霍華德·馬克斯：謹慎前行

陳予燕

2014年2月底，瑞士金融經(jīng)濟報（Finanz und Wirtschaft）記者克里斯托夫.吉西格（Christoph Gisiger）采訪了霍華德.馬克斯（Howard Marks）。以下是部分采訪內(nèi)容。

問：馬克斯先生，下周華爾街將慶祝股票熊市結(jié)束五周年。回看金融危機時那段黑暗的日子，您有什么想法？

答：人是決定金融市場進程的重要因素，股價就像躁狂的抑郁癥患者一樣波動。當然，在2008和2009年也存在一些嚴重的基本問題，但大多數(shù)人夸張地認為世界即將結(jié)束，與之伴隨的是資產(chǎn)價格低得離譜。因此，五年前賺錢的關(guān)鍵是去花錢和有勇氣花錢。換句話說：要和當時大多數(shù)持錯誤做法的人們反著來。

問：您怎么看今天的股市呢？

答：2012年初，國家已從危機中復蘇。經(jīng)濟、投資者心理和信貸投資的價格已經(jīng)恢復，風險行為已經(jīng)開始回歸市場。過去幾年橡樹資本的口號一直是“謹慎前行”。雖然現(xiàn)在環(huán)境已經(jīng)改變了很多，但我仍然認為堅持這個口號是必要的。今天，大部分資產(chǎn)的價格有些偏高，不像五年前危機中那么便宜。但我認為當前還不存在泡沫。

問：本周標準普爾500指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，您通過什么指標來感受市場的脈搏？

答：最簡單的就是看標準普爾500指數(shù)的市盈率。戰(zhàn)后標準是約16倍，我見過的最低點是在上世紀70年代末，降到了7倍。在2012年初大概是11倍，這已經(jīng)是相當便宜了。所以我在2012年3月的備忘錄《舊景重現(xiàn)》（Déjà Vu All Over Again）中寫道：股票都相當便宜。但現(xiàn)在已不存在了。

問：那我們現(xiàn)在處在哪個階段呢？

答：想想一個鐘擺：它從非常貴的點擺動到非常便宜的點，但它永遠不會中途停止，它也不會只擺動半程。隨著股市走牛，更多的人會入市。從1960年到90年代中后期，大家都以為持有股票是沒有風險的致富路。股票從平均每年上漲10%，到90年代每年平均上漲20%。2000年至2012年間，先后爆發(fā)互聯(lián)網(wǎng)泡沫和金融危機，人們不再迷戀股票。這樣股票又變得非常便宜。現(xiàn)在，人們再次墜入愛河。股市每年都能贏回一些信徒，直到最后一個人跳上船，那時候就是上升階段的頂部。但我想這個熱潮還沒有到來。這是值得樂觀的一個理由，因為這意味著可以進一步深入培養(yǎng)感情。

問：隨著牛市的持續(xù)，投資者應注意什么風險？

答：如果我問你投資中的風險是什么，你可能會說是賠錢。但實際上投資有兩種風險：一是賠錢，二是錯過機會。你可以排除其中的一個，但不能同時排除兩者。所以問題就是你如何在這兩種風險之間擺好自己的位置，是直接待到中間，或是更積極，再或者更注重防御。我覺得它就像是一部喜劇電影，一個家伙正在考慮做什么。他的右肩上坐著一位白衣天使，白衣天使說：“不，不要這樣做！這不夠謹慎，這不是一個好主意，這不正確，你會惹麻煩的?！绷硪粋€肩膀上是一個手持干草叉的紅衣魔鬼。他低聲說：“去做吧，你會發(fā)財?shù)?！”最后魔鬼往往獲勝。謹慎，成熟以及做正確的事是守舊思想。只要不是處于恐慌時刻，這種守舊思想與致富的欲望比起來，后者往往獲勝。這就是為什么會產(chǎn)生泡沫，伯納德·麥道夫（Bernie Madoff，美國歷史上最大的詐騙案制造者）為什么能騙到錢。

問：如何才能不被魔鬼所困呢？

答：我從事投資行業(yè)已經(jīng)超過45年了，積累了很多經(jīng)驗。此外，我不是一個很感性的人。事實上，我知道的幾乎所有偉大的投資者都不是情緒化的。如果你不理智的話，你就有可能在頂部買入股票，那時大家情緒都很高漲，價格也高。你也可能在底部賣掉股票，那時大家都很沮喪，價格也低。你會像其他人一樣，在極端的情況下永遠做錯誤的事情。因此，理性，不受情緒左右是一個成功的投資者最重要的標準之一。如果你不能保持冷靜，你在這段時間就不應該投資。最偉大的投資者大多奉行逆向投資。與多數(shù)人的做法不同，他們在極端的情況下做正確的事。所以理性、不受情緒左右是逆向投資的基本要求之一。

問：投資者現(xiàn)在應該注意哪些警報呢？

答：需注意估值和行為。擁有歷史估值標準對于投資來說很棒。但，你只需了解它們，而不能成為它們的奴隸。你可以將當前的P/E（市盈率）和歷史標準進行對比，來判斷目前的P/E是否合理。估值在多數(shù)領(lǐng)域都是適中到稍貴一點?？纯赐顿Y者的行為，在俱樂部，在火車上或在辦公室是不是每一個人都在談?wù)摴善?？是不是每一個人都很輕松的賺到了錢？是不是大家都在說“盡管市場已經(jīng)翻了一番，我打算再投更多的錢”？每次交易都售罄？每只基金都銷售一空？如果是這樣的話，那么你應該非常謹慎了。就像沃倫·巴菲特說的，也是我最喜歡引用的一句話：“別人越是草率，我們越要加倍謹慎?！?/p>

問：美聯(lián)儲和其他央行鼓勵追逐風險的行為，如：零利率、大規(guī)模債券購買計劃如QE3。您怎么看這種超寬松的貨幣政策？

答：很多金融市場都存在大量、過度使用廉價資金的現(xiàn)象。你看看周圍，這些地方都有共同點：美國的西南部、中國、愛爾蘭和西班牙。建了太多的房子！都是因為寬松的貨幣政策。毫無疑問，美聯(lián)儲的寬松貨幣政策存在危險的方面。但從另一方面講，央行在金融危機期間降低利率是絕對必要的，否則可能會陷入更大的麻煩。每一次政府行為即使政策是正確的也會有副作用，就像用藥一樣。

問：有哪些副作用呢？

答：其中一個負面后果就是貨幣貶值。如果你是一個公司，貸款利息成本已經(jīng)大幅下降。但如果你已經(jīng)退休，需要領(lǐng)取養(yǎng)老金來維持生計，那你的收入就會縮水。另外一個重要的威脅是，由于央行把利率降到如此之低，人們要獲得所需回報的風險系數(shù)也大大增加。過去，人們從美國國債中可獲得6%或7%的收益率。現(xiàn)在，他們必須要做類似“高收益?zhèn)边@樣風險較高的投資，才能獲得相同的回報。

問：您認為債券市場的前景怎么樣？

答：上世紀80年代初的一筆貸款，我記得很清楚，當時利率達22%以上。因此，在過去33年中，隨著利率的下降，債券投資已是非常成功。但可能不會持續(xù)很長時間，因為現(xiàn)在利率幾乎為零。我敢肯定利率不會低于零，不可能出現(xiàn)負利率。此外，市場的狀況隨時會改變，我們并不總能知道他們會如何改變。大多數(shù)人都認為美聯(lián)儲很有可能會繼續(xù)減少購買債券。但我們不知道結(jié)果會怎么樣。換句話說：每個人都認為減少購買債券會導致利率上升。但或許利率上升已成為大家的預期，而逐漸減少債券購買本身不會導致利率上升。

問：即使美聯(lián)儲逐漸縮減QE3，美國仍會繼續(xù)非常寬松的貨幣政策。由于全球各地央行一直在印廉價的鈔票，許多投資者迷上了黃金。您有什么看法？

答：2010年底，我的備忘錄《所有閃光的東西》（All That Glitters）寫道：投資黃金沒有聰明的辦法。一個專業(yè)人士通過觀察一個公司，并搞清楚它值多少錢，再比較公司當前的價格，他就心中有數(shù)。但你弄不清楚黃金值多少錢。它并沒有多大的實際用途，也不會產(chǎn)生收入。你可能會說，黃金是一個不錯的選擇，因為它可以保值，它可以抗通貨膨脹，在恐慌的時候還可以給人安全感。所以你認為今天可以花1300美元/盎司買黃金。但問題是，黃金的價格之前在1900美元時，這些理由同樣成立。在1900美元/盎司時買入的投資者現(xiàn)在已經(jīng)賠了三分之一。黃金的價值無法轉(zhuǎn)換成美元。如果你要從“gold”一詞中拿走一樣，那你就拿走字母“l(fā)”吧。這樣你就有了上帝（god）。分析永遠都是這樣：你要么相信，要么不信。

問：那么，好的投資者是怎樣的呢？

答：沒有人能解決自己的牙科問題、醫(yī)療問題，或者法律問題。其他領(lǐng)域也一樣，做投資不容易，你應該聘請專業(yè)人士。如果你想做到平均水平還是很容易的，可以買指數(shù)基金或共同基金的投資組合。但對我來說，成功的投資不是達到平均水平，而是要高于平均水平。這點很難做到。