從大蕭條到大衰退看中央銀行職能的轉變

李永寧，黃明皓，王曉峰

(1.天津工業(yè)大學 經(jīng)濟學院，天津 300387；2.中國人民銀行 貨幣政策二司，北京100800；3.中國人民銀行 蘭州中心支行，甘肅 蘭州 730000)

從大蕭條到大衰退看中央銀行職能的轉變

李永寧1，黃明皓2，王曉峰3

(1.天津工業(yè)大學 經(jīng)濟學院，天津 300387；2.中國人民銀行 貨幣政策二司，北京100800；3.中國人民銀行 蘭州中心支行，甘肅 蘭州 730000)

中央銀行自產(chǎn)生以來，其職能就在“銀行的銀行”(維護金融穩(wěn)定)、“政府的銀行”(為政府融資、促進經(jīng)濟增長和充分就業(yè))、“發(fā)行的銀行”(保持物價穩(wěn)定)三者之間搖擺?；诖笫挆l的教訓，戰(zhàn)后20世紀五六十年代中央銀行集中發(fā)揮“銀行”職能，70年代將“發(fā)行”職能提到核心位置，并放棄了金融監(jiān)管職能。然而，2008年的國際金融危機使得未來中央銀行的職能可能又一次擺向金融穩(wěn)定，甚至是“政府”職能，以促進經(jīng)濟增長。

中央銀行；銀行職能；金融穩(wěn)定；金融監(jiān)管；物價穩(wěn)定；貨幣政策

中央銀行建立有兩個時期，基于兩個主要原因。第一個時期是17世紀中后期至20世紀初一戰(zhàn)結束的250多年。其標志是1668年瑞典銀行和1694年英格蘭銀行成立，而1913年美國聯(lián)邦儲備銀行成立是中央銀行體系建立的初步階段。此時中央銀行的職能是金融穩(wěn)定和貨幣發(fā)行，價格穩(wěn)定和充分就業(yè)目標未涉及。伯南克(Bernanke)認為當時中央銀行要保證金融穩(wěn)定，應通過供給彈性貨幣提供流動性[1]。當時各商業(yè)銀行競爭導致金融不穩(wěn)定，成立“中央”銀行的本意是“壟斷”，由政府支持的“銀行的銀行”壟斷了商業(yè)銀行一些業(yè)務，包括統(tǒng)一各銀行競爭性發(fā)行的銀行券、處理各銀行票據(jù)交換和清算問題、保證各銀行支付保證問題和最后救助問題、處理支付融資問題，以便利政府融資和金融穩(wěn)定。但是在一戰(zhàn)期間，由于交戰(zhàn)國政府通過中央銀行為政府融資導致通貨膨脹高企。第二個時期始于1920年的布魯塞爾國際會議和1922年的日內(nèi)瓦國際會議，為了消除通貨膨脹提議建立中央銀行。這是中央銀行成立的高潮期，落后國家紛紛建立了自己的中央銀行。這時中央銀行的職能更多的是“發(fā)行的銀行”，即維護物價穩(wěn)定。此后，為了消除政府融資導致的通貨膨脹，中央銀行獨立被列為最重要內(nèi)容，中央銀行被賦予“發(fā)行、政府、銀行”的銀行，但是作為“政府的銀行”為政府融資的功能已經(jīng)消失，在一定程度上演化為“宏觀調控、熨平經(jīng)濟波動”及特殊時期促進經(jīng)濟增長的功能。中央銀行百年實踐中三個主要職能在理念和共識上各有側重，本文擬以中央銀行三大職能演化為視角，回顧評論三大職能及由此產(chǎn)生的貨幣政策理念(共識)等在五個階段的調整變化。第一階段為1929-1933年的大蕭條；第二階段為20世紀五六十年代凱恩斯主義盛行時期；第三階段為西方國家20世紀六七十年代和80年代沃爾克反通貨膨脹的大通貨膨脹；第四階段為1984-2007年的大緩和，即危機前20多年；第五階段為危機之后即現(xiàn)在的大衰退。

一、大蕭條階段空缺的“銀行”監(jiān)管職能

第一次世界大戰(zhàn)期間，中央銀行職能一度從金融監(jiān)管轉移到支持戰(zhàn)爭。1919-1929年自由主義過于相信金融機構的自我管理能力，放任金融自由發(fā)展，導致了金融危機并引發(fā)經(jīng)濟危機。此后凱恩斯主義誕生，財政政策成為宏觀調控的主要工具；各國也加強了作為“銀行的銀行”的中央銀行金融監(jiān)管職能?！?933年銀行法》即《格拉斯-斯蒂格爾法案》出臺后，將投資銀行業(yè)務和商業(yè)銀行業(yè)務嚴格劃分開，保證商業(yè)銀行避免證券業(yè)的風險，形成了美國銀行、證券分業(yè)經(jīng)營的模式。其中的Q項條款禁止對活期存款支付利息，對定期存款也規(guī)定了最高利率上限(也就是禁止支付競爭性利率)的條款，嚴格約束銀行存款的非理性競爭。同年聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)成立，通過為存款提供保險、檢查和監(jiān)督金融機構以及接管倒閉機構，來維持美國金融體系的穩(wěn)定性和公眾信心。這個時期中央銀行行使金融監(jiān)管職能主要是通過行政手段人為設定防火墻。由于危機期間較高的失業(yè)率及擔心二戰(zhàn)之后再次出現(xiàn)較高的失業(yè)率，因此充分就業(yè)成為經(jīng)濟政策的目標?！?946年就業(yè)法》頒布使得提高就業(yè)成為聯(lián)邦政府的一個總體目標，但是，直到《美國聯(lián)邦儲備委員會改革法案》出臺才確定了充分就業(yè)和物價穩(wěn)定的雙重目標。當時，凱恩斯等經(jīng)濟學家也從理論上證明貨幣政策可以影響真實經(jīng)濟活動和就業(yè)，可以減緩經(jīng)濟波動。然而，伯南克認為，當時美國中央銀行逐漸偏離了金融穩(wěn)定的職能[1]。

二、凱恩斯主義盛行階段扮演的“銀行”職能

到了20世紀五六十年代，中央銀行加強了金融管理職能。二戰(zhàn)期間，中央銀行基本扮演“政府的銀行”職能，即中央銀行為政府進行財政融資。戰(zhàn)后凱恩斯主義的財政政策和國家干預主義在西方經(jīng)濟恢復和重建中扮演了重要角色。此時，銀行分業(yè)經(jīng)營，實行Q條款，嚴格限制國際資本流動，對資本跨國界流動征收很高的稅負。同時，在布雷頓森林體系下，美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤，實行固定匯率體制。應該說，二戰(zhàn)后的五六十年代是西方國家經(jīng)濟發(fā)展的黃金時期，經(jīng)濟增長率高，通貨膨脹率較低，幾乎沒有大的具有系統(tǒng)重要性的銀行倒閉。但是總體上看，這個時期中央銀行的金融監(jiān)管職能體現(xiàn)為以行政手段為特點的管理，缺乏市場經(jīng)濟手段的監(jiān)管。

三、大通貨膨脹階段突出的“發(fā)行”職能

70年代金本位取消后，貨幣發(fā)行失去了約束，通貨膨脹日益嚴重，失業(yè)率也居高不下。萊因哈特(Reinhart)和羅格夫(Rogoff )就認為造成通貨膨脹的原因是70年代取消了金本位[2]。如圖1所示，美國的通貨膨脹在1775-2012年的237年中，只有1970年取消金本位之后是飛速上漲。顯然，通貨膨脹高企的核心是貨幣發(fā)行失去約束。

圖1 美國1775-2012年的通貨膨脹(1775年=1)[2]

信用貨幣發(fā)行不可逆轉，為了控制通貨膨脹，中央銀行鐘擺又一次擺到了“發(fā)行的銀行”，即保持物價穩(wěn)定。此后貨幣政策共識也大致基于“發(fā)行的銀行”職能來形成。這個時期，經(jīng)濟學家對“發(fā)行”職能的思考成果可以概括為：通貨膨脹具有嚴重的危害。

伯南克指出，自1979年10月以來貨幣經(jīng)濟學家、政府領導人和公眾在過去40年體會最深的是低且穩(wěn)定的通貨膨脹有巨大的經(jīng)濟好處；通貨膨脹任何時候都是一種貨幣現(xiàn)象[3]。弗里德曼在1968年正確解答了當時通貨膨脹產(chǎn)生的根源，認為貨幣政策長期無法控制真實變量(如就業(yè)和GDP)，而只能控制名義變量(如匯率、價格水平和貨幣總量)，這在當時并沒有形成共識；貨幣政策短期影響產(chǎn)出水平和增長率，可以平滑經(jīng)濟在充分就業(yè)水平下的波動，即就是貨幣政策的短期穩(wěn)定目標；通貨膨脹只是貨幣現(xiàn)象，是貨幣發(fā)行失去黃金約束情況下政府肆意擴展貨幣發(fā)行的后果。伯南克認為，直到70年代末聯(lián)儲官員才逐漸接受通貨膨脹是貨幣現(xiàn)象，至少在中期和長期[1]；70年代大通貨膨脹也源于對菲利普斯曲線的錯誤理解，認為政府可以通過較小程度的通貨膨脹實現(xiàn)持久的低失業(yè)率，認為低于4%的失業(yè)率是適度可以達到的目標*美國過去認為是4.8%，2013年認為是5.2%-6%。。弗里德曼等的自然失業(yè)率假說和理性預期理論徹底否定了菲利普斯失業(yè)和通貨膨脹的長期替代關系，人們不再乞求通過擴張貨幣創(chuàng)造一個低于自然失業(yè)率的失業(yè)水平；中央銀行獨立性和信任度理論再次得到加強*20世紀20年代國際社會就已經(jīng)提出了中央銀行獨立性問題?；绿m德(Kydland)和普雷斯科特(Prescott)從理論上(動態(tài)不一致理論)做了嚴格的證明，認為政府有制造通貨膨脹刺激就業(yè)的動機，于是央行獨立性逐漸為各國政府所接受[4]。。而80年代沃爾克反對通貨膨脹，則給中央銀行的“發(fā)行”職能留下了較多遺產(chǎn)。古德弗蘭德(Goodfriend)對這個時期的經(jīng)驗研究認為，通貨膨脹穩(wěn)定在一個較高水平的成本較大(西方國家都確定了2%的恒定不變的跨周期的通貨膨脹目標)，原因在于高通貨膨脹會產(chǎn)生通貨膨脹恐慌，提高利率則會導致衰退，如果采用信貸控制干預則有損經(jīng)濟，因此應維持一個較大的產(chǎn)出缺口防止通貨膨脹再次上升；公眾和里根政府支持是反對通貨膨脹成功的原因，中央銀行在整個經(jīng)濟周期中采取貨幣政策保持較低通貨膨脹，承諾價格穩(wěn)定在整個經(jīng)濟周期內(nèi)確實增強了貨幣政策穩(wěn)定就業(yè)的力量[5]。

四、大緩和階段集萬千寵愛于一身的“發(fā)行”職能

沃爾克后很多國家實施了所謂的通貨膨脹目標制，即將中央銀行三個職能歸結到“發(fā)行的銀行”保持物價穩(wěn)定的唯一目標，而世界經(jīng)濟也出現(xiàn)了20年低通貨膨脹率和產(chǎn)出波動率的大緩和時期。這個時期，通貨膨脹指標成為衡量宏觀經(jīng)濟是否健康的唯一標準，而利率政策也成為治療經(jīng)濟問題的唯一藥方。西方國家一方面總結自己成功的經(jīng)驗并且向世界其它國家兜售，同時也加快了對金融監(jiān)管的放松。

貨幣經(jīng)濟學家和中央銀行家在2005年紀念“格林斯潘時代，未來貨幣政策的教訓”研討會上總結了貨幣政策的經(jīng)驗教訓，認為：真實利率是一個較好的反通貨膨脹政策工具(弗里德曼認為名義利率是個不好的選擇，固定其可能導致動態(tài)不穩(wěn)定)；1979年以來的貨幣政策經(jīng)驗表明管理預期對貨幣政策很重要，透明度增加了貨幣政策效力；彈性通貨膨脹目標制是一個主要的貢獻。

大緩和期間，中央銀行家和貨幣經(jīng)濟學家認為只要物價穩(wěn)定就可以實現(xiàn)金融穩(wěn)定。也就是說，只要中央銀行成功的扮演了“發(fā)行的銀行”職能，則必然會是合格的“銀行的銀行”。對于“發(fā)行”職能與“銀行”職能，一是貨幣和信貸指數(shù)可以不理會；二是認為貨幣政策在資產(chǎn)價格破滅后做出應對之策就可以保證金融穩(wěn)定同時實現(xiàn)宏觀穩(wěn)定，貨幣政策不應對資產(chǎn)泡沫作出反應；三是堅固錨定通貨膨脹預期建立在透明度和交流的基礎上，交流成為一種重要的貨幣政策工具，既可以應對通貨膨脹也可以應對資產(chǎn)泡沫。日本前央行行長白川方明(Masaaki Shirakawa)也認為過去經(jīng)驗得出的宏觀共識大體包括三點：一是持續(xù)價格穩(wěn)定可以實現(xiàn)經(jīng)濟增長潛力最大化(這是對沃爾克時代治理通貨膨脹成績的繼續(xù)認同和對大通貨膨脹時期通貨膨脹危害更深刻的反省)；二是貨幣政策基本目標是價格穩(wěn)定；三是宏觀穩(wěn)定主要在于貨幣政策[6]。并進一步提出過去貨幣政策的基礎，一是貨幣政策保持價格穩(wěn)定就可以達到宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定；二是通過在每一個金融機構實施正確的金融管制和金融監(jiān)管則金融體系穩(wěn)定可以實現(xiàn)，即所謂的微觀審慎政策。西方國家通過著名的《巴塞爾協(xié)議》和以后的修正版本加強了對金融機構的微觀監(jiān)管。

與此同時，一方面源于對20年代大緩和貨幣政策成功的自信，另一方面來自金融創(chuàng)新的挑戰(zhàn)，西方國家加快了金融自由化步伐，放松了中央銀行等金融監(jiān)管當局對金融體系的監(jiān)控，轉而相信市場自身的力量，認為通過對單個金融機構的監(jiān)管可以保證金融穩(wěn)定的實現(xiàn)。20世紀末和本世紀初，中央銀行出現(xiàn)了分離監(jiān)管權力的浪潮。美國的《1980年銀行法》廢除了Q條例，規(guī)定從1980年3月起分6年逐步取消對定期存款和儲蓄存款的最高利率限制。1998年由于金融控股集團的成立，以花旗銀行和旅行者集團合并為標志，1933年制定的《格拉斯-斯蒂格爾法案》名存實亡。1999年，克林頓政府提交《金融服務現(xiàn)代化法案》，亦稱《格雷姆-里奇-比利雷法案》，廢除了《格拉斯-斯蒂格爾法案》有關條款，從法律上消除了銀行、證券、保險機構在業(yè)務范圍上的邊界，結束了美國長達66年之久的金融分業(yè)經(jīng)營的歷史。由此，西方國家徹底放棄了宏觀審慎監(jiān)管，而實施以《巴塞爾協(xié)議》為框架的針對單一微觀主體的微觀審慎監(jiān)管。

實踐中，由于中央銀行作為“發(fā)行”銀行的物價穩(wěn)定和貨幣政策職能強化，為了避免貨幣政策目標和金融監(jiān)管目標的沖突，許多國家將金融監(jiān)管職能從中央銀行剝離。20世紀末和本世紀初，英國、澳大利亞、韓國及愛爾蘭等國央行先后分離原有銀行監(jiān)管職能，成立獨立的金融業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管機構。南非儲備銀行、泰國央行和以色列央行也曾探討相關可能性，后因金融危機的爆發(fā)而擱置。

這個時期最大的特點是中央銀行正確履行“發(fā)行的銀行”職能，放棄“銀行的銀行”職能，即金融監(jiān)管職能，但確實實現(xiàn)了物價穩(wěn)定，保證了金融穩(wěn)定。大緩和時期，美聯(lián)儲為了保證物價穩(wěn)定和充分就業(yè)，金融穩(wěn)定成為必然。因此，1945年到70年代末，美國或者世界其它國家?guī)缀鯖]有系統(tǒng)性的金融危機[2]。此時期，中央銀行內(nèi)部和外部的宏觀經(jīng)濟學家都依靠修正的M-M理論，在分析宏觀經(jīng)濟行為的時候，認為金融體系的結構可以忽略，主流經(jīng)濟學家從理論上忽視了金融體系在宏觀穩(wěn)定中的作用[1]。雖然1974年前聯(lián)邦德國Herstatt銀行和美國富蘭克林國民銀行倒閉，但是隨著加強對商業(yè)銀行監(jiān)管的第一個《巴塞爾協(xié)議》出臺，以后屢屢修正的《巴塞爾協(xié)議》不斷加強了對金融機構的管理，從而保證了金融機構的穩(wěn)定。

五、大衰退階段需要同時加強三大職能

中央銀行從來都是“發(fā)行的銀行”、“政府的銀行”、“銀行的銀行”三者的統(tǒng)一體，歷史表明偏頗任何一方都可能導致經(jīng)濟金融危機。后危機時代，中央銀行職能的發(fā)揮致力于消除金本位取消后的通貨膨脹與保持物價穩(wěn)定的貨幣政策共識，但隨之也需要研究如何加強金融穩(wěn)定，促進經(jīng)濟增長。

(一)價格穩(wěn)定目標下有用的貨幣政策理念

斯塔克(Stark)指出：價格穩(wěn)定是貨幣政策對整個經(jīng)濟的最大貢獻，要繼續(xù)堅持[7]。危機也凸顯了中央銀行獨立性是貨幣政策有效和可信的基石，錨定通貨膨脹預期在不確定性增加時也起到了自動穩(wěn)定器作用。

(二)宏觀金融穩(wěn)定職能需要強化

危機之前，主流經(jīng)濟學放棄了中央銀行“銀行的銀行”職能，即宏觀金融監(jiān)管職能，一方面是基于理念認為微觀主體已經(jīng)很好地防范了風險，又有相對完善的《巴塞爾協(xié)議》，因此宏觀金融監(jiān)管可以廢止；另一方面認為技術上對金融泡沫無法識別，只能采取泡沫破滅后的救助措施。然而，危機告訴我們：公共部門需要增加在貨幣政策和金融監(jiān)管領域相機抉擇的力量[6]。

危機以后，經(jīng)濟學家普遍認為價格穩(wěn)定不夠，價格穩(wěn)定不能保證金融穩(wěn)定。2009年國際清算銀行(BIS)關于貨幣政策哪里去的國際討論會上一個分議題就是“超越物價穩(wěn)定，未來的挑戰(zhàn)”。價格穩(wěn)定不是金融穩(wěn)定的充分條件，經(jīng)濟不平衡可能還有其它形式，不一定都反應在價格水平上。價格穩(wěn)定時可能經(jīng)歷資產(chǎn)價格的大幅度波動，尤其是在中央銀行集中于短期價格穩(wěn)定時，可能使得達到最終可持續(xù)增長的目標復雜化。金融穩(wěn)定和貨幣政策可能是未來中央銀行兩個同等重要的職能。國際貨幣基金組織首席經(jīng)濟學家布蘭查德認為，傳統(tǒng)監(jiān)管政策框架必須擁有宏觀視角，由央行同時承擔貨幣政策與監(jiān)管職能是更佳的做法，僅靠加強貨幣當局和監(jiān)管當局的溝通協(xié)調并不能從根本上解決問題[8]。英國財政大臣奧斯本認為，只有央行才擁有對宏觀經(jīng)濟的廣泛理解、權威和知識，從而做出宏觀審慎決策，由于宏微觀審慎界限很模糊，在銀行體系高度集中的英國，央行除負責宏觀審慎監(jiān)管，也應負責日常的微觀審慎監(jiān)管。伯南克認為，央行擁有微觀監(jiān)管權將產(chǎn)生規(guī)模效應，集信息、專業(yè)知識和權力于一體有利于維護金融穩(wěn)定。

危機證明金融因素對宏觀經(jīng)濟的影響可能比較大，不關注貨幣信貸的貨幣政策存在巨大風險。麥克勒姆(McCallum)指出：美聯(lián)儲利率政策不考慮貨幣量而存在風險[9]。危機前，貨幣政策模式完全低估了貨幣和信貸指數(shù)在貨幣政策執(zhí)行中的角色，歐央行流動性和貨幣是歐央行第二核心支柱，但卻總被忽略；美聯(lián)儲甚至在危機前幾年停止公布廣義貨幣供給數(shù)據(jù)。不過日本央行在貨幣政策實施中所依靠的兩個視角的第二部分即依靠信貸增長長期趨勢，而不是貨幣增長，這是日本政府對過去泡沫的警惕。2013年4月，日本用基礎貨幣量取代無擔保隔夜拆款利率作為央行貨幣市場操作的主體目標。

危機還證明要正確應對資產(chǎn)泡沫對宏觀經(jīng)濟不穩(wěn)定的影響。恩里克(Enrique)等研究發(fā)現(xiàn)，雖然不是每次信貸泡沫都以危機結束，但是幾乎所有的危機之前都有信貸泡沫[10]。日本和美國的房地產(chǎn)破滅事件證明事后救助資產(chǎn)泡沫的成本巨大。歐洲央行前首席經(jīng)濟學家伊辛(Issing)就指出，中央銀行在資產(chǎn)泡沫形成中的作用過于被動和消極，在泡沫破滅之后只是扮演救助的功能，這是一個很不對稱的方法，可能產(chǎn)生道德風險[11]。

金融穩(wěn)定還需要貨幣政策之外的宏觀審慎監(jiān)管[12]。貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管主要有兩方面聯(lián)系：一是貨幣政策對金融市場發(fā)展有影響，可能影響金融市場穩(wěn)定；二是金融市場監(jiān)管框架應該有清楚的宏觀含義。低利率低通貨膨脹率可能誘使資產(chǎn)泡沫和過度杠桿率，長期低利率可能誘使金融中介和投資者風險偏好提高，雖然實現(xiàn)了價格穩(wěn)定，但不平衡發(fā)展威脅了金融穩(wěn)定。由于利率工具在防止泡沫出現(xiàn)時反應很遲鈍，因此貨幣政策要分析資產(chǎn)價格和信貸發(fā)展，尤其是貸款在私人部門的發(fā)展。

經(jīng)濟增長、物價穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的目標可以通過彈性通貨膨脹目標制實現(xiàn)。一些國家將通貨膨脹目標定義為長期和跨周期，英格蘭銀行就認為累計金融不平衡風險情況下通貨膨脹目標制度要轉向長期。2013年，日本中央銀行認為危機之后各國都增加了貨幣政策操作的彈性，因此將以前通貨膨脹目標2%及以下控制在中期到長期，調整到2%的“target”，而不再使用“goal”。同年，美國也將通貨膨脹目標調整為長期目標，認為這樣通貨膨脹才能由中央銀行控制，也才與中央銀行其它目標(如就業(yè)目標和經(jīng)濟增長目標)一致。

(三)主要國家強化中央銀行金融穩(wěn)定職能的措施

后危機時代，各主要國家強化了中央銀行的金融穩(wěn)定職能，不僅恢復了中央銀行的金融監(jiān)管權力，而且更加集中和統(tǒng)一，將幾乎所有的金融監(jiān)管權力統(tǒng)一到了中央銀行。具體做法可以歸結如下：

一是金融監(jiān)管權再次回歸中央銀行。2010年6月，英國宣布撤消1998年設立的獨立于央行的金融服務局，將監(jiān)管職能收歸英格蘭銀行，確立了英格蘭銀行全面負責宏微觀審慎監(jiān)管的地位。2010年10月，愛爾蘭宣布央行兼有貨幣政策和金融監(jiān)管職能。2012年6月，歐盟首次賦予了歐洲央行監(jiān)管權力。

二是強化中央銀行權力。以前，俄羅斯中央銀行負責監(jiān)管信貸市場，金融市場局監(jiān)管資本市場，財政部也承擔了部分金融監(jiān)管職責。最近，俄羅斯中央銀行將取代聯(lián)邦金融市場局對證券商、保險公司、小金融組織、交易所投資和養(yǎng)老基金等所有金融機構的經(jīng)營活動實行全權統(tǒng)一監(jiān)管。2012年12月，英國《金融服務法》最終簽署批準，由英格蘭銀行、財政部、金融服務局“三方”監(jiān)管體制轉向英格蘭銀行和財政部“準雙峰”監(jiān)管，確立以英格蘭銀行為核心的、金融政策委員會(FPC)主導下的審慎管理局(PRA)和金融行為局(FCA)分工負責的金融監(jiān)管新框架；新的監(jiān)管體制已于2013年4月1日起開始運作。美國2010年7月21日頒布的《多德-弗蘭克華爾街改革和消費者保護法案》為加強系統(tǒng)性風險防范和化解，確定美聯(lián)儲作為系統(tǒng)重要性金融機構的監(jiān)管主體。2010年1月法國頒布政府法案，合并銀行監(jiān)管部門和保險監(jiān)管部門，將銀行業(yè)和保險業(yè)監(jiān)管職能賦予新設立的審慎監(jiān)管局(ACP)，由法國中央銀行副行長擔任ACP委員會主席，并由中央銀行對ACP提供資源、員工、信息、金融和經(jīng)濟分析等各方面的支持。2013年8月15日，中國國務院批準建立人民銀行主導的金融監(jiān)管協(xié)調部際聯(lián)席會議制度，成員單位包括銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局，必要時可邀請發(fā)展改革委、財政部等有關部門參加。

(四)發(fā)揮“政府的銀行”職能以支持經(jīng)濟增長

弗里德曼以來，西方主流經(jīng)濟理論認為貨幣長期中性，即貨幣對經(jīng)濟增長不起作用，因此一些國家中央銀行將通貨膨脹目標作為唯一目標，而大國央行都確定的是物價穩(wěn)定、經(jīng)濟增長和金融穩(wěn)定等多目標。中央銀行作為“政府的銀行”，其主要功能在于“平滑”經(jīng)濟波動，即通過著名的泰勒規(guī)則調整政策利率實現(xiàn)通貨膨脹達到目標水平、經(jīng)濟增長接近潛在增長率。但是2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅之后，為了恢復經(jīng)濟，美聯(lián)儲從2000年5月16日開始，將期望的聯(lián)邦基金利率從6.5%下調到2002年11月6日的1.25%，歷時30個月，調整13次。此后這種低利率持續(xù)到2004年6月30日。圖2[2]揭示了美國、歐洲和英國政策利率對泰勒規(guī)則要求的政策利率的偏離情況，可見美國和歐洲的基準利率從2001年之后較大偏離了泰勒規(guī)則要求的利率水平。泰勒規(guī)則利率是基于產(chǎn)出缺口和通貨膨脹缺口的利率水平，如果現(xiàn)實利率低于泰勒規(guī)則要求的水平，唯一后果便是流動性過剩。過剩的流動性不進入實體領域推高通貨膨脹，必然進入資產(chǎn)領域推高資產(chǎn)價格，資產(chǎn)泡沫必然和信貸有關。隨著美聯(lián)儲此后的加息，泡沫迅速破滅演化為經(jīng)濟危機。

圖2 美國、歐洲和英國貨幣政策利率對泰勒規(guī)則利率的偏離[2]

本次危機之后，經(jīng)濟學家發(fā)現(xiàn)自己對經(jīng)濟危機復蘇的預期過于樂觀，各國政府紛紛采取貨幣政策刺激經(jīng)濟增長，美國等國家都實施了遠期指導和量化寬松的貨幣政策。日本央行為了實現(xiàn)經(jīng)濟增長目標，在2013年4月決定“將盡快實現(xiàn)消費者價格指數(shù)(CPI)同比上升2%的物價穩(wěn)定目標，計劃在兩年左右時間內(nèi)完成。為達此目的，日本央行將在數(shù)量和質量上雙管齊下地執(zhí)行新一輪貨幣寬松。央行將在兩年內(nèi)把貨幣基礎、所持日本國債余額以及交易所交易基金(ETF)余額擴大一倍，并將所購日本國債的剩余期限平均延長一倍以上”。 美聯(lián)儲將低利率持續(xù)時間與真實經(jīng)濟變量掛鉤，最近則將低利率持續(xù)時間延長到失業(yè)出現(xiàn)明顯好轉時候。如美聯(lián)儲2011年12月13日宣布維持基準利率0-0.25%不變，并重申將維持極低利率至少至2013年中。2012年12月美聯(lián)儲甚至認為應承諾只要通脹預期持續(xù)低于2.5%，就將維持低利率直到失業(yè)率降至6.5%*美聯(lián)儲雖然推出了量化寬松和數(shù)量指導的刺激政策，但是一直釘住通貨膨脹預期。事實也表明，美國通貨膨脹預期上升不高。。目前看來，日本央行經(jīng)濟刺激政策已經(jīng)收獲明顯效果*日本央行情況特殊，是為了走出通貨緊縮，制造2%的通貨膨脹刺激經(jīng)濟增長。，美聯(lián)儲也逐步計劃退出刺激政策，表明理論上中央銀行“政府”銀行刺激經(jīng)濟的職能只適用于某些特殊時期。

六、結論

人類總是容易健忘，中央銀行家也不例外。由于我們對19世紀和大衰退教訓的忘記導致我們在大緩和中忽略了金融穩(wěn)定[1]?！般y行的銀行”、“政府的銀行”、“發(fā)行的銀行”三項職能需要中央銀行實時兼顧。中央銀行的百年歷史一再告訴我們，單獨做好一項或者兩項職能是不夠的，未來的中央銀行可能需要三條腿走路。過去的貨幣政策共識更多集中在處理通貨膨脹，即保證中央銀行“發(fā)行的銀行”使命上。過去對中央銀行的“銀行的銀行”職能，即金融監(jiān)管職能研究較少，而且保持宏觀金融穩(wěn)定的辦法只是采取簡單的行政限制手段，如設置防火墻等和微觀審慎監(jiān)管政策。未來改革恢復過去行政控制手段的可能性較低，而對采取經(jīng)濟手段實現(xiàn)宏觀金融穩(wěn)定的研究是迫切的新課題。危機中很多經(jīng)濟體認為貨幣因素影響勞動力市場結構，企圖通過貨幣政策刺激經(jīng)濟走出危機，但是，中央銀行能否扮演“政府的銀行”實施經(jīng)濟增長的目標，理論上一直持否定態(tài)度。經(jīng)濟理論一直認為貨幣只是經(jīng)濟活動中的中介和“面紗”，長期對實體經(jīng)濟無效。也正因為如此，西方國家經(jīng)濟刺激計劃的紅線一直是通貨膨脹預期保持穩(wěn)定。

[1] BERNAKE B. A Century of U.S. Central Banking:Goals, Frameworks, Accountability[R].NBER, 2013.

[2] REINHART M, ROGOFF S. Shifting mandates:the federal reserve′s first centennial[R]. NBER, 2013, No:18888.

[3] BERNAKE B. What Have We Learned Since October 1979[J]. Panel Discussion I. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 2005 (87):277-282.

[4] KYDLAND F E, PRESCOTT E C. Rules Rather than Discretion:The Inconsistency of Optimal Plans[J]. The Journal of Political Economy, 1977, 85(3):473-492.

[5] GOODFRIEND M. The Monetary Policy Debate Since October 1979:Lessons for Theory and Practice[J]. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 2005, 87(2):243-262.

[6] SHIRAKAWA M. Way Out of Economic and Financial Crisis:Lessons and Policy Actions[R]. Bank of Japan, 2009.

[7] STARK J. Central banking after the financial crisis[R].Goethe Universit?t, Frankfurt am Main, 2011.

[8] BLANCHARD O, DELL′ARICCIA G, MAURO P. Rethinking Macroeconomic Policy[R]. IMF, 2010.

[9] MCCALLUM B T. What Have We Learned Since October 1979[J]. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 2005, 87(2):287-291.

[10] ENRIQUE M, TERRONES M.An Anatomy of Credit Booms and their Demise[R]. NBER, 2012, No:18379.

[11] ISSING O. Lessons for Monetary Policy:What Should the Consensus Be[R]. Globalization and Monetary Policy Institute, 2011,No:81.

[12] GERTRUDE T G. The road less travelled:exploring the nexus of macro-prudential and monetary policy[EB/OL]. [2009-11-12]. http://www.bis.org/review/r091116e.pdf.

(責任編輯：張叢)

ChangeoftheFunctionofCentralBankViewedfromtheGreatDepressiontotheGreatContraction

LI Yong-ning1，HUANG Ming-hao2, WANG Xiao-feng3

(1.College of Economics, Tianjin Polytechnic University，Tianjin 300387，China；2.Monetary Policy Department Ⅱ, People′s Bank of China, Beijing 100800，China；3.Lanzhou Central Sub-Branch, People′s Bank of China, 730000, China)

Since the forming of the central bank, its functions have swung among three types: "bank of banks" (to maintain financial stability), "government′s bank" (to finance for the government to promote economic growth and full employment), and "issuance bank" (to maintain price stable). Based on the lessons of the Great Depression, in the 50s and 60s of the postwar 20th century, the central bank focused on playing a role in "bank" functions. In the 70s, the "bank" functions were raised to the core position, giving up the financial supervising functions. However, the international financial crisis in 2008 is going to make the functions of the future central bank once again swing to financial stability, and even "government" functions in order to promote economic growth.

central bank; banking functions; financial stability; financial supervision; price stability; monetary policy

2013-08-09

教育部人文社會科學研究項目(13YJC790095)

李永寧(1971- )，男，陜西寶雞人，天津工業(yè)大學經(jīng)濟學院副教授；黃明皓(1982- )，女，湖北武漢人，中國人民銀行貨幣政策二司副研究員；王曉峰(1974- )，男，甘肅敦煌人，中國人民銀行蘭州中心支行員工。

F830.31

A

1008-245X(2014)02-0016-06