政治關(guān)聯(lián)、非流動資產(chǎn)處置扭虧與公司投資效率研究

李傳憲

（西南政法大學管理學院，重慶401120）

政治關(guān)聯(lián)、非流動資產(chǎn)處置扭虧與公司投資效率研究

李傳憲

（西南政法大學管理學院，重慶401120）

通過以2008—2011年滬深A(yù)股虧損上市公司為樣本，探討政治關(guān)聯(lián)、非流動資產(chǎn)處置與投資效率的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)：大多數(shù)上市公司通過非流動資產(chǎn)處置一定程度上加快了扭虧的步伐；企業(yè)負債越高、規(guī)模越大、現(xiàn)金獲取能力越差的非制造業(yè)上市公司越可能利用非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)；非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響越大越容易發(fā)生非效率投資；而選擇通過非流動資產(chǎn)處置進行扭虧能顯著地抑制公司的過度投資行為。

政治關(guān)聯(lián)；非流動資產(chǎn)處置；虧損扭轉(zhuǎn)；投資效率

一、研究背景

非流動資產(chǎn)處置是指上市公司出售和轉(zhuǎn)讓固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和長期股權(quán)投資以及進行的資產(chǎn)置換。非流動資產(chǎn)處置帶來的損益主要由于處置價格與原賬面價值之間形成的差額，扣除費用和稅金后形成的凈損益。

近年來，非流動資產(chǎn)處置發(fā)生在上市公司的頻率越來越普遍，通過非流動資產(chǎn)處置帶來的凈損益對凈利潤的影響越來越嚴重，對于虧損企業(yè)尤為明顯。根據(jù)CCER數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2008—2011年發(fā)生虧損扭轉(zhuǎn)的上市公司926家，有857家發(fā)生非流動資產(chǎn)處置損益，占扭虧上市公司數(shù)量的90%以上。其中帶來正損益的有567家，貢獻凈利潤2 274 993萬元?？梢姺橇鲃淤Y產(chǎn)處置損益對于虧損上市公司扭虧作用非常明顯。

二、文獻回顧與理論分析

（一）非流動資產(chǎn)處置的動機

Paul Russell（1989）研究表明，上市公司存在用非流動資產(chǎn)處置等項目來調(diào)節(jié)利潤的情況［1］。Elliott and Hanna（1996）的研究發(fā)現(xiàn)會計盈余的相關(guān)性受企業(yè)虧損和非經(jīng)常性損益顯著影響。國內(nèi)學者蔣義宏、魏剛（2001）、徐曉偉等（2002）、魏濤等（2007）的研究都表明我國上市公司普遍通過包括非流動資產(chǎn)處置損益等手段進行盈余管理［2］113－121。王福勝、程富（2012）相關(guān)研究結(jié)果表明，公司虧損的程度、是否發(fā)生經(jīng)營虧損、是否被特別處理等因素與通過資產(chǎn)處置調(diào)整盈余正相關(guān)。

Bartov（1993）實證表明管理層會通過安排資產(chǎn)處置的時間來平滑短期的盈余變化。Hermann（2003）研究發(fā)現(xiàn)，公司管理層縮小管理層盈余預(yù)測與實際財務(wù)報告利潤之間差距可以通過銷售固定資產(chǎn)和有價證券來實現(xiàn)。Black（1998）研究發(fā)現(xiàn)會計中允許調(diào)整資產(chǎn)賬面價值能減少利用非流動資產(chǎn)處置進行盈余管理的可能。Gunny（2005）發(fā)現(xiàn)公司發(fā)生的資產(chǎn)處置損益對未來的經(jīng)營業(yè)績會帶來顯著的負面影響。國內(nèi)白云霞（2005）研究表明，當控制權(quán)轉(zhuǎn)移公司的業(yè)績低于盈虧臨界點時，公司會選擇通過資產(chǎn)處置損益來調(diào)高報告業(yè)績［3］135－143。魏濤等（2007）研究發(fā)現(xiàn)較多的上市公司依靠非流動資產(chǎn)處置等手段進行盈余管理［2］113－121。

（二）政治關(guān)聯(lián)、虧損扭轉(zhuǎn)與非流動資產(chǎn)處置損益關(guān)系

Faccio，McConnell and Masulis（2006）等學者研究表明政治關(guān)聯(lián)普遍存在，具有政治關(guān)聯(lián)的公司更容易走出虧損的困境［4］。國內(nèi)學者蔣義宏、魏剛（2001），魏濤等（2007）研究發(fā)現(xiàn)，微利型公司由于經(jīng)?？赡艹霈F(xiàn)虧損的困擾，更傾向于通過非經(jīng)常性利得來避免虧損。王福勝、程富（2012）研究發(fā)現(xiàn)虧損公司通過資產(chǎn)處置損益來實現(xiàn)虧損扭轉(zhuǎn)。白云霞、王亞軍、吳聯(lián)生（2005）研究發(fā)現(xiàn)，業(yè)績低于盈虧平衡臨界點的控制權(quán)轉(zhuǎn)移公司會利用資產(chǎn)處置損益的調(diào)整來避免報告虧損和盈余下降［3］135－143。Herrman et al．（2003）指出，公司特征、盈余管理和經(jīng)濟環(huán)境影響公司的資產(chǎn)處置行為。Bartov（1993）and Herman et al．，Moses（2003）等人的研究均發(fā)現(xiàn)了資產(chǎn)負債率、公司規(guī)模與是否發(fā)生資產(chǎn)處置損益呈正相關(guān)關(guān)系。

而虧損公司能否通過非流動資產(chǎn)處置實現(xiàn)扭虧，取決于以前期間的虧損程度和非流動資產(chǎn)處置帶來的損益大小。當公司虧損程度較小時，資產(chǎn)處置損益就更容易使其實現(xiàn)扭虧為盈。上期虧損公司要比上期盈利公司更有可能在本期通過資產(chǎn)處置來實現(xiàn)扭虧。

（三）非流動資產(chǎn)處置扭虧與投資效率

關(guān)于投資效率的影響因素，Hadlock（1998）研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人的持股比例在5%以內(nèi)對企業(yè)投資效率產(chǎn)生正向影響，超過5%對企業(yè)投資效率產(chǎn)生反向影響。Goergen and Renneboog（2001）研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)中機構(gòu)投資者集中持股會影響過度投資。Pindado and Torre（2002）發(fā)現(xiàn)股權(quán)在一定程度上的集中會使企業(yè)的過度投資行為得到緩和，Richardson（2003）發(fā)現(xiàn)有效的公司治理結(jié)構(gòu)可以抑制過度投資［5］159－189。而采用非流動資產(chǎn)處置通常表明企業(yè)的現(xiàn)金流受到影響，企業(yè)的過度投資行為會受到限制，同時在虧損上市公司進行非流動資產(chǎn)處置的目的主要在于實現(xiàn)扭虧，因此出現(xiàn)過度投資行為的可能性小。但如果依靠非流動資產(chǎn)處置損益進行扭虧，可能導(dǎo)致公司放棄較好的投資機會而出現(xiàn)投資不足。

三、研究設(shè)計與實證檢驗

（一）政治關(guān)聯(lián)與虧損上市公司非流動資產(chǎn)處置關(guān)系分析

為了探討虧損上市公司的非流動資產(chǎn)處置與政治關(guān)聯(lián)的關(guān)系，本文將是否處置非流動資產(chǎn)、處置非流動資產(chǎn)損益對企業(yè)財務(wù)影響程度以及反映投資水平和投資效率指標設(shè)為因變量。在考慮財務(wù)影響程度時，選取與上期資產(chǎn)總額和本期扣除非經(jīng)常損益后凈利潤進行比較，可以兼顧非流動資產(chǎn)處置對企業(yè)的綜合影響。而自變量為是否具有政治關(guān)聯(lián)關(guān)系以及政治關(guān)聯(lián)是屬于所有權(quán)關(guān)聯(lián)還是管理層關(guān)聯(lián)類型；在分析時同時考慮企業(yè)的規(guī)模（Size）、負債程度（Lev）、股權(quán)集中度（Fstshare）以及獲取現(xiàn)金（Cash）、利潤的能力（ROA）、企業(yè)的成立時間（Age）和所在行業(yè)（Industry）作為控制變量。上市公司政治關(guān)聯(lián)相關(guān)數(shù)據(jù)通過年度報告附注資料手工收集，其他財務(wù)數(shù)據(jù)主要來源于國泰安（CSMAR）和色諾芬（CCER）數(shù)據(jù)庫。具體變量及含義如表1所示。本文選取2008—2011年滬深兩市實現(xiàn)扭虧的A股上市公司為樣本，剔除金融類上市公司、政治關(guān)聯(lián)相關(guān)信息披露不祥的公司，最后獲得有效樣本857個；數(shù)據(jù)處理由SPSS17．0和EXCEL軟件完成。

表1 主要研究變量及其含義

首先，建立是否進行非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)的影響因素分析模型1：

對模型1的Logit回歸分析發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模和負債程度的高低較為顯著地影響了企業(yè)選擇這一扭虧路徑。規(guī)模越大的上市公司，資產(chǎn)中非流動資產(chǎn)的比重和總額越大，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中不合理的非流動資產(chǎn)相對較多，通過處置這類非流動資產(chǎn)既可以優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也能帶來部分處置利得加速企業(yè)扭虧為盈。而資產(chǎn)負債率高的上市公司，通過處置非流動資產(chǎn)可以獲得貨幣資金，緩解了企業(yè)短期融資困境，增強企業(yè)的支付能力。為了分析非流動資產(chǎn)處置損益對于虧損上市公司扭轉(zhuǎn)虧損的影響程度，建立模型2：

Idnca＝β0＋β1Pc＋β2Sowner＋β3Growth＋β4Lev＋β5Cash＋β6Age＋β7Size＋β8Industry．

本文采用兩種方法對損益影響程度進行計量，第一種利用非流動資產(chǎn)處置損益與上期資產(chǎn)總額比較；第二種采用非流動資產(chǎn)處置損益與本期扣除非經(jīng)常損益凈利潤的比值進行計量。分解為兩個模型：

（1）非流動資產(chǎn)處置損益與上期資產(chǎn)總額比率，模型2—1：

（2）非流動資產(chǎn)處置損益與本期扣除非經(jīng)常損益凈利潤比率，模型2—2：

從表2回歸結(jié)果來看，以期初資產(chǎn)規(guī)模為標準的影響度受企業(yè)負債程度、現(xiàn)金獲取能力、是否屬于制造業(yè)顯著影響。而以扣除非經(jīng)常損益項目的凈利潤為標準衡量非流動資產(chǎn)處置損益對財務(wù)的影響程度，顯著受企業(yè)是否政治關(guān)聯(lián)、企業(yè)的所屬行業(yè)和成立時間長短的影響。而公司成立時間與是否屬于制造業(yè)與非流動資產(chǎn)處置損益對利潤的影響程度呈顯著負相關(guān)，即成立時間越短的制造業(yè)上市公司，更偏好選擇通過非流動資產(chǎn)處置給虧損扭轉(zhuǎn)帶來貢獻。

表2 非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響程度回歸結(jié)果

（二）政治關(guān)聯(lián)、非流動資產(chǎn)扭虧與投資效率分析

為了測量政治關(guān)聯(lián)下的虧損上市公司選擇非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)對投資規(guī)模、投資效率的影響，依據(jù)Richardson（2006），Walker（2006）和國內(nèi)辛清泉等（2007）、李青原等（2009）學者的模型［5］159－189［6－7］，引入政治關(guān)聯(lián)和非流動資產(chǎn)處置相關(guān)變量建立投資水平、投資效率等模型如下：

模型3：投資水平模型

模型4：投資效率模型

而投資效率的量度可以通過過度投資和投資不足進行反映，因此分別建立過度投資和投資不足模型：

模型4—1：過度投資模型

模型4—2：投資不足模型

以2008—2011年進行非流動資產(chǎn)處置的扭虧上市公司為樣本，利用模型多元回歸系數(shù)及結(jié)果如表3所示。

表3 虧損扭轉(zhuǎn)上市公司政治關(guān)聯(lián)、非流動資產(chǎn)處置與投資效率回歸結(jié)果

從表3第一列關(guān)于扭虧上市公司的投資水平影響因素看，是否具有所有權(quán)關(guān)聯(lián)和公司規(guī)模以及現(xiàn)金獲取能力對其有顯著影響。如果通過非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)的上市公司屬于所有權(quán)政治關(guān)聯(lián)類型的企業(yè)，企業(yè)投資水平就更高；同時，通過非流動資產(chǎn)處置獲得現(xiàn)金越多的大型扭虧上市公司其投資規(guī)模越大。

表3第二列數(shù)據(jù)關(guān)于投資效率影響因素看，是否具有政治關(guān)聯(lián)性、公司規(guī)模、第一大股東持股比例以及非流動資產(chǎn)處置損益對于企業(yè)財務(wù)影響程度均會顯著影響投資效率。具體表現(xiàn)為：由于政治關(guān)聯(lián)性的存在會導(dǎo)致非效率投資發(fā)生可能性越大，公司規(guī)模越大越有可能出現(xiàn)低效率投資，非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響越大越容易發(fā)生非效率投資。而代表股權(quán)集中度的第一大股東持股比例對非效率投資行為有顯著的抑制作用。

表3第三列數(shù)據(jù)顯示是通過非流動資產(chǎn)處置進行扭虧上市公司的過度投資行為影響因素及顯著性水平，結(jié)果顯示：過度投資行為顯著受公司規(guī)模、第一大股東持股比例以及政治關(guān)聯(lián)類型是否屬于所有權(quán)關(guān)聯(lián)、是否通過處置非流動資產(chǎn)進行虧損扭轉(zhuǎn)等因素影響。公司規(guī)模越大、政治關(guān)聯(lián)類型屬于所有權(quán)關(guān)聯(lián)類型的扭虧上市公司越有可能發(fā)生過度投資行為；但第一大股東持股比例越高、選擇通過非流動資產(chǎn)處置進行扭虧路徑顯著地抑制了公司的過度投資行為。

表3第四列數(shù)據(jù)顯示了通過非流動資產(chǎn)處置扭虧上市公司的投資不足影響因素及顯著性水平，結(jié)果顯示：投資不足顯著受公司規(guī)模、非流動處置損益對企業(yè)財務(wù)影響程度以及第一大股東持股比例影響。具體表現(xiàn)為：公司規(guī)模越大、非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響度越大的大中型上市公司越有可能發(fā)生投資不足，而第一大股東持股的集中程度一定程度可以抑制投資不足的發(fā)生。

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文穩(wěn)健性檢驗包括：（1）對相關(guān)變量兩端各1%的觀測值進行了Winsorize極值處理；（2）對非流動資產(chǎn)處置損益（Idncal）采用與公司上期利潤絕對值比值重新計入模型；（3）對于公司的投資機會選取托賓Q值替代進入投資及效率模型；經(jīng)過上述重新檢驗的結(jié)果與本文前述主要結(jié)論無顯著差異。

四、研究結(jié)論

公司通過處置非流動資產(chǎn)一方面可以將閑置的、不符合企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的資產(chǎn)予以出售或置換，另一方面可以增加企業(yè)利潤額。大多數(shù)上市公司通過處置非流動資產(chǎn)獲得了非經(jīng)常性利得或收益，一定程度上加快了企業(yè)扭虧為盈的步伐。規(guī)模越大、資產(chǎn)負債率越高的公司越傾向于通過非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)。

企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)性在一定程度抑制了通過非流動資產(chǎn)處置進行虧損扭轉(zhuǎn)的選擇。政治關(guān)聯(lián)性的存在會導(dǎo)致非效率投資發(fā)生的可能性越大，公司規(guī)模越大越有可能出現(xiàn)低效率投資，非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響越大越容易發(fā)生非效率投資。而代表股權(quán)集中度的第一大股東持股比例對扭虧上市公司的非效率投資行為有顯著的抑制作用。在過度投資方面，公司規(guī)模越大、政治關(guān)聯(lián)類型屬于所有權(quán)關(guān)聯(lián)類型的扭虧上市公司越有可能發(fā)生過度投資行為；而選擇通過非流動資產(chǎn)處置進行扭虧的路徑顯著地抑制了公司的過度投資行為。在投資不足方面，公司規(guī)模越大、非流動資產(chǎn)處置損益對企業(yè)財務(wù)影響度越大的大中型上市公司越有可能發(fā)生投資不足，而第一大股東持股的集中程度一定程度可以抑制投資不足的發(fā)生。

［1］Paul Russell．Hobbes and the social contact tradition［J］．Journal of the History of Philosophy，1989，27（4）：620－622．

［2］魏濤，陸正飛，單宏偉．非經(jīng)常性損益盈余管理的動機、手段和作用研究——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)［J］．管理世界，2007（1）．

［3］白云霞，王亞軍，吳聯(lián)生．業(yè)績低于閥值公司的盈余管理——來自控制權(quán)轉(zhuǎn)移公司后續(xù)資產(chǎn)處置的證據(jù)［J］．管理世界，2005（5）．

［4］Faccio M．＆Masulis eds，Political connections and corporate bailouts［J］．Journal of Finance，2006，61（2）：369－386．

［5］Richardson，S．Over－investment of Free Cash Flow［J］．Review of Accounting Studies，2006，11（2）．

［6］辛清泉，林斌，王彥超．政府控制、經(jīng)理薪酬與資本投資［J］．經(jīng)濟研究，2007（8）：110－122．

［7］李青原，陳超，趙曌．最終控制人性質(zhì)、會計信息質(zhì)量與公司投資效率——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)［J］．經(jīng)濟科學，2010（2）：81－93．

Political Connection，Disposal of Non－current Assets for Reversing Losses and Investment Efficiency

LI Chuan－xian
（School of Management，Southwest University of Political Science and Law，Chongqing 401120，China）

This paper analyzes the relation among corporate political connection，disposal of non－current assets for reversing losses and investment efficiency based on the data of listed Chinese companies in Shanghai and Shenzhen Market from 2008 to 2011．Our findings include：most of the listed companies obtain gains or incomes from disposal of non－current assets and accelerate the pace of reversing losses to a certain extent．The higher of leverage，the larger of size，the worse of obtaining cash non－manufacturing corporations are more likely to dispose non－current assets for reversing losses．The more influence on corporations'financial statement，the more non－efficient investments occur．The choice of disposal of non－current assets for reversing losses can significantly restrain over－investment behaviors．

Political Connection；Disposal of Non－current Assets；Losses Reversing；Investment Efficiency

F275．6

A

1001－6201（2014）04－0085－05

［責任編輯：秦衛(wèi)波］

2014－03－10

重慶市社會科學規(guī)劃培育項目（2013PYGL04）；教育部人文社會科學青年基金項目（13YJC630181）；西南政法大學2012年校級科研項目（2012－XZZD18）。

李傳憲（1972－），男，四川南江人，西南政法大學管理學院副教授，會計學博士。