資產(chǎn)來彌補其他預(yù)算體系內(nèi)的凈負(fù)債，就會人為地加大財政風(fēng)險乃至違約風(fēng)險。比如，2012 年，歸屬母公司的國有企業(yè)利潤中上繳公共預(yù)算的比例不到1%。國有資本經(jīng)營預(yù)算基本上還處于與公共預(yù)算割裂的狀態(tài)。未來的一項重要改革應(yīng)該是要大幅提高國有資本經(jīng)營收益劃撥給公共財政的比例，也就是打通國有資本經(jīng)營預(yù)算與公共預(yù)算。

如果打通這四本賬，在養(yǎng)老出現(xiàn)大缺口的時候，公共財政資源就能夠用來補缺口，國有企業(yè)的凈資產(chǎn)也可以劃撥過去。另外土地等基金預(yù)算中也應(yīng)該有一些資產(chǎn)可以被用到有缺口的地方去。

應(yīng)該通過對國家資產(chǎn)負(fù)債表的分析把不改革的風(fēng)險說清楚，要讓更多的人理解如果不未雨綢繆地改革體制，不打通四本帳，未來某一本帳出現(xiàn)危機就可能傳導(dǎo)到整個經(jīng)濟體系。

用資產(chǎn)負(fù)債表來硬化軟預(yù)算約束

胡德平先生在第七期《中國民商》雜志刊發(fā)的文章中提到杠桿率的問題，我非常贊同他的觀點。事實也是如此，有些部門和企業(yè)的杠桿率確實太高了，比如，許多地方融資平臺、國有企業(yè)。而我國的居民的杠桿率和民營企業(yè)的杠桿率相對其他國家來說是比較低的。為什么有些部門和企業(yè)能夠獲得這么高的杠桿率？我認(rèn)為主要是軟預(yù)算約束。比如，一些地方政府借債的潛規(guī)則是，本屆政府的借債產(chǎn)生的效益（GDP 增長）是我本屆政府的業(yè)績，但還債將由下一屆承擔(dān)，或者實在不行讓上級政府兜底。這種機制一些地方政府過度負(fù)債，杠桿率因此不斷升高。許多大型國有企業(yè)也有類似問題，由于有國家的“隱性擔(dān)?！保沟盟鼈兛梢杂煤艿偷某杀窘璧胶芏嗟腻X，來創(chuàng)造經(jīng)營者任期內(nèi)的“業(yè)績”。

我認(rèn)為要解決這些部門杠桿率過高的問題， 癥 結(jié)不在于讓不讓他們 借 債，關(guān)鍵是如何硬化他們的軟預(yù)算約束。比如，對地方政府來說，如果必須公布資產(chǎn)負(fù)債表，而且是全口徑的資產(chǎn)負(fù)債表，透明度就增加了，借多少債都瞞不過所有的人，自然就對其負(fù)債就多了一些約束力。這里所說的全口徑，指的是不但要包括直接債務(wù)，還要包括或有負(fù)債（如政府擔(dān)保的項目）。

資產(chǎn)負(fù)債表除了可以提高當(dāng)期政府的財政和債務(wù)的透明度之外，在其基礎(chǔ)上還可以建立債務(wù)的可持續(xù)性預(yù)測，把養(yǎng)老、醫(yī)療、環(huán)境、地方債等未來政府要承擔(dān)的財政的壓力都測算出來，以幫助政府及早設(shè)計長期的應(yīng)對之策。

地方政府編制和公布資產(chǎn)負(fù)債表，并在此基礎(chǔ)上進行中長期債務(wù)預(yù)測，可以把中長期的債務(wù)風(fēng)險顯性化，這是一個很有意義的事情，一些有前瞻性的地方政府已經(jīng)意識到了這一點。我希望若干地方政府能夠率先公布其資產(chǎn)負(fù)債表，或者公布這些表中的若干關(guān)鍵數(shù)據(jù)，來引領(lǐng)全國地方財政透明度的提高，建立對負(fù)債的自我約束機制。

地方資產(chǎn)負(fù)債表的另一個用途是幫助建立透明的市政債市場。 過去地方政府的融資方式基本上是不透明的，今后要逐步用地方債（市政債）來替代傳統(tǒng)的平臺融資模式。發(fā)地方債的好處是，每發(fā)一筆債所有的人都會知道，就像發(fā)股票一樣，所有的投資者或者是債權(quán)持有人都會知道。市場知道，老百姓知道，下級政府、上級政府、本級人大、上級人大全都知道，這是增加透明度非常重要的一個機制。在發(fā)債的過程當(dāng)中要用到資產(chǎn)負(fù)債表，因為發(fā)債重要的前提是要獲得評級，評級公司要看政府資產(chǎn)負(fù)債表。所以，從資本市場角度來講，利用資產(chǎn)負(fù)債表可以推動地方的財政透明度，將地方的融資方式逐步規(guī)范化、透明化。endprint

哪類資產(chǎn)應(yīng)該計入政府資產(chǎn)負(fù)債表

對于什么樣的資產(chǎn)可以計入地方政府的資產(chǎn)負(fù)債表中，這是一個很復(fù)雜的問題。比如，國有企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、凈資產(chǎn)是不是和怎么放進去，在中國就是一個難題。

因為中國國有企業(yè)的產(chǎn)出占全國GDP 的 30%，而美國只占 1%。所以在美國，國有企業(yè)放不放、怎么放到政府資產(chǎn)負(fù)債表中并不太重要，即使放錯了問題也不大。但對中國來講，怎么放的影響就會很大。

我的觀點是，要看國有企業(yè)是公益性還是非公益性的。如果是公益性的，即使該企業(yè)財務(wù)上難以為繼，政府也有責(zé)任保證其繼續(xù)提供公共服務(wù)， 表明 政府對其負(fù)債的承擔(dān)責(zé)任，因為公共服務(wù)是不可中斷的。對這類國有企業(yè)，應(yīng)該將其整個資產(chǎn)負(fù)債表都并入政府資產(chǎn)負(fù)債表。

還有一類國有企業(yè)是競爭性的。比如，大部分鋼鐵、化工、石油、電訊等領(lǐng)域的國有企業(yè)都屬于這一類。應(yīng)該把這些企業(yè)的凈資產(chǎn)納入政府的資產(chǎn)負(fù)債表中，而不是將其整個資產(chǎn)負(fù)債表并入政府資產(chǎn)負(fù)債表。理由是，對競爭性企業(yè)，政府沒有保證公共服務(wù)連續(xù)性的壓力，可以也應(yīng)該切割政府對這些企業(yè)負(fù)債的連帶責(zé)任，以硬化這些企業(yè)的預(yù)算約束。但是，由于國有性質(zhì)，這些企業(yè)的凈資產(chǎn)歸屬政府，一旦有需要，我們可以變現(xiàn)這些國企的部分股份去彌補養(yǎng)老金等缺口。所以應(yīng)該將這些企業(yè)的凈資產(chǎn)納入政府資產(chǎn)負(fù)債表中。

關(guān)于土地，我的原則建議是，由于體制、價格、拆遷成本等不確定性，不建議把所有潛在可賣的地全部放進去政府資產(chǎn)負(fù)債表中。地方政府已經(jīng)購買完成并納入土地儲備中心的土地，應(yīng)該算作政府的資產(chǎn)；還沒有征來的土地， 暫時不要計入。

至于礦產(chǎn)資源，鑒于已探明儲量的大部分礦產(chǎn)資源已經(jīng)為國有企業(yè)所持有，而國企的資產(chǎn)或權(quán)益已經(jīng)通過并表或權(quán)益法計入了政府資產(chǎn)負(fù)債表，不應(yīng)該再重復(fù)計入。對于已探明儲量、但未歸屬任何企業(yè)的礦產(chǎn)資源，理論上可將其計入政府資產(chǎn)負(fù)債表，但由于未來價格、開發(fā)成本和可變現(xiàn)能力均不確定性，可以暫不計入，待未來有更高質(zhì)量數(shù)據(jù)之后再考慮納入。

還有一個原因使我們在處理礦產(chǎn)資源時要十分小心。在有必要大規(guī)模出售礦產(chǎn)資源來為財政籌資時，往往是發(fā)生在經(jīng)濟金融之時，而危機時刻礦產(chǎn)資源的價格可能比正常情況下低許多。此時拋售這些資源，甚至沒有人接手。所以礦產(chǎn)資源輕易不要納入資產(chǎn)負(fù)債表中。

外匯儲備應(yīng)該分散化

有學(xué)者認(rèn)為，中國積累了4萬億的外匯儲備，體現(xiàn)在央行資產(chǎn)負(fù)債表上，這些外匯儲備可以花掉，比如分給老百姓。我不贊同這個觀點。

央行在購匯時，一方面積累了外匯資產(chǎn)，同時也等量地增加了人民幣的負(fù)債。因此，從央行資產(chǎn)負(fù)債表上來看，雖然外匯資產(chǎn)增加了，但凈負(fù)債并沒有增加。我們不能分掉了或花掉了央行的資產(chǎn)，卻仍然讓央行仍然背著負(fù)債。

一些觀點認(rèn)為，央行的外匯儲備是全國老百姓（包括企業(yè)）通過努力出口賺來的利潤，因此可以花掉。這是個誤解。其實，假設(shè)某個企業(yè)出口賺到了美元，在過去強制結(jié)匯的體制下，已經(jīng)將美元的利潤兌換成了人民幣，該企業(yè)的利潤已經(jīng)以人民幣的形式體現(xiàn)在企業(yè)的利潤和凈資產(chǎn)中了。這些利潤可能已經(jīng)變成了企業(yè)的廠房、機器、汽車等凈資產(chǎn)，也可能成了企業(yè)所有者的個人收入和資產(chǎn)。所以從整個國家資產(chǎn)負(fù)債表來看，“出口創(chuàng)匯”帶來的好處已經(jīng)在企業(yè)或居民的資產(chǎn)負(fù)債表中的凈資產(chǎn)一項中體現(xiàn)，不能重復(fù)在央行資產(chǎn)負(fù)債表再算一遍。

從國家的對外資產(chǎn)負(fù)債表來看， 整個國家的對外資產(chǎn)包括企業(yè) 、居民 、個人 、央行、政府和金融機構(gòu)持有的外匯資產(chǎn)。與其他國家不同的是，中國的對外資產(chǎn)負(fù)債表中 70% 的對外資產(chǎn)是央行持有的外匯儲備，而日本 8 0 % 的對外資產(chǎn)是 掌握在企業(yè)和居民手中。也就是說，日本的企業(yè)和居民是該國對外投資的主體，而我們由于對資本項目的管制和其他行政性限制，企業(yè)和居民對外投資的參與卻十分有限。由于企業(yè)和居民對外投資比重太低，我國的很大部分對外投資都以持有其他國家國債的形式存在，長期收益率遠(yuǎn)低于企業(yè)和金融機構(gòu)的對外投資的收益率。

所以， 我們應(yīng)該 開辟更多的渠 道，鼓勵民間購買和持有外匯，允許和鼓勵企業(yè)、金融機構(gòu)和居民對外投資、對外消費、對外旅游、對外購買技術(shù)等。讓更多的企業(yè)和居民去外匯市場上去買外匯和進行對外投資，央行的外匯儲備的增長就不會那么快了。這是中國外匯儲備分散化、提高投資效益的未來方向。要推動民間的對外投資，除了逐步開放資本項目等改革之外，還需要培育一大批像賽領(lǐng)資本那樣的專業(yè)的對外投資機構(gòu)，作為我們走出去的橋梁。endprint