會計信息質(zhì)量與債務契約關系研究綜述

詹雷+++任永鴻

摘要：會計信息是投資者獲得企業(yè)財務信息的重要來源，其質(zhì)量是影響雙方信息不對稱程度的重要因素，進而對投融資雙方都有一定的影響。具體到作為債務融資來源的銀行借款和公司債，會計信息質(zhì)量會影響到企業(yè)及其債權人利益。通過文獻回顧，梳理了會計信息質(zhì)量對債務融資方式選擇的影響，并進一步分別梳理了會計信息質(zhì)量對銀行借款和公司債契約制定的影響。

關鍵詞：會計信息質(zhì)量 債務契約 銀行借款 公司債

一、引言

隨著債務融資方式的豐富，學者們的關注點逐漸從企業(yè)資本結構轉向債務融資結構。銀行借款在企業(yè)的債務融資結構中一直占據(jù)主導地位，近10年來，平均每個上市公司銀行借款占負債總額的比率達到近45%（數(shù)據(jù)來源：CSMAR數(shù)據(jù)庫）。相較于國外債券市場，中國債券市場起步較晚。但是，在2007年8月14日《公司債發(fā)行試點辦法》頒布以后，公司債的發(fā)行程序更加規(guī)范，正在逐漸改善中國債券市場發(fā)展不足的局面。根據(jù)巨靈數(shù)據(jù)庫可分析，從2007年到2012年，公司債平均每年的發(fā)行規(guī)模增長率超過100%，且發(fā)行公司債的上市公司個數(shù)平均每年增長接近200%。這說明公司債正在成為一種重要的債務融資工具，在國內(nèi)企業(yè)的債務結構中占據(jù)著越來越重要的位置。

已有的文獻已經(jīng)證明，不僅銀行會利用企業(yè)的會計信息進行信貸決策（饒艷超和胡奕明，2005；孫錚、李增泉和王景斌，2006；廖秀梅，2007；Dou，2012）；會計信息對債券市場也是有用的（施丹和馮文潔，2012；施丹，2012；施丹，2013）。會計信息作為投資者了解企業(yè)財務狀況的重要介質(zhì)，其質(zhì)量對投資者的利益有重要影響。加強這方面的研究，能夠引起投資者的重視，使投資者在使用會計信息的同時關注會計信息的質(zhì)量，以保護自己的利益；而作為融資方的企業(yè)也需要根據(jù)自身的會計信息質(zhì)量水平選擇合適的融資方式。銀行借款與公司債融資有許多不同之處，如：投融資雙方的信息不對稱程度、投資者對企業(yè)的監(jiān)管、債務契約的靈活性、再談判成本等。尤其是銀行更有能力獲得企業(yè)的私有信息，從而減小信息不對稱程度及逆向選擇的問題?；趦蓚€市場的不同之處，企業(yè)在做出債務融資決策時，是否會考慮到自身的信息質(zhì)量水平？進而，會計信息質(zhì)量是否會影響到債務契約的制定？會計信息質(zhì)量對不同的債務契約條款的影響是否相同？本文通過整理會計信息質(zhì)量對債務融資方式選擇和債務契約的影響方面的文獻，總結會計信息質(zhì)量對債務融資決策及契約制定的影響，并進一步比較對公司債券和銀行借款契約影響的異同。

二、會計信息質(zhì)量與債務融資方式的選擇

目前，企業(yè)的主要債務融資來源是銀行借款和公司債。兩種債務融資方式各有特點。相較于銀行借款，發(fā)行公司債需要一定的發(fā)行費用、滿足《公司債發(fā)行試點辦法》的條件、發(fā)行程序較復雜且靈活性?。坏?，企業(yè)更容易通過公司債獲得長期資金來源以滿足其長期投資需求。企業(yè)在兩者之間進行選擇時，會計信息質(zhì)量會起到一定的作用。

關于銀行借款與公司債之間的債務融資決策，有一個重要的觀點是信息不對稱假設。信息不對稱假設認為，企業(yè)對于債務融資方式的選擇與其信息不對稱程度相關（Altunba a等，2010）。信息不對稱會導致股東和債權人之間的道德風險，從而引發(fā)投資不足或過度投資等問題（Jensen和Meckling ，1976； Myers，1977）。一方面，高質(zhì)量的會計信息可以減輕信息不對稱的程度（Diamond和Verricchia，1991；Leuz和Verricchia，2000；Verricchia，2001），從而減小道德風險；另一方面，相對于分散的債券持有者，銀行更有優(yōu)勢監(jiān)督借款企業(yè)的行為以降低道德風險。Diamond（1984a，1991b）認為，信息不對稱程度較大的企業(yè)更有可能從銀行借款。同樣地，Easterwood和Kadapakkam（1991）的實證研究也提出了信息不對稱對企業(yè)在銀行借款和公司債融資方式的選擇中很可能起著關鍵作用。Krishnaswami等（1999）進一步發(fā)現(xiàn)，如果某個企業(yè)擁有其未來盈利能力的有利信息且具有較大程度的信息不對稱，則其更多的選擇銀行借款融資方式。

根據(jù)已有文獻，結合企業(yè)債務融資決策選擇的其他影響因素，發(fā)行公司債的公司凈值較高（Hoshi等，1993）、盈利能力低（Chemmanur和Fulghieri，1994； Krishnaswami等，1999）、信用質(zhì)量高（Denis和Mihov，2003）、由中央政府控股（Weill和Pessarossi，2011）、發(fā)行規(guī)模較大（Krishnaswami等，1999）。而向銀行借款的公司擁有更多短期債務和成長機會（Altunba a等，2010）、會計信息質(zhì)量較差（Bharath等，2008）、債券評級位置居中（Diamond，1991； Denis和Mihov，2003）。不難發(fā)現(xiàn)，目前對于會計信息質(zhì)量對債務融資決策影響的研究還比較少。

綜上所述，早期的研究中，學者們在信息不對稱對債務融資方式選擇方面得出了一個基本統(tǒng)一的觀點，即信息不對稱程度大的企業(yè)更傾向于選擇銀行借款融資。近年來，也有少量研究證實了會計信息質(zhì)量較差的企業(yè)更多地會選擇向銀行借款。

三、會計信息質(zhì)量與銀行借款契約特征

站在融資者即企業(yè)的角度，會計信息質(zhì)量會在一定程度上影響企業(yè)債務融資方式的選擇，那么站在投資者的角度來考慮，他們能否識別企業(yè)的會計信息質(zhì)量呢？如果答案是肯定的，投資者會與擁有不同會計信息質(zhì)量的企業(yè)簽訂不同的債務契約。對于銀行借款，契約條款的制定主要體現(xiàn)在利率、期限、擔保、抵押、限制性條款等方面。

（一）會計信息質(zhì)量與銀行借款利率

銀行借款利率對借款企業(yè)具有重要意義，它直接影響到企業(yè)的債務融資成本以及企業(yè)資本成本。如果企業(yè)提供低質(zhì)量的會計信息，銀行在利用會計信息分析企業(yè)的償債能力時就可能存在一定的偏差，銀行可能要求更高的利率來彌補高風險。從以有的研究來看，會計信息質(zhì)量已經(jīng)體現(xiàn)在借款契約的借款利率中。會計信息質(zhì)量與借款利率負相關，這在國內(nèi)外基本已形成一致的結論。endprint

不少學者通過實證研究得出結論，會計穩(wěn)健性高的企業(yè)通過獲得較低利率的銀行借款而受益（Zhang，2008；Beatty等，2012）。Sengupta（1998）也利用銀行借款相關數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)信息披露水平高的企業(yè)在向銀行借款時，享有更低的有效利率，且這種負相關關系在不穩(wěn)定的市場中更顯著。Mazumdar和Sengupta（2005）和Bharath等（2008）再次證明了借款利差與企業(yè)的信息披露質(zhì)量負相關。姚立杰和夏冬林（2009）分析了企業(yè)盈余質(zhì)量與借款成本之間的關系，研究發(fā)現(xiàn)盈余質(zhì)量高的企業(yè)可以獲得較低成本的借款。胡奕明和唐松蓮（2007）進一步發(fā)現(xiàn)，被國內(nèi)“十大”審計會獲得較低利率的銀行借款。已有研究大都認為財務重述之后，企業(yè)的借款利率會顯著的增加（Grahama等，2008；Park和Wu，2009；[30]Costello和Wittenberg-Moerman，2010）

（二）會計信息質(zhì)量與銀行借款期限

債務期限越長，企業(yè)財務壓力越小，而銀行將承擔更大的風險。因此，對于會計信息質(zhì)量較差的企業(yè)，銀行可能給予較短的借款期限，以減小自己的風險。但從已有研究看，會計信息質(zhì)量與銀行借款期限負相關。

Bergeret等（2005）認為在商業(yè)貸款中，隨著信息不對稱程度的減少，企業(yè)的貸款期限顯著增加。作為減小信息不對稱程度和加強管理層監(jiān)督的一種手段，Grahama等（2008）[29]和Costello和Wittenberg-Moerman（2010）發(fā)現(xiàn)，與企業(yè)發(fā)生財務重述之前相比，發(fā)生財務重述后借款期限顯著縮短。Bharath等（2008）發(fā)現(xiàn)在銀行借款中，較高的會計信息質(zhì)量有助于企業(yè)獲得更長的債務期限。Wittenberg-Moerman（2009）發(fā)現(xiàn)在貸款二級市場上，借貸雙方的信息不對稱縮短了借款期限。GARC？A-TERUEL等（2010）利用西班牙上市公司的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)在銀行借款中，盈余質(zhì)量較低的企業(yè)擁有的借款期限較短。[34]雖然國外學者基本認為高質(zhì)量的會計信息有助于企業(yè)獲得更長期限的銀行借款，然而這一結論并沒有在國內(nèi)得到有效證明。葉志鋒，胡玉明和納超洪（2011）發(fā)現(xiàn)銀行雖然不能識別企業(yè)的盈余管理，但是卻給予非標審計意見的企業(yè)較嚴格的債務期限。

（三）會計信息質(zhì)量與其他銀行契約特征

債務契約中除了借款利率和期限，還有擔保、抵押和限制性條款等。從已有的研究成果來看，大部分學者認為會計信息質(zhì)量低的企業(yè)更有可能被要求提供擔保、抵押，或在債務契約中訂立更多的限制性條款。

在會計信息質(zhì)量與擔保關系方面，Grahama等（2008）比較了企業(yè)發(fā)生財務重述前后的銀行借款，發(fā)生在財務重述后的借款更有可能被銀行要求提供擔保。劉浩、彭一浩和張靜（2010）通過對上市公司的實證研究發(fā)現(xiàn)，會計信息質(zhì)量高的企業(yè)更能夠從銀行獲得信用借款，會計信息質(zhì)量低的企業(yè)更有可能被銀行要求提供擔保；但是會計信息質(zhì)量與信用貸款之間的正相關關系在國有股權和金融業(yè)市場化程度較低的地區(qū)被削弱了。

在會計信息質(zhì)量與抵押關系方面，早期的一些研究發(fā)現(xiàn)抵押貸款更多的運用在信息不對稱的企業(yè)中（Boot等，1991；Dennis等，2000）。Chen et al（2011）表明會計穩(wěn)健性與抵押的運用負相關；但是，這種負相關關系在國有借款企業(yè)以及從國有銀行企業(yè)借款的企業(yè)中被減弱了。與前述結論相反，Chan和Thakor（1987）卻發(fā)現(xiàn)會計信息質(zhì)量高的企業(yè)可能承擔更多的抵押借款。

會計信息質(zhì)量與限制性條款關系方面，Costello和Wittenberg-Moerman（2010）發(fā)現(xiàn)如果一個公司的財務報告質(zhì)量低，銀行會減少對財務信息的利用，而代之以保護性條款。與發(fā)生財務重述前的銀行借款相比，發(fā)生在財務重述的借款會有更多的限制性條款（Grahama等，2008；[29]Costello和Wittenberg-Moerman，2010）。

四、會計信息質(zhì)量與公司債契約特征

相較于銀行借款，公司債較少提供抵押或擔保，所以較少有研究涉及會計信息質(zhì)量對抵押和擔保的影響。從目前的研究情況來看，會計信息質(zhì)量與公司債契約條款的研究主要集中在債券利率，也有部分研究涉及債券期限及限制性條款。

（一）會計信息質(zhì)量與債券成本

研究發(fā)現(xiàn)，信息披露質(zhì)量高的企業(yè)有著較低的信用利差（Yu，2005；Bharath等，2008）。沈宜慶（2009）的實證結果也顯示年報的自愿性披露環(huán)境越高，企業(yè)發(fā)行公司債的增額舉債成本越低，但是這種結果在高風險組的企業(yè)中并不顯著。此外，一些學者用債券評級作為債券成本的代理變量也得出了相同的結論。 Ahmed等（2002）發(fā)現(xiàn)財務報告穩(wěn)健性高的企業(yè)有很好的信用評級，Ashbaugh等（2006）也認為債券評級與盈余質(zhì)量正相關。朱松（2013）進一步從審計質(zhì)量、會計穩(wěn)健性和盈余波動性三個角度發(fā)現(xiàn)企業(yè)的會計信息質(zhì)量越高，信用評級將越高。

（二）會計信息質(zhì)量與其他債券契約特征

會計信息質(zhì)量與債券期限關系方面，Bharath等（2008）實證分析發(fā)現(xiàn)在債券中，會計信息質(zhì)量與債券期限沒有關系。會計信息質(zhì)量與限制性條款關系方面，Nikolaev（2008）的研究結果表明，提供更加穩(wěn)健的財務報告的企業(yè)更有可能在契約中設立限制性條款。但是，Chava等 （2010）認為股利支付政策限制性條款更有可能在會計信息質(zhì)量差的企業(yè)中運用。

在會計信息質(zhì)量與債券利率方面，會計信息質(zhì)量與債券利率負相關，這與銀行借款契約的相關研究結論一致。而在會計信息質(zhì)量與借款期限、限制性條款等關系的研究結論卻與銀行借款契約有較大的差別：在銀行借款方面，大部分學者認為會計信息質(zhì)量與銀行借款期限正相關，與擔保、抵押、限制性條款等其他債務契約特征成負相關關系；在公司債契約方面，少量研究證明在國外債券市場上，會計信息質(zhì)量對公司債期限沒有關系，且可能與限制性條款呈正相關關系。endprint

五、評述

通過文獻回顧，目前比較一致的結論有，會計信息質(zhì)量差的企業(yè)更傾向于向銀行借款。投資者能在一定程度上識別會計信息質(zhì)量并體現(xiàn)在債務契約中，但是這種體現(xiàn)在銀行借款契約和公司債契約中并不完全相同。在銀行借款契約和公司債契約中，會計信息質(zhì)量與借款利率負相關。但是，國外學者關于會計信息質(zhì)量與銀行借款期限正相關關系的結論未在債券市場及國內(nèi)銀行借款中得到證實；會計信息質(zhì)量低的企業(yè)更有可能被要求提供擔保、抵押，或在銀行借款契約中訂立更多的限制性條款，但是會計信息質(zhì)量高的企業(yè)卻在債券契約中被訂立更多的限制性條款。

一方面，會計信息質(zhì)量代理變量的選擇較多，如會計穩(wěn)健性、財務重述、盈余質(zhì)量等，這使我們可以從不同的角度研究會計信息質(zhì)量對債務契約的影響；但不同的代理變量反映了會計信息質(zhì)量的某一方面，較難從整體上把握會計信息質(zhì)量對債務契約的影響，而且學者們在銀行能否識別企業(yè)的盈余管理等一些問題上沒有達成一致結論也有可能是由于會計信息質(zhì)量代理變量不同引起的。另一方面，國外對于會計信息質(zhì)量與債務契約關系的研究更早也更多，但國內(nèi)外的債券市場有一定的差別，國外某些研究結論還沒有在國內(nèi)得到驗證。

從目前的研究狀況來看，國內(nèi)對會計信息質(zhì)量與公司債的研究比較少，國外的已有研究結論是否同樣在國內(nèi)適用還需要更多的檢驗。尤其是現(xiàn)在國家大力發(fā)展債券市場，而大部分企業(yè)并沒有充分利用公司債的風險分散功能，因而加強對債券市場的研究顯得尤為重要。具體來講，未來的研究可在以下幾個方面展開：

（一）會計信息質(zhì)量對債務融資決策的影響

目前國外研究信息不對稱對債務融資決策的影響的文獻已有不少，而直接從會計信息角度來研究還不是很多，尤其是國內(nèi)對這方面的研究更少，因而這方面的文獻亟待豐富。

（二）會計信息質(zhì)量對債務期限的影響

從已整理的文獻中可以看出，雖然國外研究會計信息質(zhì)量對銀行借款期限影響的較多，但是國外的研究結論在國內(nèi)的適用性有待驗證；同時，研究對債券借款期限影響的文獻很少，這給我們提供了很好的研究課題。

（三）會計信息質(zhì)量對公司債契約特征的影響

會計信息質(zhì)量對銀行借款契約影響的文獻比較多，而對公司債契約影響的文獻卻很少，而且已有的文獻也主要集中在國外，隨著我國債券市場的發(fā)展，加強這方面的研究在理論上和實踐上都有重要意義。

（四）會計信息質(zhì)量對銀行借款和公司債的不同影響

我們已經(jīng)知道，會計信息質(zhì)量水平會影響企業(yè)在銀行借款和公司債中做出的決策，并且會影響到各自債務契約的制定，但是會計信息質(zhì)量對二者的影響程度是否相同？公司債與銀行借款在取得條件、信用評級、公司義務等方面都有著顯著的不同，相對而言銀行比公司債債券持有人擁有更多的優(yōu)勢，因而會計信息質(zhì)量是否對二者有不同程度的影響是一個值得探討的問題。

（五）會計信息質(zhì)量的不同方面對債務契約不同特征的影響程度的異同

會計信息質(zhì)量代理變量可以是會計穩(wěn)健性、審計特征、盈余質(zhì)量、財務重述等，它們都從不同角度反映了會計信息質(zhì)量水平，將來我們不僅可以研究不同代理變量對同一債務契約的影響程度是否相同，也可以研究同一代理變量對不同契約特征影響程度的異同，通過比較也許可以發(fā)現(xiàn)會計信息質(zhì)量的哪一方面對債務投資者而言是最有價值的。

會計信息質(zhì)量與債務契約特征的相關關系在哪些情況下被強化或弱化？一些學者在研究會計信息質(zhì)量對債務契約關系時注意了這點，如信息披露水平與銀行借款利率的負相關關系在不穩(wěn)定的市場中更顯著、會計信息質(zhì)量與信用貸款的正相關關系在國企中被削弱了等，我們也可以在會計信息質(zhì)量與其他債務契約特征關系中作類似的研究。

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