基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的分析與選擇

高迪

【摘要】基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式選擇，直接關(guān)系到證券化技術(shù)解決城市開發(fā)建設(shè)融資問題成敗與否?？梢姡Y產(chǎn)證券化變通模式的選擇對促進企業(yè)發(fā)展起到了至關(guān)重要的作用。并且，隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展，金融市場的競爭力日益加劇，所以，將資產(chǎn)證券化應(yīng)用到基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)中，可以有效地解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資問題，從而為更好的完善我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)奠定基礎(chǔ)。本文主要通過對基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式進行簡要分析，探討常見的三種變通模式及最優(yōu)選擇原則。

【關(guān)鍵詞】基礎(chǔ)設(shè)施；資產(chǎn)證券化；變通模式；SPV；選擇

引言

目前，我國已經(jīng)有大量的學(xué)者開始對資產(chǎn)證券化進行深入的研究和分析，并將資產(chǎn)證券化融資方式與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相結(jié)合，制定了一系列可行性的研究，從而更好地了解資產(chǎn)證券化的融資特點。經(jīng)過長期的研究，專家學(xué)者們初步得出了三種常見的變通模式，且各個方案都有一定的說服力和自身優(yōu)勢，因此，在選擇過程中必須要充分的了解各個模式的特點和風(fēng)險來源及交易結(jié)構(gòu)和適用范圍，并結(jié)合資產(chǎn)證券化模式選擇原則擇優(yōu)選擇，才能最大限度的實現(xiàn)融資目的。

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。簡單的說，資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金收入的資產(chǎn)，通過合理的結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)和安排，對資產(chǎn)中風(fēng)險與收益要素進行分離與重組，進而實現(xiàn)資金的流動應(yīng)用[1]。目前，我國正在嘗試的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式，就是通過將收費穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施的未來收益轉(zhuǎn)變?yōu)槿谫Y權(quán)，為以后的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集資金的一種形式。因此，資產(chǎn)證券化可以有效地解決融資不足、資金短缺等問題，從而有效地提高基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)水平和質(zhì)量安全。但是，由于各方面因素的影響，導(dǎo)致我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展相對比較落后，且目前存在不止一種的變通模式，所以，必須要正確的選擇資產(chǎn)證券化變通模式，才能最優(yōu)實現(xiàn)融資目的?？偟膩碚f，資產(chǎn)證券化可以將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以自由買賣的證券，從而提高了資產(chǎn)的流動性，使其充分的活躍資金的流通價值。

二、資產(chǎn)證券化在我國的變通模式分析

（一）城建公司下設(shè)SPV進行資產(chǎn)證券化融資模式

城建公司下的證券融資模式是三大融資模式之一，這種模式主要是由城市建設(shè)投資商設(shè)立的變通模式。并且，這種模式是典型的發(fā)起人設(shè)立的SPV模式，也是目前最常見的模式之一。但是這種變通模式在融資渠道上存在一定的局限性，且融資金額有限，所以，適用范圍相對較窄。此外，這種模式的特設(shè)機構(gòu)（SPV）由新組建的城市建設(shè)資金管理公司充當(dāng)，所以，在融資過程中存在一定的金融風(fēng)險。并且，這種模式主要是以購買固定基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，以獲取最大利益。

（二）國有資產(chǎn)管理公司設(shè)立SPV進行證券化融資模式

國有資產(chǎn)管理公司下的證券融資是目前最具影響力的融資模式之一，因為，國有資產(chǎn)管理公司的資金基礎(chǔ)比較扎實，所以，具有較強的抗風(fēng)險能力。因此，通過國有資產(chǎn)管理公司下的子公司通過設(shè)立SPV形式進行證券化融資，可以在地方城市建設(shè)投資公司中擇優(yōu)選擇基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，并將基礎(chǔ)較好的項目轉(zhuǎn)手給子公司管理，從而形成流動性較強的資金鏈，便于為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供充分的資金[2]。國有資產(chǎn)管理與城建公司管理模式的融資流程基本相同，不同的是發(fā)起人，并且國有資產(chǎn)管理公司可以在城建公司下設(shè)SPV不足的情況下，有效地控制發(fā)起人與特設(shè)機構(gòu)之間的矛盾沖突，從而進一步提高融資效率。

（三）信托型SPV進行證券化融資模式

信托型SPV進行證券化融資，是目前國際上資產(chǎn)證券化的典型模式之一，因此受到了廣泛的應(yīng)用。早期美國就是通過信托型SPV證券模式實現(xiàn)資產(chǎn)隔離的，且取得了明顯的成效。后來，國內(nèi)在吸取美國成功經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，對信托型SPV形式進行了改造設(shè)計，使其更適用于中國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資需要。具體操作是以信托公司為發(fā)起人，將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)及其所能帶來的利益作為信托基礎(chǔ)，面向社會發(fā)行證券籌集建設(shè)資金。一般情況下，信托型證券融資模式多在本地發(fā)行，所以使用范圍有限，且信托公司是以誠信為原則的融資模式，具有相應(yīng)的法律地位和法律保障體系，所以在融資方面有一定的可行性價值。

（四）三種變通模式的對比分析

以上三種資產(chǎn)證券化變通模式都有自身特有的利弊，例如信托模式是目前被認(rèn)為法律保障最完善的模式之一，但是如果從資產(chǎn)證券化定義原則的角度出發(fā)，信托模式則不能稱為資產(chǎn)證券化變通產(chǎn)品。且信托模式不能在一個公開流通的市場上將資產(chǎn)證券化，從而制約了證券交易的流動性方式。

比較來看，由于國有資產(chǎn)管理公司受到政府的政策扶持，所以比城投公司和信托模式更加具有安全性。而信托模式不能在一個公開的流通的市場上將資產(chǎn)證券化，且信托期限較短，所以一定程度上來看，信托模式的發(fā)展空間沒有國有資產(chǎn)管理公司穩(wěn)定。其次，城投公司的融資范圍僅局限于當(dāng)?shù)氐幕A(chǔ)設(shè)施，所以獲得的回報和資金量較小，從而制約了融資金額。因此，每種模式都有自己特定的優(yōu)勢，也有自身的局限性，所以，在選擇時需要從實際出發(fā)，并根據(jù)融資項目的特點選擇最優(yōu)變通模式，才能最大限度的實現(xiàn)融資目的。

三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇標(biāo)準(zhǔn)

對于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇多種多樣，但是每種方式都有其適用范圍，同時，也有各自的局限性，所以，在選擇的過程中必須要考慮到如何能夠讓發(fā)起人、特設(shè)機構(gòu)和投資者三者之間的利益最大化，只有這樣才能充分體現(xiàn)資產(chǎn)證券變通模式選擇的目的和意義。下面來闡述一下基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇標(biāo)準(zhǔn)：

（一）符合資產(chǎn)證券化定義的原則

資產(chǎn)證券化原則是正確選擇變通模式的基礎(chǔ)，因為在選擇過程中必須要充分的考慮到推出的產(chǎn)品是否為有價證券，如果沒有價證券就無法實現(xiàn)證券交易。因此，從證券化定義來看，無論是資產(chǎn)的外延和內(nèi)函如何變化，只要推出的產(chǎn)品具有較高的證券價值，就可以實現(xiàn)證券交易。因此，要保證產(chǎn)品的發(fā)行主體中必須要有SPV載體的存在，才能有效地控制證券交易風(fēng)險[3]。并且在選擇的過程中還要保證SPV 是一個相對獨立的主體，不僅要獨立于發(fā)起人還要獨立于服務(wù)商。只有將SPV架空到一個獨立的空間內(nèi)，才能使其不會受到實體破產(chǎn)的影響，從而有效地將風(fēng)險控制在規(guī)定范圍內(nèi)。

（二）“滿足主體收益最大化”原則

一般情況下，資產(chǎn)證券化主要牽涉到三方利益，分別是：發(fā)起人、特設(shè)機構(gòu)和投資者。而這三者之間的利益不僅是相互聯(lián)系，同時還是相互沖突的，并且各方都有自己堅守的利益基礎(chǔ)，例如：發(fā)起人在選擇融資方式時主要考慮的是融資的成本控制，因為，發(fā)起人的凈資產(chǎn)收入是運營收費獲得的經(jīng)經(jīng)濟收入與利率融資成本的差值[4]。發(fā)起人為了獲得利益最大化，必須要嚴(yán)格包握住成本優(yōu)勢。對于特設(shè)機構(gòu)來說，主要看重的是凈收入，但是SPV凈收入越高，發(fā)起人的投資成本就越高，導(dǎo)致特設(shè)機構(gòu)與資產(chǎn)發(fā)起人之間存在一定的矛盾沖突，所以，在選擇證券融資模式的時候也會產(chǎn)生利益沖突。因此，遵循資產(chǎn)規(guī)模和持續(xù)期為滿足主體收益最大化原則，能夠有效的在保證主體利益最大化的情況下協(xié)調(diào)各方的利益損失。

結(jié)語

綜上所述，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇，需要結(jié)合市場及第三方利益標(biāo)準(zhǔn)為原則，才能正確的選擇出合適的變通方式。但是，就目前的發(fā)展模式來看，我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展依然處于相對落后的發(fā)展現(xiàn)狀。因此，還需要充分的考慮到證券市場的發(fā)展規(guī)律，才能有效地將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與資產(chǎn)證券化進行有效結(jié)合?？偟膩碚f，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式選擇需要長期積累經(jīng)驗，并分別從收益和成本兩方面進行考慮，才能選擇出可行性與安全性并存的變通方案。

參考文獻

[1]王磊.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資模式研究[J].財政部財政科學(xué)研究所，2013-06-26

[2]彭文峰.我國基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式設(shè)計及比較分析[J].湖南商學(xué)院學(xué)報，2010年03期

[3]王彥敏.基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)證券化探究[J].經(jīng)濟研究導(dǎo)刊，2012年22期

[4]張理平.基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)證券化融資模式設(shè)計[J].經(jīng)濟體制改革，2011年04期