警惕“雙赤字”國(guó)家

新興市場(chǎng)的波動(dòng)性與發(fā)達(dá)市場(chǎng)的波動(dòng)性將實(shí)實(shí)在在地趨向一致。

數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去十年流入新興市場(chǎng)的證券投資增加了4倍，而同一時(shí)期名義GDP則只增長(zhǎng)了2倍。更廣泛的私人資本流入指標(biāo)也是如此，其中還包括銀行借貸和直接投資。

資本流入相對(duì)于GDP的較快增長(zhǎng)，意味著在壓力時(shí)期的資本流出格外令人痛苦。我們反復(fù)看到，投資者由于擔(dān)心不熟悉的情況而導(dǎo)致一種從眾心理，紛紛將資金撤回更加熟悉的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。因而，未來(lái)幾年內(nèi)，投資者需要留意那些最容易遭遇這種情形的經(jīng)濟(jì)體。正如最近我們看到的，“雙赤字”（財(cái)政赤字和經(jīng)常賬戶(hù)赤字）國(guó)家的這種風(fēng)險(xiǎn)很大，而且，諸如提高利率等一些必要但卻阻礙增長(zhǎng)的政策會(huì)更加常見(jiàn)，也會(huì)以更大的力度呈現(xiàn)。

對(duì)容易受沖擊的經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，外匯儲(chǔ)備縮水的步伐也將加快，投資者需要警惕那些儲(chǔ)備趨于減少的地方，以發(fā)現(xiàn)潛在的貨幣危機(jī)。

盡管未來(lái)幾年資本流動(dòng)增加將導(dǎo)致波動(dòng)性加劇，但我們預(yù)計(jì)這種變化將呈現(xiàn)“J型曲線(xiàn)”的形態(tài)：跨境資本聯(lián)系最終將達(dá)到一個(gè)臨界點(diǎn)，外商投資和往來(lái)關(guān)系已經(jīng)根深蒂固，壓力時(shí)期資金撤回本國(guó)的動(dòng)力將逐漸減少。接下來(lái)的問(wèn)題是：資本流動(dòng)變化趨勢(shì)將以何種方式、在什么時(shí)候到達(dá)這個(gè)臨界點(diǎn)？預(yù)測(cè)一個(gè)確切的日期很荒唐，但我們可以確定幾個(gè)必要的前兆。

首先，新興市場(chǎng)將需要擴(kuò)大本國(guó)上市股票市值。目前新興市場(chǎng)在全球GDP中占比近半，但在MSCI全股指數(shù)（MSCI All-Share Index）中占比卻不到15%。這意味著，在目前，金融市場(chǎng)投資者將資金撤回本國(guó)時(shí)，他們的投資收益相對(duì)于基準(zhǔn)股指來(lái)說(shuō)并沒(méi)有面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。新興市場(chǎng)股票市值所占比重?cái)U(kuò)大將改變這種做法。

為了實(shí)現(xiàn)這點(diǎn)，新興市場(chǎng)不但需要繼續(xù)增長(zhǎng)，也需要推行經(jīng)濟(jì)自由化，國(guó)有產(chǎn)業(yè)私有化。私人資本更廣泛流動(dòng)的另一個(gè)必要條件就是更深的金融一體化。一種新興市場(chǎng)貨幣崛起并挑戰(zhàn)美元顯然會(huì)起到作用。

最有可能做到這一點(diǎn)的就是人民幣。目前中國(guó)政府已經(jīng)與22個(gè)國(guó)家簽訂貨幣互換協(xié)議。很多人預(yù)期，到2015年左右，人民幣將成為三大貿(mào)易貨幣之一。最后，發(fā)達(dá)市場(chǎng)越來(lái)越多的公司遷移到新興市場(chǎng)，從而更加接近增長(zhǎng)型市場(chǎng)，這在壓力時(shí)期應(yīng)該能夠降低資本撤離的欲望。這一趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)：《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》（Economist）2013年的一項(xiàng)調(diào)查顯示，過(guò)去四年來(lái)，在亞洲派駐“高管”的西方公司比例已經(jīng)翻番。

此外，發(fā)達(dá)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)面向新興市場(chǎng)發(fā)放的貸款越來(lái)越多地通過(guò)當(dāng)?shù)胤种C(jī)構(gòu)來(lái)完成，這樣就比較不容易出現(xiàn)資金撤離。遺憾的是，等到所有這些因素齊備將是一件遙遠(yuǎn)的事情。

此外，人民幣能否發(fā)展成一種全球儲(chǔ)備貨幣，要看中國(guó)能否成功轉(zhuǎn)變出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，而這個(gè)轉(zhuǎn)型過(guò)程可能需要幾十年的時(shí)間。

與此同時(shí)，新興市場(chǎng)資本流出的沖擊在一段時(shí)期內(nèi)將會(huì)變得更加嚴(yán)重，其后才有望好轉(zhuǎn)，因此投資者需要多加警惕那些“雙赤字”國(guó)家。

然而，一旦上述三個(gè)因素全都具備，新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之間將密切融合，從而消除投資者在壓力時(shí)期撤回資本的從眾心理。結(jié)果，新興市場(chǎng)的波動(dòng)性與發(fā)達(dá)市場(chǎng)的波動(dòng)性將實(shí)實(shí)在在地趨向一致。