滬深股市夏普比率的多重分形相關(guān)性分析

吳栩　宋光輝　董艷

摘 要 不同市場(chǎng)的相互關(guān)系是金融中的熱點(diǎn)問(wèn)題，現(xiàn)有研究常常僅從風(fēng)險(xiǎn)或者收益的角度加以討論，忽視了股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與收益不可分割性的特征.基于此，本文從滬深股市的夏普比率的角度分析了兩個(gè)市場(chǎng)的相互關(guān)系.結(jié)果表明，兩個(gè)市場(chǎng)間的協(xié)整不明顯，其相關(guān)性呈現(xiàn)多重分形波動(dòng).

關(guān)鍵詞 相互關(guān)系；夏普比率；滬深股市；多重分形

中圖分類(lèi)號(hào) F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼 A

1 引 言

無(wú)論是證券投資者，還是證券監(jiān)管者，都十分關(guān)注不同股票市場(chǎng)間的相互關(guān)系.當(dāng)不同股票市場(chǎng)所面臨的環(huán)境相似時(shí)，其相互關(guān)系可充分反映資金的流向以及市場(chǎng)效率.滬市和深市同處中國(guó)大陸，所面對(duì)政治、經(jīng)濟(jì)、法律等外部環(huán)境相同，所面臨的市場(chǎng)監(jiān)管、投資者結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等內(nèi)部因素相似，兩市場(chǎng)間的相互關(guān)系更是受到了實(shí)業(yè)界與學(xué)術(shù)界的密切關(guān)注.眾多學(xué)者指出，滬市和深市的收益、波動(dòng)之間具有較強(qiáng)的相互關(guān)系.鑒于此，實(shí)業(yè)界和學(xué)術(shù)界常常以滬市為代表，把上證綜指作為市場(chǎng)指數(shù)，認(rèn)為滬市和深市具有同質(zhì)性^[1].然而，股票市場(chǎng)的特征在于風(fēng)險(xiǎn)和收益兩個(gè)方面，市場(chǎng)監(jiān)管者、股票投資者并非單純的關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)或者收益.單純的分析市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)間相互關(guān)系或者單純的分析市場(chǎng)收益間的相互關(guān)系對(duì)于投資者資產(chǎn)配置、監(jiān)管者洞悉市場(chǎng)無(wú)濟(jì)于事.因此，本文以夏普比率作為風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益的測(cè)度指標(biāo)，對(duì)我國(guó)滬深股市的相互關(guān)系進(jìn)行分析；以期彌補(bǔ)現(xiàn)有文獻(xiàn)的空白以及為實(shí)業(yè)界提供一定的參考.

2 文獻(xiàn)評(píng)述

國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)不同市場(chǎng)間的相互關(guān)系常常從收益率或波動(dòng)率相關(guān)性、均值或波動(dòng)溢出效應(yīng)等角度對(duì)其加以分析.Andrew 和 Helen （2004）^[2]發(fā)現(xiàn)亞洲成熟股票市場(chǎng)和新興資本市場(chǎng)間存在顯著的均值與波動(dòng)溢出效應(yīng).Graham等（2012）^[3]發(fā)現(xiàn)22個(gè)新興股票市場(chǎng)與美國(guó)股票市場(chǎng)間具有較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性.近期，Loh（2013）^[4]進(jìn)一步指出，歐洲、美國(guó)股票市場(chǎng)與13個(gè)亞太股票市場(chǎng)的收益率間有較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性，但在金融危機(jī)期間也表現(xiàn)出一些差異性.此外，Thao等（2013）^[5]等國(guó)外學(xué)者也進(jìn)行了類(lèi)似研究.這些研究主要從收益率或波動(dòng)率的角度對(duì)不同市場(chǎng)的相互關(guān)系進(jìn)行分析，未曾考慮到股票市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)和收益的綜合體.同時(shí)，其所使用的方法往往是線性的，隨著中國(guó)股市的分形特征逐漸被眾多學(xué)者發(fā)現(xiàn)^[6，7]，完全照搬上述線性分析方法分析中國(guó)股市難免有失偏頗.

鑒于不同市場(chǎng)間相互關(guān)系的重要性，國(guó)內(nèi)學(xué)者也對(duì)此進(jìn)行了大量研究.魯旭和趙迎迎（2012）^[8]認(rèn)為滬深港三個(gè)市場(chǎng)直接或間接引導(dǎo)對(duì)方，滬深股市對(duì)港市的信息沖擊做出類(lèi)似的反應(yīng)，且與港市的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性具有趨同性.周璞和李自然（2012）^[9]基于非線性Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)指出中國(guó)大陸股市和世界其他主要股票市場(chǎng)之間存在非線性信息溢出.董艷和梁滿發(fā)（2013）^[10]指出香港和美國(guó)股市對(duì)上海股市存在明顯的波動(dòng)溢出效應(yīng).張瑞鋒和汪同三（2013）^[11]利用上證指數(shù)和深圳成份指數(shù)的高頻時(shí)間序列，分析了兩個(gè)市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出效應(yīng).熊正德和韓麗君（2013）^[12]對(duì)中國(guó)匯市與股市間的波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明，匯市與股市間在人民幣持續(xù)升值階段和持續(xù)震蕩階段均存在不對(duì)稱(chēng)的波動(dòng)溢出效應(yīng).

由上可見(jiàn)，隨著信息流動(dòng)的加速，不同資本市場(chǎng)的收益率或波動(dòng)率之間存在一定的相互關(guān)系.然而，現(xiàn)有研究?jī)H僅從收益率或者波動(dòng)率的角度來(lái)考察市場(chǎng)間的相互關(guān)系，未曾結(jié)合資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和收益的必須統(tǒng)一考慮的特征.獨(dú)立的從風(fēng)險(xiǎn)、收益的單一角度分析不同市場(chǎng)間的相互關(guān)系不利于有效刻畫(huà)資本市場(chǎng)的相互關(guān)系.同時(shí)，這些分析方法同樣不能對(duì)股票市場(chǎng)的分形特征量體裁衣.因此，本文有別于既有研究，而以夏普比率作為風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益指標(biāo)，采用協(xié)整等傳統(tǒng)方法和多重分形分析法對(duì)我國(guó)滬深股市的相互關(guān)系展開(kāi)分析.

5 結(jié)論與展望

本文基于當(dāng)前學(xué)者常常單純的從風(fēng)險(xiǎn)或收益的角度來(lái)研究不同市場(chǎng)間的相互關(guān)系，忽略了股票市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)和收益的結(jié)合體的本質(zhì)特征，不足以全面考察不同市場(chǎng)的相互關(guān)系的研究現(xiàn)狀，以夏普比率作為調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)后的收益，從把風(fēng)險(xiǎn)和收益作為整體的角度考察了我國(guó)滬深股市的相互關(guān)系.結(jié)果顯示，我國(guó)滬深股市的夏普比率序列不穩(wěn)定，呈現(xiàn)多重分形波動(dòng)；兩市場(chǎng)間的協(xié)整不明顯，其相關(guān)性以多重分形的形式改變.當(dāng)以風(fēng)險(xiǎn)和收益為整體評(píng)價(jià)兩市場(chǎng)對(duì)信息的反應(yīng)效率時(shí)，深市的效率要高于滬市.本文的結(jié)論對(duì)實(shí)業(yè)界進(jìn)行時(shí)間投資有一定的啟示作用，也在一定程度上彌補(bǔ)了現(xiàn)有研究的缺陷.

本文的研究主要聚焦于我國(guó)滬深股市以風(fēng)險(xiǎn)和收益作為整體時(shí)的相互關(guān)系問(wèn)題.根絕其結(jié)論，以下問(wèn)題需要進(jìn)一步研究：

第一，雖然滬深股市的投資者結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等內(nèi)部因素相似，當(dāng)相似不等于完全相同；那么，相似中哪些差別致使了兩市場(chǎng)的效率不同便具有一定的意義.該問(wèn)題的解決不僅有利于監(jiān)管者監(jiān)管市場(chǎng)，也有利于投資者選擇投資市場(chǎng).

第二，兩市場(chǎng)夏普比率自身及相關(guān)性的多重分形波動(dòng)表明，其相關(guān)性變化過(guò)程中可能存在長(zhǎng)記憶性、混沌等特征，此時(shí)，利用近幾年發(fā)展起來(lái)的門(mén)限及分?jǐn)?shù)維協(xié)整是否能得到更加清晰的結(jié)論也尚未可知.

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