草根調(diào)研江中藥業(yè)：我的結(jié)論與市場(chǎng)不同

前言：本想以嚴(yán)謹(jǐn)?shù)恼{(diào)研報(bào)告形式闡述對(duì)江中藥業(yè)（600750）投資價(jià)值的詳細(xì)分析，但覺得很多切身體會(huì)就無法置于其中，因此還是以長文方式記錄此行，與諸位共同分享。由于擔(dān)心北京的霧霾和自己早晨起床的能力，于是選擇了夕發(fā)朝至的火車前往江中藥業(yè)所在地南昌，在臨出發(fā)的下午查閱了所有持倉的賬戶，竟比公司公告的回購數(shù)量還略多一些。我用三四個(gè)小時(shí)的睡眠配合了火車咣當(dāng)?shù)囊灰?，終于天亮了，陰沉的天氣并沒有給太陽留下刺眼的機(jī)會(huì)，于是清晰的南昌城呈現(xiàn)在每個(gè)旅客眼前，百廢待興的城市中心區(qū)和高樓崛起的新區(qū)似乎是中國每個(gè)城市發(fā)展的規(guī)律。江中藥業(yè)總部位于南昌市高新區(qū)，頗有設(shè)計(jì)感的建筑更像是高等學(xué)院的教學(xué)區(qū)，沒有標(biāo)牌沒有牌匾，若不是臨街的刻有“江中集團(tuán)”的石碑，你會(huì)很容易錯(cuò)過這里。

2014年注定是A股市場(chǎng)動(dòng)蕩的一年，確定性和安全邊際或許會(huì)成為投資者最關(guān)注的，也許沒有辦法覆蓋市場(chǎng)上所有的投資標(biāo)的以尋找到最佳的那個(gè)，但希望至少不要忽略掉江中藥業(yè)（600750）這家被市場(chǎng)漸漸遺忘的上市公司。

品牌運(yùn)營雜亂 尚待清晰梳理

江中藥業(yè)主動(dòng)收縮處方藥，專注OTC領(lǐng)域，積極培育保健品及食療食品市場(chǎng)，目前已擁有健胃消食片、草珊瑚含片、亮嗓、初元、參靈草、猴菇餅干等多個(gè)知名產(chǎn)品，單產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的客戶群體大相徑庭，尚未形成良好的品牌管理。江中藥業(yè)以中藥為基礎(chǔ)，相比同仁堂、片仔癀等缺乏品牌沉淀，產(chǎn)品范圍包括腸胃系統(tǒng)的消食片與猴菇餅干，也包括滋補(bǔ)保健的初元、參靈草，而銷售價(jià)格上OTC藥品多為10元以下，而參靈草200ml單瓶?jī)r(jià)格超過800元，目前情況在品牌管理方面江中藥業(yè)作為公司品牌，所有產(chǎn)品作為獨(dú)立的一級(jí)子品牌運(yùn)營。實(shí)施效果上品牌影響力受限，子品牌之間差異較大。

營銷相對(duì)薄弱 關(guān)注持續(xù)改善

營銷是江中藥業(yè)目前的軟肋，不足30億元的工業(yè)產(chǎn)值并不符合公司管理的預(yù)期。由于公司產(chǎn)品涉足OTC、保健品、快消食品、酒類等多個(gè)品種，每個(gè)品種對(duì)應(yīng)不同的經(jīng)銷商與銷售渠道，多元化經(jīng)營的后果便是在管理難度上遠(yuǎn)高于其他OTC企業(yè)及其他快消企業(yè)。雖然公司市場(chǎng)部集中管理分類經(jīng)營，但從資金、人員、政策各方面上難以形成合力，從某種意義上各品牌產(chǎn)品只能階段性重點(diǎn)銷售。

為解決營銷瓶頸，2013年年中董事長親自參與產(chǎn)品命名、代言人選擇、廣告設(shè)計(jì)等事務(wù)，通過多方舉措改善營銷狀況，在一定準(zhǔn)備后公司于去年九月起集中推出江中廣告，目前整體銷售情況出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。以O(shè)TC為例，公司營銷管理網(wǎng)絡(luò)不斷下沉，已建立庫存追蹤系統(tǒng)，將實(shí)時(shí)了解所有經(jīng)銷商庫存狀況以供市場(chǎng)調(diào)節(jié)。此外江中藥業(yè)正抓緊整合資源建設(shè)電商渠道，預(yù)計(jì)2014年一季度內(nèi)完成上線。

業(yè)績(jī)拐點(diǎn)確定 重回增長軌道

受2013年因太子參采購價(jià)格較高導(dǎo)致公司控貨造成影響，健胃消食片銷售下降約20%，預(yù)計(jì)2014年健胃消食片在較低的基數(shù)上出現(xiàn)不少于30%的恢復(fù)性增長，市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到14億元，此外因會(huì)計(jì)制度和公司控貨導(dǎo)致健胃消食片2013年毛利率維持低位，而2014年一季度起毛利率將顯著提升，預(yù)計(jì)全年提升毛利1.2至1.5億元。參靈草、初元、草珊瑚含片等業(yè)務(wù)如無事件性影響，2014年將保持平穩(wěn)。此外關(guān)注乳酸菌素片等OTC產(chǎn)品的推出，由于公司在OTC渠道上擁有多年經(jīng)驗(yàn)，且品牌和價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，有可能在2014年形成利潤貢獻(xiàn)，據(jù)了解2014年1月鋪貨以來乳酸菌素片銷售情況超過預(yù)期。至于市場(chǎng)較為關(guān)注的猴菇餅干，由于不屬于上市公司資產(chǎn)，僅有注入預(yù)期，不對(duì)上市公司利潤造成影響，預(yù)計(jì)2014年銷售額（出廠價(jià)計(jì)算）6至8億元，達(dá)到盈虧平衡，目前猴菇餅干月銷售量超過4000萬元。2014年公司將會(huì)繼續(xù)推出部分新品且加大廣告投放力度，因此廣告費(fèi)用對(duì)全年利潤形成一定壓力，但總體而言預(yù)計(jì)全年利潤預(yù)計(jì)在2.2至2.5億元，對(duì)應(yīng)每股收益0.71至0.80元，利潤增幅不少于30%。

后續(xù)關(guān)注事件：

1.中江集團(tuán)掛牌事件進(jìn)展（3月）

2.電商渠道上線（3月）

3.廣告投放

4.回購計(jì)劃進(jìn)展

5.新品推出（猴菇飲料、六味地黃膏等）

6.營銷改善

小結(jié)：南昌之行的調(diào)研結(jié)論與當(dāng)前市場(chǎng)普遍預(yù)期不符，公司無論從重置成本還是盈利增長上判斷均存在明顯低估。公司管理層持續(xù)穩(wěn)定，雖缺乏市場(chǎng)偏好的股權(quán)收購等預(yù)期，但發(fā)展戰(zhàn)略清晰，研發(fā)生產(chǎn)具備極強(qiáng)實(shí)力，營銷環(huán)節(jié)是公司最為薄弱的軟肋。多元化多品牌的運(yùn)營為公司發(fā)展增添了不確定性，如何調(diào)配資源實(shí)現(xiàn)公司大健康產(chǎn)業(yè)夢(mèng)想是未來主要關(guān)注方向。從中長期角度觀察，積極看待中江集團(tuán)國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件，關(guān)注未來集團(tuán)健康產(chǎn)業(yè)與上市公司的有效整合。筆者給予江中藥業(yè)2014年25元的目標(biāo)價(jià)，中期100億元市值的基本判斷。