上交所新規(guī)：選股可先查“誠信”

上市公司信披和規(guī)范運(yùn)作成為重組時考核對象之一。這是繼再融資與分紅掛鉤后，證監(jiān)會規(guī)范再融資的又一重大舉措。

上交所新規(guī)堵漏洞

股市本質(zhì)上是信息市場通過影響預(yù)期而左右投資者的投資行為，預(yù)期的意義在于形成對公司未來價值和不確定性的認(rèn)識。然而，長期以來，國內(nèi)A股上市公司信息披露過程中存在信息披露不真實(shí)、不充分、不完整、不及時等痼疾，尤其是不及時更為內(nèi)幕交易埋下了隱患。盡管目前我國資本市場已經(jīng)發(fā)生了深刻的變化，在市場和政府的共同推動下，一整套相對規(guī)范的法律制度和監(jiān)管體系已經(jīng)建立起來。但是，就A股市場的信息披露而言，在形成有效機(jī)制方面還未有實(shí)質(zhì)性的突破。機(jī)構(gòu)聯(lián)手上市公司利用內(nèi)幕信息操縱股價與套利的行為，上市公司制造虛假信息粉飾業(yè)績的行為，一直沒有得到很好的遏制。這樣一個看似簡單的道理，在A股市場發(fā)展20多年后，依然是一個沒能真正解決的難題。

10月7日，上交所發(fā)布了《上海證券交易所上市公司信息披露工作評價辦法（試行）》（簡稱《辦法》）。上交所表示，此舉是為了適應(yīng)新形勢下對上市公司信披監(jiān)管的新要求，提高上市公司信披質(zhì)量，增強(qiáng)監(jiān)管透明度。

根據(jù)《辦法》，上市公司信披工作評價分類每年度進(jìn)行，評價期為上年5月1日至當(dāng)年4月30日，評價分四個等級：A（優(yōu)秀）、B（良好）、C（合格）、D（不合格）。評價結(jié)果在上市公司范圍內(nèi)通報，記入誠信檔案，并向社會公開。

據(jù)上交所介紹，評價辦法首次引入了自查因素和加分因素，引入自查機(jī)制主要是幫助公司定期梳理在信披和規(guī)范運(yùn)作等方面的問題和瑕疵，強(qiáng)化公司的規(guī)范運(yùn)作和誠信自律意識。引入加分因素主要考量上市公司的自愿性信披情況、給予投資者回報情況、主動與投資者溝通交流情況以及獲得的各項(xiàng)專項(xiàng)獎勵等。

值得一提的是，若上市公司治理混亂，董事會、監(jiān)事會、股東大會無法正常運(yùn)作；年度財務(wù)會計報告被會計師事務(wù)所出具無法表示意見或否定意見的審計報告。此類上市公司無論評價計分高低，其監(jiān)管類別劃為D類。此外，若上市公司出現(xiàn)上市（包括IPO和借殼上市）未滿一年，股票在風(fēng)險警示板掛牌等七種情形，其監(jiān)管類別不得為A類。

考評達(dá)A者不足兩成

然而，目前信披考評達(dá)到A類的企業(yè)并不多。統(tǒng)計顯示，2012年深市1537只個股中，信息披露考評獲得A類（優(yōu)秀）的只有243家，占比僅16%。

在2013年7月公布的券商分類評價報告中，共有21家券商獲評AA級，A級券商有20家，BBB級17家、BB級14家、B級7家、CCC級11家、CC級4家、C級2家?！澳壳?，在上市公司重組環(huán)節(jié)中，券商扮演者投行和財務(wù)顧問的角色。”有投行人士表示，根據(jù)分道制審核的規(guī)定，未來只有A類券商保薦的項(xiàng)目才有可能豁免/快速審核，這必然吸引上市公司更愿意去找那些評級為A甚至是AA的券商來做項(xiàng)目。

實(shí)際上，無論是IPO還是再融資，券商評級下降或遭處罰給（擬）上市公司帶來麻煩的情況比比皆是。

在2013年的券商評級中，2012年的A級券商平安證券被直降至C級，原因便是萬福生科案；IPO財務(wù)核查過程中被行政處罰的南京證券則從去年的A級變?yōu)镃C級；而因天能科技IPO問題而遭處罰的民生證券，也從去年的BBB級降為C級。

今年以來，光大證券接連發(fā)生保薦項(xiàng)目破產(chǎn)、烏龍指交易等問題，據(jù)了解，光大證券保薦的IPO項(xiàng)目也面臨“換人”的尷尬。

由于券商受罰往往伴隨著暫停相關(guān)業(yè)務(wù)，上市公司顯然不想冒此風(fēng)險。更何況，A級以上券商保薦的項(xiàng)目才有資格在重組審核時“豁免/快速”。

監(jiān)管仍是信披“短板”

A股上市公司信息披露機(jī)制存在的弊病，其問題根源在于公司治理和外部監(jiān)管的失效。一方面，從制度建設(shè)來看，國內(nèi)上市公司的信息披露制度的確是在逐年完善，監(jiān)管部門著手比照成熟市場的做法，制定出了一整套加強(qiáng)信息披露的規(guī)則、規(guī)章和法律制度。證監(jiān)會今年還將對部分上市公司做出披露社會責(zé)任報告和企業(yè)內(nèi)控報告的特別規(guī)定。但制度框架搭好了不等于能運(yùn)作好。從上市公司內(nèi)部自律機(jī)制方面看，實(shí)際運(yùn)作的效果可以用“貌合神離”來形容。另一方面，從外部監(jiān)督機(jī)制來看，監(jiān)管層對信息披露的違規(guī)、違法行為反應(yīng)滯后，也是信息披露機(jī)制不能形成有效約束的重要原因。執(zhí)法不嚴(yán)，沒有實(shí)際的懲戒、責(zé)罰，再完善的法律體系也是枉然。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉曾指出，在維護(hù)市場公平、消除信息不對稱性方面，我國資本市場存在著嚴(yán)重的缺陷，離現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的要求有很大的距離。對股票投資者而言，預(yù)期的價值不但取決于信息本身的真實(shí)與否，還與獲取信息的時間有關(guān)，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中將交易雙方掌握信息的程度和時間上的不對等稱為“信息不對稱性”。由于制度成本、監(jiān)管成本的存在，在現(xiàn)實(shí)生活中，信息不對稱性就像物體在空氣中運(yùn)動一樣，摩擦是永恒存在的。因此，通過嚴(yán)明、公正的交易規(guī)則來消除信息優(yōu)勢方通過不正當(dāng)手段獲取高額利潤，是股票市場發(fā)揮資源優(yōu)化配置作用的前提。相關(guān)上市公司在面對董監(jiān)高“黑天鵝事件”時，是否能夠做到在第一時間公布信息，不但有關(guān)上市公司信息披露是否符合法律規(guī)定問題，而且還是一個有關(guān)市場公平與投資者正當(dāng)權(quán)益保護(hù)的重要市場命題。

隨著市場條件的逐步成熟，逐步擴(kuò)大至所有的信息披露事項(xiàng)無疑是順應(yīng)A股市場發(fā)展的重大舉措。然而，如何保障上市公司信披質(zhì)量，并切實(shí)維護(hù)投資者的切身利益至關(guān)重要，因此有必要進(jìn)一步強(qiáng)化事后監(jiān)管機(jī)制。在大幅減少事前形式審核，集中并整合現(xiàn)有監(jiān)管資源，將工作重點(diǎn)轉(zhuǎn)向?qū)`規(guī)行為的事后監(jiān)管尤為重要。為提高信披及時性和市場效率，還應(yīng)考慮推進(jìn)早、中、晚乃至交易時段的實(shí)時披露。同時，監(jiān)管部門還應(yīng)著手建立客觀、公正的信息披露評價體系，探索實(shí)施分類監(jiān)管，促使上市公司依法合規(guī)地履行信息披露義務(wù)。對于直通車過程中可能出現(xiàn)的信披違規(guī)行為，應(yīng)將區(qū)分上市公司的工作失誤與惡意違規(guī)行為予以及時處理。

上海市東方劍橋律師事務(wù)所吳立駿對此評價道：“此次上交所發(fā)布的細(xì)則很大程度是借鑒了深交所2011年發(fā)布的類似評價辦法，不過細(xì)則的實(shí)施效果還有待觀察，一方面股民買入股票很難參照信息披露的ABCD質(zhì)量，另一方面不少維權(quán)股民對于股價和市盈率等指標(biāo)更為看重，監(jiān)管層應(yīng)該讓股民看到信息披露最終的效果，對應(yīng)類別的公司有對應(yīng)的市場選擇。”