證券公司開(kāi)展國(guó)債期貨業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及監(jiān)管模式建議

周敏

摘要：國(guó)債期貨有助于證券公司債券自營(yíng)、金融創(chuàng)新、債券承銷(xiāo)和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)的發(fā)展，但也存在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等諸多風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)債期貨已經(jīng)順利重啟，為了避免類(lèi)似“327國(guó)債期貨事件”再次發(fā)生，必須從外部監(jiān)管和內(nèi)部控制兩個(gè)層面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管，同時(shí)還應(yīng)加強(qiáng)現(xiàn)貨與期貨的跨市場(chǎng)監(jiān)管。

關(guān)鍵詞：國(guó)債期貨 證券公司 風(fēng)險(xiǎn) 監(jiān)管

2013年9月6日，國(guó)債期貨正式在中國(guó)金融期貨交易所上市交易。國(guó)債期貨是國(guó)際上成熟、簡(jiǎn)單和廣泛使用的利率衍生產(chǎn)品和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，其推出對(duì)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)和發(fā)展具有非常重大的促進(jìn)作用。

由于國(guó)債期貨專(zhuān)業(yè)性較強(qiáng)、技術(shù)門(mén)檻較高、波動(dòng)幅度較小，機(jī)構(gòu)投資者是其市場(chǎng)主要參與者。而作為債券市場(chǎng)的主要機(jī)構(gòu)投資者，證券公司參與國(guó)債期貨的積極性很高。但國(guó)債期貨在作為風(fēng)險(xiǎn)管理工具的同時(shí)，也是現(xiàn)貨市場(chǎng)上的衍生產(chǎn)品，自身也蘊(yùn)含著風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)債期貨的運(yùn)用中，由于各種經(jīng)濟(jì)變量的不確定性和不可控性，市場(chǎng)參與者乃至整個(gè)金融體系都存在發(fā)生損失的可能性，如“327國(guó)債期貨事件”給整個(gè)中國(guó)資本市場(chǎng)帶來(lái)了破壞性后果。因此，如何防止類(lèi)似事件的再次發(fā)生，需要證券公司乃至監(jiān)管部門(mén)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行嚴(yán)格管控。

證券公司參與國(guó)債期貨的方式

證券公司的債券自營(yíng)、金融創(chuàng)新、債券承銷(xiāo)和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)都可以通過(guò)參與國(guó)債期貨，實(shí)現(xiàn)套期保值、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、投機(jī)套利、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、市場(chǎng)定價(jià)及產(chǎn)品開(kāi)發(fā)等目的，進(jìn)而不斷改進(jìn)業(yè)務(wù)模式。

（一）債券自營(yíng)業(yè)務(wù)的套期保值

證券公司的債券自營(yíng)業(yè)務(wù)主要投資于國(guó)債等利率產(chǎn)品和企業(yè)債等信用產(chǎn)品，受利率變動(dòng)影響較大，通過(guò)國(guó)債期貨可以對(duì)沖債券投資組合的利率風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而達(dá)到套期保值的目的。同時(shí)，通過(guò)國(guó)債期貨的價(jià)格變動(dòng)研究債券市場(chǎng)的行情走勢(shì)，有利于現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，進(jìn)而為債券投資策略提供依據(jù)。

（二）金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的投機(jī)套利

除股指期貨和利率互換外，目前我國(guó)的金融衍生產(chǎn)品品種并不多，證券公司的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)可以通過(guò)參與國(guó)債期貨套利業(yè)務(wù)創(chuàng)造新盈利點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)并不斷修正對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的判斷，進(jìn)而完善對(duì)整個(gè)債券市場(chǎng)的分析。

（三）債券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

目前證券公司的債券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)基本上實(shí)行余額包銷(xiāo)制度，在市場(chǎng)利率上升的時(shí)候，面臨較大的包銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，一方面可以通過(guò)國(guó)債期貨的反向操作規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，另一方面可以通過(guò)把多種債券和國(guó)債期貨捆綁設(shè)計(jì)成債券組合對(duì)沖產(chǎn)品，在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，還可以擴(kuò)大規(guī)模，增加流動(dòng)性，從而有助于債券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)的開(kāi)展。此外，還可以通過(guò)國(guó)債期貨的投資對(duì)債券市場(chǎng)的利率走勢(shì)進(jìn)行研判，從而為所承銷(xiāo)債券的票面利率合理定價(jià)。

（四）資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為證券公司又一盈利點(diǎn)，需要國(guó)債期貨來(lái)豐富其投資渠道。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的客戶群體具備較強(qiáng)的理財(cái)意識(shí)和投資需求，這就需要有更多的中低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品以滿足其全部理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此，可以通過(guò)在固定收益資產(chǎn)管理中有效利用國(guó)債期貨并提供保本的券商理財(cái)產(chǎn)品，也可以通過(guò)國(guó)債期貨發(fā)展差異化的投資策略規(guī)避一致性的贖回潮，以滿足固定收益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品不斷上漲的需求并強(qiáng)化產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。此外，國(guó)債期貨作為基礎(chǔ)衍生產(chǎn)品，證券公司可充分利用其做空機(jī)制、保證金交易機(jī)制、標(biāo)準(zhǔn)化合約設(shè)計(jì)和集中撮合競(jìng)價(jià)方式等特點(diǎn)豐富產(chǎn)品線，開(kāi)發(fā)滿足市場(chǎng)各類(lèi)需求的財(cái)富管理創(chuàng)新產(chǎn)品，進(jìn)而提高資產(chǎn)管理效率。

證券公司開(kāi)展國(guó)債期貨的風(fēng)險(xiǎn)

在1995年的“327國(guó)債期貨事件”中，由于當(dāng)時(shí)利率市場(chǎng)化機(jī)制尚未起步、國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、交易規(guī)則不完善、風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)嚴(yán)重不足、監(jiān)督管理不嚴(yán)等制度性缺陷，多空雙方對(duì)市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)進(jìn)而發(fā)展成違規(guī)操作，最終引發(fā)了嚴(yán)重的國(guó)債期貨危機(jī)，直接導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)關(guān)閉國(guó)債期貨業(yè)務(wù)，萬(wàn)國(guó)證券也因此瀕臨破產(chǎn)并最終被改組合并。時(shí)隔18年后國(guó)債期貨重新啟動(dòng)，雖然已經(jīng)吸取了過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，完善了相關(guān)的交易規(guī)則和監(jiān)管制度，避免了由于制度性缺陷可能導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，但是在實(shí)際操作過(guò)程中仍然面臨一些非制度性的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)從小處講可能會(huì)導(dǎo)致證券公司個(gè)體損失，從大處講可能會(huì)導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)波動(dòng)，甚至影響資本市場(chǎng)發(fā)展，需要監(jiān)管者和從業(yè)機(jī)構(gòu)高度重視。

（一）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

由國(guó)債期貨價(jià)格及現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)引起兩者價(jià)格之差（即基差）變動(dòng)，而帶來(lái)投資組合價(jià)值損失的可能性，即市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是把雙刃劍，價(jià)格變動(dòng)是套期保值類(lèi)投資者努力避免的目標(biāo)，卻是投機(jī)套利類(lèi)投資者極力追求的方向。沒(méi)有期貨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，便不會(huì)有套期保值者，也不會(huì)有投機(jī)者，也就不會(huì)產(chǎn)生期貨市場(chǎng)，因此市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是不可避免的。

（二）政策風(fēng)險(xiǎn)

由于政治、政策、法律等因素的突然變化破壞了市場(chǎng)參與者的正常預(yù)期，而給市場(chǎng)帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即政策風(fēng)險(xiǎn)。它通常表現(xiàn)為具體交易規(guī)則的改變、相關(guān)法律法規(guī)的修改，甚至某項(xiàng)業(yè)務(wù)的終止，如“327國(guó)債期貨事件”以后，國(guó)務(wù)院直接取消了國(guó)債期貨的交易。

（三）信用風(fēng)險(xiǎn)

因交易對(duì)手無(wú)力履行合約義務(wù)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，即信用風(fēng)險(xiǎn)。它包括交割前風(fēng)險(xiǎn)和交割風(fēng)險(xiǎn)。交割前風(fēng)險(xiǎn)即在合約到期前由于國(guó)債期貨價(jià)格變動(dòng)或其他原因致使交易者蒙受較大虧損而無(wú)力履行合約義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)；交割風(fēng)險(xiǎn)即在合約到期日交易方履行了合約，但交易對(duì)手卻未能付款的風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)交易對(duì)手篩選、信用違約互換等方式加以規(guī)避。

（四）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

投資者因在需要買(mǎi)賣(mài)合約時(shí)無(wú)法快速找到交易對(duì)手，或在進(jìn)行實(shí)物交割時(shí)無(wú)法快速找到可交割債券，從而導(dǎo)致交易失敗的風(fēng)險(xiǎn)，即流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，國(guó)債期貨合約到期時(shí)間越長(zhǎng)，未平倉(cāng)合約數(shù)目就越多，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也就越??；反之，到期時(shí)間越短，未平倉(cāng)合約數(shù)目越少，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)增加。此外，市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)越劇烈，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越大；市場(chǎng)價(jià)格越平穩(wěn)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也就相應(yīng)減小。

（五）操作風(fēng)險(xiǎn)

因一些意外因素、非正常操作，如業(yè)務(wù)處理人員操作失誤、電腦程序系統(tǒng)不完善、通信系統(tǒng)故障、內(nèi)控制度不夠健全、工作流程和監(jiān)管體系不完善等原因，導(dǎo)致交易不能圓滿進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)，以及由于沒(méi)有建立災(zāi)害等緊急情況下的事務(wù)應(yīng)急處理機(jī)制而導(dǎo)致業(yè)務(wù)停止的風(fēng)險(xiǎn)，即操作風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于國(guó)債期貨這類(lèi)衍生工具來(lái)說(shuō)，由于其支付過(guò)程和價(jià)值計(jì)算都非常復(fù)雜，因此操作風(fēng)險(xiǎn)所導(dǎo)致的損失可能會(huì)很?chē)?yán)重，必須通過(guò)嚴(yán)格的內(nèi)控制度、風(fēng)控手段和業(yè)務(wù)流程予以防范。

證券公司開(kāi)展國(guó)債期貨的監(jiān)管模式

（一）成熟市場(chǎng)的國(guó)債期貨風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管模式

作為成熟金融市場(chǎng)監(jiān)管體系的重要組成部分，金融衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體制是開(kāi)展衍生品交易的基礎(chǔ)條件之一，其主要目標(biāo)是保護(hù)投資者公共利益、促進(jìn)市場(chǎng)統(tǒng)一和提高市場(chǎng)效率。目前，以政府監(jiān)管、交易所自律和行業(yè)協(xié)會(huì)自律管理為主的三級(jí)監(jiān)管體制是國(guó)際衍生品市場(chǎng)監(jiān)管的主流制度架構(gòu)。

美國(guó)是三級(jí)監(jiān)管體制的典型代表，其監(jiān)管模式是政府監(jiān)管、交易所自律、行業(yè)自律并重。政府監(jiān)管居于主要地位，對(duì)期貨市場(chǎng)負(fù)有監(jiān)管義務(wù)，負(fù)責(zé)制定、調(diào)整期貨市場(chǎng)法規(guī)，通過(guò)所有期貨買(mǎi)賣(mài)的審核和監(jiān)督，保證期貨交易人員的合法性和日常交易程序的合法性，防止壟斷、欺詐等交易行為的發(fā)生，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。此外，還監(jiān)督交易所、行業(yè)協(xié)會(huì)以及交易機(jī)構(gòu)的日常業(yè)務(wù)，處理違規(guī)活動(dòng)，保護(hù)投資者公共利益，維護(hù)市場(chǎng)公平。在政府監(jiān)督下，各交易所、清算機(jī)構(gòu)和全國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)活動(dòng)進(jìn)行自律監(jiān)管。交易所負(fù)責(zé)制定本交易所的規(guī)章制度和業(yè)務(wù)慣例以及細(xì)則，檢查會(huì)員資格，并對(duì)交易進(jìn)行日常監(jiān)管。全國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)則協(xié)調(diào)和配合交易所和商品期貨交易委員會(huì)自律監(jiān)管會(huì)員活動(dòng)。

（二）適合我國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)狀的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管模式建議

鑒于國(guó)債期貨業(yè)務(wù)在我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中曾經(jīng)引發(fā)過(guò)嚴(yán)重后果，筆者認(rèn)為無(wú)論是監(jiān)管者還是從業(yè)機(jī)構(gòu)都應(yīng)該更加嚴(yán)肅地對(duì)待其風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題，主要體現(xiàn)在宏觀監(jiān)管和微觀防范兩個(gè)層面。宏觀層面主要是各金融監(jiān)管部門(mén)要建立和完善國(guó)債期貨市場(chǎng)及其運(yùn)行規(guī)則，行使好外部監(jiān)督的權(quán)力，避免發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；微觀層面則要求國(guó)債期貨市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)制定自身的行為規(guī)范和交易策略，建立內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，避免在交易中出現(xiàn)重大損失。

1.外部監(jiān)管

在監(jiān)管體制上，應(yīng)該完善我國(guó)目前的三級(jí)監(jiān)管體制，建立一個(gè)在證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)下，以交易所為一線監(jiān)管，發(fā)揮行業(yè)自律監(jiān)管的分級(jí)監(jiān)管體制。雖然我國(guó)金融期貨市場(chǎng)基本形成了三級(jí)監(jiān)管體制，但還有很多地方需要完善。

（1）證監(jiān)會(huì)

證監(jiān)會(huì)作為國(guó)債期貨的主管部門(mén)，負(fù)責(zé)對(duì)國(guó)債期貨業(yè)務(wù)的審批和對(duì)證券公司參與國(guó)債期貨業(yè)務(wù)的督導(dǎo)監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)已于2013年7月4日批準(zhǔn)了中金所上市國(guó)債期貨，并于2013年8月21日正式公布了《證券公司參與股指期貨國(guó)債期貨交易指引》，對(duì)證券公司的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)管理措施等內(nèi)容進(jìn)行了規(guī)定。但是由于國(guó)債期貨的運(yùn)行還涉及財(cái)政部、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等多個(gè)部委，同時(shí)證券公司參與國(guó)債期貨業(yè)務(wù)的交易對(duì)手會(huì)涉及商業(yè)銀行、保險(xiǎn)、基金等各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)，面對(duì)不同的監(jiān)管領(lǐng)域和監(jiān)管對(duì)象，證監(jiān)會(huì)對(duì)國(guó)債期貨的監(jiān)管還需要隨著業(yè)務(wù)的開(kāi)展不斷深入并加強(qiáng)與其他監(jiān)管部門(mén)的溝通協(xié)作。此外，為了保證國(guó)債期貨交易的連續(xù)性和活躍度，充分發(fā)揮國(guó)債期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能，證監(jiān)會(huì)在制定相關(guān)政策的過(guò)程中應(yīng)該明確其法律地位，保證獨(dú)立性，使其監(jiān)管更加注重市場(chǎng)選擇，此外也應(yīng)該適當(dāng)將一些權(quán)限下放給交易所。

（2）中金所

中金所是“327國(guó)債期貨事件”發(fā)生以后專(zhuān)門(mén)成立的以金融期貨等金融衍生產(chǎn)品為主的交易所，主要負(fù)責(zé)組織安排金融期貨等金融衍生品上市交易、結(jié)算和交割，以及制定業(yè)務(wù)管理規(guī)劃、實(shí)施自律管理、發(fā)布市場(chǎng)交易信息、提供技術(shù)場(chǎng)所設(shè)施服務(wù)等工作。中金所實(shí)行結(jié)算會(huì)員制度并采用電子化交易方式，已形成了多層次的風(fēng)險(xiǎn)控制體系。2013年8月30日，中金所發(fā)布《5年期國(guó)債期貨合約》及相關(guān)規(guī)則，標(biāo)志著上市5年期國(guó)債期貨合約的業(yè)務(wù)規(guī)則全部完成。

筆者認(rèn)為，中金所處于一線監(jiān)管地位，其監(jiān)管政策直接影響著市場(chǎng)參與者的風(fēng)險(xiǎn)偏好、交易行為、市場(chǎng)流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)的變化，因此，除了交易體系的嚴(yán)格把關(guān)之外，更應(yīng)從微觀結(jié)構(gòu)的角度從源頭控制風(fēng)險(xiǎn)，包括科學(xué)合理地設(shè)計(jì)國(guó)債期貨合約，選擇合理的國(guó)債標(biāo)的資產(chǎn)，在合約其他條款如交易單位、保證金、漲跌停板、限倉(cāng)、大戶報(bào)告、強(qiáng)制平倉(cāng)制度等方面必須嚴(yán)格按照既有利于國(guó)債期貨流動(dòng)性又有利于風(fēng)險(xiǎn)控制的原則進(jìn)行設(shè)計(jì)。同時(shí)，應(yīng)該在日常的交易中進(jìn)行持續(xù)監(jiān)管，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控手段和措施主要包括會(huì)員管理、交易監(jiān)管、結(jié)算監(jiān)管、頭寸監(jiān)管、交割監(jiān)管、信息管理、異常和爭(zhēng)議處理等。

（3）證券業(yè)協(xié)會(huì)

由于我國(guó)金融期貨衍生品市場(chǎng)剛起步，在創(chuàng)新過(guò)程中各部門(mén)都是在摸著石頭過(guò)河，證券業(yè)協(xié)會(huì)在金融期貨風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體制中的重要作用還沒(méi)有充分發(fā)揮，應(yīng)該在明確證券業(yè)協(xié)會(huì)自律監(jiān)管的基礎(chǔ)上賦予其更多的職能，主要是建立與中金所制度相一致的各種行業(yè)自律條規(guī)，并賦予其對(duì)會(huì)員監(jiān)管的切實(shí)權(quán)力。此外，由于證券業(yè)協(xié)會(huì)和期貨業(yè)協(xié)會(huì)在各自的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管中有不同的側(cè)重點(diǎn)，在具體實(shí)務(wù)中需要跨行業(yè)之間進(jìn)行溝通協(xié)作。

2.內(nèi)部控制

2013年8月16日，光大證券自營(yíng)交易出現(xiàn)異常情況，引發(fā)市場(chǎng)震蕩。根據(jù)證監(jiān)會(huì)對(duì)此次事件的通報(bào)，光大證券自營(yíng)的策略交易系統(tǒng)包含訂單生成系統(tǒng)和訂單執(zhí)行系統(tǒng)兩個(gè)部分，存在程序調(diào)用錯(cuò)誤、額度控制失效等設(shè)計(jì)缺陷并連鎖觸發(fā)，導(dǎo)致生成巨量市價(jià)委托訂單，直接發(fā)送至上交所，進(jìn)而引發(fā)上證綜合指數(shù)異動(dòng)。這雖然只是股票市場(chǎng)的一次風(fēng)險(xiǎn)事件，但對(duì)于相對(duì)更復(fù)雜的國(guó)債期貨而言，其警示意義更為重要。因此，證券公司應(yīng)有健全的風(fēng)險(xiǎn)管理及內(nèi)部控制制度、有效的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控系統(tǒng)，以確保參與國(guó)債期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)可測(cè)、可控、可承受。

（1）建立國(guó)債期貨風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系

鑒于國(guó)債期貨業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜化和嚴(yán)重化，諸如證券公司這類(lèi)典型機(jī)構(gòu)投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理工作已脫離了傳統(tǒng)的自發(fā)性管理階段，進(jìn)入了一個(gè)專(zhuān)業(yè)性更強(qiáng)的強(qiáng)制性管理階段。

巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)的《衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理指引》指出，一個(gè)健全的衍生工具風(fēng)險(xiǎn)管理體系應(yīng)包括三項(xiàng)基本內(nèi)容：董事會(huì)和高級(jí)管理層的適當(dāng)監(jiān)管；將謹(jǐn)慎的風(fēng)險(xiǎn)限額、健全的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法和信息系統(tǒng)、持續(xù)不斷的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督和頻繁的管理報(bào)告有機(jī)結(jié)合在一起的適當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程；全面的內(nèi)部控制和稽核程序。因此，應(yīng)自上而下建立一個(gè)由公司董事會(huì)、投資管理委員會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)控制部、投資交易部、資產(chǎn)管理部、結(jié)算托管部、財(cái)務(wù)部、稽核監(jiān)察部、法律部、信息技術(shù)部等多部門(mén)聯(lián)合且行之有效的監(jiān)管體系。

（2）明確國(guó)債期貨風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管分工

董事會(huì)和投資管理委員會(huì)應(yīng)對(duì)國(guó)債期貨的投資額度、止損點(diǎn)等關(guān)鍵問(wèn)題做出指導(dǎo)性規(guī)定。風(fēng)險(xiǎn)控制部應(yīng)根據(jù)相關(guān)的法規(guī)和公司內(nèi)部規(guī)定提出具體的監(jiān)管措施，在日常交易過(guò)程中負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，定期向投資管理委員會(huì)和投資交易部提供風(fēng)險(xiǎn)敞口報(bào)告和風(fēng)險(xiǎn)提示，針對(duì)突發(fā)性事件要有應(yīng)急保障措施。投資交易部應(yīng)全面了解國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)交易機(jī)制、價(jià)格連續(xù)性、市場(chǎng)透明度、產(chǎn)品流動(dòng)性等特點(diǎn)對(duì)國(guó)債期貨投資策略的影響，根據(jù)公司的規(guī)定進(jìn)行日常投資操作，實(shí)行逐筆盯市，確定每筆交易的損益額度、未平倉(cāng)凈額和未平倉(cāng)總額，并對(duì)自身持倉(cāng)進(jìn)行監(jiān)管。資產(chǎn)管理部應(yīng)根據(jù)客戶要求設(shè)計(jì)投資于國(guó)債期貨的資管產(chǎn)品，參照投資交易部的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)募集資金進(jìn)行投資，要與客戶約定有關(guān)保證金流動(dòng)性應(yīng)急機(jī)制，明確有關(guān)應(yīng)急觸發(fā)條件、保證金補(bǔ)充機(jī)制、損失責(zé)任承擔(dān)等。結(jié)算托管部和財(cái)務(wù)部要熟悉國(guó)債期貨交割規(guī)則，對(duì)實(shí)物交割的品種，充分評(píng)估交割風(fēng)險(xiǎn)，做好應(yīng)急預(yù)案，協(xié)助每筆交易的券款交割并計(jì)算損益情況。法律部負(fù)責(zé)交易過(guò)程中可能出現(xiàn)的法律糾紛。信息技術(shù)部則負(fù)責(zé)確保交易過(guò)程中電腦程序系統(tǒng)和交易網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)定暢通。

（3）嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)債期貨風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度

國(guó)債期貨風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程的各個(gè)環(huán)節(jié)都要有一些相應(yīng)的制度明確具體問(wèn)題和要求，各部門(mén)必須嚴(yán)格地遵照?qǐng)?zhí)行這些制度，才能保障機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理工作的順利進(jìn)行。具體而言，證券公司應(yīng)專(zhuān)門(mén)針對(duì)國(guó)債期貨業(yè)務(wù)建立風(fēng)險(xiǎn)度量、管理信息系統(tǒng)、技術(shù)系統(tǒng)保障、平倉(cāng)止損、防火墻等制度。

風(fēng)險(xiǎn)度量制度要求全面而精確地度量各種衍生業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)運(yùn)用各種數(shù)量工具和計(jì)算機(jī)程序詳盡而準(zhǔn)確地度量每種不同的風(fēng)險(xiǎn)，綜合評(píng)估整體風(fēng)險(xiǎn)程度。由專(zhuān)門(mén)部門(mén)負(fù)責(zé)逐日進(jìn)行市價(jià)計(jì)值，定期進(jìn)行壓力試驗(yàn)并進(jìn)行整體綜合考慮。

管理信息系統(tǒng)制度主要要求建設(shè)一個(gè)準(zhǔn)確、信息量大且及時(shí)性強(qiáng)的管理信息系統(tǒng)。風(fēng)險(xiǎn)管理的職能部門(mén)應(yīng)監(jiān)視風(fēng)險(xiǎn)并將風(fēng)險(xiǎn)度量情況報(bào)告給適當(dāng)?shù)母邔庸芾砣藛T和董事會(huì)，將交易損益額、未平倉(cāng)凈額、未平倉(cāng)總額以及早期警告信號(hào)等資料及時(shí)準(zhǔn)確提供給各層的管理人員及其他相關(guān)人員，并保持資料的完整性和可靠性。

技術(shù)系統(tǒng)保障制度一方面要求所有量化交易程序及自身的交易平臺(tái)必須安全可靠，另一方面要求信息技術(shù)部門(mén)保障電腦網(wǎng)絡(luò)等交易系統(tǒng)的通暢，配置備用系統(tǒng)并制定危機(jī)應(yīng)急方案，以防止故障及操作失誤造成的技術(shù)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

平倉(cāng)止損制度要求證券公司根據(jù)證監(jiān)會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)的要求、自身國(guó)債期貨業(yè)務(wù)量以及風(fēng)險(xiǎn)敞口大小，來(lái)確定該項(xiàng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)和平倉(cāng)止損的界限，并結(jié)合公司凈資本規(guī)模，加強(qiáng)對(duì)自營(yíng)、資產(chǎn)管理在國(guó)債期貨業(yè)務(wù)規(guī)模的動(dòng)態(tài)調(diào)控，使風(fēng)險(xiǎn)降至最低限度。

防火墻制度要求證券公司建立國(guó)債期貨交易業(yè)務(wù)鏈崗位之間以及自營(yíng)業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)部門(mén)之間的防火墻。一方面要確保參與國(guó)債期貨交易業(yè)務(wù)的前、中、后臺(tái)相關(guān)崗位之間相互制衡、相互監(jiān)督，以及不相容職務(wù)之間的分離；另一方面要確保關(guān)聯(lián)部門(mén)之間的辦公場(chǎng)所、決策體系、人事安排、業(yè)務(wù)聯(lián)營(yíng)以及資金融通的隔離，以防止風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散和蔓延。

3.現(xiàn)貨與期貨的跨市場(chǎng)監(jiān)管

隨著我國(guó)金融期貨市場(chǎng)的逐漸興起，發(fā)生在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的價(jià)格操縱現(xiàn)象會(huì)不斷出現(xiàn)，需要加強(qiáng)現(xiàn)貨與期貨的跨市場(chǎng)監(jiān)管。

目前，我國(guó)國(guó)債現(xiàn)貨由財(cái)政部統(tǒng)一發(fā)行，主要在銀行間債券市場(chǎng)流通，受人民銀行管理，而國(guó)債期貨在中金所發(fā)行上市并流通，受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。兩市場(chǎng)的部分法規(guī)和交易制度仍存在許多差異，其中有些差異是因?yàn)槭袌?chǎng)特點(diǎn)不同導(dǎo)致的，有些規(guī)定可能會(huì)限制市場(chǎng)間套利交易，從而助長(zhǎng)跨市場(chǎng)操縱與內(nèi)幕交易行為。因此，建議將來(lái)出臺(tái)加強(qiáng)現(xiàn)貨與期貨市場(chǎng)協(xié)調(diào)的法令法規(guī)，理順市場(chǎng)間的套利途徑，通過(guò)日常監(jiān)管、保證金跟蹤制度、跨市場(chǎng)信息共享和聯(lián)合監(jiān)管、跨市場(chǎng)危機(jī)處理等手段，有效遏制市場(chǎng)操縱和內(nèi)幕交易等不法行為發(fā)生。

結(jié)論

盡管證券公司已經(jīng)做好了積極參與國(guó)債期貨業(yè)務(wù)的準(zhǔn)備，但隨著業(yè)務(wù)的開(kāi)展，金融衍生品高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)必將顯露。作為這項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的參與主體之一，證券公司不但要在促進(jìn)國(guó)債期貨市場(chǎng)建設(shè)中發(fā)揮正能量，更要嚴(yán)格防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須從外部監(jiān)管和內(nèi)部控制兩個(gè)層面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管，一方面建立由證監(jiān)會(huì)、中金所、證券業(yè)協(xié)會(huì)為主體的三級(jí)監(jiān)管體系，通過(guò)設(shè)計(jì)合理的期貨合約、規(guī)范交易規(guī)則及開(kāi)展行業(yè)自律等措施控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；另一方面建立嚴(yán)格的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度，通過(guò)明確各部門(mén)職能分工、日常交易監(jiān)控、風(fēng)險(xiǎn)量化、設(shè)定平倉(cāng)止損點(diǎn)和防火墻等措施控制非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，還應(yīng)加強(qiáng)現(xiàn)貨與期貨的跨市場(chǎng)監(jiān)管，以降低市場(chǎng)操縱等違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

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