網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估淺析

摘 要：文章基于并購角度對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的影響因素進(jìn)行剖析，對(duì)各評(píng)估方法的使用范圍進(jìn)行闡釋，力求對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購過程中選擇適當(dāng)?shù)目茖W(xué)方法，進(jìn)行可靠估值起到一定的借鑒作用。

關(guān)鍵詞：網(wǎng)絡(luò)企業(yè) 并購 價(jià)值評(píng)估

中圖分類號(hào)：F626.5

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2013）03-019-02

隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的迅速發(fā)展，各種網(wǎng)絡(luò)公司出現(xiàn)在市場(chǎng)中，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)能力或發(fā)展需要，越來越多的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購案例出現(xiàn)。面對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購案例的涌起，如何對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值進(jìn)行相對(duì)準(zhǔn)確的評(píng)估，是中國網(wǎng)絡(luò)企業(yè)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)非常關(guān)心的問題，也是中國資產(chǎn)評(píng)估師必須正視的問題。

目前，對(duì)被并購網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估采用的方法仍是網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法，并不是基于并購立場(chǎng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行合理的評(píng)估，在現(xiàn)有的文獻(xiàn)中基于并購目的對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的研究相對(duì)較少。因此，對(duì)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估進(jìn)行研究很有必要。

一、網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估的作用

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購，是指在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域中，通常是由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收合并一家或者多家公司。或者，一家企業(yè)用現(xiàn)金或有價(jià)證券購買另一家企業(yè)的股票或者資產(chǎn)，以獲得對(duì)該企業(yè)的全部資產(chǎn)或某項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)，或?qū)υ摴镜目刂茩?quán)。

2012年3月11日優(yōu)酷網(wǎng)和土豆網(wǎng)簽訂最終協(xié)議，優(yōu)酷和土豆將以100%換股的方式合并，新公司名為優(yōu)酷土豆股份有限公司，土豆網(wǎng)將退市。不久之后，風(fēng)行在線確認(rèn)獲得百事通3000萬美元注資，后者成為風(fēng)行第一大股東。類似業(yè)內(nèi)合作還有很多，亦如百事通與CNTV成立合資公司，樂視網(wǎng)與土豆網(wǎng)成立版權(quán)采購合資公司。其他互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)也在近期演繹了并購風(fēng)潮。

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估，是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進(jìn)行兼并購買行為時(shí)，對(duì)被并購企業(yè)進(jìn)行估值，根據(jù)其所擁有或占有的全部資產(chǎn)狀況和整體獲利能力，考慮到能夠影響企業(yè)獲利能力的各種因素，按行業(yè)及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的現(xiàn)狀，進(jìn)行綜合性評(píng)估。

本文基于并購角度來研究評(píng)估方法對(duì)于網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購有重大的意義。評(píng)估方法的合理，評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性，可以為并購方提供定價(jià)依據(jù)，為企業(yè)理清發(fā)展戰(zhàn)略，有助于企業(yè)對(duì)并購風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全面的把握和控制，并且對(duì)保護(hù)中小投資者利益等發(fā)揮積極作用。

價(jià)值評(píng)估是并購交易雙方擬定最終交易價(jià)格的最核心基礎(chǔ)，從而為并購交易定價(jià)服務(wù)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估不僅幫助企業(yè)在并購重組過程中確定相關(guān)股權(quán)或資產(chǎn)價(jià)值，同時(shí)也是企業(yè)結(jié)合相關(guān)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、管理能力、財(cái)務(wù)實(shí)力和人力資源情況等對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行深入審視的手段，是企業(yè)認(rèn)識(shí)目標(biāo)公司、發(fā)現(xiàn)價(jià)值、理清未來戰(zhàn)略管理思路的一個(gè)全面、綜合思考的過程。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的過程是逐步深入了解目標(biāo)企業(yè)，發(fā)現(xiàn)其特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)、挖掘其內(nèi)在價(jià)值的過程。與此同時(shí)，價(jià)值評(píng)估的過程亦是發(fā)掘和度量潛在風(fēng)險(xiǎn)的過程。

專業(yè)機(jī)構(gòu)作為獨(dú)立第三方對(duì)于交易資產(chǎn)價(jià)值出具的公正客觀評(píng)價(jià)，為最終交易價(jià)格提供了一個(gè)公允的參考標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于維護(hù)廣大中小投資者的利益起到了至關(guān)重要的作用。

此外，并購價(jià)值評(píng)估在穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格、剔除經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響方面也發(fā)揮了積極作用。

二、網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的價(jià)值來源（及并購價(jià)值的來源）

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購過程中最重要的問題是確定企業(yè)的價(jià)值，網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的價(jià)值來源主要是注意力經(jīng)濟(jì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、粘住效應(yīng)。

“注意力經(jīng)濟(jì)”可認(rèn)為是以互聯(lián)網(wǎng)為基礎(chǔ)的“新經(jīng)濟(jì)”的本質(zhì)?；ヂ?lián)網(wǎng)逐漸成為信息社會(huì)的基礎(chǔ)信息平臺(tái)，其將得到對(duì)注意力資源的完全控制權(quán)。與此同時(shí)，也表明財(cái)富和價(jià)值的轉(zhuǎn)移。而由于信息消費(fèi)的“非競(jìng)爭(zhēng)性”，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)只是階段性的固定成本，后期的產(chǎn)量可以無限增加，總產(chǎn)量更加使單位成本隨之降低，從而表現(xiàn)出強(qiáng)烈的收益遞增性，即規(guī)模經(jīng)濟(jì)。粘住效應(yīng)與轉(zhuǎn)換成本之間為正比例關(guān)系，隨轉(zhuǎn)換成本提高，粘住效應(yīng)越明顯。

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購中價(jià)值的來源是什么？筆者認(rèn)為是協(xié)同效應(yīng)。

1.規(guī)模效益。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的規(guī)模效益，提高產(chǎn)量及降低單位成本。同類企業(yè)的并購，可以擴(kuò)大信息量，使企業(yè)規(guī)模變大，瀏覽量增多，達(dá)到1+1>2的效果。不同行業(yè)的并購，可以節(jié)約資金，直接并購一個(gè)成熟的企業(yè)可以減少建設(shè)成本和人力資源的開發(fā)成本。企業(yè)的品牌效應(yīng)可以提高整個(gè)企業(yè)的市場(chǎng)地位，為公司帶來更多的效益。

2.財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是根據(jù)稅法和會(huì)計(jì)規(guī)章的組合應(yīng)用，網(wǎng)絡(luò)企業(yè)通過并購可以達(dá)到合理避稅的效果。如網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購一家經(jīng)營(yíng)不善的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)，由于被并購方的虧損可以使本企業(yè)的納稅額降低，從而變相地成為企業(yè)的資產(chǎn)?；蛟谧C券交易中，并購行為刺激股民對(duì)企業(yè)預(yù)期效應(yīng)看漲，大量買入股票。

3.管理協(xié)同效應(yīng)。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況很大程度上是因?yàn)楣芾碚叩哪芰Q定的，一個(gè)企業(yè)合理的管理機(jī)制可以提高公司的盈利水平，管理的混亂則會(huì)導(dǎo)致一個(gè)公司的滅亡。在并購過程中，一個(gè)管理效率高的企業(yè)并購一個(gè)因?yàn)楣芾矶〉钠髽I(yè)，經(jīng)過資產(chǎn)重組、管理人員的重新配置、業(yè)務(wù)整合，低效率的公司可以創(chuàng)造更多的價(jià)值。

三、網(wǎng)絡(luò)價(jià)值評(píng)估的一般方法

對(duì)于網(wǎng)絡(luò)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一般方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、經(jīng)濟(jì)增加值模型、相對(duì)估價(jià)法、期權(quán)定價(jià)法及沃爾評(píng)分法。對(duì)于并購價(jià)值評(píng)估來看，筆者認(rèn)為以下幾種評(píng)估方法更合理。

1.營(yíng)銷回報(bào)模型。對(duì)于網(wǎng)站的成功，營(yíng)銷占據(jù)非常重要的地位，網(wǎng)絡(luò)股估值的基礎(chǔ)是營(yíng)銷支出時(shí)所生成的收入和利潤(rùn)回報(bào)。營(yíng)銷回報(bào)與公司股票的投資價(jià)值成正比，回報(bào)越多，投資價(jià)值越高；回報(bào)越低，股票的投資價(jià)值也就越低，這就是營(yíng)銷回報(bào)模型。此模型可用于對(duì)某只網(wǎng)絡(luò)股與其他同類網(wǎng)絡(luò)股相比較，判斷其評(píng)估值是過高還是過低。

2.價(jià)格銷售比模型。一些網(wǎng)絡(luò)股在新開發(fā)或者經(jīng)營(yíng)過程中有些障礙，導(dǎo)致公司沒有盈利，則不能計(jì)算市盈率，銷售過程中會(huì)產(chǎn)生銷售收入，或有一定量的現(xiàn)金流，于是出現(xiàn)了一種新的股價(jià)方法——價(jià)格銷售比模型（PS）。其計(jì)算公式為：

價(jià)格銷售比率=股價(jià)/銷售收入

價(jià)格銷售比率模型在評(píng)估工作中應(yīng)用的越來越多，因?yàn)樗幌袷杏屎蛢r(jià)格賬面比率模型，評(píng)估中不受正負(fù)值的影響，都存在意義。而且銷售收入不會(huì)因?yàn)闀?huì)計(jì)政策的變更而受到影響，此模型比市盈率模型更穩(wěn)定，評(píng)估結(jié)果也更可靠。當(dāng)一家公司定價(jià)政策或其他一些并購戰(zhàn)略政策變化，要對(duì)這些變化所帶來的影響進(jìn)行評(píng)估時(shí)，價(jià)格銷售比模型是個(gè)很好的選擇。

3.市值比訪問量模型。市值比訪問量模型認(rèn)為，網(wǎng)站的每個(gè)訪問者都帶有一定的價(jià)值，用公司的股票現(xiàn)值除以訪問該公司網(wǎng)站的人數(shù)，就可以得到市值比訪問量，也就是每個(gè)訪問者所帶有的價(jià)值的大小。但是這個(gè)價(jià)值本身沒有什么意義，需要與同類公司的市值比訪問量進(jìn)行對(duì)比才可以得到判斷，判定這個(gè)公司的股價(jià)是偏高還是偏低。

四、網(wǎng)絡(luò)并購目標(biāo)企業(yè)估值與一般網(wǎng)絡(luò)企業(yè)估值的區(qū)別

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)進(jìn)行并購有其自身的特殊性，通過并購，企業(yè)可開展多角化經(jīng)營(yíng)，拓展經(jīng)營(yíng)渠道，加速新業(yè)務(wù)的開展；利用協(xié)同效應(yīng)，加大資源優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)；快速進(jìn)入未知領(lǐng)域，擴(kuò)大市場(chǎng)占有額，大量潛在的客戶群可以直接獲得；快速獲得經(jīng)營(yíng)資質(zhì)。除了自身的特殊性外，其與一般網(wǎng)絡(luò)企業(yè)估值的區(qū)別主要有以下幾個(gè)方面。

1.網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估不是只對(duì)單個(gè)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，也不是各個(gè)企業(yè)價(jià)值簡(jiǎn)單相加，而是從協(xié)同效應(yīng)，并購雙方企業(yè)合并后所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)方面來對(duì)整個(gè)并購系統(tǒng)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。即并購的估值應(yīng)為企業(yè)基本價(jià)值與并購產(chǎn)生的價(jià)值相加，例如所有權(quán)的控制價(jià)值，現(xiàn)金流的增加等。由于將并購雙方作為一個(gè)系統(tǒng)進(jìn)行評(píng)估，其結(jié)果與只是將各個(gè)企業(yè)價(jià)值簡(jiǎn)單相加后的和有差額，這個(gè)差額或許為正，或?yàn)樨?fù)，進(jìn)而產(chǎn)生正或負(fù)的協(xié)同效應(yīng)。

p=pi+△p

p：并購雙方的系統(tǒng)價(jià)值；pi：?jiǎn)胃髌髽I(yè)的價(jià)值；△p：企業(yè)并購后產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)；如果：△p>0（正的協(xié)同效應(yīng)），則pi+△p>p

2.網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估是為了確定被并購企業(yè)在并購后，與并購企業(yè)作為一個(gè)系統(tǒng)，其未來的動(dòng)態(tài)價(jià)值，預(yù)測(cè)獲得及運(yùn)用這部分資產(chǎn)或者股權(quán)，將會(huì)帶來的資本收益，以及會(huì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在進(jìn)行評(píng)估時(shí)，不僅要估計(jì)因資本收益將帶來的現(xiàn)金流的增量，而且要考慮潛在的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)越大，其折現(xiàn)率就會(huì)越大。

3.不同的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)對(duì)同一個(gè)被并購企業(yè)進(jìn)行并購，評(píng)估結(jié)果會(huì)不相同。這是因?yàn)楸徊①徠髽I(yè)對(duì)它們來說有不同的價(jià)值，由于各自資產(chǎn)配合度的差異，經(jīng)營(yíng)能力的差異，并購過程發(fā)揮的整合效應(yīng)不同，所獲得的利益增加量也不同，各并購企業(yè)會(huì)依自身的實(shí)際情況，發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，對(duì)被并購企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。所以，對(duì)于不同的并購主體和整合環(huán)境，使得被并購企業(yè)的資產(chǎn)產(chǎn)生不同的效益，評(píng)估的價(jià)值也就不同。

結(jié)束語

鑒于以上的論述，對(duì)于網(wǎng)絡(luò)企業(yè)并購的價(jià)值評(píng)估應(yīng)分析并購的目的，注意價(jià)值的來源，將估值放在未來整個(gè)系統(tǒng)中看待。對(duì)于不同的并購目的采用不同的評(píng)估方法，或者將幾種方法合并在一起使用，這樣得出的估值更具有科學(xué)性，能更好地保障并購雙方的經(jīng)濟(jì)利益。

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（作者單位：東北林業(yè)大學(xué) 黑龍江哈爾濱 150000）

（責(zé)編：若佳）