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    CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的影響:過(guò)度自信的中介效應(yīng)

    2022-07-23 05:45:16扈文秀王芳云
    企業(yè)經(jīng)濟(jì) 2022年7期
    關(guān)鍵詞:過(guò)度高管商業(yè)

    □劉 莉 扈文秀 王芳云

    一、引言

    商業(yè)信用融資是企業(yè)同上游供應(yīng)商或下游客戶發(fā)生經(jīng)濟(jì)交往時(shí),依賴上游供應(yīng)商或者下游客戶對(duì)企業(yè)自身的信任,進(jìn)而產(chǎn)生占用對(duì)方資金的行為。目前,我國(guó)金融體系尚不健全,企業(yè)融資途徑多是以銀行信貸為主導(dǎo)的間接融資,大部分企業(yè)面臨融資約束困境,而商業(yè)信用融資能夠在一定程度上為企業(yè)融資紓難解困。商業(yè)信用融資起源于中世紀(jì)歐洲,后逐漸發(fā)展為被企業(yè)廣泛采用的一種短期融資方式,對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)也日益凸顯。Meltzer(1960)最早對(duì)商業(yè)信用融資展開(kāi)探索,此后國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)商業(yè)信用融資影響因素展開(kāi)了一系列研究。已有研究一方面分析了經(jīng)濟(jì)政策不確定性、媒體壓力、通貨膨脹和貨幣政策等外部環(huán)境對(duì)商業(yè)信用融資的影響,另一方面則探討了企業(yè)戰(zhàn)略、納稅誠(chéng)信、財(cái)務(wù)舞弊和風(fēng)險(xiǎn)披露等企業(yè)自身因素對(duì)商業(yè)信用融資的影響。與此同時(shí),也有學(xué)者從管理者能力、CEO 聲譽(yù)、CEO 性別等管理者個(gè)人特征出發(fā)探尋商業(yè)信用融資的影響因素,然而考察CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資影響的文獻(xiàn)寥寥無(wú)幾。因此,研究CEO 金融背景是否能夠影響商業(yè)信用融資,不僅有助于了解CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果,而且也能夠?yàn)槠髽I(yè)如何配置高層管理團(tuán)隊(duì)提供理論支撐。

    通過(guò)梳理已有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn),已往研究對(duì)高管特征、烙印理論等進(jìn)行了論述。第一,在對(duì)高管特征的研究中,學(xué)者們大都將高管特征作為一個(gè)整體,研究其對(duì)公司業(yè)績(jī)、信息披露、投資效率的影響。事實(shí)上,高管團(tuán)隊(duì)中每個(gè)成員的職能權(quán)限不盡相同,整體進(jìn)行籠統(tǒng)研究會(huì)增加研究數(shù)據(jù)的噪聲,進(jìn)而導(dǎo)致實(shí)證分析結(jié)果與現(xiàn)實(shí)相悖。在高管團(tuán)隊(duì)中,CEO 作為企業(yè)的領(lǐng)航人,不僅對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方向進(jìn)行把控,同時(shí)還參與企業(yè)決策制定,因此CEO 的金融背景不僅能夠代表高管團(tuán)隊(duì)的金融背景,在具體研究中還可以降低由于職權(quán)差異所造成的研究噪聲。第二,近年來(lái),學(xué)者們將烙印理論的有關(guān)研究逐步聚焦到企業(yè)管理者等個(gè)體上。如:Mathias等(2015)運(yùn)用烙印理論探究了創(chuàng)業(yè)者早期印記對(duì)創(chuàng)業(yè)決策的作用機(jī)制;杜勇等(2018)指出,CEO 的海外學(xué)習(xí)或工作經(jīng)歷會(huì)影響其認(rèn)知和價(jià)值觀并完善其知識(shí)結(jié)構(gòu),這些印記會(huì)減少企業(yè)的盈余管理;郭玉冰等(2021)指出,具有學(xué)術(shù)研究背景的高管人員會(huì)被打上謹(jǐn)慎烙印,既能為企業(yè)在創(chuàng)新和研發(fā)投入方面提供關(guān)鍵智力支撐,也能提高企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的積極性和主動(dòng)性。金融行業(yè)長(zhǎng)期具有高強(qiáng)度、高壓力和高風(fēng)險(xiǎn)的特征,因此本文認(rèn)為,具有金融背景的CEO 會(huì)產(chǎn)生與金融行業(yè)特征相匹配的環(huán)境印記,這種印記會(huì)滲透進(jìn)CEO 的認(rèn)知和能力層面,從而對(duì)其制定決策產(chǎn)生影響。

    基于上述分析,本文從CEO 金融背景切入,研究在當(dāng)前復(fù)雜和動(dòng)態(tài)的經(jīng)濟(jì)背景下,擁有金融背景的CEO 是否會(huì)影響企業(yè)商業(yè)信用融資水平以及通過(guò)何種機(jī)制產(chǎn)生。本文創(chuàng)新之處如下:第一,不同管理者擁有的權(quán)限差異較大,模糊化研究可能影響研究結(jié)論的科學(xué)性與準(zhǔn)確性,因此本文聚焦于CEO 金融背景,這樣不僅能減少由于不同職權(quán)所導(dǎo)致的噪聲,同時(shí)還可以豐富對(duì)高管金融背景的相關(guān)研究;第二,本文從高層梯隊(duì)理論和烙印理論出發(fā),研究CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的直接影響,既深化了CEO 金融背景和商業(yè)信用融資的相關(guān)研究,又為減少管理者非理性行為、拓寬企業(yè)融資渠道提供參考依據(jù)。

    二、理論分析與研究假設(shè)

    (一)CEO 金融背景與商業(yè)信用融資

    高層梯隊(duì)理論指出,管理者的認(rèn)知范圍存在局限性,其個(gè)人特征和經(jīng)歷會(huì)使得管理者作出高度個(gè)性化的決策。由于金融領(lǐng)域的工作強(qiáng)度高且關(guān)系網(wǎng)絡(luò)復(fù)雜,同時(shí)結(jié)合對(duì)已有文獻(xiàn)的分析,本文主要從信息效應(yīng)和資源效應(yīng)兩方面分析CEO 金融背景對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資的影響。

    從信息效應(yīng)來(lái)說(shuō),金融領(lǐng)域工作者面臨的壓力較大、風(fēng)險(xiǎn)較高、誘惑較多,這些特殊性質(zhì)使得具有金融背景的CEO 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好程度往往高于無(wú)金融背景的CEO。由信息不對(duì)稱(chēng)理論可知,在資金融通過(guò)程中,資金供給方和需求方獲取信息的方式不同,因而各自掌握的信息數(shù)量和質(zhì)量均具有差異性。依據(jù)信號(hào)傳遞理論,具有金融背景的CEO 會(huì)向商業(yè)信用供給方傳遞其偏好風(fēng)險(xiǎn)的信息,這不利于企業(yè)獲取商業(yè)信用融資。為了規(guī)避自身的交易風(fēng)險(xiǎn),商業(yè)信用供給方針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好型企業(yè)的商業(yè)信用融資更謹(jǐn)慎,會(huì)加強(qiáng)對(duì)此類(lèi)企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估,進(jìn)而導(dǎo)致具有金融背景的CEO 所在企業(yè)的商業(yè)信用融資水平降低。

    從資源效應(yīng)來(lái)說(shuō),具有金融背景的CEO 往往與銀行、證券交易所等金融機(jī)構(gòu)有更多接觸的可能,這為企業(yè)資金融通提供了更多機(jī)會(huì)和途徑。在我國(guó)金融市場(chǎng)中,由于銀行貸款具有成本較低的明顯優(yōu)勢(shì),仍是當(dāng)前企業(yè)外部融資的第一選擇。銀行作為金融領(lǐng)域的重要組成部分,在企業(yè)貸款方面發(fā)揮著舉足輕重的作用。當(dāng)企業(yè)具有融資需求時(shí),擁有金融背景的CEO 通過(guò)其社會(huì)資本能夠相對(duì)容易地獲取銀行貸款,此時(shí)企業(yè)商業(yè)信用融資的需求小。這是由于CEO 以往在金融領(lǐng)域工作時(shí)形成了復(fù)雜的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系,使其具有緩解企業(yè)融資約束和優(yōu)化融資環(huán)境的能力,在一定程度上能夠有效改善企業(yè)的財(cái)務(wù)及現(xiàn)金持有狀況。

    基于以上分析,本文認(rèn)為CEO 金融背景對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資的影響主要從信息效應(yīng)和資源效應(yīng)兩個(gè)方面發(fā)揮作用:一是快節(jié)奏、高壓力的金融機(jī)構(gòu)工作環(huán)境容易增加CEO 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好,這就會(huì)向商業(yè)信用供給方傳遞負(fù)面信息,減少了企業(yè)獲取商業(yè)信用融資的渠道;二是具有金融背景的CEO 依賴過(guò)去工作所建立的關(guān)系網(wǎng)絡(luò),能為企業(yè)帶來(lái)相應(yīng)的社會(huì)資本,豐富企業(yè)融資方式,進(jìn)而降低企業(yè)商業(yè)信用融資的需求。因此,本文提出如下假設(shè)H1:

    H1:具有金融背景的CEO 會(huì)降低企業(yè)商業(yè)信用融資水平。

    (二)過(guò)度自信的中介效應(yīng)

    在高層管理團(tuán)隊(duì)中,過(guò)度自信作為普遍存在的心理現(xiàn)象,會(huì)造成高管對(duì)自身能力和企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀的高估,企業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)被忽視。烙印理論認(rèn)為,個(gè)體在特定環(huán)境中工作或?qū)W習(xí)的經(jīng)歷會(huì)影響自身的認(rèn)知和能力,形成與該環(huán)境高度匹配的印記。金融行業(yè)具有較高的從業(yè)壓力和獨(dú)特的運(yùn)作模式,與其他行業(yè)相比,在金融領(lǐng)域的工作經(jīng)歷更容易給個(gè)體留下深遠(yuǎn)影響。因此,可以認(rèn)為CEO 在金融領(lǐng)域的工作經(jīng)歷是被動(dòng)態(tài)烙印的,形成的與金融行業(yè)特征高度匹配的印記會(huì)對(duì)個(gè)體的人格特征和決策偏好等產(chǎn)生極大影響。一是認(rèn)知烙印。具有金融背景的CEO 對(duì)金融領(lǐng)域的行業(yè)慣例有著深刻認(rèn)知,對(duì)金融行業(yè)的運(yùn)營(yíng)模式也十分熟悉,因此在認(rèn)知識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)方面優(yōu)于無(wú)金融背景的CEO,能夠及時(shí)采取合理的措施精準(zhǔn)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn),風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力大大加強(qiáng)。二是能力烙印。具有金融背景的CEO 在金融領(lǐng)域工作所獲得的信息處理和機(jī)會(huì)識(shí)別能力對(duì)企業(yè)決策發(fā)揮著不容小覷的作用??傮w來(lái)說(shuō),由于過(guò)去的工作經(jīng)歷,具有金融背景的CEO 在風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知、信息處理和機(jī)會(huì)篩選等方面獲得了認(rèn)知烙印和能力烙印,在抓住機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)管理控制等方面表現(xiàn)突出,在企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中表現(xiàn)出的專(zhuān)業(yè)素養(yǎng)更容易贏得大家的信賴,這一方面促使他們產(chǎn)生強(qiáng)烈的優(yōu)越感,即表現(xiàn)出過(guò)度自信,另一方面針對(duì)此類(lèi)CEO 的監(jiān)督也會(huì)削弱。如:杜勇等(2019)認(rèn)為,具有金融背景的CEO 會(huì)通過(guò)提高自信程度來(lái)促進(jìn)企業(yè)金融化;史燕平等(2021)指出,具有金融背景的CEO 會(huì)產(chǎn)生過(guò)度自信的心理,這就會(huì)導(dǎo)致其低估自身被替代的可能性,進(jìn)而不重視租賃融資的使用。與此同時(shí),商業(yè)信用融資具有手續(xù)少、易取得、負(fù)擔(dān)成本較低等優(yōu)點(diǎn),當(dāng)這些優(yōu)點(diǎn)被過(guò)度自信的CEO 忽略時(shí),企業(yè)商業(yè)信用融資所占的比重也會(huì)隨之減少。綜上分析,本文提出如下假設(shè)H2:

    H2:過(guò)度自信在CEO 金融背景影響企業(yè)商業(yè)信用融資中具有中介效應(yīng)。

    根據(jù)上述分析,本文構(gòu)建理論分析框架如下圖所示:

    圖 理論分析框架圖

    三、研究設(shè)計(jì)

    (一)樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

    本文使用的數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù),其中:商業(yè)信用融資數(shù)據(jù)來(lái)源于“公司研究系列”數(shù)據(jù)庫(kù)中“財(cái)務(wù)報(bào)表”部分;CEO 金融背景來(lái)源于“上市公司人物特征”數(shù)據(jù)庫(kù)中“綜合資料”部分。由于CEO 金融背景的有關(guān)數(shù)據(jù)從2008 年開(kāi)始收錄,且受2020 年新冠肺炎疫情的影響,因此本文以2008—2019 年滬深A(yù) 股上市企業(yè)作為初始樣本,遵循研究慣例,按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步篩選:(1)剔除ST 類(lèi)、*ST 類(lèi)和金融類(lèi)上市企業(yè);(2)剔除當(dāng)年上市和主要變量缺失的企業(yè)。為了克服異常值的影響,對(duì)分析中需要的連續(xù)變量進(jìn)行了1%和99%的Winsorize 處理,最終得到26120 個(gè)有效觀測(cè)樣本。

    (二)主要變量說(shuō)明及模型構(gòu)建

    1.主要變量說(shuō)明

    (1)被解釋變量。企業(yè)與供應(yīng)商或客戶之間的商業(yè)信用往來(lái)主要有應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)和預(yù)收賬款三種,現(xiàn)有研究大多采用三者之和除以營(yíng)業(yè)成本或營(yíng)業(yè)收入來(lái)衡量,而商業(yè)信用融資作為一種融資方式,對(duì)企業(yè)同期總資產(chǎn)的影響更為突出。因而,本文借鑒胡志亮和鄭明貴(2021)的研究,采用應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)與預(yù)收賬款之和除以期末資產(chǎn)總額度量商業(yè)信用融資,比值越高表明企業(yè)商業(yè)信用融資的比例越高。

    (2)解釋變量?,F(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)CEO 金融背景的定義較為統(tǒng)一,主要是指CEO 具有金融監(jiān)管部門(mén)、政策性銀行、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、基金管理公司、證券登記結(jié)算公司、期貨公司、投資銀行、信托公司等金融機(jī)構(gòu)及其他金融類(lèi)公司的工作經(jīng)歷。本文設(shè)定虛擬變量:CEO 具有金融背景記為1,否則記為0。

    (3)中介變量。國(guó)內(nèi)學(xué)者從不同角度提出對(duì)過(guò)度自信的測(cè)量方法。外部角度常用的度量方法是媒體評(píng)價(jià)法,通過(guò)主流媒體對(duì)CEO 的評(píng)論進(jìn)行賦值,分值越高表明自信程度越高,但是該方法樣本量小,不具有普遍性。內(nèi)部角度大多采用管理層持股變動(dòng)、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)等方法衡量,但具有很大的主觀特征。本文綜合考慮我國(guó)證券交易市場(chǎng)的特殊性,結(jié)合數(shù)據(jù)可得性,借鑒姜付秀等(2009)的衡量方法,用前3 名高管薪酬之和除以所有高管薪酬之和,所求比值與其中位數(shù)作比較,若CEO 所在企業(yè)薪酬比例大于中位數(shù)則記為1,反之則記為0。

    2.模型構(gòu)建

    (1)直接效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)P?。為檢驗(yàn)CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的影響,構(gòu)建如下模型:

    其中:TCF 表示商業(yè)信用融資,CEOFB 表示CEO 金融背景。為盡可能減少內(nèi)生性問(wèn)題,參考孫婕和李明輝(2021)、何威風(fēng)和劉巍(2018)的研究,從兩個(gè)方面選擇控制變量:一是CEO 個(gè)體層面的特征,即性別(Gender)、年齡(Age)和兩職合一(Dual);二是企業(yè)層面的特征,即企業(yè)性質(zhì)(State)、銀行借款(Bank)、企業(yè)規(guī)模(Size)、成長(zhǎng)能力(Growth)、上市年限(Firmage)、現(xiàn)金流量(Cash)和股權(quán)結(jié)構(gòu)(First)。為避免時(shí)間和行業(yè)對(duì)回歸結(jié)果可能造成的影響,本文還控制了時(shí)間效應(yīng)(Year)和行業(yè)效應(yīng)(Ind)。根據(jù)理論分析與研究假設(shè),本文預(yù)期α<0,即聘任具有金融背景的CEO 會(huì)降低商業(yè)信用融資的比例。各變量的具體含義見(jiàn)表1。

    表1 相關(guān)變量定義說(shuō)明

    (2)中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)P?。為了檢驗(yàn)過(guò)度自信在CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資影響的關(guān)系中存在的中介效應(yīng),借鑒溫忠麟等(2004)的做法,構(gòu)建如下傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)?zāi)P停?/p>

    其中:OC 為中介變量,表示企業(yè)聘任的CEO 是否過(guò)度自信。CEO 過(guò)度自信的中介傳導(dǎo)路徑:用模型(2)檢驗(yàn)CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的影響,如果系數(shù)α顯著,則繼續(xù)用模型(3)檢驗(yàn)CEO 金融背景對(duì)過(guò)度自信的影響;如果系數(shù)β1 顯著,則在模型(4)中同時(shí)納入CEO 金融背景與過(guò)度自信進(jìn)行分析;如果系數(shù)γ顯著而γ不顯著,那么稱(chēng)為完全中介效應(yīng);如果系數(shù)γ和系數(shù)γ同時(shí)顯著,那么稱(chēng)為部分中介效應(yīng);如果系數(shù)γ不顯著,那么中介效應(yīng)不成立。

    四、實(shí)證分析

    (一)描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

    表2 列示了各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。主要變量中:樣本企業(yè)商業(yè)信用融資(TCF)的最小值為0.006,最大值為0.552,標(biāo)準(zhǔn)差為0.12,表明不同企業(yè)之間的商業(yè)信用融資行為具有明顯的差異;CEO 金融背景(CEOFB)的均值為5.2%,說(shuō)明大多數(shù)企業(yè)CEO 無(wú)金融背景??刂谱兞恐校篊EO 性別(Gender)的均值為0.94,表明企業(yè)聘任女性CEO 的比例較低;年齡(Age)最小的CEO 僅24 歲,年齡最大的為81 歲,平均年齡49.39歲;兩職合一(Dual)的均值為0.254,說(shuō)明CEO 兼任董事長(zhǎng)的比例為25.4%;企業(yè)性質(zhì)(State)的均值為0.418,說(shuō)明樣本中有41.8%為國(guó)有企業(yè);銀行借款(Bank)的最大值0.583,最小值為0,說(shuō)明不同企業(yè)之間銀行借款的比例存在較大差異;企業(yè)規(guī)模(Size)與成長(zhǎng)能力(Growth)的平均值與其他學(xué)者研究基本一致。

    表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

    表3 相關(guān)性分析結(jié)果

    (二)回歸分析

    表4 列(1)至列(4)為模型(1)的回歸結(jié)果,其中列(1)和列(2)沒(méi)有加入控制變量,列(3)和列(4)都加入了控制變量,并且列(2)和列(4)控制了時(shí)間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。結(jié)果顯示:列(1)和列(2)中CEOFB 的系數(shù)均在1%的水平下顯著為負(fù),說(shuō)明CEO 金融背景與商業(yè)信用融資呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;引入控制變量后,列(3)中CEOFB 的估計(jì)系數(shù)也在1%的水平上顯著為負(fù),表明當(dāng)企業(yè)聘任具有金融背景的CEO 時(shí),商業(yè)信用融資的比例顯著降低;列(4)中CEOFB 的系數(shù)為-0.021,在1%的顯著性水平下負(fù)向顯著,說(shuō)明當(dāng)CEO 存在金融背景時(shí),企業(yè)商業(yè)信用融資的比例顯著降低2.1%。假設(shè)H1 成立。

    (三)中介效應(yīng)檢驗(yàn)

    過(guò)度自信(OC)在CEO 金融背景影響商業(yè)信用融資關(guān)系中的中介效應(yīng)回歸結(jié)果如表4 列(5)至列(7)所示。在列(5)中,CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的系數(shù)為-0.021,在1%的水平下顯著為負(fù)。列(6)考察了CEO金融背景對(duì)過(guò)度自信的影響:CEO 金融背景對(duì)過(guò)度自信的系數(shù)為0.140,在1%的水平下顯著為正,表明具有金融背景的CEO 容易產(chǎn)生過(guò)度自信心理。列(7)同時(shí)納入CEO 金融背景和過(guò)度自信:過(guò)度自信對(duì)商業(yè)信用融資的系數(shù)為-0.006,在1%的水平下顯著為負(fù),表明CEO 過(guò)度自信的水平越高,企業(yè)商業(yè)信用融資的比例越低;進(jìn)一步觀察可知,CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的系數(shù)較列(5)有所下降,但仍在1%的水平下顯著為負(fù)。此外,Sobel 檢驗(yàn)的Z 統(tǒng)計(jì)量為-2.885,在1%的水平下顯著,說(shuō)明過(guò)度自信在CEO 金融背景影響商業(yè)信用融資的關(guān)系中扮演著部分中介效應(yīng)。綜合表明,擁有金融背景的CEO 由于過(guò)度自信導(dǎo)致企業(yè)商業(yè)信用融資的減少,即本文實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了“CEO 金融背景→過(guò)度自信→商業(yè)信用融資”的傳導(dǎo)路徑,假設(shè)H2 成立。

    表4 回歸結(jié)果

    五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    (一)直接效應(yīng)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    1.內(nèi)生性檢驗(yàn)

    (1)滯后期檢驗(yàn)。本文對(duì)CEO 金融背景進(jìn)行滯后1 期(CEOFB1)和滯后2 期(CEOFB2)檢驗(yàn),結(jié)果如表5的列(1)和列(3)所示。CEOFB1 和CEOFB2 的估計(jì)系數(shù)均在1%的水平下顯著為負(fù),表明CEO 金融背景負(fù)向影響商業(yè)信用融資。為減少其他控制變量對(duì)回歸結(jié)果的影響,本文進(jìn)一步對(duì)所有控制變量取滯后1 期和滯后2 期進(jìn)行回歸分析,結(jié)果如表5 列(2)和列(4)所示,CEOFB1 和CEOFB2 的估計(jì)系數(shù)均在1%的水平下顯著為負(fù),證明前文的實(shí)證結(jié)果是穩(wěn)健的。

    表5 內(nèi)生性檢驗(yàn)和重構(gòu)變量:穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

    (2)傾向得分匹配(PSM)。為避免樣本的選擇性偏差,將有金融背景CEO 的企業(yè)作為處理組,而無(wú)金融背景CEO 的企業(yè)作為參照組,以CEO 性別(Gender)等控制變量為特征變量,按照最近鄰匹配(1∶1)的原則進(jìn)行配對(duì),采用匹配后的樣本重新進(jìn)行多元回歸分析,結(jié)果如表5 列(5)所示。匹配后的樣本回歸中,CEOFB 的估計(jì)系數(shù)仍在1%的水平上顯著為負(fù)。由上述研究結(jié)論可見(jiàn),在綜合考慮了內(nèi)生性問(wèn)題后,研究結(jié)果仍具穩(wěn)定性。

    2.重構(gòu)變量檢驗(yàn)

    第一,根據(jù)皖河流域山區(qū)環(huán)境的特點(diǎn),構(gòu)建低耗、優(yōu)質(zhì)、高產(chǎn)、高效的農(nóng)田生態(tài)系統(tǒng)。主要內(nèi)容有:山區(qū)土地整治和土壤改良,保持耕地的綠色覆蓋,建設(shè)生態(tài)水系和現(xiàn)代灌溉系統(tǒng),山坡耕地保護(hù)或退耕等。

    為了對(duì)商業(yè)信用融資進(jìn)行更全面的描述,本文參考張新民等(2021)的做法,用應(yīng)付賬款與總負(fù)債的比值衡量商業(yè)信用融資(TCF1),比值越高,該企業(yè)從其他企業(yè)獲得的商業(yè)信用就越多,回歸結(jié)果見(jiàn)表5 列(6)。結(jié)果顯示:CEO 金融背景在1%的水平下顯著為負(fù),表明企業(yè)聘任具有金融背景的CEO 會(huì)降低商業(yè)信用融資比例,與前文結(jié)論一致。

    3.改變計(jì)量方法

    (1)分位數(shù)回歸。為了消除OLS 回歸可能產(chǎn)生的偏差,避免CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資可能只是在特定分位數(shù)產(chǎn)生顯著影響,本文采用自助法重復(fù)500 次的分位數(shù)回歸對(duì)研究樣本重新檢驗(yàn),選取Q10、Q25、Q50、Q75、Q90 分位數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn),對(duì)應(yīng)的系數(shù)分別-0.011、-0.019、-0.024、-0.035、-0.038,限于文章篇幅,表6列(1)至列(3)僅列示3 種情況的結(jié)果。結(jié)果表明:在不同的分位點(diǎn)上,CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的系數(shù)均在1%的水平下顯著為負(fù),說(shuō)明本文的研究結(jié)論是可靠的。

    表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

    (2)Tobit 模型。盡管商業(yè)信用融資的觀測(cè)樣本分布于正數(shù)范圍內(nèi),但仍有一部分企業(yè)的商業(yè)信用融資比例為0,故本文樣本適用于Tobit 模型。如表6 中列(4)所示,將上文的OLS 回歸改為T(mén)obit 回歸,結(jié)果顯示CEO 金融背景的估計(jì)系數(shù)為-0.021,在1%水平下顯著為負(fù),與前文實(shí)證檢驗(yàn)部分結(jié)果一致。

    (二)中介效應(yīng)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    為檢驗(yàn)以高管相對(duì)薪酬代理過(guò)度自信的中介效應(yīng)是否穩(wěn)健,本文借鑒徐飛(2019)的做法,剔除預(yù)收賬款,用應(yīng)付賬款與應(yīng)付票據(jù)之和除以期末資產(chǎn)總額衡量商業(yè)信用融資(TCF2),對(duì)前文構(gòu)建的中介效應(yīng)模型再次進(jìn)行逐步回歸,結(jié)果如表6 列(5)至列(7)所示。列(5)顯示CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資(TCF2)的影響在1%的水平下顯著為負(fù),列(6)顯示CEO 金融背景對(duì)過(guò)度自信的影響在1%的水平下顯著為正,列(7)顯示過(guò)度自信對(duì)商業(yè)信用融資(TCF2)的影響在5%的水平下顯著為負(fù),結(jié)果滿足上文中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)P椭邢禂?shù)α、β1 和γ均顯著的要求。此外,Sobel 檢驗(yàn)的Z 統(tǒng)計(jì)量為-2.928,在1%的水平下顯著。綜合表明:本文關(guān)于“CEO 金融背景→過(guò)度自信→商業(yè)信用融資”的傳導(dǎo)路徑是穩(wěn)健的,擁有金融背景的CEO 由于過(guò)度自信會(huì)減少企業(yè)商業(yè)信用融資。

    六、研究結(jié)論與對(duì)策建議

    (一)研究結(jié)論

    本文以2008—2019 年滬深A(yù) 股非金融上市公司26120 個(gè)樣本為研究對(duì)象,探究CEO 金融背景對(duì)商業(yè)信用融資的影響,研究結(jié)果發(fā)現(xiàn):CEO 金融背景與商業(yè)信用融資呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系,即聘任具有金融背景的CEO 會(huì)降低企業(yè)商業(yè)信用融資水平,且在進(jìn)行不同的內(nèi)生性檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)后,該結(jié)論依然成立。進(jìn)一步作用機(jī)制分析表明:擁有金融背景的CEO 由于過(guò)度自信會(huì)降低企業(yè)商業(yè)信用融資的比例。

    (二)對(duì)策建議

    1.注重背景,合理配置高管團(tuán)隊(duì)

    企業(yè)進(jìn)行高層管理團(tuán)隊(duì)搭建時(shí),應(yīng)當(dāng)將人員的過(guò)往經(jīng)歷納入考慮范圍,爭(zhēng)取聘任具有不同從業(yè)經(jīng)歷的人員。隨著商業(yè)信用融資的優(yōu)點(diǎn)日益凸顯,為了避免商業(yè)信用融資水平降低對(duì)企業(yè)整體發(fā)展帶來(lái)不利影響,企業(yè)在招聘高管人員時(shí)應(yīng)關(guān)注具有金融背景特征的高管比例,同時(shí)在企業(yè)決策層中要適當(dāng)控制具有金融領(lǐng)域工作經(jīng)歷的人員占比。為了向商業(yè)信用供給方傳遞積極信息,企業(yè)在聘用高管人員時(shí)要注重人員工作背景多元化,在多樣性的人員背景中揚(yáng)長(zhǎng)避短,兼顧個(gè)人能力和綜合素質(zhì),以此達(dá)到烙印機(jī)制的最優(yōu)效應(yīng)。

    2.強(qiáng)化治理,加大高管約束力度

    企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制不健全是誘發(fā)管理者非理性行為的關(guān)鍵因素。企業(yè)在合理配置高管團(tuán)隊(duì)成員的基礎(chǔ)上,還應(yīng)不斷強(qiáng)化內(nèi)部控制建設(shè)。一方面,可增設(shè)多重融資決策評(píng)估和監(jiān)督環(huán)節(jié),削弱具有金融背景的CEO在企業(yè)融資決策過(guò)程中的話語(yǔ)權(quán),降低金融背景CEO 出現(xiàn)過(guò)度自信傾向的可能性;另一方面,可通過(guò)提升獨(dú)董比率、加大外部董事比例、擴(kuò)大監(jiān)事會(huì)規(guī)模等方式加強(qiáng)對(duì)CEO 的監(jiān)督約束,避免具有金融背景的CEO 由于自身的明星效應(yīng)而出現(xiàn)決策失誤。此外,公司還應(yīng)提升企業(yè)非財(cái)務(wù)信息的透明度,尤其是經(jīng)第三方機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)認(rèn)證的信息,這不僅有助于提高商業(yè)信用供給方的信任度,還能增強(qiáng)其出資意愿。

    3.保持警惕,正確看待烙印影響

    就高管自身而言,要努力做到正確看待烙印機(jī)制,充分認(rèn)識(shí)過(guò)往的工作或?qū)W習(xí)經(jīng)歷會(huì)影響自身行為決策,時(shí)刻保持警惕,培養(yǎng)自我反省的習(xí)慣,以期在作決策的過(guò)程中降低烙印機(jī)制的消極作用。具有金融背景的CEO 過(guò)去長(zhǎng)期從事高壓力工作,對(duì)其認(rèn)知和能力都有著潛移默化的影響,在決策中要減少烙印機(jī)制在認(rèn)知方面帶來(lái)的負(fù)面影響,放大能力方面帶來(lái)的積極影響。具有金融背景的CEO 對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀需要有清醒認(rèn)知,尋求有利于企業(yè)發(fā)展的融資途徑,充分發(fā)揮過(guò)往工作經(jīng)歷帶來(lái)的資源效應(yīng),提升企業(yè)資金的使用效率,避免因過(guò)度自信而忽視商業(yè)信用融資的優(yōu)勢(shì),以致于阻礙甚至破壞企業(yè)長(zhǎng)久經(jīng)營(yíng)。

    4.政府支持,完善企業(yè)信用評(píng)價(jià)

    在監(jiān)管層面,為優(yōu)化企業(yè)資金配置,實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資方式選擇多樣化,政府應(yīng)加大信用建設(shè)對(duì)企業(yè)融資的支持作用。首先,完善信息披露監(jiān)管規(guī)則。遵循法制化原則制定上市企業(yè)信息披露要求,必要時(shí)可加大追責(zé)力度,強(qiáng)化上市企業(yè)如實(shí)披露信息的責(zé)任意識(shí),在一定程度上達(dá)到規(guī)范和約束管理者行為的目的,提升企業(yè)決策的科學(xué)性和合理性。其次,建立企業(yè)電子誠(chéng)信檔案。為商業(yè)信用資金供給方和需求方兩大參與主體增加可靠的信息獲取途徑,避免信息分散、信息不對(duì)稱(chēng)等原因?qū)ζ髽I(yè)投融資決策造成的干擾,改善企業(yè)財(cái)務(wù)環(huán)境。最后,構(gòu)建信用評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。在依法保障信息安全的條件下,以大數(shù)據(jù)為手段實(shí)現(xiàn)企業(yè)信用信息的共享整合,篩選影響企業(yè)信用評(píng)級(jí)的關(guān)鍵因素,構(gòu)建科學(xué)性高、適用性強(qiáng)的企業(yè)信用評(píng)價(jià)體系,有效發(fā)揮商業(yè)信用在企業(yè)資金融通過(guò)程中的優(yōu)勢(shì),助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

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