關(guān)于拓寬廈門市軌道交通融資思路的研究

摘要：城市軌道交通建設(shè)具有投資回收期長、總投資額龐大、所產(chǎn)生直接經(jīng)濟(jì)效益低而正外部效應(yīng)高的特點(diǎn)。為此，有效拓寬廈門市城市軌道交通建設(shè)融資渠道、加快完善投融資體制機(jī)制，就成了擺在廈門市面前的重要課題。本文介紹了國內(nèi)其他城市城市軌道交通建設(shè)融資實(shí)例，對(duì)各類融資渠道加以比較，進(jìn)而提出拓寬廈門市城市軌道交通建設(shè)融資渠道的若干建議。結(jié)合廈門市軌道交通建設(shè)的實(shí)際情況，本文建議在廈門市軌道交通建設(shè)項(xiàng)目融資采用“股權(quán)+債權(quán)+股票資本市場”的融資模式。

關(guān)鍵詞：城市；軌道交通；融資思路

廈門市陸地面積總1565.09平方公里，海域總面積300多平方公里，其中本島面積128.14平方公里。廈門市自建立經(jīng)濟(jì)特區(qū)以來，社會(huì)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，2012年廈門市生產(chǎn)總值達(dá)到2815.17億元。全市常住人口367萬人，其中戶籍人口190.9萬人。截至2012年年底，全市機(jī)動(dòng)車保有量已達(dá)920188輛，其中小汽車保有量458194輛；全市公路通車?yán)锍?953.59公里。機(jī)動(dòng)車保有量的快速增長與城市道路交通現(xiàn)狀形成了突出的矛盾，出行問題成為全市關(guān)注的熱點(diǎn)。國內(nèi)外大都市解決交通擁擠問題的經(jīng)驗(yàn)表明：為實(shí)現(xiàn)城市資源、環(huán)境和人口之間的和諧發(fā)展，大力發(fā)展公共交通、讓市民出行更為方便和舒適才是緩解城市交通擁擠的根本出路。

目前，廈門市提出規(guī)劃建設(shè)軌道交通，遠(yuǎn)景線網(wǎng)形成包含三個(gè)層次的軌道交通線網(wǎng)：中心放射骨干線1號(hào)線、2號(hào)線、3號(hào)線；環(huán)海灣線5號(hào)線；輔助線4號(hào)線、6號(hào)線。線網(wǎng)總長246.2KM，其中島內(nèi)總長度71.7KM，換乘站19座，線網(wǎng)密度本島0.65KM/KM2，島外平均密度0.29KM/KM2。

一、廈門市軌道交通1號(hào)線投融資情況簡介

廈門市目前擬實(shí)施的軌道一號(hào)線總投資232億元（實(shí)際發(fā)生數(shù)還可能增加），原則上由市級(jí)財(cái)政投融資40%作為資本金投入，剩余60%由市軌道集團(tuán)自行與商業(yè)銀行貸款解決，日后還款納入市級(jí)財(cái)政債務(wù)總盤子。由于城市軌道交通建設(shè)具有投資回收期長、總投資額龐大、所產(chǎn)生直接經(jīng)濟(jì)效益低而正外部效應(yīng)高的特點(diǎn)，既有的財(cái)政統(tǒng)籌大包大攬的城市軌道交通建設(shè)模式在資金保障、專業(yè)管理等方面已經(jīng)難以適應(yīng)此類工程建設(shè)的需求。因此，目前在建的城市軌道交通除了傳統(tǒng)的政府投資加商業(yè)銀行融資模式外，國內(nèi)外各地紛紛探索新的投融資建設(shè)模式。

二、國內(nèi)主要城市軌道交通投融資簡介

（一）上海軌道交通融資模式

上海軌道交通1號(hào)線始建于20世紀(jì)90年代初期，其融資方式主要為40%資本金利用國外低息貸款解決，其余地方政府自籌；上海軌道交通2號(hào)線于2000年通車，其融資方式為三三制，即國外貸款、市級(jí)財(cái)政承擔(dān)、沿線區(qū)級(jí)財(cái)政承擔(dān)各占總投資的1/3；上海軌道交通明珠線一期工程于2000年通車，其融資模式為傳統(tǒng)銀行貸款約49%、自籌資金32%、利用外資約占18.7%、流動(dòng)資金借款約占0.3%。自籌資金中包括業(yè)主的自有資金，上海鐵路局以拆除淞滬支線、內(nèi)環(huán)線折價(jià)的5億元及國內(nèi)銀行貸款與發(fā)行債券等。

上海軌道交通在建設(shè)的過程中較早地引入了多元化的融資方式，積極利用資本市場進(jìn)行融資，解決軌道交通建設(shè)的資金需求。2000年2月，上海市政府第66次常務(wù)會(huì)議通過了關(guān)于以投資、建設(shè)、運(yùn)營、監(jiān)管“四分開”為核心的軌道交通投融資體制改革方案。這是上海市政府為應(yīng)對(duì)軌道交通高速發(fā)展需要、轉(zhuǎn)變政府職能、突破資金瓶頸、引進(jìn)市場競爭機(jī)制做出的重大舉措。2001年4月，申通公司、軌道交通建設(shè)公司、軌道交通運(yùn)營公司和現(xiàn)代輕軌交通運(yùn)營公司同時(shí)宣告成立，揭開了投融資體制改革的序幕。上海軌道交通的基本模式如圖1所示。

（二）香港軌道交通融資模式

香港鐵路有限公司（以下簡稱港鐵公司）是目前世界上唯一盈利的城市地鐵，其前身香港地下鐵路有限公司成立于1975年，由港府全資經(jīng)營，2000年6月改組為香港鐵路有限公司并于10月在香港聯(lián)交所上市。香港軌道交通成功的原因是多方面的，但在政府政策有力扶持下，較合理地負(fù)債水平、先進(jìn)的管理理念、方便的接駁方式、推陳出新滿足源源不斷客流所需是其成功的主要原因。這種政府扶植下的私人經(jīng)營模式的基本結(jié)構(gòu)如圖2所示。

政府在項(xiàng)目中并無直接所有權(quán)和義務(wù)，而是作為控股股東，根據(jù)港鐵公司是否能以自身的資產(chǎn)負(fù)債能力支持商業(yè)貸款的情況，承諾向其注入股本。在香港軌道交通的投資過程中，香港政府只投了30%的資本金，剩余建設(shè)資金通過多種差異化融資渠道取得。政府作為出資方不介入經(jīng)營，而是通過有關(guān)政府文件明確委派專業(yè)人士為董事局成員，參與董事會(huì)決策，商業(yè)運(yùn)營由經(jīng)營方具體負(fù)責(zé)。

政府向港鐵公司提供了一系列的優(yōu)惠扶持政策，如向其提供地產(chǎn)開發(fā)權(quán)，使其能夠獲得投資的商業(yè)回報(bào)。這樣一旦軌道交通公司達(dá)到相當(dāng)?shù)囊?guī)模，便將其進(jìn)行民營化改組并在不需新股本注入的情況下為新項(xiàng)目提供融資。政府的扶持政策還體現(xiàn)在給予香港地鐵一定的票價(jià)決定權(quán)。地鐵的資費(fèi)是在綜合地鐵集團(tuán)的贏利水平和其他交通工具的競爭下做出的，基本回報(bào)率約為10%。目前，合并后的港鐵公司共有九條鐵路線，網(wǎng)絡(luò)覆蓋香港島、九龍和新界，全長約218公里，日均客運(yùn)量510萬人次，占公用交通載客量46.4%。1998年后，港鐵公司逐年盈利并陸續(xù)向投資者派發(fā)紅利、股息。

香港地鐵成功的關(guān)鍵在于香港政府對(duì)港鐵公司進(jìn)行政策支持，由港鐵公司儲(chǔ)備大量地鐵沿線未開發(fā)土地，地鐵線一旦開通，生地一旦出讓即取得可觀的溢價(jià)。這樣一來，良好的資產(chǎn)成長結(jié)構(gòu)促其市場化融資成為可能。另外，結(jié)合高效能的管理團(tuán)隊(duì)等綜合因素使得運(yùn)營成本持續(xù)降低，全方位貼心、便捷服務(wù)于忠實(shí)顧客群體，而地鐵票價(jià)可根據(jù)物價(jià)指數(shù)上下波動(dòng)避免出現(xiàn)虧損。高成長性、低風(fēng)險(xiǎn)的城市軌道交通項(xiàng)目使得社會(huì)資金趨之若鶩，長期投資者均可獲得豐厚回報(bào)。

三、拓寬廈門市軌道交通融資的若干建議

（一）靈活運(yùn)用多種融資方式，最大程度降低融資成本

1.債券融資

通過前述國內(nèi)外幾個(gè)城市融資模式的分析對(duì)比，未來廈門市軌道交通建設(shè)可尋求多種債權(quán)融資方式（如短期融資債券、企業(yè)債券、中期票據(jù)、可交換公司債券、資產(chǎn)證券化等）。幾種融資方式的對(duì)比見下表。

前述幾種債權(quán)融資方式對(duì)融資人的盈利要求較為嚴(yán)苛，廈門市新組建的軌道交通集團(tuán)公司（下簡稱軌道集團(tuán)）在今后的五年內(nèi)尚處于大量投入期，客觀要求廈門市必須著力整合打造適合廈門市軌道交通發(fā)展的融資平臺(tái)。

2.股權(quán)融資

國家現(xiàn)有政策鼓勵(lì)民間資本進(jìn)入基建領(lǐng)域。廈門位處閩南，民間資本發(fā)達(dá)，大量的資本缺乏優(yōu)質(zhì)的投資渠道。廈門市作為國內(nèi)聞名的旅游城市，人口流動(dòng)量很大，其軌道交通運(yùn)營可以產(chǎn)生很好的現(xiàn)金流，若管理恰當(dāng)，會(huì)有相當(dāng)不錯(cuò)的收益率。而目前地鐵投資最難的是本金的融資，本金積累的速度比較慢，和大規(guī)模進(jìn)行建設(shè)產(chǎn)生矛盾。如果把業(yè)務(wù)放入表內(nèi)，那么需要30%～40%的資本金，但是如果把業(yè)務(wù)放在表外，通過股權(quán)投資基金的模式，則只需要1%的資本金，具有更高倍數(shù)的杠桿。因此，通過股權(quán)投資基金的模式，撬動(dòng)社會(huì)資本，補(bǔ)充項(xiàng)目公司的資本金，為廈門在同步進(jìn)行多項(xiàng)目建設(shè)資本金解決提供了一個(gè)重要的思考方向，見圖3。

（二）找準(zhǔn)土地開發(fā)與軌道交通建設(shè)的最佳結(jié)合點(diǎn)，有力整合軌道交通建設(shè)投融資平臺(tái)建設(shè)，開拓股票市場融資

眾所周知，軌道交通是一個(gè)城市交通智慧化的一個(gè)重要標(biāo)志，更可以帶動(dòng)和加快舊城、舊村改造節(jié)奏，大力提升軌道交通沿線土地價(jià)值。但是，馬上開工建設(shè)軌道交通1號(hào)線大部分在島內(nèi)，沿線都是建成區(qū)，政府能夠通過土地升值，回收投資成本的可能性甚小。今后的2至5號(hào)線走向規(guī)劃上應(yīng)進(jìn)一步細(xì)化，更應(yīng)該從政府已收儲(chǔ)和可收儲(chǔ)用地中穿行，達(dá)到軌道交通提升收儲(chǔ)用地價(jià)值，使得土地出讓收入最大程度上反哺軌道交通建設(shè)投入。

廈門市在前幾年實(shí)施跨越式發(fā)展的幾個(gè)重大片區(qū)和對(duì)新城融資起關(guān)鍵作用的廈門市土地開發(fā)總公司（企業(yè)化管理的事業(yè)單位，加掛“市農(nóng)投公司”、“市城投公司”，下簡稱“市土總”）這一市級(jí)融資平臺(tái)注冊資本金已達(dá)到198億元，且有大量的實(shí)物土地儲(chǔ)備，經(jīng)過16年的發(fā)展，現(xiàn)已基本建立起土地收儲(chǔ)、土地開發(fā)、土地供應(yīng)“三位一體”的良性運(yùn)行機(jī)制，在有效盤活土地資產(chǎn)、優(yōu)化土地資源配置、提高土地利用價(jià)值、促進(jìn)城市發(fā)展建設(shè)等方面發(fā)揮了積極作用。而于2011年11月掛牌成立的軌道集團(tuán)，注冊資金占為50億元，因廈門市軌道交通還未投入運(yùn)營，因此并無近三年的經(jīng)營財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，且目前無實(shí)質(zhì)重大資產(chǎn)，理論上作為廈門軌道交通建設(shè)的融資平臺(tái)預(yù)期效果有限。

近幾年軌道交通產(chǎn)業(yè)己基本具備面向證券市場融資的條件，可以采取對(duì)軌道交通項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)重組，使部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市的戰(zhàn)略，如對(duì)運(yùn)作成熟的老線路進(jìn)行資產(chǎn)重組或把項(xiàng)目的運(yùn)營部分拿出來上市。根據(jù)廈門地鐵及相關(guān)業(yè)主單位目前的實(shí)際情況，IPO不現(xiàn)實(shí)，但可通過整合融資平臺(tái)，必要時(shí)應(yīng)對(duì)軌道集團(tuán)公司加注資產(chǎn)（即以其為主體，市土總部分土地資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)并入），對(duì)接在二級(jí)市場上流通的軌道交通上下游產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的本土上市公司，進(jìn)行資產(chǎn)重組，借殼上市，最終引導(dǎo)地鐵經(jīng)營性資產(chǎn)進(jìn)入資本市場。這樣一方面可以通過配股和增發(fā)的方式來融資，同時(shí)上市公司要接受證券監(jiān)管部門的管制，其信息披露對(duì)投資者和潛在的戰(zhàn)略伙伴來說是相對(duì)透明的，規(guī)范化的運(yùn)作也可以樹立優(yōu)秀的社會(huì)和公眾形象，吸引更多的資金和資源流向廈門軌道交通事業(yè)，提高其股票在二級(jí)市場的價(jià)格，融資能力的增強(qiáng)將有利于解決其他線路建設(shè)的資金需求；另一方面，上市有利于項(xiàng)目的操作向市場化的模式轉(zhuǎn)變，改善廈門地鐵運(yùn)營管理公司的工資結(jié)構(gòu)，對(duì)于引進(jìn)境內(nèi)外優(yōu)秀的管理人才、增強(qiáng)國有企業(yè)活力將起到積極作用。

綜上所述，廈門軌道交通如果能采取“股權(quán)+債權(quán)+股票資本市場融資等間接+直接融資”的方式來籌措，即可保證建設(shè)和發(fā)展所需資金來源多元化和長期化，降低廈門市級(jí)財(cái)政的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及未來經(jīng)營時(shí)的償付壓力，其中以股權(quán)融資啟動(dòng)地鐵項(xiàng)目運(yùn)營后利用股票資本市場運(yùn)作融資為最理想狀態(tài)，可嘗試提高該直接融資部分的比例，增強(qiáng)廈門本地股在二級(jí)市場的權(quán)重及在資本市場的知名度。

參考文獻(xiàn)：

[1]王灝.加快PPP模式的研究與應(yīng)用推動(dòng)軌道交通市場化進(jìn)程[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2004（01）.

[2]王玉國，王稼瓊.城市軌道交通投融資式比較及演變[J].北京交通大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2004（02）.

[3]馬忠，羅曉敏.香港地鐵的投融資體制與收益分析[J].城市軌道交通研究，2002（01）.

[4]黃斌，王遐昌.城市軌道交通項(xiàng)目投融資模式探討[J].城市軌道交通研究，2002（01）.

[5]鄭鈺.如何加強(qiáng)軌道交通工程的監(jiān)理管理工作[J].西部探礦工程，2010（08）.

（作者單位：廈門市土地開發(fā)總公司）