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    股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)與其對(duì)公司績效影響研究

    2014-04-29 00:44:03李鴻漸馬娜
    中國管理信息化 2014年11期

    李鴻漸 馬娜

    [摘 要] 關(guān)于公司控制權(quán)的研究隨著現(xiàn)代股份制公司的產(chǎn)生而產(chǎn)生和發(fā)展。本文對(duì)股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)做一個(gè)界定,利用Banzhaf權(quán)利指數(shù)法,將2007-2012年A股樣本上市公司的前八大股東的股權(quán)比例轉(zhuǎn)化成控制權(quán)比例,運(yùn)用軟件Eviews 5.0建立公司績效的多元回歸模型,說明股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績效的影響。

    [關(guān)鍵詞] 股權(quán)結(jié)構(gòu);股東控制權(quán);公司績效

    doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 11. 004

    [中圖分類號(hào)] F276.6 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194(2014)11- 0007- 03

    1 問題的提出

    關(guān)于公司控制權(quán)的研究隨著現(xiàn)代股份制公司的產(chǎn)生而不斷發(fā)展,其研究主要包括公司控制權(quán)的含義、來源、控制權(quán)配置以及控股股東的控制權(quán)結(jié)構(gòu)等。Lins(2003)、谷祺 等(2006)和許永斌 等(2007)以控股股東對(duì)應(yīng)的投票權(quán)作為控制權(quán),采用不同的樣本,證明股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離程度與公司績效負(fù)相關(guān)。嚴(yán)復(fù)海 等(2008)利用Banzhaf指數(shù)法說明了股東的投票權(quán)(持股比例)并不等于其對(duì)應(yīng)的控制權(quán)。本文欲研究用Banzhaf指數(shù)法轉(zhuǎn)換后的股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績效的影響。

    2 股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)

    Berla 和Means(1932)首次給出了公司控制權(quán)的定義,他們認(rèn)為控制權(quán)是通過行使法定權(quán)力或施加影響,對(duì)大部分董事有實(shí)際的選擇權(quán)。Jensen(1976)也表達(dá)了類似的觀點(diǎn)。Blumbrg(1983)在此基礎(chǔ)上將其擴(kuò)展到對(duì)公司管理進(jìn)行指導(dǎo)。Loss(1988)認(rèn)為控制權(quán)是指有權(quán)力對(duì)公司的業(yè)務(wù)在經(jīng)營和決策方面進(jìn)行主導(dǎo)。而王彬(1999)將其擴(kuò)展到其政策制定的能力。施韜(2007)在控制權(quán)的配置研究中,全面定義了控制權(quán)——對(duì)企業(yè)決策的直接或間接的影響力。張小茜 等(2008)則直接將公司控制權(quán)定義為某股東對(duì)股東大會(huì)投票結(jié)果的控制能力。祖賀(2012)在研究股東的控制權(quán)時(shí)也采用了該定義,他認(rèn)為公司股東對(duì)于股東大會(huì)決議的投票結(jié)果的控制能力,除了公司的股權(quán)結(jié)構(gòu),還與公司的決策機(jī)制有關(guān)。

    根據(jù)《公司法》對(duì)股東大會(huì)和董事會(huì)的規(guī)定,公司董事會(huì)是股東大會(huì)的常設(shè)權(quán)力機(jī)構(gòu),向股東大會(huì)負(fù)責(zé)。董事會(huì)由股東大會(huì)選舉產(chǎn)生,董事在任期內(nèi)經(jīng)股東大會(huì)決議可罷免。雖然公司的董事會(huì)對(duì)公司一些日常基本的事務(wù)具有決策權(quán),但他們制訂方案最終還須提請(qǐng)股東大會(huì)審議批準(zhǔn)。然而股東大會(huì)由全體股東組成,由于信息不對(duì)稱、持股比例小抑制了小股東行權(quán)的積極性,即不是每個(gè)股東都能對(duì)股東大會(huì)的決策結(jié)果產(chǎn)生影響,公司的控制權(quán)可能掌握在一個(gè)大股東或者幾個(gè)大股東手里,也可能由于股權(quán)太過分散,每個(gè)股東的話語權(quán)都受到限制,控制權(quán)落入管理者手里。

    在公司的層面上,公司的控制權(quán)結(jié)構(gòu)是隱含于股權(quán)結(jié)構(gòu)中,對(duì)公司具有實(shí)際決策作用的特殊結(jié)構(gòu)。而股東的控制權(quán)是股東持有公司股份而對(duì)股東大會(huì)決策結(jié)果的影響力,它的大小不僅僅取決于其持股比例,也取決于其他股東對(duì)該股東意志的影響能力。

    3 理論假設(shè)

    關(guān)于股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司業(yè)績的影響,一般都是從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度進(jìn)行研究。Grossman 和 Hart(1980)、Shleifer 和 Vishny(1986)、La Porta等(2002)認(rèn)為股權(quán)分散不利于公司的有效治理,股權(quán)集中型公司相對(duì)于股權(quán)分散型公司具有更高的盈利能力和更好的市場(chǎng)表現(xiàn),控制人擁有的所有權(quán)比例越大,他們的利益與其他股東越一致,代理成本越小,公司價(jià)值越高。孫永祥 等(1999)、黃渝祥 等(2003)、李豫湘 等(2004)認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)有制衡關(guān)系的公司其績效趨于最大。余澳 等(2003)和陳德萍 等(2011)在研究民營企業(yè)和中小板上市公司后認(rèn)為,過高或者過低的股權(quán)集中度都不利于民營上市公司績效的提高,股權(quán)集中度與公司績效呈顯著的正U型關(guān)系。而程坦(2012)發(fā)現(xiàn),第一大股東持股比例及前五大股東持股比例和均與公司業(yè)績呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。肖淑芳等(2012)股權(quán)集中度對(duì)公司績效沒有顯著的影響,公司績效與股權(quán)集中度之間也不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

    從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看,對(duì)于股東控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績的影響尚未形成統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)。根據(jù)學(xué)者的研究和經(jīng)濟(jì)人的假設(shè),本文認(rèn)為控制權(quán)越大的股東為了自身的利益越積極地參與公司治理、對(duì)經(jīng)營者進(jìn)行有效監(jiān)督,可能更有利于公司績效的實(shí)現(xiàn)與提升,而控制權(quán)較小甚至沒有的股東反之;在有制衡關(guān)系的股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)的公司,決策更為有效,有利于公司績效趨于最大化。

    因此提出以下假設(shè):假設(shè)一,股權(quán)集中度與公司績效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系,即股權(quán)集中度越高,公司績效越好;反之,公司績效越差。假設(shè)二,其他股東對(duì)第一大股東的制衡作用越強(qiáng),越有利于避免一權(quán)專制并作出有利于公司的決策。假設(shè)三,股東控制權(quán)越強(qiáng),越有利于實(shí)現(xiàn)公司業(yè)績的最大化。

    4 實(shí)證研究

    4.1 指標(biāo)的選擇

    借鑒學(xué)者們對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績效的衡量方法,本文選用前八大股東的持股比例和(衡量前八大股東在整個(gè)股東大會(huì)中的地位或前八大股東對(duì)股東大會(huì)的影響力,QBG)、第一大股東的相對(duì)控制權(quán)比例(用第一大股東在前八個(gè)股東中的相對(duì)話語權(quán)表示,YDK)、Z指數(shù)(衡量第二和第三大股東對(duì)第一大股東的制衡作用大小,Z)與H指數(shù)(衡量在八大股東中前三大股東掌握控制權(quán)的集中程度,H)4個(gè)變量作解釋變量;選用公司資產(chǎn)收益率(ROA)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、資產(chǎn)增長率(LZZ)和凈資產(chǎn)的增長率(LJZZ)作為公司績效的衡量指標(biāo),并將公司的資產(chǎn)負(fù)債率(LZF)作為控制變量。

    4.2 模型的建立

    根據(jù)研究內(nèi)容和變量的選擇,為探討股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績效的影響,擬建立模型如下:

    其中,Y是被解釋變量,代表ROA、ROE、LZZ、LJZZ;α1是常數(shù)項(xiàng);α2、α3、α4、α5、α6是對(duì)應(yīng)變量的系數(shù),分別表示對(duì)應(yīng)變量對(duì)公司績效的影響效果。

    4.3 樣本的選擇

    為了明確說明股東控制權(quán)對(duì)公司績效的影響,避免直接持股股東背后的實(shí)際控制人的影響,本文選用2007-2012年間一直以自然人為第一股東,屬于非S類、ST類公司,無其他股票類型的的A股上市公司,共34家,204個(gè)樣本。

    4.4 實(shí)證分析

    在Excel軟件中利用Banzhaf權(quán)利指數(shù)法將前八大股東的持股比例轉(zhuǎn)化成其相對(duì)控制權(quán)比例,并計(jì)算衡量股東控制權(quán)結(jié)構(gòu)的各變量值。用Eviews 5.0軟件對(duì)Excel處理后的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì),結(jié)果見表1。

    從表1中可以看出,前八個(gè)股東的持股比例和(QBG)在21.29%~80.70%之間,跨度很大,但51.85%的均值說明大部分樣本公司中前八大股東在股東大會(huì)中有一定的地位。第一大股東的相對(duì)控制權(quán)比例(YDK)也在18.57%~100%之間,范圍更大,均值是61.53%,即平均來看第一大股東在八大股東中的話語權(quán)很大。前三大股東相對(duì)控制權(quán)Z指數(shù)和H指數(shù)都有一定的跨度范圍;從標(biāo)準(zhǔn)差來看,Z指數(shù)的分布更為分散,即第二和第三大股東對(duì)第一大股東的制衡作用差別很大。在Eviews 5.0中進(jìn)行回歸模擬,結(jié)果見表2。

    就方程的模擬結(jié)果來看,4個(gè)模擬方程都是顯著的(F對(duì)應(yīng)的sig值都是0.000);ROA和ROE兩個(gè)方程的擬合度高達(dá)0.9,且無一階自相關(guān),而LZZ和LJZZ的擬合度僅達(dá)到0.45和0.34,偏低;就單個(gè)解釋變量來看,QBG在0.01的顯著水平下對(duì)衡量公司績效的ROA、ROE、LZZ、LJZZ四個(gè)被解釋變量都有顯著影響,而且公司績效隨QBG的增加而增加。YDK對(duì)公司績效的ROA、LZZ、LJZZ三個(gè)指標(biāo)在0.05水平下有顯著影響,對(duì)ROE在0.1水平下有顯著影響,且公司績效與第一大股東的相對(duì)控制權(quán)比例正相關(guān)。Z指數(shù)對(duì)公司績效有正相關(guān)關(guān)系,但僅在ROA、ROE、LZZ中表現(xiàn)出了顯著性;而H指數(shù)對(duì)公司績效表現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系,僅對(duì)LZZ表現(xiàn)出了顯著性。

    5 結(jié) 論

    從實(shí)證分析結(jié)果來看,前八大股東在股東大會(huì)中的影響力越大越有利于公司公司績效的提高,而且公司業(yè)績隨第二大股東和第三大股東制衡作用的增強(qiáng)而增加,與本文的假設(shè)一和假設(shè)二一致;而公司業(yè)績與前三大股東相對(duì)控制權(quán)和表現(xiàn)出了不全顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,表示控制權(quán)越集中于前三大股東手里越不利于公司業(yè)績的提高,不支持假設(shè)三。同時(shí)公司績效與第一大股東的相對(duì)控制權(quán)表現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系。

    主要參考文獻(xiàn)

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    [3]張小茜,汪煒.持股結(jié)構(gòu)、決議機(jī)制與上市公司控制權(quán)[J].經(jīng)濟(jì)研究,2008(11):40-61.

    [4]陳德萍,陳永圣.股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度與公司績效關(guān)系研究——2007~2009年中小企業(yè)板塊的實(shí)證[J].會(huì)計(jì)研究,2011(1).

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