試析金融創(chuàng)新與法律制度及其演進(jìn)的關(guān)系

劉丹冰 王 芳

試析金融創(chuàng)新與法律制度及其演進(jìn)的關(guān)系

劉丹冰*王 芳**

金融創(chuàng)新與法律制度及其演進(jìn)的關(guān)系，是研究金融法律不可回避的問(wèn)題之一。金融法律制度建立的實(shí)質(zhì)并不是國(guó)家對(duì)金融的控制，而是為了使金融效率最大化。金融創(chuàng)新類型和國(guó)家立法傳統(tǒng)不同，決定不同國(guó)家的金融創(chuàng)新與法律制度的先后關(guān)系也不一樣。金融創(chuàng)新與法律的關(guān)系表現(xiàn)為兩者的互動(dòng)，法律制度對(duì)金融創(chuàng)新發(fā)揮著促進(jìn)或抑制作用。

政府主導(dǎo)型金融創(chuàng)新 保護(hù)性監(jiān)管 Q條例

雖然從漢語(yǔ)言角度講，創(chuàng)新可以有特別廣義的理解，但金融創(chuàng)新作為熊彼特創(chuàng)新理論擴(kuò)散的結(jié)果*熊彼特并未專門論述金融創(chuàng)新，但他在對(duì)金融作用的闡述中，應(yīng)該說(shuō)已經(jīng)包含了相關(guān)內(nèi)容。熊彼特認(rèn)為， 金融發(fā)展是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展中關(guān)鍵的和不可缺少的部分。金融在適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，又利用其自身的優(yōu)勢(shì)和特殊的功能，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮其特殊的作用，從而極大的促進(jìn)和推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。熊彼特將經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本現(xiàn)象表述為“新組合”帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)突變，而信用在新組合的產(chǎn)出中起著十分重要的作用。熊彼特對(duì)金融作用的上述敘述，對(duì)后來(lái)者是有一定影響的。后來(lái)者在其基礎(chǔ)上發(fā)展，將創(chuàng)新理論引入金融領(lǐng)域。將創(chuàng)新理論引入金融領(lǐng)域所面臨的一個(gè)很重要的問(wèn)題，便是如何界定金融創(chuàng)新。，卻有相對(duì)確定的內(nèi)涵和外延。雖然不同學(xué)者或機(jī)構(gòu)對(duì)金融創(chuàng)新的理解不同，但本質(zhì)上并無(wú)區(qū)別，無(wú)非狹義和廣義兩個(gè)方面。狹義的金融創(chuàng)新，是指金融工具創(chuàng)新，或者說(shuō)是金融手段的創(chuàng)新。而廣義的金融創(chuàng)新，是指適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，采用新的技術(shù)和方法，通過(guò)改變金融體系基本要素的搭配和組合而賦予其新的功能過(guò)程。包括金融工具創(chuàng)新、金融市場(chǎng)創(chuàng)新、金融組織機(jī)構(gòu)創(chuàng)新、金融制度創(chuàng)新等。由于金融制度創(chuàng)新是從制度層面對(duì)金融工具、金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)三種創(chuàng)新的正式確認(rèn)和綜合概括，是在其他三種創(chuàng)新基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍和高度升華的更高層次的創(chuàng)新形式，是意義和地位更為重要的金融創(chuàng)新。因此，金融創(chuàng)新與正式制度——法律制度及其演進(jìn)的關(guān)系，就成為我們必須研究的一個(gè)問(wèn)題。本文主要從三個(gè)方面進(jìn)行探討，不妥之處請(qǐng)指正。

一、法律制度與金融效率最大化

制度是人類創(chuàng)造出來(lái)的規(guī)則，其存在的價(jià)值之一，就是降低經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的交易成本、轉(zhuǎn)移交易風(fēng)險(xiǎn)，尤其是正式法律制度。制度之所以能夠降低交易成本，是因?yàn)樗鼈円话愣季哂幸?guī)范性，能夠影響人的思想和行為本身。因而，作為一種正式規(guī)則，法律制度及其所賦予的保障，也可在某種程度上為交易者減少他們從交易中所可能遭受的損失。

在金融領(lǐng)域，維系金融交易的成本和費(fèi)用是客觀存在的。降低成本和費(fèi)用，離不開(kāi)多樣的清算系統(tǒng)和完善的市場(chǎng)體系。清算系統(tǒng)和市場(chǎng)體系的構(gòu)建，需要制度的保障和規(guī)范。因此，以中央銀行為中心的支付清算系統(tǒng)確立，相應(yīng)的中央銀行法律制度、票據(jù)法律制度、支付清算法律制度、同業(yè)拆借法律制度等建立并實(shí)施至關(guān)重要。金融商品的特殊性，決定了金融市場(chǎng)存在各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。防范、轉(zhuǎn)移、配置金融風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者利益，維護(hù)金融市場(chǎng)的有序運(yùn)轉(zhuǎn)，在區(qū)分貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和金融衍生市場(chǎng)的前提下，建立與完善的金融市場(chǎng)交易法律制度、監(jiān)管法律制度等也同樣重要。

可以說(shuō)，正是由于制度的作用是減低交易成本和轉(zhuǎn)移交易風(fēng)險(xiǎn)，因此，以法律作為重要組成部分的制度才成為決定社會(huì)發(fā)展的主導(dǎo)因素。金融法律制度建立的實(shí)質(zhì)并不是國(guó)家對(duì)金融的控制，而是為了使金融效率最大化。

二、金融創(chuàng)新與法律制度的先后關(guān)系

這其實(shí)是對(duì)金融創(chuàng)新與法律誰(shuí)先誰(shuí)后的一種回答。由于金融創(chuàng)新發(fā)生的地域不同，因此，不同國(guó)家的金融創(chuàng)新與法律制度的先后關(guān)系也就有所不同。而這種不同，是由金融創(chuàng)新的類型和不同國(guó)家的立法傳統(tǒng)決定的。

根據(jù)政府在金融創(chuàng)新中所發(fā)揮的作用不同，可以將金融創(chuàng)新分為市場(chǎng)推動(dòng)型金融創(chuàng)新和政府主導(dǎo)型金融創(chuàng)新。

一般來(lái)講，市場(chǎng)推動(dòng)型金融創(chuàng)新，是微觀金融主體(比如銀行)遵循市場(chǎng)規(guī)律所進(jìn)行的自主創(chuàng)新，其起點(diǎn)和歸宿都是市場(chǎng)。微觀市場(chǎng)主體推動(dòng)金融創(chuàng)新的目的比較單一，完全是為了服務(wù)客戶，獲取超額利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)利益最大化目標(biāo)。因此，其創(chuàng)新結(jié)果表現(xiàn)為對(duì)現(xiàn)有法律體系的規(guī)避，形成了對(duì)現(xiàn)有法律制度的突破。在金融創(chuàng)新成功的情況下，其對(duì)現(xiàn)有法律制度形成一種挑戰(zhàn)。創(chuàng)新主體為了維護(hù)超額利潤(rùn)會(huì)尋求法律的保護(hù)以阻止創(chuàng)新市場(chǎng)的新進(jìn)入者；而政府監(jiān)管部門為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)通過(guò)制定或修訂法律來(lái)予以完善。從這個(gè)角度來(lái)看，金融創(chuàng)新既是對(duì)原有法律的突破，又因?yàn)槠渌a(chǎn)生的對(duì)新的法律制度的需求，推動(dòng)了法律制度的供給和演變。

應(yīng)注意的是，以市場(chǎng)推動(dòng)型金融創(chuàng)新為主的西方發(fā)達(dá)國(guó)家，在不同的法律傳統(tǒng)下，金融創(chuàng)新與法律制度之間的引導(dǎo)和推動(dòng)作用的發(fā)揮，還是存在細(xì)微差別的。英美法系國(guó)家往往是金融創(chuàng)新活動(dòng)在先而相應(yīng)的立法在后，而大陸法系國(guó)家受固有法律傳統(tǒng)的影響，金融創(chuàng)新活動(dòng)往往因原有成文法的約束而受到壓抑。因此，大陸法系國(guó)家往往通過(guò)先進(jìn)行金融立法來(lái)主導(dǎo)、推動(dòng)金融創(chuàng)新活動(dòng)。如韓國(guó)為了鼓勵(lì)資產(chǎn)證券化創(chuàng)新，于1998年年末制定了資產(chǎn)證券化法案，1999年制定了住宅抵押貸款證券化公司法。但在強(qiáng)大的市場(chǎng)力量面前，大陸法系國(guó)家要想通過(guò)事先的立法來(lái)促進(jìn)、規(guī)范每一項(xiàng)金融創(chuàng)新活動(dòng)，其實(shí)并不可能。很多金融創(chuàng)新活動(dòng)仍然是在市場(chǎng)力量的推動(dòng)下，在法律的空白和沖突中悄然誕生。*胡濱：“金融創(chuàng)新倒逼金融立法”，載《中國(guó)金融家》2006年第7期。

在政府主導(dǎo)型金融創(chuàng)新中，政府是推動(dòng)金融創(chuàng)新進(jìn)程的主導(dǎo)力量，政府決定著金融創(chuàng)新的內(nèi)容、方向、步驟和進(jìn)度，左右著金融創(chuàng)新的總體過(guò)程。政府除了設(shè)立金融創(chuàng)新的專業(yè)監(jiān)管部門以外，主要的任務(wù)就是進(jìn)行金融立法活動(dòng)。由于微觀金融市場(chǎng)主體在金融創(chuàng)新中居于并不重要的地位，其自我創(chuàng)新需求受到抑制，對(duì)與金融創(chuàng)新相關(guān)的法律制度的出臺(tái)影響不大，因此，政府主導(dǎo)型金融創(chuàng)新中，法律制度往往先于金融創(chuàng)新。

之所以法律制度可能先于金融創(chuàng)新的需求確立，是因?yàn)檎鲗?dǎo)型金融創(chuàng)新的國(guó)家，一般都屬于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國(guó)家。這些國(guó)家在從原有體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制過(guò)渡的時(shí)候，原有體制被打破、新體制尚未建立，缺少真正意義上的市場(chǎng)自發(fā)需求，出現(xiàn)了巨大的制度空白，而填補(bǔ)空白最快、最有效的方法，就是直接模仿市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的相關(guān)制度。也就是說(shuō)，由于轉(zhuǎn)型是在政府的主導(dǎo)下進(jìn)行的，政府不僅具有強(qiáng)烈的制度供給愿望，而且具有直接拿來(lái)模仿的能力。因?yàn)?，政府金融?chuàng)新的動(dòng)機(jī)和市場(chǎng)主體創(chuàng)新的動(dòng)機(jī)不同，市場(chǎng)主體追求的是經(jīng)濟(jì)利益最大化，而政府不僅考慮經(jīng)濟(jì)效益，還會(huì)考慮其他的社會(huì)收益。因此，政府在進(jìn)行制度供給時(shí)，會(huì)在制度供給可能對(duì)其他社會(huì)收益產(chǎn)生的影響考慮進(jìn)去。

三、金融創(chuàng)新中法律的作用

法律制度在金融創(chuàng)新中發(fā)揮著重要作用。因?yàn)榻鹑陬I(lǐng)域的所有活動(dòng)，幾乎都是在法律框架下進(jìn)行的。正像一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家所指出的那樣，很少有比金融這樣法律和經(jīng)濟(jì)因素相互作用更為突出的。因此，研究金融創(chuàng)新中的法律作用，探討兩者的相互關(guān)系，尤其是將金融法律創(chuàng)新作為一個(gè)金融創(chuàng)新中既互相聯(lián)系又相對(duì)獨(dú)立的一部分加以研究，有著更為重要的意義。*陸澤峰：《金融創(chuàng)新與法律變革》，法律出版社2000年版，第28頁(yè)。金融創(chuàng)新與法律的關(guān)系表現(xiàn)為兩者的互動(dòng)，法律制度對(duì)金融創(chuàng)新發(fā)揮著促進(jìn)或抑制作用。

(一)法律制度對(duì)金融創(chuàng)新的促進(jìn)

沒(méi)有法律，就沒(méi)有整個(gè)金融體系，從這個(gè)意義上說(shuō)，法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極作用是主要的，也是重要和關(guān)鍵的。法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極影響，不僅表現(xiàn)為金融法律對(duì)金融創(chuàng)新的促進(jìn)，還包括其他法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極影響。

從全球范圍來(lái)看，自從20世紀(jì)30年代金本位制崩潰以后，整個(gè)金融體制就完全建立在法律的基礎(chǔ)之上。大多數(shù)國(guó)家的現(xiàn)代金融體制都是在20世紀(jì)30年代確立的，國(guó)際金融體制也是在第二次世界大戰(zhàn)后確立的。同樣，在2008年9月以后，當(dāng)美國(guó)次貸危機(jī)的延伸使其金融市場(chǎng)動(dòng)蕩進(jìn)一步惡化的情況下，法律成為各國(guó)抗擊國(guó)際金融危機(jī)的最重要武器。如美國(guó)。為恢復(fù)投資者信心、遏制市場(chǎng)恐慌蔓延，美國(guó)就是以立法的方式來(lái)拯救市場(chǎng)的，因此，《緊急經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定法案》為代表的系列法案才能在國(guó)會(huì)參眾兩院表決通過(guò)。

1.金融法律、特別是金融監(jiān)管法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極影響

金融法律體系的基本規(guī)則豐富多樣。金融法律對(duì)于金融市場(chǎng)的作用，主要通過(guò)金融監(jiān)管法律發(fā)揮保護(hù)性作用予以實(shí)現(xiàn)。

保護(hù)性監(jiān)管作用體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1)減少交易風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，在金融市場(chǎng)，交易金融商品的質(zhì)量不能經(jīng)常為所有交易當(dāng)事人立即了解，確立監(jiān)管框架，規(guī)定共同標(biāo)準(zhǔn)，保證最低可信度，可能會(huì)減少交易的風(fēng)險(xiǎn)。(2)減少損害市場(chǎng)發(fā)展的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。例如，美國(guó)早期對(duì)證券發(fā)行和交易不加管制，結(jié)果出現(xiàn)了出售“藍(lán)天”的投資現(xiàn)象，而對(duì)公司上市的不加管制更是導(dǎo)致了整個(gè)股票市場(chǎng)的崩潰，因而很多創(chuàng)新往往要求同時(shí)引入一個(gè)監(jiān)管框架。(3)監(jiān)管本身對(duì)金融創(chuàng)新有刺激作用。(4)行業(yè)自律監(jiān)管作用的發(fā)揮。證券交易所、期貨交易所等金融資產(chǎn)的市場(chǎng)組織作為公共機(jī)構(gòu)，在更好的公平地執(zhí)行其職能時(shí)，還發(fā)揮著行業(yè)自律監(jiān)管的作用。因此，作為公共機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)組織不僅是監(jiān)管制度設(shè)計(jì)的組成部分，同時(shí)亦承擔(dān)著重要的監(jiān)管職責(zé)。

另外，隨著金融全球化進(jìn)程的不可逆轉(zhuǎn)，一些國(guó)家逐漸取消外匯和資本管制，為其國(guó)內(nèi)銀行等金融機(jī)構(gòu)選擇海外發(fā)展和拓展國(guó)際業(yè)務(wù)，提供了制度支撐。

2.其他法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極影響。

這方面的表現(xiàn)是多方面的：

第一，稅收法律對(duì)金融創(chuàng)新的刺激。稅收法律對(duì)金融創(chuàng)新的影響，主要表現(xiàn)在個(gè)人或市場(chǎng)主體的避稅方面。一些國(guó)家的稅法體系中規(guī)定了遺產(chǎn)稅種，繼承人會(huì)因?yàn)槔^承巨額遺產(chǎn)繳稅。為規(guī)避遺產(chǎn)稅，許多人包括保險(xiǎn)公司注意到人壽保險(xiǎn)的保險(xiǎn)金，保險(xiǎn)受益人依法可以不用支付稅費(fèi)而獲得，因此，為規(guī)避遺產(chǎn)稅，英國(guó)等國(guó)在人壽保險(xiǎn)領(lǐng)域，創(chuàng)新了許多改變稅收安排的人壽保險(xiǎn)產(chǎn)品。在公司所得稅方面，成本費(fèi)用扣除的列項(xiàng)范圍，決定了所得稅繳納的多少。固定資產(chǎn)是以分年攤銷的方式進(jìn)行扣除，而租賃費(fèi)用可以一次性作為成本費(fèi)用扣除，因此，為規(guī)避減少公司所得稅的繳納，租賃業(yè)、特別是融資租賃業(yè)獲得發(fā)展。由于融資租賃業(yè)獨(dú)有的、不可替代的優(yōu)勢(shì)，各國(guó)紛紛出臺(tái)優(yōu)惠政策。融資租賃方面的稅收優(yōu)惠也導(dǎo)致了一些國(guó)家融資租賃的創(chuàng)新與發(fā)展。

第二，公司法律對(duì)金融創(chuàng)新空間的拓展。公司法律對(duì)金融創(chuàng)新的影響，主要集中上市公司法律制度方面。20世紀(jì)90年代出臺(tái)的公司法和證券法，有其特有的時(shí)代背景，其要解決的國(guó)有企業(yè)改革和證券市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)、高風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)的問(wèn)題，因此禁止性或限制性條款較多。但其也從一定程度上限制了上市公司的發(fā)展和金融創(chuàng)新?！蹲C券法》、《公司法》的修改，在降低公司上市門檻、簡(jiǎn)化程序、提高效率的同時(shí)，直接促進(jìn)了金融創(chuàng)新的發(fā)展，私募、多層次市場(chǎng)、T+0、做市商、衍生品種等金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的拓展有了法律依據(jù)。*蔡奕：“法制變革與金融創(chuàng)新——兼評(píng)《證券法》、《公司法》修改實(shí)施后的金融創(chuàng)新法制環(huán)境”，載《中國(guó)金融》2006年第1期。

第三，物權(quán)法對(duì)于金融創(chuàng)新的推動(dòng)。信用風(fēng)險(xiǎn)，是銀行業(yè)最傳統(tǒng)又最常見(jiàn)的一種風(fēng)險(xiǎn)。為防范該風(fēng)險(xiǎn)，銀行在貸款業(yè)務(wù)中設(shè)定了不同的擔(dān)保方式。在我國(guó)《物權(quán)法》出臺(tái)之前，動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保的范圍有限、形式單一，不允許以“將來(lái)取得的財(cái)產(chǎn)”作為擔(dān)保物，也不允許浮動(dòng)抵押、最高額質(zhì)押、應(yīng)收賬款質(zhì)押等擔(dān)保方式。2007年物權(quán)法所創(chuàng)新了動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保方式，有利于推動(dòng)金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新。*陽(yáng)建勛：“法律變革、金融創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)防范——以《物權(quán)法》為中心”，載《財(cái)經(jīng)科學(xué)》2007年第12期。具體內(nèi)容是：(1)《物權(quán)法》突破了《民法通則》、《擔(dān)保法》的限制，規(guī)定將來(lái)取得的財(cái)產(chǎn)可以擔(dān)保，擴(kuò)大了擔(dān)保物的范圍，提高了可擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的使用效率。《物權(quán)法》明確規(guī)定經(jīng)當(dāng)事人書(shū)面協(xié)議，企業(yè)、個(gè)體工商戶、農(nóng)村承包經(jīng)營(yíng)者可以將現(xiàn)有的以及將有的生產(chǎn)設(shè)備、原材料、半成品、產(chǎn)品以及法律、行政法規(guī)未禁止抵押的其他財(cái)產(chǎn)抵押，債務(wù)人不履行到期債務(wù)或發(fā)生約定的實(shí)現(xiàn)抵押權(quán)的情形時(shí)，債權(quán)人有權(quán)就實(shí)現(xiàn)抵押權(quán)時(shí)的動(dòng)產(chǎn)優(yōu)先受償。在質(zhì)權(quán)標(biāo)的方面，《物權(quán)法》則在現(xiàn)行立法規(guī)定的特定物之外，明確將“基金份額、應(yīng)收賬款”等列入可以出質(zhì)的權(quán)利。另外，還規(guī)定了動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保的登記原則，明確了應(yīng)收賬款質(zhì)押登記機(jī)關(guān)。(2)創(chuàng)設(shè)了浮動(dòng)抵押、最高額質(zhì)押、應(yīng)收賬款質(zhì)押等新的擔(dān)保方式。特別是《物權(quán)法》第222 條在現(xiàn)行法律關(guān)于最高額抵押的基礎(chǔ)上增加了有關(guān)最高額質(zhì)押的規(guī)定。

這些規(guī)定，有利于防范動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保業(yè)務(wù)的金融風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)我國(guó)證券市場(chǎng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大力發(fā)展，提高資本市場(chǎng)效率與透明度。

第四，具有立法性質(zhì)的司法判決對(duì)金融創(chuàng)新的影響。司法對(duì)金融創(chuàng)新的影響是不言而喻的。但就其重要性而言，英美法系國(guó)家具有立法性質(zhì)的司法判決的影響則更大一些。司法判決對(duì)金融創(chuàng)新的影響，表現(xiàn)在美國(guó)法官對(duì)債券契約中有關(guān)約定進(jìn)行解釋的判決方面。債券契約只是眾多金融合同中的一種，由于美國(guó)法官具有的“造法功能”，因此，當(dāng)法庭對(duì)此類公式化的文本進(jìn)行解釋時(shí)，它提供了一種有關(guān)債券契約各方之權(quán)利與義務(wù)的確定性。這種確定性受到商業(yè)交易中各方的重視，因?yàn)樗龠M(jìn)了交易的規(guī)劃。這樣的判決可以帶來(lái)金融合同的創(chuàng)新，使合同的簽訂過(guò)程更加縝密*[美]羅伯特·羅曼諾：“司法判決與金融創(chuàng)新：債券契約中保護(hù)性約定的一個(gè)案例”，載《證券法苑》(第4卷)，陳秧秧譯，法律出版社2011年版。。也就是說(shuō)，在訂立金融合同的過(guò)程中，無(wú)論法官對(duì)約定做出何種解釋，市場(chǎng)都會(huì)做出反應(yīng)。這樣，解釋金融合同的司法判決就促進(jìn)了金融合同的創(chuàng)新。*[美]羅伯特·羅曼諾：“司法判決與金融創(chuàng)新：債券契約中保護(hù)性約定的一個(gè)案例”，載《證券法苑》(第4卷)，陳秧秧譯，法律出版社2011年版。

總之，以法律形式引導(dǎo)推動(dòng)金融創(chuàng)新，不僅是美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)，也是我國(guó)的一種實(shí)踐，這些經(jīng)驗(yàn)從一個(gè)角度驗(yàn)證了法律對(duì)金融創(chuàng)新的積極影響。*黃毅等譯：《美國(guó)金融現(xiàn)代化法案》，中國(guó)金融出版社2000年版，第16～17頁(yè)。

(二)法律制度對(duì)金融創(chuàng)新的抑制

正因?yàn)榉珊徒鹑诘年P(guān)系如此密切，所以法律對(duì)于金融創(chuàng)新的消極影響也就比較引人注目。法律對(duì)金融創(chuàng)新的抑制，表現(xiàn)在兩個(gè)方面：

一是法律制度的供給不足，不能適應(yīng)金融創(chuàng)新的需求。由于2008年國(guó)際金融危機(jī)源自金融衍生產(chǎn)品，人們對(duì)金融衍生產(chǎn)品有一定的誤解，但金融衍生市場(chǎng)所具有的價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移等功能，決定了其交易市場(chǎng)是一國(guó)多層次金融市場(chǎng)體系不可或缺的部分之一。而發(fā)展金融衍生市場(chǎng)的前提與保障是法律制度的供給，只有這樣，才能夠滿足市場(chǎng)發(fā)展的需求。

我國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)起步于20世紀(jì)90年代初。雖然外匯期貨、國(guó)債期貨交易夭折的根本原因在于現(xiàn)貨市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、缺少規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的套期保值需求，但政府主導(dǎo)下的中國(guó)金融市場(chǎng)沒(méi)能提供防范過(guò)度投機(jī)的法律制度，也是很重要的原因。1997年金融衍生交易在沉寂幾年后開(kāi)始了新一輪的創(chuàng)新。具體產(chǎn)品包括可轉(zhuǎn)換債券、遠(yuǎn)期結(jié)售匯、人民幣利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議、股指期貨等。雖然國(guó)務(wù)院、相關(guān)監(jiān)管部門先后頒布了一系列有關(guān)金融衍生品交易的法規(guī)、規(guī)章及規(guī)范性文件；*如1997年中國(guó)人民銀行發(fā)布的《遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)暫行管理辦法》；2001年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》及其三個(gè)配套文件；2004 年中國(guó)銀監(jiān)會(huì)公布的《金融機(jī)構(gòu)衍生品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》；2006年中國(guó)人民銀行發(fā)布的《關(guān)于開(kāi)展人民幣利率互換交易試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》；2005年中國(guó)人民銀行在銀行間市場(chǎng)實(shí)施重大改革舉措發(fā)布的《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)債券遠(yuǎn)期交易管理規(guī)定》；2007年中國(guó)人民銀行公布《遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)管理規(guī)定》；2007 年國(guó)務(wù)院頒布的《期貨交易管理?xiàng)l例》。中國(guó)金融期貨交易所也公布了一系列自律規(guī)則；*2006 年9 月8 日，中國(guó)金融期貨交易所股份有限公司正式掛牌。同年10 月及以后，中國(guó)金融期貨交易所先后公布了《滬深300 指數(shù)期貨合約》、《交易細(xì)則》、《結(jié)算細(xì)則》、《風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法》等。2005年10月《證券法》的修訂，也將原《證券法》只允許現(xiàn)貨交易的規(guī)定進(jìn)行了修改，擴(kuò)大了證券交易品種，允許現(xiàn)貨交易以外的其他諸如政府債券、證券投資基金份額以及其他證券衍生品種的發(fā)行、交易，但在中國(guó)實(shí)行金融分業(yè)的情況下，缺少相關(guān)的中央銀行法、商業(yè)銀行法、保險(xiǎn)法、銀行監(jiān)管法等法律的支撐，缺少基本金融衍生交易法的保障，中國(guó)金融衍生品交易市場(chǎng)創(chuàng)新與發(fā)展，受到限制也是理所當(dāng)然的。

法律制度供給不足、不能適應(yīng)金融創(chuàng)新需求，主要發(fā)生在轉(zhuǎn)型國(guó)家，因?yàn)檗D(zhuǎn)型國(guó)家普遍存在新舊體制交替中的制度短缺的問(wèn)題。

二是現(xiàn)有法律制度妨礙金融創(chuàng)新。法歷來(lái)有“良法”與“惡法”之分，也有“惡法非法”這樣的命題。就金融創(chuàng)新而言，能夠促進(jìn)金融創(chuàng)新、促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展、促進(jìn)金融市場(chǎng)長(zhǎng)效發(fā)展、充分保護(hù)投資者利益的法律可謂良法；反之，不能促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展，甚至妨礙市場(chǎng)創(chuàng)新與活力的法律可謂惡法。良法對(duì)金融創(chuàng)新的積極作用，體現(xiàn)在它為金融創(chuàng)新提供法律依據(jù)、制度空間、規(guī)范章程、法律保障方面；惡法主要是妨礙金融創(chuàng)新，進(jìn)而危及金融市場(chǎng)主體的利益，造成深層次結(jié)構(gòu)性矛盾時(shí)使得規(guī)避性的金融產(chǎn)品或制度性創(chuàng)新出現(xiàn)*蔡奕：“法制變革與金融創(chuàng)新——兼評(píng)《證券法》、《公司法》修改實(shí)施后的金融創(chuàng)新法制環(huán)境”，載《中國(guó)金融》2006年第1期。。也就是說(shuō)，法律限制經(jīng)常被用來(lái)解釋金融創(chuàng)新的原因，甚至是主要的原因?；蛘哒f(shuō)，金融創(chuàng)新總是伴隨著一次又一次的法律規(guī)避和一次又一次的立法修改。

例一，美國(guó)《Q條例》的制定和取消。*黃達(dá)、劉鴻儒、張肖：《中國(guó)金融百科全書(shū)》，經(jīng)濟(jì)管理出版社1990年版，第607～608頁(yè)?！禥條例》是美國(guó)1933年通過(guò)的《格拉斯·斯蒂格爾法》中的一個(gè)條例，因其在此法案中是第18條款，按英文字母表的順序剛好是Q，故名之。其主要內(nèi)容是：禁止聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的會(huì)員銀行對(duì)它們吸收的活期存款(30天以下)支付利息，并對(duì)上述銀行所吸收的儲(chǔ)蓄存款和定期存款規(guī)定了利率上限。當(dāng)時(shí)，這一上限規(guī)定為2.5%?！禥條例》出臺(tái)的背景是1929～1933年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后美國(guó)政府決心加強(qiáng)對(duì)銀行業(yè)的管理，特別是加強(qiáng)對(duì)利率的管理和控制。

由于大蕭條的影響，在整個(gè)20世紀(jì)30年代，由于市場(chǎng)利率低于《Q條例》所規(guī)定的上限，因此，當(dāng)時(shí)銀行業(yè)的活動(dòng)實(shí)際上并未受到《Q條例》的限制。隨著第二次世界大戰(zhàn)后美國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和發(fā)展，再加上戰(zhàn)后通貨膨脹率逐年上升，20世紀(jì)40年代后，市場(chǎng)利率逐漸上升，銀行業(yè)開(kāi)始感覺(jué)到《Q條例》的限制。當(dāng)時(shí)，由于《Q條例》的限制，許多資金紛紛流入另一個(gè)正在形成中的市場(chǎng)——?dú)W洲美元市場(chǎng)，因?yàn)樵撌袌?chǎng)對(duì)30天以下的存款支付利息。在美國(guó)國(guó)內(nèi)，不在《Q條例》管制之列的各種非銀行的金融機(jī)構(gòu)異軍突起，它們創(chuàng)造新的投資工具吸收資金。由于這些投資工具不受《Q條例》的束縛，因而能向投資者提供較高的收入。這樣，大量的資金便集中在貨幣市場(chǎng)和非銀行金融機(jī)構(gòu)中，商業(yè)銀行在吸收存款的競(jìng)爭(zhēng)中處于不利地位。為了增加銀行存款的吸引力，1961年，由紐約城市銀行首先開(kāi)辟了大額定期存單二級(jí)市場(chǎng)。這是一種可轉(zhuǎn)讓的存款證，一般金額在10萬(wàn)美元以上，期限不短于14天(平均為4個(gè)月)。大額定期存單可以在貨幣市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓，因此，盡管它是定期存款憑證，但卻具有活期存款的便利，因而彌補(bǔ)了活期存款不付利息的不足。最主要的是，它不受《Q條例》的管制。由于大額定期存單有上述優(yōu)點(diǎn)，各銀行便紛起采用，并且進(jìn)一步創(chuàng)造了小于10萬(wàn)美元的定期存單。聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)為了加強(qiáng)對(duì)商業(yè)銀行的控制，加強(qiáng)利率的管理，不久后便規(guī)定某些期限的大額定期存單同樣要受《Q條例》關(guān)于利率上限的限制。

在同一時(shí)期，美國(guó)的商業(yè)銀行不僅面臨著國(guó)內(nèi)各種非銀行金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)，而且還受到國(guó)外同行業(yè)的排擠。由于各國(guó)銀行在美國(guó)的分支機(jī)構(gòu)不受《Q條例》的限制，它們的活動(dòng)嚴(yán)重威脅美國(guó)商業(yè)銀行的地位，引起了美國(guó)銀行界的強(qiáng)烈不滿。1978年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了《國(guó)際銀行業(yè)務(wù)法》，規(guī)定《Q條例》對(duì)外國(guó)銀行在美國(guó)的分支機(jī)構(gòu)同樣適用。

20世紀(jì)60年代末期以后，由于通貨膨脹愈演愈烈，市場(chǎng)利率也越來(lái)越高。在此形勢(shì)下，商業(yè)銀行的存款業(yè)務(wù)越來(lái)越失去吸引力。盡管聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)也根據(jù)形勢(shì)的需要而不斷調(diào)高上限，但由于通貨膨脹率高漲，《Q條例》規(guī)定的利率上限的調(diào)整步伐始終跟不上市場(chǎng)利率上升的步伐，越來(lái)越多的美國(guó)人把資金投放到貨幣市場(chǎng)上或美國(guó)以外的歐洲貨幣市場(chǎng)上。在美國(guó)，無(wú)論是銀行界還是存款人都抱怨《Q條例》嚴(yán)重地?fù)p害了他們的利益。于是，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)不得不對(duì)過(guò)去嚴(yán)格管理利率的政策作出靈活的調(diào)整。1973年，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)取消了金額在10萬(wàn)美元以上的大額定期存單的利率上限。同時(shí)，允許商業(yè)銀行開(kāi)辦一種既支付利息又具有活期存款特點(diǎn)的新型存款業(yè)務(wù)。這樣，《Q條例》中關(guān)于對(duì)活期存款不得支付利息的限制實(shí)際上已經(jīng)失效。反映在立法上，里根政府時(shí)期通過(guò)了《對(duì)存款機(jī)構(gòu)放寬管制和貨幣控制法》，規(guī)定在未來(lái)的6年內(nèi)逐步取消《Q條例》中關(guān)于利率上限的限制性規(guī)定。1981年，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)允許銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)設(shè)立不受《Q條例》規(guī)定約束的儲(chǔ)蓄賬戶。1983年，又允許商業(yè)銀行發(fā)行按市場(chǎng)利率計(jì)息的可轉(zhuǎn)讓定期存單，又叫浮動(dòng)利率存單，并規(guī)定，商業(yè)銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)從1983年10月起，可自行決定1個(gè)月至30個(gè)月的存款利率。1986年，《Q條例》正式取消。這樣，美國(guó)政府實(shí)行了50多年的嚴(yán)格控制利率的體制宣告結(jié)束。

例二，中國(guó)《證券法》頒布與修訂。中國(guó)第一部證券法是1998年12月頒布的。在亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)尚未結(jié)束、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)出現(xiàn)重大違法事件的情況下，規(guī)范和監(jiān)管成為這部法律制定的一條主線。因此，確立了證券業(yè)和銀行業(yè)、信托業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)管理的模式，規(guī)定證券法調(diào)整范圍只限于股票、債券，禁止銀行資金違規(guī)流入股市，國(guó)有企業(yè)和國(guó)有資產(chǎn)控股的企業(yè)不得炒作上市交易的股票，證券公司不得從事向客戶融資或者融券的證券交易活動(dòng)，限制短線交易的主體，等等。這些規(guī)定所體現(xiàn)出來(lái)的嚴(yán)格管制思想，在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)發(fā)生重大變化的情況下，抑制了創(chuàng)新。也就是說(shuō)，滯后的法制框架制約了不斷發(fā)展的金融創(chuàng)新需求，使證券市場(chǎng)進(jìn)行的一些創(chuàng)新努力始終在“地下”或“灰色”狀態(tài)中運(yùn)行，并時(shí)時(shí)面臨著突然夭折的風(fēng)險(xiǎn)*蔡奕：“法制變革與金融創(chuàng)新——兼評(píng)《證券法》、《公司法》修改實(shí)施后的金融創(chuàng)新法制環(huán)境”，載《中國(guó)金融》2006年第1期。。

為了適應(yīng)金融市場(chǎng)發(fā)展的要求，證券法的修訂不可避免。證券法修訂的重要理念，就是如何在規(guī)范與監(jiān)管的基礎(chǔ)上，進(jìn)行發(fā)展和創(chuàng)新。經(jīng)過(guò)三年多的努力，證券法修訂成果頒行。為鼓勵(lì)創(chuàng)新，修訂的證券法擴(kuò)大了證券法的調(diào)整范圍，在股票、公司債券等基礎(chǔ)上，擴(kuò)大到政府債券、證券投資基金份額、證券衍生品等(第2條)；為分業(yè)經(jīng)營(yíng)的突破、混業(yè)經(jīng)營(yíng)留下余地(第6條)；拓寬了資金的入市渠道(第81條、第83條)；允許期貨交易(第42條)；解除了融資融券限制(第142條)；擴(kuò)大了短線交易主體范圍(第47條)，等等。

在現(xiàn)有法律制度妨礙金融創(chuàng)新時(shí)，規(guī)避法律限制是微觀主體利益最大化的一種選擇。也許有一些創(chuàng)新本身并不是為了規(guī)避法律限制，但卻源自規(guī)避管制的實(shí)踐，例如，20世紀(jì)80年代的基本創(chuàng)新工具貨幣利率互換就源自早期用于規(guī)避外匯管制的平行或背靠背貸款*例如，一家持有英鎊的英國(guó)公司由于外匯管制不能將其用正常匯率換成外匯，如果他們發(fā)現(xiàn)，有一家外國(guó)公司持有適當(dāng)?shù)耐鈪R，但想要得到英鎊，那么就可以安排一種平行貸款。但是，這種平行貸款是個(gè)別情形的安排，成本較高，于是便產(chǎn)生了互換這一創(chuàng)新工具。。盡管規(guī)避監(jiān)管被認(rèn)為是金融創(chuàng)新的主要原因，但哈林頓指出，對(duì)銀行的大多數(shù)監(jiān)管并沒(méi)有被規(guī)避，尤其是審慎監(jiān)管，被規(guī)避的主要是為宏觀經(jīng)濟(jì)政策和其他政府政策目標(biāo)而實(shí)施的監(jiān)管，如利率上限、信貸控制等。 美國(guó)學(xué)者Albert M Wojnilower進(jìn)一步指出，“某些觀察家認(rèn)為美國(guó)的金融變化是受克服和逃避政府干預(yù)的愿望刺激，這是一個(gè)狹隘的觀點(diǎn)。這種努力其實(shí)是克服監(jiān)管的缺點(diǎn)而利用其優(yōu)點(diǎn)” 而從某種意義上說(shuō)，法律對(duì)金融創(chuàng)新的消極影響是難以避免的，問(wèn)題在于如何采取有效的措施及時(shí)消除這種消極影響。*陸澤峰：《金融創(chuàng)新與法律變革》，法律出版社2000年版，第99～102、103～104頁(yè)。

*西北大學(xué)法學(xué)院教授、院長(zhǎng)。

**西北大學(xué)法學(xué)院副教授。