A股為什么留不住它們？

5月22日，京東商城成功登陸美國(guó)納斯達(dá)克，成為繼騰訊、百度之后的中國(guó)第三大互聯(lián)網(wǎng)上市公司，將近期掀起的中國(guó)企業(yè)赴美上市熱潮推向了高潮。然而，在這些企業(yè)舍近求遠(yuǎn)扎堆赴美、赴港上市的同時(shí)，我們不禁思考，中國(guó)A股為什么留不住它們？

赴美上市熱

在沉寂了兩年之后，從去年底開(kāi)始至今，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)再度掀起一股赴美上市熱潮。尤其是近兩個(gè)月，大批互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛登陸美國(guó)，把這輪赴美熱潮推向了一個(gè)高峰。

4月17日，新浪微博成功登陸納斯達(dá)克；5月8日，獵豹移動(dòng)在紐交所正式掛牌；5月9日，途牛在納斯達(dá)克成功上市；5月16日，聚美優(yōu)品登陸紐交所；5月23日，京東商城（JD.NASDAQ）成功登陸納斯達(dá)克……

資料顯示，此次京東成功在美上市共融資17.8億美元，發(fā)行價(jià)19美元，超過(guò)發(fā)行區(qū)間（16～18美元）1美元，首日開(kāi)盤(pán)報(bào)價(jià)為21.75美元，較發(fā)行價(jià)19美元上漲14.47%，收盤(pán)價(jià)20.9美元，較發(fā)行價(jià)價(jià)漲10%。按當(dāng)日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，京東市值達(dá)到280億美元。由此，京東成為中國(guó)第一家在美國(guó)成功上市的綜合電子商務(wù)公司，也是目前中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)赴美IPO規(guī)模最大的公司。

另?yè)?jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年下半年還有多家企業(yè)有可能在美上市，比如已經(jīng)遞交IPO招股書(shū)的阿里巴巴和迅雷，此外還有大眾點(diǎn)評(píng)網(wǎng)、PPTV聚力、陌陌、VANCL（凡客誠(chéng)品）、趕集網(wǎng)、萬(wàn)網(wǎng)等。

海外市場(chǎng)不是“萬(wàn)能”

不過(guò)，并非所有擬在境外上市的企業(yè)都一帆風(fēng)順。

曾經(jīng)憑借《捕魚(yú)達(dá)人》游戲風(fēng)靡一時(shí)的觸控科技因“資本市場(chǎng)給觸控科技的估值太低”，于5月21日無(wú)奈宣布暫緩赴美上市。

無(wú)獨(dú)有偶，4月份因?yàn)檎J(rèn)購(gòu)額嚴(yán)重不足，萬(wàn)洲國(guó)際宣布暫停赴港IPO。

5月份在港上市的新豐泰集團(tuán)IPO進(jìn)程也是一波三折。2月28日，新豐泰集團(tuán)在香港公開(kāi)招股，公司主營(yíng)奧迪、保時(shí)捷等品牌汽車(chē)的銷(xiāo)售。新豐泰集團(tuán)計(jì)劃向全球發(fā)售1.5億股新股，招股價(jià)為3.65港元/股至4.55港元/股，擬融資最多6.825億港元，公司計(jì)劃3月13日在香港掛牌上市。但是，新豐泰集團(tuán)在隨后的路演中并未獲得積極認(rèn)購(gòu)，繼而公司傾向以下限3.65港元/股定價(jià)，募資額也縮水至5.475億港元，相當(dāng)于2014年預(yù)測(cè)市盈率的4.6倍。盡管溢價(jià)倍數(shù)已經(jīng)相當(dāng)?shù)停罱K的結(jié)果仍是“賣(mài)不出去”，而新豐泰集團(tuán)管理層亦不愿再削價(jià)，最終，新豐泰集團(tuán)不得不發(fā)布公告稱，鑒于市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)，公司與獨(dú)家保薦人及全球協(xié)調(diào)人慎重研究后，決定押后全球發(fā)售。最終，新豐泰集團(tuán)在5月15日登陸港交所，融資5.42億港元，僅相當(dāng)于原定募資規(guī)模的約80%。

另外，成功赴港招股的中國(guó)北車(chē)也是做了許多妥協(xié)。公告顯示，中國(guó)北車(chē)的招股獲得約5156份有效申請(qǐng)，共涉及近1.186億股，僅為公開(kāi)發(fā)售可供認(rèn)購(gòu)總數(shù)1.82億股的65%，且上市首日即跌破發(fā)行價(jià)。

上述種種足以說(shuō)明放棄A股在境外上市也并非容易，那為何還是有那么多中國(guó)企業(yè)對(duì)赴美、赴港上市趨之若鶩呢？

A股發(fā)行節(jié)奏慢

我們回頭來(lái)看看中國(guó)股市，A股IPO在停擺一年多以后，在今年年初終于拉開(kāi)了序幕，然而僅僅放開(kāi)一個(gè)多月，首批48家企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市后又突然叫停，至今仍未重啟。

雖然5月19日，證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在新“國(guó)九條”學(xué)習(xí)會(huì)議上稱，從6月到年底，計(jì)劃發(fā)行上市新股100家左右，并按月大體均衡發(fā)行上市，這個(gè)數(shù)字遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期。按此計(jì)算，平均每周發(fā)行14、15家的節(jié)奏，而根據(jù)證監(jiān)會(huì)公布數(shù)據(jù)顯示，截至5月22日排隊(duì)企業(yè)尚有605家，這讓不少企業(yè)壓力陡增，大呼“不知上市是何年”！

慧聰研究商務(wù)咨詢研究總監(jiān)胥振華向記者表示，目前，我國(guó)上市實(shí)行的是核準(zhǔn)制，而美國(guó)上市是注冊(cè)制。中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)規(guī)模有限，對(duì)于大盤(pán)股的發(fā)行，以及大量企業(yè)連續(xù)發(fā)行的承受能力還較低，但是許多企業(yè)都有上市融資的需要，這使得證券市場(chǎng)管理層只得對(duì)發(fā)行節(jié)奏和發(fā)行規(guī)模進(jìn)行控制，因此造成了企業(yè)排隊(duì)上市的現(xiàn)象。企業(yè)上市如果等待時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，就不能及時(shí)滿足其融資的需求，還可能使企業(yè)錯(cuò)失一些機(jī)遇，損失時(shí)間與機(jī)會(huì)成本。內(nèi)地企業(yè)即使能夠上市融資，從改制、輔導(dǎo)一年到通過(guò)發(fā)審會(huì)再到發(fā)行，往往需要三年左右，而在香港或美國(guó)一般只要6～12個(gè)月?！帮@然在其他條件相同的情況下，企業(yè)更愿意選擇時(shí)間短的市場(chǎng)上市。”

另外，眾多中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇此時(shí)上市，也是有原因的。胥振華認(rèn)為，2013～2014年美股漲勢(shì)良好，尤其是今年2月，納斯達(dá)克指數(shù)創(chuàng)自2000年以來(lái)14年的新高。而經(jīng)歷了2011年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在美上市公司遭遇做空的“寒流”，中國(guó)概念股在經(jīng)過(guò)近兩年的低谷之后，隨著人民幣的不斷升值，赴美上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也會(huì)得到較高估值。而中國(guó)網(wǎng)民接近美國(guó)人口的兩倍，這樣一個(gè)巨大的市場(chǎng)潛力是被資本市場(chǎng)所關(guān)注的。

高門(mén)檻亦是攔路虎

事實(shí)上，即使是在A股最為容易上市的創(chuàng)業(yè)板完成IPO，企業(yè)仍需達(dá)到一定的硬指標(biāo)：最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于1000萬(wàn)元；或者最近一年盈利，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬(wàn)元。

以這一標(biāo)準(zhǔn)衡量，上市首日上漲10%的京東無(wú)法進(jìn)入A股市場(chǎng)。因?yàn)檫@家中國(guó)電商巨頭2013年和2012年凈利潤(rùn)都為負(fù)數(shù)，分別虧損17.29億元和0.49億元。不僅京東不可能，幾乎所有正經(jīng)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都不可能。

此外，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)股東資質(zhì)和員工持股的限制，也成為優(yōu)質(zhì)企業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)登陸A股的攔路虎。從阿里巴巴放棄內(nèi)地和香港，轉(zhuǎn)而啟動(dòng)赴美上市這一現(xiàn)象可以看出，許多中國(guó)公司采用可變利益實(shí)體（VIE）模式在海外上市。

再者，到國(guó)外上市的這些企業(yè)一般都涉及國(guó)外風(fēng)投。在國(guó)外證券市場(chǎng)上市，資金來(lái)去是自由的；而在國(guó)內(nèi)上市，經(jīng)常項(xiàng)目資本流動(dòng)是自由的，但資本項(xiàng)目流動(dòng)是不自由的。所以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一波波地去海外上市，也是出于為風(fēng)投的退出機(jī)制考慮。

根據(jù)CVSource投中數(shù)據(jù)終端顯示，京東在上市前曾獲多輪融資，先后獲得今日資本、雄牛資本、高瓴資本、DST、紅杉中國(guó)、老虎基金、安大略教師養(yǎng)老基金以及Insight Venture Management等多家私募機(jī)構(gòu)總額近19億美元的注資。此次京東成功上市，老虎基金、高瓴資本、DST以及紅杉中國(guó)將分別獲得55.4倍、13.93倍、1.8倍以及1.61倍賬面退出回報(bào)。

另外，從上市后的再融資比較，國(guó)外要比國(guó)內(nèi)更加寬松。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)于增發(fā)、配股和發(fā)行可轉(zhuǎn)債券都設(shè)有嚴(yán)格的條件，并且需要審批，而國(guó)外對(duì)于上市公司的再融資通常不設(shè)限制，企業(yè)可隨時(shí)進(jìn)行再融資。

A股上市規(guī)則不利高科技企業(yè)

深圳證券交易所總經(jīng)理宋麗萍表示，過(guò)去上市標(biāo)準(zhǔn)更多是針對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，過(guò)分強(qiáng)調(diào)歷史業(yè)績(jī)連續(xù)性、穩(wěn)定性，使很多處于發(fā)展關(guān)鍵階段的創(chuàng)新型企業(yè)，往往因?yàn)闃I(yè)績(jī)的一時(shí)波動(dòng)，倒在發(fā)行審核的門(mén)檻前。相反，一旦達(dá)到傳統(tǒng)上市標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)發(fā)展又往往進(jìn)入成長(zhǎng)“中后期”，進(jìn)入資本市場(chǎng)不僅容易導(dǎo)致資本錯(cuò)配閑置，投資者也難以分享創(chuàng)新型企業(yè)快速成長(zhǎng)階段的成果。

然而，基本上由國(guó)內(nèi)廣大消費(fèi)者和投資者支持、做出巨大貢獻(xiàn)的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇赴美上市后，中國(guó)投資者卻無(wú)緣投資和享受投資紅利。這一尷尬的現(xiàn)實(shí)，已經(jīng)引發(fā)了管理層的深思。近期出臺(tái)的《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》在內(nèi)的一系列舉措，正在有意識(shí)地解決新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市難的問(wèn)題，以增加A股市場(chǎng)的新經(jīng)濟(jì)血液。