“融資銅”危機(jī)之后 國(guó)儲(chǔ)收銅或提供短多長(zhǎng)空機(jī)會(huì)

魏國(guó)

國(guó)儲(chǔ)利用收銅的刺激政策直接改變市場(chǎng)供需關(guān)系，指引銅價(jià)上漲，刺激經(jīng)濟(jì)回暖。但這種治標(biāo)不治本的手法將會(huì)打擊下游加工商在旺季主動(dòng)備庫(kù)存的信心

什么是“融資銅”？進(jìn)口來的銅，借助一張銀行遠(yuǎn)期信用證，搖身成為部分國(guó)內(nèi)企業(yè)獲取低息資金的重要手段。而這些銅也有了一個(gè)專屬名字“融資銅”。其具體的操作是，首先，當(dāng)倫敦以及上海兩地銅比價(jià)合適時(shí)，先在倫敦金屬市場(chǎng)上做一個(gè)買入交易，業(yè)內(nèi)人通常將其稱為“點(diǎn)價(jià)”。通常情況下，上海銅價(jià)格與倫敦銅價(jià)格的比值在8.3以上，就是合理比價(jià)，有利于進(jìn)口。不過由于存在無風(fēng)險(xiǎn)套匯和套利，一些企業(yè)融資后去投資的項(xiàng)目收益率很高，這一比價(jià)可以向下調(diào)整，進(jìn)口的比價(jià)可以根據(jù)企業(yè)的目標(biāo)收益做出一定的調(diào)整。

在倫敦點(diǎn)價(jià)的同時(shí)，企業(yè)需要在滬期銅市場(chǎng)上做一個(gè)相應(yīng)的空頭頭寸，也可以稱做“保值頭寸”。這樣就可以鎖定進(jìn)口、賣貨整個(gè)融資過程中的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和收益。比如，一批在去年12月點(diǎn)價(jià)買入的1000噸貨，運(yùn)輸需要1個(gè)多月，在今年1月底被賣出。整個(gè)過程中，國(guó)內(nèi)期銅價(jià)格從12月的54000元/噸漲至1月時(shí)的60000元/噸附近，在期貨市場(chǎng)的空頭頭寸大約虧了600萬；不過在現(xiàn)貨市場(chǎng)上，進(jìn)口銅的成本大約為54000元/噸，1個(gè)多月后在現(xiàn)貨市場(chǎng)上約以61500元/噸的價(jià)格拋出，在這當(dāng)中，企業(yè)賺了約750萬元，風(fēng)險(xiǎn)和收益基本都被兩地的期貨市場(chǎng)鎖定。

其次，企業(yè)在同外方簽訂了進(jìn)口合同之后，就可以向銀行開立信用證。所謂信用證，企業(yè)可以先不交付給外方貨款，由銀行先墊付，直到信用證承兌日到期后，企業(yè)才將貨款支付給銀行。根據(jù)不同企業(yè)的要求，信用證承兌日可以分兩種：90天和180天。銀行根據(jù)企業(yè)不同的信用，會(huì)在開立信用證時(shí)，讓企業(yè)繳納一定比例的信用證保證金。一般信譽(yù)好的企業(yè)，保證金比例大約在15%至30%之間。

再次，企業(yè)將這些進(jìn)口銅在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上按照市場(chǎng)價(jià)拋出，將資金套現(xiàn)。這部分資金由于可以在90天或者180天后才償還，在此期間，企業(yè)的這部分貨款就相當(dāng)于一個(gè)短期的貸款。如果企業(yè)投資的項(xiàng)目收益很高的話，可以將以上的流程在接近90天或180天時(shí)，再操作一次，這樣新獲得信用證的資金可以償還之前的信用證資金，前后銜接，就相當(dāng)于一個(gè)更長(zhǎng)時(shí)間的融資貸款。

需要指出的是，除了進(jìn)口融資以外，由于人民幣升值和內(nèi)外貨幣利差的存在，有不少企業(yè)還可以從中進(jìn)行套利交易。開立進(jìn)口信用證后，銀行是以外幣（大部分情況都為美元）交付給國(guó)外賣方，而買方可以在承兌期后以外幣支付給銀行，同樣也可以通過購(gòu)匯以人民幣支付。在人民幣升值的預(yù)期之下，90天后或者180天后的匯率肯定是有利于購(gòu)匯方的，因此企業(yè)都選擇后者，即以購(gòu)匯方式還款。如果人民幣兌美元升值7%，按照這樣預(yù)期，90天后，這些融資者從匯率兌換套利中也能獲得1.75%的收益，180天這種收益則為3.5%。

信用證承兌日之前買方需承擔(dān)的利息為：Libor+100點(diǎn)，如果美元的Libor利率大約在4%左右，那么這筆資金半年使用的成本大約在年利率5%左右，而我國(guó)目前人民幣貸款年利率在6.57%，這之間又存在著1.57%的利差收益。隨著美元的繼續(xù)降息，這一利差套利空間將會(huì)更大。從以上“融資銅”具體操作來看，人民幣升值是其核心所在，那么今年以來人民幣匯率持續(xù)貶值，銅及進(jìn)口大宗商品貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)顯露?！叭谫Y銅”風(fēng)險(xiǎn)之后市場(chǎng)才傳聞國(guó)儲(chǔ)收銅。

國(guó)儲(chǔ)收銅是空穴來風(fēng)還是確有其事？上周市場(chǎng)傳聞國(guó)儲(chǔ)收銅，據(jù)業(yè)內(nèi)知情人士透露，國(guó)儲(chǔ)局收銅的消息可信度較高，而且是以美金收購(gòu)，收儲(chǔ)時(shí)并不計(jì)較價(jià)格。其目的，一方面是因此前進(jìn)口銅一直處于虧損狀態(tài)，為了提振中間商的信心，增加銅流通速率而干預(yù)，另一方面是銅價(jià)經(jīng)過近3年的下跌已經(jīng)處于低位，因此出手抄底。至于規(guī)模，目前沒有確切數(shù)據(jù)。據(jù)外媒報(bào)道，中國(guó)國(guó)儲(chǔ)局已經(jīng)在3月和4月收儲(chǔ)至少20萬噸國(guó)內(nèi)保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)中的進(jìn)口銅?？礃幼訃?guó)儲(chǔ)收銅是大概率事件，而且從此消息公布出來之后，期銅價(jià)格有效突破47000的重壓區(qū)有強(qiáng)烈意愿尋找上方的48500一線的缺口。同時(shí)二季度歷來是銅需求的旺季，近期，CRU首席銅分析師Vanessa Davidson在圣地亞哥舉行的2014年Cesco會(huì)議上表示，中國(guó)銅需求在二季度開始回升，汽車、電線電纜需求強(qiáng)勁，歐洲銅需求正在恢復(fù)。見圖1。

那么國(guó)儲(chǔ)利用收銅的刺激政策直接改變市場(chǎng)供需關(guān)系，指引銅價(jià)上漲，刺激經(jīng)濟(jì)回暖。但這種治標(biāo)不治本的手法將會(huì)打擊下游加工商在旺季主動(dòng)備庫(kù)存的信心。同時(shí)這種供需結(jié)構(gòu)性的改變是短期性的，人民幣貶值，比價(jià)修復(fù)，全球供給增加，中國(guó)固定資產(chǎn)投資白電消費(fèi)增速放緩導(dǎo)致的銅需求增速減緩是基本確定的趨勢(shì)，銅在上述短期因素支撐弱反抽之后，依然如同其它大宗商品一樣存在強(qiáng)烈回歸的需求，這一回歸的目標(biāo)位，我們認(rèn)為倫敦銅中線下探考驗(yàn)5000美元下方或更低是大概率事件。

從持倉(cāng)數(shù)據(jù)看，倫銅和滬銅的持倉(cāng)量雙雙走高，表明投資者的多空分歧較大，此階段配合銅價(jià)的走高，顯示多頭增倉(cāng)的主動(dòng)性更強(qiáng)。基金持倉(cāng)方面，截至4月15日，美銅CFTC投機(jī)基金凈空頭手?jǐn)?shù)相對(duì)前期有所走低，表面投機(jī)基金對(duì)銅價(jià)持短多長(zhǎng)空思路。不過早在2013年6月份市場(chǎng)就爆出中國(guó)國(guó)家物資儲(chǔ)備局有意收儲(chǔ)銅，那時(shí)銅價(jià)還在7000美元上下爭(zhēng)奪，當(dāng)時(shí)高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家Max Layton指出，如果把過去十年的生產(chǎn)成本上漲計(jì)算在內(nèi)，那么銅價(jià)水平已經(jīng)非常接近中國(guó)在2002年和2008-2009年收儲(chǔ)的銅價(jià)水平。那么如今銅價(jià)已經(jīng)跌至6700-6800美元附近，國(guó)儲(chǔ)局此時(shí)收銅基本是只賺不虧的買賣，劃算！

銅與黃金同為大宗商品，2013年分別下挫9%和28%，進(jìn)入2014年以來兩者走勢(shì)分道揚(yáng)鑣。從1月開始到3月中旬，黃金上漲13.4%而銅價(jià)繼續(xù)下跌11.5%，黃金與銅分別成為表現(xiàn)最佳和最差的投資商品。銅與黃金在2013年初還曾保持0.6的較強(qiáng)正相關(guān)性，而目前兩者相關(guān)系數(shù)已經(jīng)回到0.1附近。

令黃金與銅走勢(shì)迥異的原因，核心在于兩者雖然同為大宗商品但黃金更具避險(xiǎn)屬性，而銅更受經(jīng)濟(jì)周期影響。從去年冬季開始的寒冷天氣令美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速遲滯后，市場(chǎng)更傾向于買入黃金尋求避險(xiǎn)。而新興經(jīng)濟(jì)體增速下滑的大背景下，大宗商品景氣周期難以扭轉(zhuǎn)。在中國(guó)疲弱的采購(gòu)經(jīng)理人數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)則在猜測(cè)中國(guó)將出臺(tái)經(jīng)濟(jì)刺激措施，如今國(guó)儲(chǔ)局收銅應(yīng)驗(yàn)了市場(chǎng)的猜測(cè)。

再則近期烏克蘭局勢(shì)不穩(wěn)定，將提振金銀避險(xiǎn)需求，同時(shí)每生產(chǎn)300萬發(fā)子彈，需用銅13-14噸。如果烏克蘭局勢(shì)進(jìn)一步升級(jí)，金銀銅可能同向上漲。見圖2。

技術(shù)層面：滬銅CU1407短期走強(qiáng)比較明顯，但中期依然受制于48500～50000元一線，同時(shí)上方缺口也待價(jià)格做確認(rèn)性回補(bǔ)。但全球銅供求過剩狀態(tài)難改，5月-6月短期供需變化提振銅價(jià)弱反抽，但遇壓力位出現(xiàn)二次做空時(shí)機(jī)。endprint