關(guān)于我國地方政府債券發(fā)行的思考

摘要：地方政府債券的發(fā)行對減輕中央財(cái)政負(fù)擔(dān)，增加地方政府融資渠道，拓寬金融市場具有重要意義。但是，我國地方政府債券發(fā)行主體仍未中央政府，尚未形成合理的利率定價機(jī)制，發(fā)行規(guī)模小，期限結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化等問題?；诖?，本文在對現(xiàn)階段地方政府發(fā)行情況進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，試圖找出地方政府債券發(fā)行中存在的一些問題，并提出相應(yīng)的建議，以期促進(jìn)地方政府債券的發(fā)行，調(diào)動地方經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展。

地方政府債券是地方政府在經(jīng)常性財(cái)政收資金不足的情況下為彌補(bǔ)地方財(cái)政支出而發(fā)行的債券。主要用于公租房等保障性住房建設(shè)、交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、水利水電建設(shè)、教育、通訊、醫(yī)院和污水處理系統(tǒng)等地方性公共設(shè)施建設(shè)。地方政府債券的發(fā)行主要運(yùn)用金融學(xué)中有關(guān)信用的原理，從居民及金融機(jī)構(gòu)中吸收資金，滿足地方政府履行公共服務(wù)職能的一種融資方式，其收入將作為地方政府的預(yù)算，具體使用將由地方政府決定。開放地方政府債券為地方政府提供了一條重要的融資渠道。然而，地方政府債券的發(fā)行也是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的特定歷史背景下，允許地方政府發(fā)行債券也會面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，如果不能事先加以有效防范，將會給中國政府的財(cái)政安全帶來嚴(yán)重威脅。建立地方政府債券發(fā)行制度有利于深化財(cái)政體制改革，加快多層次金融市場體系建設(shè)具有重要意義，有利于促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展。

自2009年開始地方政府債券連續(xù)3年發(fā)行2000億元，共計(jì)6000億元，但2012年開始發(fā)行2500億元，2013年發(fā)行3500億元。地方債的發(fā)行開始呈逐年上漲趨勢。隨著地方政府發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，發(fā)行債券的風(fēng)險(xiǎn)性，發(fā)債方式，債券流動性和收益率逐步引起了投資者的關(guān)注。

一、地方政府債券發(fā)行中存在的問題及原因

1.市場經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的客觀存在

地方政府債券主要投資的領(lǐng)域是規(guī)模較大的公共基礎(chǔ)設(shè)施和公益事業(yè)的建設(shè)。這些項(xiàng)目投資建設(shè)周期長，收益見效慢等特點(diǎn)，使得政府對地方公債投入的效益難以準(zhǔn)確把握，風(fēng)險(xiǎn)較大。同時，地方公債未來的還本付息資金來源也受多種因素的影響，如宏觀經(jīng)濟(jì)波動，投資項(xiàng)目的管理利率的變動以及自然因素等，因此存在一定的不確定性，一旦出現(xiàn)地方公債違約的情況，將增加地方政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)，對地方政府的信用造成極大不利影響。

2.地方債券流動性差

根據(jù)相關(guān)媒體對多家金融機(jī)構(gòu)營業(yè)員的隨機(jī)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，大部分營業(yè)員不會主動推薦地方債，部分營業(yè)員對需要購買地方債的投資者表示不解，他們認(rèn)為很多理財(cái)產(chǎn)品比地方債收益高；對顧客的調(diào)查發(fā)現(xiàn)一些顧客表示對地方債不是很了解，一些顧客表示寧可投資購買股票也不愿購買地方債，認(rèn)為地方債收益實(shí)在過低。因此，地方債券無論在一級市場還是二級市場，都面臨著流動性差的問題。造成地方債券流動性差的原因主要有：一是發(fā)行規(guī)模量太小，使債券流動規(guī)模受限，直接造成地方債券流動性差；二是由于不同證券之間的替代作用不同，地方債券與其它證券共同分享著投資市場，資源有限，它們之間存在著替代關(guān)系。從目前的投資市場情況來看，保險(xiǎn)公司樂于選擇長期協(xié)議存款和長期國，基金公司則較多選擇有稅收優(yōu)惠的金融債，個人也會傾向于購買基金和定期存款。這些投資取向的變化，進(jìn)一步造成了地方政府債券的流動性不足；三是我國地方政府債券近幾年才剛開始發(fā)行且發(fā)行數(shù)額比較少，知名度比較低，許多投資者還不是很了解，購買的積極性較低，導(dǎo)致地方債券的流動性差。

3.地方政府債券收益率低

收益率是指投資者獲得的回報(bào)大小，影響債券發(fā)行流通的一個重要因素，而收益率的高低則主要取決于利率設(shè)置的高低。2012年發(fā)行的地方債券期限為3年，發(fā)行利率主要依據(jù)招標(biāo)發(fā)行時的市場利率水平。導(dǎo)致地方債券收益率低的主要原因在于地方債券利率設(shè)計(jì)的不合理、缺乏發(fā)行的經(jīng)驗(yàn)，由于地方債投標(biāo)要求地方債券的收益率只能圍繞國債收益率的15%上下浮動，地方債收益率與國債收益差別不大，但是地方政府債券相對國債是一個新產(chǎn)品，信譽(yù)和風(fēng)險(xiǎn)相對于國債還是較低的，而且15%的溢價遠(yuǎn)不能彌補(bǔ)地方債券相對于國債流動性差所帶來的匱乏，因此，地方政府債券利率設(shè)置過低而導(dǎo)致市場的冷淡反應(yīng)就不難理解了。

二、完善地方政府債券發(fā)行的建議

1.構(gòu)建地方政府債券相關(guān)法律監(jiān)督體系

要想地方政府發(fā)放債券有效地用于民生，構(gòu)建和完善相關(guān)法律監(jiān)督體系是非常必要的。倘若法律監(jiān)督跟不上，地方政府的債務(wù)融資很可能演變成財(cái)政危機(jī)。因此，有必要在合適的時機(jī)出臺《地方債券法》，對地方政府發(fā)行債券的資格認(rèn)定、資金用途、投放范圍、債務(wù)償還、信息披露、處罰措施等作出詳盡的法律規(guī)定，使地方政府債券在發(fā)行、流通以及問責(zé)上，做到有法可依，以有效控制發(fā)債風(fēng)險(xiǎn)。

2.合理確定債券的流通規(guī)模

合理的發(fā)行地方政府債券數(shù)量，是控制其流動規(guī)模的關(guān)鍵。地方政府發(fā)債的發(fā)行必須報(bào)經(jīng)中央審批，避免與中央財(cái)政計(jì)劃的沖突，以免造成償付危機(jī)，影響政府的資信。地方政府應(yīng)該充分考慮當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形式以及經(jīng)濟(jì)需求狀況等因素決定債務(wù)規(guī)模，規(guī)模過大必然影響地方財(cái)政的正?；顒樱?guī)模過小也必然阻礙其經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。根據(jù)國際慣例，地方政府債券的規(guī)模應(yīng)以地方經(jīng)常性財(cái)政收入的增量減除經(jīng)常性財(cái)政支出的增量后的余額作為上限。為了避免加大地方財(cái)政負(fù)擔(dān)，選擇合理的利率也是必要的同時針對我國目前地方政府債券流動性差的現(xiàn)象，應(yīng)當(dāng)適度擴(kuò)大地方政府公債的規(guī)模，增加二級市場可占有的地方公債的份額，從而增強(qiáng)地方債券的流動性。

3.合理設(shè)置地方債券利率水平

投資者對于某項(xiàng)投資首先關(guān)注的就是收益率，因此合理設(shè)置地方債券的利率水平也至關(guān)重要。如果利率定得過高，勢必會影響到國債和其他公司債券的利率，甚至造成證券市場的混亂；而利率定得過低，對投資者來說，又會失去吸引力，使債券難以發(fā)售。因此，地方政府債券利率的設(shè)計(jì)主要還要參考國債銀行利率以及其他各種債券的因素。根據(jù)這些因素，本文主要考慮到了幾方面：第一，與國債相比，由于國債收益的穩(wěn)健性偏好，其利率低于國債利率。另外，地方政府債券的風(fēng)險(xiǎn)要高于國家債券，其利率又應(yīng)該略高于國債利率，但不能出現(xiàn)顯著差異，應(yīng)根據(jù)具體情況來判定國債和地方債的利率高低。第二，與銀行利率相比，地方政府債券風(fēng)險(xiǎn)高流動性低，因此其利率設(shè)計(jì)應(yīng)該高于銀行利率。第三，要盡可能與企業(yè)債券保持在同一水平，否則很難吸引更多的二級市場投資者。綜上所述，從目前地方政府債券的發(fā)行情況來看，提高利率是目前地方政府債券能夠繼續(xù)吸引投資者的必要手段，但是利率水平的合理設(shè)計(jì)也是需要得到必要的控制的。

4.地方政府債券的設(shè)計(jì)可以多樣化

地方政府債券的發(fā)行既可以是貼現(xiàn)債券，也可以是附息債券；既要有短期債券，又要有中、長期債券。在目前利率比較低的情況下，還可考慮發(fā)行浮動利率債券以吸引廣大投資者。地方政府債券利率應(yīng)介于國債利率與企業(yè)債券利率之間，即低于企業(yè)債券，因?yàn)榈胤秸畟陌踩砸绕髽I(yè)債券好，又稍稍高于國債利率，因?yàn)榈胤秸畟踩苑矫娌蝗鐕鴤?。發(fā)行以后，應(yīng)當(dāng)允許辦理質(zhì)押。地方政府發(fā)行債券的對象主要是個人投資者、當(dāng)?shù)厣虡I(yè)銀行和當(dāng)?shù)乇ｋU(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

（作者單位：濟(jì)南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）