交易所治理結(jié)構(gòu)比較研究

摘 要：交易所的治理模式可以分為公司制交易所與會(huì)員制交易所。他們的本質(zhì)區(qū)別表現(xiàn)在交易所的經(jīng)營權(quán)、所有權(quán)以及交易權(quán)分配與營利性兩個(gè)方面。這兩個(gè)方面的特征差異導(dǎo)致了公司制交易所與會(huì)員制交易所的九個(gè)方面差異：融資渠道、定價(jià)機(jī)制、激勵(lì)機(jī)制、流動(dòng)性、決策機(jī)制、利益沖突、技術(shù)、創(chuàng)新能力以及自律效率。通過對以上九個(gè)方面的研究，表明了公司制交易所在多個(gè)方面中優(yōu)于會(huì)員制交易所，更加適應(yīng)于現(xiàn)今社會(huì)的市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

關(guān)鍵詞：會(huì)員制交易所；公司制交易所；治理結(jié)構(gòu)；比較

中圖分類號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-8937（2014）27-0134-01

1 交易所的治理結(jié)構(gòu)模式以及特點(diǎn)

根據(jù)大陸法，將交易所治理結(jié)構(gòu)模式分為兩種：會(huì)員制交易所與公司制交易所。

1.1 會(huì)員制交易所

會(huì)員制指交易所的治理結(jié)構(gòu)是圍繞交易所的會(huì)員展開，為會(huì)員提供產(chǎn)品與服務(wù)，這些會(huì)員僅限于交易所的客戶。

會(huì)員制交易所的基本特點(diǎn)有：

①會(huì)員制交易所的控制權(quán)、所有權(quán)、產(chǎn)品或服務(wù)使用權(quán)三者相聯(lián)系。交易所的會(huì)員是交易所的主體，他們擁有并可控制交易所進(jìn)行交易，交易所是為會(huì)員的利益而運(yùn)作的。交易所全部財(cái)產(chǎn)歸交易所的全體會(huì)員所有、使用、占有、處置，對組織的財(cái)產(chǎn)與運(yùn)作實(shí)行自我監(jiān)管。會(huì)員制的交易所的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)是交易所的會(huì)員大會(huì)，會(huì)員大會(huì)選舉產(chǎn)生理事會(huì)，在休會(huì)期間對交易所行使職權(quán)進(jìn)行管理。

②會(huì)員制交易所通常不是以組織盈利為目的的，限制組織的利潤與盈余外流。交易所的資金流出實(shí)行預(yù)算制，收支均由會(huì)員大會(huì)決定。取得的會(huì)費(fèi)不是以分紅為目的，這是會(huì)員獲取資格進(jìn)入組織的繳納資金。通常組織內(nèi)部產(chǎn)生利潤了，不是以分紅的形式發(fā)放，而是以降低手續(xù)費(fèi)的形式回饋給會(huì)員，當(dāng)產(chǎn)生支出時(shí)，由全體會(huì)員共同承擔(dān)所有費(fèi)用。

1.2 公司制交易所

公司制交易所是指交易所完全按照一般公司形式展開其治理結(jié)構(gòu)。公司制最突出的特點(diǎn)是以組織盈利為目的，最求利潤最大化，股東權(quán)益最大化。公司制交易所對股東沒有任何限制，無論是市場參與者，還是與市場沒有聯(lián)系的機(jī)構(gòu)或者個(gè)人，均可以加入組織成為股東。

公司制交易所的基本特點(diǎn)：

①公司制交易所的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)是股東大會(huì)，由股東大會(huì)選舉產(chǎn)生董事會(huì)成為最高決策機(jī)構(gòu)，選舉產(chǎn)生的監(jiān)事會(huì)對董事會(huì)行使監(jiān)督權(quán)。

②公司制交易所如果是以上市公司形式組建的，那么股東所持的股份將可以隨意流通。

③組織是以盈利為最終目的的，最求利潤最大化，組織的股東對盈余利潤進(jìn)行分紅，同時(shí)承擔(dān)組織虧損的風(fēng)險(xiǎn)，組織的股票可以上市交易。

④組織的財(cái)產(chǎn)歸于全體股東，與會(huì)員制的繳納資格費(fèi)分開。

⑤公司制交易所實(shí)行的是自負(fù)盈虧、收支自營、照章納稅的企業(yè)化管理。

2 兩種交易所的治理結(jié)構(gòu)比較

文章開頭已經(jīng)提到因?yàn)榻灰姿龣?quán)分配與營利性的特征，導(dǎo)致了公司制交易所與會(huì)員制交易所的九個(gè)方面差異。三權(quán)決定了兩種交易所在融資渠道、定價(jià)機(jī)制、技術(shù)、決策機(jī)制、利益沖五個(gè)方面的差異；營利性決定了兩者在創(chuàng)新能力、自律效率、激勵(lì)機(jī)制、流動(dòng)性四方面的差異。

下面從九個(gè)方面分別介紹兩種交易所的治理結(jié)構(gòu)比較。

2.1 決策機(jī)制比較

會(huì)員制交易所是一個(gè)互助性組織，會(huì)員既是所有者，又是使用者，還是經(jīng)營者，這個(gè)特征決定了會(huì)員制交易所的會(huì)員資格并不是對外開放的，所有的會(huì)員對組織都有一人一票表決權(quán)。公司制交易所治理結(jié)構(gòu)是按照一般的公司形式展開的，經(jīng)營權(quán)、所有權(quán)、交易權(quán)三權(quán)互相分離，日常的經(jīng)營決策由高管人員作出，重大事項(xiàng)按照股東所持有的股票數(shù)量，一股一票進(jìn)行表決。

會(huì)員制交易所的決策權(quán)是一人一票制，無法反應(yīng)出會(huì)員市場份額、資本規(guī)模的大小，這種不均衡產(chǎn)生的決策成本相對較高，而且常常出現(xiàn)少數(shù)服從多數(shù)的現(xiàn)象，降低決策效率。公司制是股東按照份額進(jìn)行表決，且是最求利益最大，得出的結(jié)論與大家切身相關(guān)，可以提高決策的質(zhì)量與效率。

2.2 融資渠道比較

會(huì)員制交易所的資本是通過收取會(huì)員的資格費(fèi)，或者發(fā)行無表決權(quán)債券融資，融資范圍與金額有限，使得會(huì)員制交易所沒有足夠的投資能力。

公司制交易所會(huì)給股東帶來利潤與分紅，在需要融資的時(shí)候，籌資的范圍廣，因?yàn)槭菍ν夤_的，大家也愿意出這份錢。

2.3 利益沖突比較

會(huì)員制模式下，交易所會(huì)員只有通過交易大廳的交易權(quán)來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)回報(bào)，這會(huì)導(dǎo)致會(huì)員只重視交易特權(quán)價(jià)值，而不顧是否會(huì)損害交易大廳的利益。會(huì)員的分散化使得交易所的利益被逐漸分散，使得會(huì)員之間產(chǎn)生矛盾與分歧。

公司制交易所的利益沖突表現(xiàn)在以下方面：

①交易所的決策機(jī)構(gòu)是董事會(huì)，董事會(huì)決策將會(huì)面臨公共利益與股東利益的沖突。②為了擴(kuò)大收益，交易所會(huì)出現(xiàn)濫用壟斷性權(quán)利的現(xiàn)象。③為了吸收經(jīng)紀(jì)商與上市公司，降低資質(zhì)與業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，從而加大市場風(fēng)險(xiǎn)。④為了降低成本，而使監(jiān)管不到位，影響其職能。⑤對自己公司監(jiān)管放松，對其他上市公司則歧視其監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

2.4 定價(jià)機(jī)制的比較

不完全競爭市場條件下，公司制交易所的最終目標(biāo)是追求自身的利益最大化，其定價(jià)比完全競爭市場高，部分服務(wù)無效。會(huì)員制交易所以追求會(huì)員剩余最大化，為目標(biāo)，定價(jià)根據(jù)收支相抵來制定。相比之下，會(huì)員制比較適應(yīng)于不完全競爭市場，公司制反之。

2.5 技術(shù)比較

有研究指出，會(huì)員制交易所適用于公開叫價(jià)技術(shù)，該技術(shù)有較強(qiáng)的專用性，需要較高成本。公司制公司制交易所使用電子化交易系統(tǒng)，具有無中介、低成本、透明化、高效率等諸多優(yōu)點(diǎn)。會(huì)員制交易所適合公開叫價(jià)，而公司制適合電子化交易，顯而易見公司制優(yōu)于會(huì)員制。

2.6 激勵(lì)機(jī)制比較

采用會(huì)員制的交易會(huì)所，不能將利潤進(jìn)行分配，它在激勵(lì)機(jī)制中存在兩方面的缺陷：①因?yàn)闀?huì)員制并不存在分紅，很多會(huì)員不愿意參與組織的管理，更喜歡去搭便車。②高級(jí)管理人員同樣缺乏動(dòng)力，因?yàn)槌艘徊糠趾侠硇匠?，他們無法從組織收入中獲取其他獎(jiǎng)勵(lì)。公司制交易所對于薪酬管理與普通公司無異，尤其上市的公司制交易所，一般會(huì)采用激勵(lì)制度，將管理人員，技術(shù)人員等的薪酬與組織的整體利益相結(jié)合，這樣可以調(diào)動(dòng)人員積極性，激勵(lì)機(jī)制優(yōu)勢就會(huì)體現(xiàn)。

2.7 創(chuàng)新能力的比較

交易所的創(chuàng)新能力在多個(gè)方面可以體現(xiàn)：制度創(chuàng)新，技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新。會(huì)員制的交易所在創(chuàng)新的時(shí)候，僅僅只是為了滿足會(huì)員的需要，創(chuàng)新積極不夠。公司制交易所是以盈利為目的的，組織為了獲取足夠多的利潤，就會(huì)創(chuàng)新產(chǎn)品，拓展市場，拓寬收入領(lǐng)域，增強(qiáng)服務(wù)意識(shí)等，在創(chuàng)新能力方面比會(huì)員制更為積極。

2.8 流動(dòng)性比較

相關(guān)報(bào)告顯示，會(huì)員交易所與公司制交易所兩者都遵循流動(dòng)性集中化的相關(guān)規(guī)律，與其是否以盈利為目的沒有直接關(guān)系。通過研究表明，會(huì)員制交易所想在競爭中取得勝利，必須要在市場上具有絕對優(yōu)勢。公司制則通過使用新的技術(shù)來降低成本，鼓勵(lì)流動(dòng)性來增加服務(wù)需求量。

2.9 自律效率比較

在會(huì)員制交易所里，因?yàn)榻M織沒有以盈利為目的，會(huì)員不會(huì)因?yàn)橹\取利益而去侵犯其他會(huì)員的利益。因?yàn)榻灰姿粫?huì)對利潤進(jìn)行分配，有些會(huì)員會(huì)作出有損交易所的行為，這時(shí)，自律制度就會(huì)起作用。

3 結(jié) 語

當(dāng)前，交易所公司化成為一種必然趨勢。經(jīng)調(diào)查統(tǒng)計(jì)在全國52家的會(huì)員交易所中已經(jīng)有15家公司化，14家提出公司化方案已經(jīng)得到會(huì)員的認(rèn)可，還有15家正在積極的實(shí)行公司化改革。公司制交易所在數(shù)量上已經(jīng)占據(jù)了交易所的主導(dǎo)地位，在交易額上也是遙遙領(lǐng)先。2000年8家主要的交易所完成的證券交易高達(dá)2 916萬億美元，占據(jù)全球證券交易額的57%。從一定程度上，可以說交易所公司化是大勢所趨，將成為交易所治理結(jié)構(gòu)模式的主導(dǎo)模式。從上述的九個(gè)方面來看，公司制在大部分比較中優(yōu)于會(huì)員制，因此，采用公司制是眾望所歸，更加適合目前的市場經(jīng)濟(jì)。

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