重組亂象或遭監(jiān)管

并購(gòu)重組并非兒戲。9月26日晚間，停牌一個(gè)多月的中創(chuàng)信測(cè)公告稱，信威通信將借殼公司實(shí)現(xiàn)上市融資。然而，這并非一樁普通的借殼案，被稱為A股“最大借殼案”——268.8億元資產(chǎn)，36億增發(fā)股，40億元定增融資，一共超過300億元的資金與資產(chǎn)，注入僅11.71億元市值的殼公司。這一罕見的“大象借小殼”交易是近年A股體量最大、融資最多的重組案例，此舉將A股眼下的兼并重組大潮推向了高峰。

大象借小殼

大象借小殼給二級(jí)市場(chǎng)帶來的直接影響就是股價(jià)膨脹。相比之下，信威通信選擇借殼的中創(chuàng)信測(cè)僅僅是“小個(gè)子”。截至目前，中創(chuàng)信測(cè)總股本僅1.4億股左右。若按當(dāng)天9.30元的收盤價(jià)計(jì)算，總市值不過逾13億元。

此外，本次發(fā)行完成后，信威通信實(shí)際控人王靖將持有上市公司11.97億股股份，占發(fā)行后公司總股本的31.66%，為公司新的控股股東，將導(dǎo)致公司控制權(quán)發(fā)生變化。

值得一提的是，此次借殼的信威通信為王靖旗下的核心資產(chǎn)。據(jù)公告披露，信威通信2011年、2012年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別高達(dá)56899萬元和49113萬元，2013年1至6月更達(dá)到驚人的167939萬元。

事實(shí)上，今年以來，由于IPO遲遲未開啟，急于上市的公司紛紛借道A股殼資源完成上市。從今年年初至9月24日，已發(fā)布重組借殼公告的上市公司多達(dá)36家，這個(gè)數(shù)字是已是2012年的全年1.5倍。

對(duì)于眼下狂熱的兼并重組潮，分析人士指出，從多數(shù)案例來看，大量企業(yè)均因存在瑕疵而難以通過IPO審查，無論開閘與否，難以通過IPO方式實(shí)現(xiàn)上市。但這些企業(yè)可以在支付一筆“借殼費(fèi)”后通過借殼實(shí)現(xiàn)上市，這樣不僅可以繞開發(fā)審委的嚴(yán)格審核及700余家IPO排隊(duì)大軍，且相比IPO動(dòng)輒兩三年的漫長(zhǎng)而痛苦的等待，借殼上市前后歷時(shí)僅約一年時(shí)間。同時(shí)，對(duì)被借殼公司及其大股東來說，在得到一筆不菲報(bào)酬的同時(shí)，也避免了公司退市的風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)清科研究中心數(shù)據(jù)，截至今年8月我國(guó)共發(fā)生654起并購(gòu)交易，上市公司已成并購(gòu)主力，交易金額486.96億美元，同比大漲約50%。

并購(gòu)市場(chǎng)持續(xù)活躍同時(shí)，違規(guī)卻在頻發(fā)。近期珠海中富、北大荒均卷入并購(gòu)質(zhì)疑后被查。據(jù)證監(jiān)會(huì)最新行政公示，魯銀投資、天威視訊因涉嫌違法，也已被暫停并購(gòu)重組審核。

其中，珠海中富堪稱“財(cái)務(wù)性重組”標(biāo)本。去年9月，這家上市公司在一天內(nèi)拋出50多條公告，收購(gòu)其大股東旗下48家子公司股權(quán)，最初報(bào)價(jià)8.85億元，幾乎是其2004年以來的全部?jī)衾麧?rùn)。

盡管深交所曾發(fā)函質(zhì)問“賠本買賣”的合理性，這一并購(gòu)案最終依然成行。但并購(gòu)不久即曝出巨虧。此外，大商股份、康美藥業(yè)近年也均陷入被掏空疑云。

面對(duì)愈演愈烈的并購(gòu)重組亂象，深交所相關(guān)負(fù)責(zé)人近日表示，A股并購(gòu)市場(chǎng)已出現(xiàn)短期投機(jī)性重組、財(cái)務(wù)型重組等不正常現(xiàn)象，在一定程度上影響了正常的交易秩序，損害了廣大投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。

審核新規(guī)劍指亂象

在市場(chǎng)人士看來，在A股現(xiàn)行制度下，借殼上市的審核標(biāo)準(zhǔn)和IPO看似趨同，但在實(shí)際操作過程中，由于審核部門不同，著眼點(diǎn)不一，對(duì)借殼上市的審核力度遠(yuǎn)小于IPO，導(dǎo)致“渾水摸魚”者大量存在。有觀點(diǎn)認(rèn)為，要徹底解決借殼上市所帶來的問題，應(yīng)使上市及退市制度逐步市場(chǎng)化。

對(duì)此，醞釀三年之久的A股并購(gòu)重組審核分道制10月8日起正式實(shí)施。一方面，新股上市停擺令A(yù)股重組概念持續(xù)活躍；另一方面，并購(gòu)市場(chǎng)關(guān)聯(lián)交易利益輸送、信披違規(guī)頻發(fā)，讓中小股民蒙受損失。

專家認(rèn)為，新規(guī)劍指大股東“低賣高買”、財(cái)務(wù)性重組等亂象，是健全資本市場(chǎng)的重要舉措。在提升審核效率及力度同時(shí)，仍需完善上市公司內(nèi)控、第三方估值等市場(chǎng)機(jī)制，防范并購(gòu)市場(chǎng)淪為違規(guī)高發(fā)區(qū)。

“我國(guó)上市公司并購(gòu)重組長(zhǎng)期采用行政許可制，諸如發(fā)行股份、購(gòu)買資產(chǎn)及公司合并、分立均需核準(zhǔn)審批?！鄙虾ＨA榮律師事務(wù)所合伙人許峰認(rèn)為，重組機(jī)構(gòu)主觀性過強(qiáng)，交易價(jià)值公允判斷不足，是投資者保護(hù)不足的重要原因。

“分道制就是監(jiān)管機(jī)構(gòu)將根據(jù)上市公司的規(guī)范運(yùn)作、誠(chéng)信狀況及財(cái)務(wù)顧問的執(zhí)業(yè)能力等不同，適用寬嚴(yán)差異化的豁免/快速、正常、審慎三大審核通道?！鼻蹇蒲芯恐行姆治鰩熂Юf。市場(chǎng)人士認(rèn)為，分道制落地，有望以“獎(jiǎng)優(yōu)罰劣”新機(jī)制規(guī)范市場(chǎng)亂象，提升國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)的規(guī)范度和透明度。

一是在加快審批效率同時(shí)，以明確標(biāo)準(zhǔn)分類約束“污點(diǎn)公司”。市場(chǎng)人士表示，新規(guī)對(duì)并購(gòu)重組設(shè)立相對(duì)明確標(biāo)準(zhǔn)。上市公司信息披露和規(guī)范運(yùn)作狀況的評(píng)價(jià)結(jié)果、財(cái)務(wù)顧問執(zhí)業(yè)能力的評(píng)價(jià)結(jié)果，均與審核時(shí)的“寬嚴(yán)度”掛鉤。

比如，財(cái)政部近日發(fā)布的2012年上市公司內(nèi)控報(bào)告中，此前被指向大股東賤賣資產(chǎn)的北大荒就與海聯(lián)訊、萬福生科并列，內(nèi)部控制被評(píng)“無效”——如符合具體標(biāo)準(zhǔn)，此類“污點(diǎn)公司”的并購(gòu)行為有望進(jìn)入“審慎通道”監(jiān)管。

二是加大處罰威懾力同時(shí)，促監(jiān)管從追查向“事前預(yù)防”轉(zhuǎn)型。從曾被大股東詐騙數(shù)億元的明星電力，到因并購(gòu)案被查的珠海中富，上市公司往往宣稱交易將帶來業(yè)績(jī)提升。隨著泡沫破滅，信披違規(guī)往往僅受輕罰了事。

專家認(rèn)為，分道制有望使此類信息披露更為審慎?！皥?bào)喜不報(bào)憂如帶來業(yè)績(jī)大幅下滑，受益方理應(yīng)受罰?！鄙虾Ｘ?cái)經(jīng)大學(xué)現(xiàn)代金融研究中心副主任奚君羊說。

業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整及轉(zhuǎn)型的背景下，今年上市并購(gòu)交易有望超越2012年。分道制改革體現(xiàn)監(jiān)管職能轉(zhuǎn)變，淡化及優(yōu)化審批的改革理念。

不過，根治并購(gòu)違規(guī)，還需強(qiáng)化市場(chǎng)約束機(jī)制。近期重組概念“炒差”及一系列造假案例表明，上市公司董、監(jiān)、高等內(nèi)部控制存在改進(jìn)余地，簽字會(huì)計(jì)及評(píng)估機(jī)構(gòu)等并購(gòu)第三方約束面臨失靈風(fēng)險(xiǎn)。

奚君羊認(rèn)為，上市公司在實(shí)施并購(gòu)重組過程中，仍要真實(shí)、有效地披露資產(chǎn)質(zhì)量及盈利前景，充分揭示風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)需強(qiáng)化內(nèi)部控制，治理中介機(jī)構(gòu)失范。

“預(yù)計(jì)劃入豁免/快速通道的并購(gòu)案，審核效率將提高一倍左右。”姬利說。專家認(rèn)為，仍需借充分信息披露，全面持續(xù)揭示風(fēng)險(xiǎn)，遏制并購(gòu)重組中的內(nèi)幕交易、市場(chǎng)炒作行為，促進(jìn)優(yōu)勢(shì)公司產(chǎn)業(yè)整合，以真正惠及投資者。