金融業(yè)的未來

50年前，《經(jīng)濟學(xué)人》曾認(rèn)為，英國的銀行是“世界上最值得尊敬的夕陽產(chǎn)業(yè)”，并如此發(fā)問：“銀行業(yè)真的有未來嗎？”事后回頭看，那些分析實在談不上靠譜。銀行業(yè)不但沒有衰退，發(fā)達(dá)國家的銀行業(yè)還在1963年到2008年金融危機之間急劇擴張。不管怎樣衡量，銀行業(yè)都為其股東帶來了顯著的回報， 其員工也獲得了高額的收入。股本回報率是度量企業(yè)獲利能力的一種標(biāo)準(zhǔn)，而金融業(yè)在這方面的數(shù)字總體在20%-25%之間，大部分成功銀行還要更高。 除了銀行家的收入大漲之外，業(yè)內(nèi)大多數(shù)員工的工資也都急劇增加?；鸸芾砉綞delweiss的迪倫·格萊斯指出，在去年福布斯雜志的富豪榜上，全美國最富有的50人中有12位是金融家、資產(chǎn)經(jīng)理或投資家。在1982年，金融界沒有一個人上榜。金融危機以來，銀行業(yè)的回報暴跌。波士頓咨詢集團估計，全球頂級投資銀行的股本回報率都下降了一半以上，其中歐洲大約到10%， 美國大約13%。未來的前景甚至更加糟糕——行業(yè)面臨著新監(jiān)管的制約，收益很可能降低至6%-9%。

對金融行業(yè)增長和盈利能力的觀點也呈現(xiàn)出兩極分化局面。“從一開始就存在著兩大陣營，”大型銀行瑞士信貸的CEO布雷迪·杜根稱，“一種可能是大多數(shù)人最初希望相信的觀點是，目前的波瀾將會逐漸平息；另一種觀點是，銀行業(yè)本身及其監(jiān)管環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了永久的變化。我們始終認(rèn)為，變化將影響深遠(yuǎn)且具持久力。隨著形勢變遷，越來越多的人終于意識到，事情不會變回原來的樣子了。”

金融危機前，發(fā)達(dá)國家金融業(yè)的強力增長主要靠的是私營部門的借貸，同時也刺激了后者的急劇擴張。在發(fā)達(dá)國家，銀行資產(chǎn)占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比例從20世紀(jì)60年代50%的平均水平飆升至21世紀(jì)初的200%。在英國這類擁有大型國際銀行的國家，銀行業(yè)資產(chǎn)差不多暴增到了5倍GDP的規(guī)模，愛爾蘭和瑞士的銀行業(yè)資產(chǎn)最高曾達(dá)到GDP的8-10倍。在美國，“主流行業(yè)”所代表的財富曾遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過華爾街，然而在金融危機爆發(fā)之前的15年里，銀行資產(chǎn)與GDP的比例翻了超過一番，高達(dá)126%。

金融危機到來之前，銀行的資產(chǎn)負(fù)債表增長得還要更快。英國央行主管金融穩(wěn)定的安迪·霍爾丹表示，從上世紀(jì)初直至1970年，14個大型經(jīng)濟體內(nèi)的銀行資產(chǎn)以相當(dāng)緩重的速度增長，平均每年僅比GDP增長快出0.6%。而到了20世紀(jì)70年代，銀行資產(chǎn)與GDP的比率每年就增長3%，且只用了這么幾十年就翻了一番。

多數(shù)情況下，這種不尋常的高速增長都是來自積極的因素。隨著各大公司開始在越來越多的國家做生意，它們需要大型銀行的跨國服務(wù)，比如為其工廠融資、支付員工薪資、對沖匯率或利率風(fēng)險等。在金融危機爆發(fā)前的12年間，國際貿(mào)易總額與全球GDP的比值從22%上漲到33%。

對銀行業(yè)和市場的管制放松以及各種金融創(chuàng)新也是一部分原因。在發(fā)達(dá)國家，抵押貸款證券成為了新的購房融資方式，降低了數(shù)百萬家庭的貸款成本。大部分毫無融資能力的人第一次發(fā)現(xiàn)，他們也買得起房了。

然而，貸款也多得太過頭了。數(shù)百萬家庭都融到了資，而數(shù)量足以令人擔(dān)憂的家庭壓根就不愿或沒有能力償還這些貸款。此外還出現(xiàn)了很多用起來很順手的金融創(chuàng)新，其中部分就是設(shè)計出來規(guī)避監(jiān)管的，并把更多的風(fēng)險負(fù)擔(dān)到銀行股東（和納稅人）的錢上。銀行家們應(yīng)該為這些無節(jié)制的活動負(fù)大部分責(zé)任，但是央行和監(jiān)管部門也應(yīng)對21世紀(jì)初引發(fā)經(jīng)濟動蕩的信貸熱潮負(fù)部分責(zé)任，因為這促使銀行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴大，使銀行家錢包鼓脹。發(fā)達(dá)國家寬松的貨幣政策鼓勵銀行承擔(dān)更高的風(fēng)險，推高了杠桿率。

也許最致命的影響來自于意料之外的部分，即巴塞爾協(xié)議II中資本計量規(guī)則的精準(zhǔn)框架，它被廣泛認(rèn)為是對銀行最有效監(jiān)管的準(zhǔn)則，其主要目的是精確控制銀行必要的資本規(guī)模，以對抗可能引發(fā)的貸款拖欠風(fēng)險。但是，這也無意識地鼓勵了銀行持有大量的“零風(fēng)險”資產(chǎn)，但這些資產(chǎn)實際上根本不是零風(fēng)險的。

擴張后的銀行提供的融資以及金融創(chuàng)新刺激了經(jīng)濟增長，但是隨著銀行發(fā)行越來越多的證券在銀行間賣來賣去，其中很大一部分都只是幫助了金融行業(yè)擴大規(guī)模。咨詢公司麥肯錫估計，在金融危機前的幾年，全球債務(wù)/GDP增幅的1/3 都是來自銀行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的擴大；而同一時期，銀行業(yè)發(fā)行的債券規(guī)模也比其他企業(yè)多出了5倍之多。這種趨勢在1995年后進(jìn)一步加速，債務(wù)/GDP的增幅中僅有1/4來自家庭和其他企業(yè)?！翱紤]到金融業(yè)存在的目的，這個份額小得令人吃驚?！?/p>

在國際貨幣基金組織（IMF）2012年6月的一份報告中，珍·路易斯·阿坎德、恩里克·伯克斯和·烏戈·潘尼扎提出了有力證據(jù)來支持一種觀點：銀行資產(chǎn)負(fù)債表（和私人部門借款） 規(guī)模的擴大能夠推動經(jīng)濟增長。更令人吃驚的是，他們的研究還指出，一旦私人借款規(guī)模接近本國GDP的100%，經(jīng)濟增長就會被拖慢。國際清算銀行的史蒂芬·切凱蒂和卡萊德·哈魯比所作的另一份報告中也得出了類似的結(jié)論?！霸诘退较拢鹑谙到y(tǒng)擴張會與生產(chǎn)率增長同時發(fā)生，但是，當(dāng)達(dá)到一定水平的時候，銀行擴張和信貸增加就會隨著經(jīng)濟增速下降而下降。很多發(fā)達(dá)國家很早以前就超過了這一水平。”

在被問及相對于其他行業(yè)，金融業(yè)是否已經(jīng)足夠大（不管是以資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模還是業(yè)務(wù)量或總收入計算）時，多數(shù)銀行家都表示嗤之以鼻。然而，這個問題對金融業(yè)的未來極其重要。去年，投資銀行業(yè)的總收入大約是2330億美元，較最高時期（2009年）的3410億美元下降了約1/3。投行行業(yè)的總收入規(guī)模波動太大，單年的數(shù)據(jù)不能說明問題。在2008年，投行業(yè)的總收入僅為前一年的一半，但是到了2009年卻比前一年的低谷翻了一番，還創(chuàng)造了新的紀(jì)錄。然而，自2010年以來，投行就持續(xù)蕭條。該行業(yè)今年第一季度也表現(xiàn)不佳，要知道，他們通常在第一季度就會完成全年總收入的1/3。

部分銀行家認(rèn)為，金融業(yè)至少將持續(xù)與實體經(jīng)濟增速相當(dāng)，或者略快。他們認(rèn)為，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家的財富增長將會創(chuàng)造出更多可交易的金融資產(chǎn)。他們還指出，隨著法律和金融系統(tǒng)的成熟，發(fā)展中國家銀行業(yè)的份額和債務(wù)規(guī)模將日益擴大，這將幫助本國居民為房子和土地融資，也將幫助企業(yè)通過發(fā)行債券和股票來擴大規(guī)模。

其中之一就是樂觀的美國最大銀行摩根大通的主席兼CEO杰米·戴蒙。“可供投資的資產(chǎn)正在增加且不會再減少。國際貿(mào)易也在增長，它們同樣不會下降，”他在最近的一個研討會上對分析師們說，“（投資銀行業(yè)的）基本趨勢是蒸蒸日上的，它們將隨著時間而增長?！鳖A(yù)計銀行業(yè)將健康成長的市場人士遠(yuǎn)不止他一個。

野村證券駐紐約分析師格倫·舒爾簡潔地概括了資深投資銀行家們的想法。他指出，金融服務(wù)方面的收入與全球GDP總體上存在緊密的聯(lián)系，因此投資銀行業(yè)的未來表現(xiàn)至少應(yīng)該和GDP一樣好。奧維咨詢的邁克爾·普洛斯稱，金融服務(wù)是一種奢侈商品，隨著國家變得越來越富裕，對它的需求也將增加。

盡管有這些積極因素，一些強大的力量也可能會抑制投資銀行業(yè)及其盈利能力的增長。首先，發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟增長普遍令人失望，這有其周期性， 一定時間內(nèi)就會改變，但是經(jīng)濟衰退的時間已超過大多數(shù)銀行家的預(yù)期。很多發(fā)達(dá)國家的利率都處于歷史最低水平，這也將打擊銀行業(yè)的盈利，削減資產(chǎn)回報率，同時抑制那些帶來盈利的波動性。高盛副主席邁克爾·舍伍德稱：“投資銀行的收入近期內(nèi)很可能繼續(xù)保持穩(wěn)定，因此我們正在關(guān)注能夠維持的水平，并且正在積極尋找能夠提高我們市場份額的機會。”

更多持久的結(jié)構(gòu)性力量也發(fā)揮著作用，其中最直接的就是一系列監(jiān)管規(guī)則將從根本上改變投資銀行。提高銀行資本標(biāo)準(zhǔn)的方案已經(jīng)得到同意，雖然并沒有完全實施，但是這將迫使銀行縮減其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，并大幅降低其多數(shù)業(yè)務(wù)的盈利水平。這些規(guī)則仍然處于設(shè)計階段，并將使投資銀行更容易破產(chǎn)；另外，投資銀行也不能繼續(xù)使用低成本的小額零星存款來為它們的交易業(yè)務(wù)融資和承擔(dān)風(fēng)險，因此盈利能力將會下降（或許可以提升安全性）。

另外，銀行業(yè)面臨的威脅就是發(fā)展的過程。正如汽車、飛機和電腦那樣，隨著時間的流逝，它們變得更加便宜，性能也更加優(yōu)良，因此，銀行業(yè)也面臨提供更多服務(wù)、收取更少費用的壓力。由于新技術(shù)（如算法交易系統(tǒng)）的應(yīng)用，以前許多由銀行家做的工作都交給了計算機，而計算機不會不辭而別加入競爭對手公司，不會要求巨額的獎金。另外，銀行的客戶也購買了許多這樣的系統(tǒng)，這使得他們之間能夠直接進(jìn)行交易，或者尋求更合適的匯率，以及更便宜的利率掉期。

經(jīng)驗豐富的銀行家肯恩·莫利斯目前在經(jīng)營自己的公司，他于1981年首次進(jìn)入這個行業(yè)，就職于開創(chuàng)了高收益?zhèn)袌龅牡鲁缱C券。他回憶稱，“當(dāng)時，世界 上沒有任何一家其他公司知道如何給垃圾債券定價，”因此，發(fā)行并交易這些證券可以獲得巨額的利潤。他還表示，那個時候，垃圾債券能夠交易，其價格也以電子的方式確定，并精確到3個小數(shù)位。傭金和價差是銀行業(yè)通過交易業(yè)務(wù)所能取得的收入，但它們在較簡單的業(yè)務(wù)（如交易股票和貨幣兌換）已受到殘酷的擠壓?，F(xiàn)在，對利潤的擠壓已經(jīng)蔓延至更復(fù)雜的業(yè)務(wù)中，比如債券交易和衍生品市場。

這種環(huán)境將分出贏家和輸家。主要受益者很可能會是一小部分大規(guī)模、全球化的銀行，這些銀行基本都能獲得規(guī)模效益，并能夠?qū)⑼顿Y銀行業(yè)務(wù)和交易與企業(yè)銀行業(yè)務(wù)結(jié)合起來。從地緣方面講，具有較大規(guī)模國內(nèi)市場，且監(jiān)管環(huán)境友善的銀行將有更大的收獲。那些看起來能夠良好發(fā)展的銀行中，摩根大通幾乎可以確定是其中之一，因為該公司已經(jīng)成功主導(dǎo)了大部分大型資本市場。另外一個就是高盛，這家投行幾乎引來所有競爭對手的效仿，因為它在股票交易方面具有主導(dǎo)地位，并以靈活聞名，后者幫助其吸引了許多行業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的人才。另外兩家不太明顯的候選者是花旗集團和匯豐銀行，這兩家銀行都屬于大型的商業(yè)銀行，過去在投資銀行業(yè)務(wù)上競爭力較弱。這些銀行都將受益于大型的全球業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，以及它們與公司客戶的緊密關(guān)系。

歐洲主要競爭者的未來看起來更加飄忽不定。瑞士的兩家最大的銀行——瑞銀和瑞士信貸已經(jīng)被監(jiān)管者強行縮減規(guī)模，并面臨著收縮規(guī)模、提高獲利能力的艱巨任務(wù)。巴克萊和德意志銀行是歐洲兩個“流量怪獸” （它們的客戶的成交量非常龐大），并在金融危機中持續(xù)擴張。但是它們的國內(nèi)市場卻遭遇疲軟增長的打擊，同時，隨著新的區(qū)域性競爭對手突然出現(xiàn)在快速發(fā)展的新興市場，這兩家銀行的海外擴張也正變得更加困難。另外，美國新的監(jiān)管規(guī)則也將使其本國或外資銀行的日子更加艱難。

雖然可能重犯本刊在1963年的預(yù)測錯誤，但本專題仍然認(rèn)為，投資銀行業(yè)最盈利的時代已經(jīng)結(jié)束了。這并不是說投資銀行業(yè)的收入不會從目前較低的水平反彈。隨著銀行企業(yè)客戶再次對收購業(yè)務(wù)產(chǎn)生興趣，開始發(fā)行債券和股票，或者是股市的攀升吸引投資者返回市場進(jìn)行更多的交易，投資銀行業(yè)必定還有一定的成長空間。但是，在短期內(nèi)，這些增加的收入很可能不會使投資銀行的總投入達(dá)到近期的最高額，而其股本回報率也幾乎不可能重返危機前25%或更高的輝煌水平。實際上，考慮到新監(jiān)管規(guī)則鋪天蓋地般出現(xiàn)，要想使股東整體回報率達(dá)到15%-20%這個較溫和的水平看起來甚至都有困難。