中國出版企業(yè)資本市場融資模式研究

[摘 要] 在梳理中國出版企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，著重分析當(dāng)前中國出版企業(yè)在股票市場和債券市場上的融資模式，并詳細(xì)討論這兩種融資模式的優(yōu)勢和劣勢。文章認(rèn)為，商業(yè)信用為主的傳統(tǒng)融資模式較為落后，亟需進(jìn)行改善，資本市場融資需要得到有力發(fā)展。

[關(guān)鍵詞] 出版企業(yè) 資本市場 融資模式

[中圖分類號] G231 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號] 1009-5853 （2013） 04-0048-06

[Abstract] According to the current capital structure of publishing enterprises in China， this article focused on the financing models of publishing enterprises in both stock market and bond market， and expatiated on the advantages and disadvantages of the two models. The author considered that the traditional financing model based on the trade credit should be improved， and the capital market financing should be developed effectively.

[Key words] Publishing enterprises Capital market Financing model

隨著中國出版市場的逐步開放，以及資本市場的日趨成熟，中國出版業(yè)步入資本市場的步伐漸行漸快，股權(quán)融資與債權(quán)融資輪番上演大戲。自2007年12月遼寧出版集團(tuán)在A股市場實(shí)現(xiàn)IPO（首次公開發(fā)行）以來，目前在中國A股市場上市流通的出版企業(yè)已有9家[1]。差不多與此同時(shí)，江西出版集團(tuán)于2008年1月在銀行間市場發(fā)行短期融資券，開啟了出版企業(yè)直接債務(wù)融資的先河，迄今為止，進(jìn)入銀行間債券市場融資的國內(nèi)出版企業(yè)已達(dá)6家。2012年11月，重慶出版集團(tuán)公司的債券獲發(fā)改委批準(zhǔn)發(fā)行，實(shí)現(xiàn)了中國出版企業(yè)債券融資的重大突破[2]。我國出版企業(yè)的股市融資與債券融資步伐基本一致，在進(jìn)入時(shí)間和融資企業(yè)數(shù)量方面基本相當(dāng)，股票市場與債券市場共同為出版企業(yè)的發(fā)展，提供了有力的資金支持。

資本市場融資的主體是自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的市場化企業(yè)。目前我國同時(shí)活躍在股票市場和債券市場的出版企業(yè)有5家，分別是：上海新華傳媒公司、安徽出版集團(tuán)、江西出版集團(tuán)、河南出版集團(tuán)和鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)。本文擬圍繞這5家出版企業(yè)的資本市場融資，探討中國出版企業(yè)在國內(nèi)資本市場融資的模式和特點(diǎn)。

1 出版企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

隨著企業(yè)的多元化運(yùn)作，以及各出版企業(yè)的資本運(yùn)營和企業(yè)經(jīng)營不同的選擇，出版企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也各有特點(diǎn)。

1.1 出版企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率

目前，進(jìn)入資本市場融資的5家出版企業(yè)由于主營業(yè)務(wù)的不同，資本負(fù)債率略有起伏，其中2家達(dá)到50%，其余3家則在30%左右徘徊。在出版企業(yè)的經(jīng)營管理過程中，一般出版業(yè)務(wù)所涉及的范圍以本集團(tuán)業(yè)務(wù)為主，所占用的資金量相對較少；而發(fā)行業(yè)務(wù)所涉及的范圍較廣，需要的資金也相對較多。因此，以出版業(yè)務(wù)整合上市的安徽出版集團(tuán)和河南出版集團(tuán)整體資產(chǎn)較少，資產(chǎn)負(fù)債率處于30%左右的較低水平。上海新華傳媒公司以發(fā)行業(yè)務(wù)為主，江西出版集團(tuán)的業(yè)務(wù)則涵蓋出版和發(fā)行兩方面，因此資產(chǎn)負(fù)債率相對較高，資本總額也較高。

鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)作為中國傳媒第一大股，經(jīng)營范圍廣泛，包含出版和發(fā)行的全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)，率先實(shí)現(xiàn)了跨地區(qū)經(jīng)營，資本總額過百億，然而資產(chǎn)負(fù)債率卻處于30%以下。其主要原因在于該公司進(jìn)行了一系列的資產(chǎn)剝離和較為徹底的轉(zhuǎn)企改制，因此資產(chǎn)負(fù)債率較低。另外，中國A股主板市場IPO對上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的要求，也是鳳凰傳媒資產(chǎn)負(fù)債率偏低的一個(gè)重要原因。

從表1可見，目前出版企業(yè)的負(fù)債均以流動負(fù)債為主，所占比例均在75%以上，而長期負(fù)債所占的比重較低。

1.2 出版企業(yè)的融資特征

1.2.1 商業(yè)信用為主，銀行貸款額度不高

從表1可以看出，出版企業(yè)負(fù)債資本中最顯著的構(gòu)成要素是應(yīng)付款項(xiàng)（應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)和其他應(yīng)付款）和預(yù)收款項(xiàng)。由此可見，商業(yè)信用在出版企業(yè)的融資過程中發(fā)揮了重要作用。隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，商業(yè)信用的局限性日益凸顯。從出版企業(yè)資金融通的角度來看，商業(yè)信用的風(fēng)險(xiǎn)較大，資金鏈容易斷裂；而從整個(gè)出版市場的角度來看，過度發(fā)展商業(yè)信用，會造成大量三角債不利于出版物市場的健康發(fā)展與良性循環(huán)。

除上海新華傳媒公司之外，其余4家出版企業(yè)的短期借款比例都不足10%，甚至為0。短期借款和長期負(fù)債占比較低，反映銀行借款在出版企業(yè)運(yùn)營過程中地位的下降。這與目前的宏觀經(jīng)濟(jì)政策密切相關(guān)。21世紀(jì)以來，世界經(jīng)濟(jì)的依存度與相關(guān)度進(jìn)一步加深，作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體的中國，宏觀經(jīng)濟(jì)政策不僅要考慮本國經(jīng)濟(jì)形勢，還要兼顧世界經(jīng)濟(jì)局勢。當(dāng)前，國內(nèi)物價(jià)水平居高不下，銀行信貸投放增加在一定程度上引致價(jià)格水平上行；美國的量化寬松政策給世界市場投入大批量貨幣，中國經(jīng)濟(jì)深受影響。對于本國持續(xù)上漲的通貨膨脹壓力以及來自外界要求人民幣匯率升值的壓力，迫使中國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策密切關(guān)注貨幣供應(yīng)總量的控制。在這種形勢之下，通過銀行信貸的間接融資阻力增大，信貸市場的活躍程度下降，因此出版企業(yè)銀行信貸融資近年來明顯下降。

1.2.2 資本市場利用率較低

我國出版企業(yè)資本市場的直接融資利用率較低，全國500多家出版企業(yè)，參與股票和債券市場融資的出版企業(yè)數(shù)量均不足2%。在資本市場日趨成熟的21世紀(jì)，我國出版企業(yè)在資金融通方面具有較大的發(fā)展空間。跳出傳統(tǒng)的商業(yè)信用和銀行貸款，資本證券市場帶給出版企業(yè)一片廣闊的天空。

直接融資能夠聚集大量社會資金，引導(dǎo)社會儲蓄轉(zhuǎn)化為長期投資。相對于銀行借款，直接融資可以在不顯著增加貨幣供應(yīng)量的情況下，滿足各類市場主體的資金需求，有利于降低銀行貸款對貨幣供應(yīng)的影響，有效降低社會通脹預(yù)期，保持經(jīng)濟(jì)增長的活力與動力。相對于商業(yè)信用，直接融資帶來行業(yè)外的資金注入，有利于盤活出版產(chǎn)業(yè)，維持并促進(jìn)出版產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)健康運(yùn)轉(zhuǎn)。

當(dāng)前，國家政策對出版企業(yè)資本市場直接融資給予大力扶持。如，在對鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)上市的審批中，證監(jiān)會給予了無條件放行的優(yōu)待?！笆濉逼陂g，從國家到地方，都針對文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展，制定了相應(yīng)的扶持政策，加大了金融支持。2012年，隨著“十二五”規(guī)劃的出臺，相關(guān)的產(chǎn)業(yè)主管部門也制定了各自的未來規(guī)劃?！段幕俊笆濉睍r(shí)期文化改革發(fā)展規(guī)劃》指出，促進(jìn)文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)全面對接，推進(jìn)銀行業(yè)全面支持文化產(chǎn)業(yè)[4]?！缎侣劤霭鏄I(yè)“十二五”時(shí)期發(fā)展規(guī)劃》也指明，進(jìn)一步利用多種渠道融資，推動有條件的企業(yè)上市，吸收社會資本有序參與新聞出版活動[5]。對于出版企業(yè)而言，擴(kuò)大直接融資比例，有利于出版企業(yè)有效擴(kuò)充資金，應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)，拓寬融資渠道，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。

2 股市融資

股票市場作為資本市場最耀眼的明星，一直為出版企業(yè)及其相關(guān)的管理機(jī)構(gòu)所重視。雖然從國內(nèi)資本市場向出版企業(yè)試點(diǎn)開放至今時(shí)隔五年有余，完成了企業(yè)化改造并且得到資本市場認(rèn)可的出版企業(yè)依然寥寥可數(shù)，然而出版企業(yè)卻一直在嘗試通過資本市場融資，發(fā)展與壯大出版產(chǎn)業(yè)。

2.1 出版企業(yè)在股票市場融資模式靈活多樣

出版企業(yè)的股市融資并非一帆風(fēng)順，正當(dāng)出版企業(yè)積極改制，摩拳擦掌準(zhǔn)備進(jìn)入股市融資之際，金融危機(jī)席卷了全球經(jīng)濟(jì)，中國的股票市場也遭到?jīng)_擊。2008年資本市場的跌宕起伏，迫使中國出版企業(yè)的股權(quán)融資另辟蹊徑。在出版企業(yè)IPO審批較為困難的情況下，為了盡快實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資，數(shù)家出版企業(yè)采取注資上市公司，進(jìn)行股權(quán)置換的融資模式（即“借殼上市”）進(jìn)入股票市場融資。

發(fā)行行業(yè)是國內(nèi)出版業(yè)改制的急先鋒。借助市場力量，上海新華發(fā)行集團(tuán)率先完成改制，并整合解放軍日報(bào)報(bào)業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)，于2006年10月成功借殼上市。隨后，安徽出版集團(tuán)、江西出版集團(tuán)和河南出版集團(tuán)也先后通過資本注入和股權(quán)置換，實(shí)現(xiàn)了上市融資。

在近年來出版業(yè)的資金募集中，鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)的多元化股權(quán)融資尤為引人矚目。借殼上市與IPO并舉的大創(chuàng)舉，使之成為出版業(yè)資本運(yùn)作市場上的明星企業(yè)。2009年7月，鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)借殼ST耀華，實(shí)現(xiàn)上市融資。然而就在資本市場呼聲高昂之際，集團(tuán)卻僅僅只將旗下的文化地產(chǎn)和金融資產(chǎn)業(yè)務(wù)注入上市公司，并更名為鳳凰股份（600716），該公司雖然由鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)控股，卻并非以出版發(fā)行為主營業(yè)務(wù)的公司，故未出現(xiàn)在證監(jiān)會的出版業(yè)板塊之中。由于主營業(yè)務(wù)的缺位，鳳凰股份上市募集的資金有限，僅為4.74億元。2011年11月，鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)成功在A股市場實(shí)現(xiàn)IPO（即鳳凰傳媒），注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，整合旗下出版與發(fā)行業(yè)務(wù)。此次募資被譽(yù)為出版?zhèn)髅叫袠I(yè)最大的IPO，募集資金高達(dá)44.79億元。

2.2 出版企業(yè)股市融資活躍的原因

目前我國的出版企業(yè)大多數(shù)已經(jīng)完成企業(yè)化的轉(zhuǎn)制，但是就出版企業(yè)的所有制情況而言，我國的出版企業(yè)屬于國有資產(chǎn)，企業(yè)必須要確保國有資產(chǎn)的安全基礎(chǔ)之上，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的增值保值。在選擇融資渠道時(shí)，出版企業(yè)的資金籌措會受到政府層面因素的影響。

當(dāng)前，政府出臺了一系列政策傾斜來推動出版業(yè)股市融資的發(fā)展。新聞出版監(jiān)管部門一直力推的上市融資，對出版企業(yè)的政策指導(dǎo)與優(yōu)惠，為出版企業(yè)上市營造更良好的氛圍，勢必造成出版企業(yè)的上市熱潮。從進(jìn)入資本市場融資的出版企業(yè)地域分布來看，東中部地區(qū)走在首輪融資熱潮的前列，這在很大程度上也源于地方政府和新聞出版主管部門對出版企業(yè)股份制改造的鼓勵(lì)與支持。中央國有大型出版集團(tuán)的上市則已經(jīng)排在國家新聞出版監(jiān)管部門未來主推的工作之中[6]。

對于出版企業(yè)的經(jīng)營者而言，擁有股市融資的動力。與債權(quán)融資相比，股權(quán)融資增加了股東數(shù)量，分散了股權(quán)控制，但是卻降低了債務(wù)所帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，沒有還本付息的壓力。我國的出版企業(yè)以國有控股為主，根據(jù)國有資產(chǎn)的現(xiàn)行規(guī)定，以及中國政企分開不徹底的現(xiàn)狀來看，出版企業(yè)的經(jīng)營者擴(kuò)大股權(quán)融資并不會影響對企業(yè)的實(shí)際控制力，因此股市融資的動力充足。

2.3 出版企業(yè)股市融資的局限

由于上市時(shí)間不同，對資產(chǎn)的剝離、重組和投資組合的差異，以及經(jīng)營范圍的區(qū)別，因此上市出版企業(yè)的資本總額、資本結(jié)構(gòu)以及公開發(fā)行股票的融資額度均有所不同。然而，整體來看，上市出版企業(yè)上市融資的規(guī)模不大，金額有限。

2.3.1 融資金額有限

受全球整體宏觀局勢不樂觀因素的影響，股票市場整體并不穩(wěn)定，因此出版公司的資金籌集遇到層層困難。自2008年以來，中國的A股市場一直處于動蕩調(diào)整狀態(tài)，整體市場的不穩(wěn)定影響了出版企業(yè)的資金募集，而出版公司大多在這一時(shí)間段之后進(jìn)入股票市場融資，因此其融資金額普遍偏低。

從融資的總額來看，IPO上市的鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)融資金額最大，但所占比重僅為總資產(chǎn)的35%。2006年借殼上市的上海新華傳媒公司，上市6年有余，股市融資額度排在第二，為27.59億元，股市融資占總資產(chǎn)的比重高達(dá)51.28%，在借殼上市的出版公司中，融資金額和融資占總資產(chǎn)的比重都名列前茅。其余3家借殼上市公司的融資總額均不足10億元，股市融資所占比例也都不足15%。我國A股市場對實(shí)行股權(quán)分置改革的上市公司，有一部分股票歸于非流通股，這一部分股票在一定的期限內(nèi)被限制出售。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，新華傳媒的限售股份在2011年已經(jīng)全部解禁，極大地豐富了該公司在股市上的流通股票，因此募集資金較多。而其后借殼上市的3家出版企業(yè)，目前都還有部分股份處于限售期，因此股市募集資金受到的限制較大。

出版企業(yè)進(jìn)入股票市場融資的時(shí)間較短，投資者對整個(gè)行業(yè)的了解程度有限。而傳統(tǒng)出版企業(yè)的業(yè)務(wù)較為平淡，缺乏熱炒的概念，因此在股票市場受關(guān)注程度較低，熱衷于跟風(fēng)的投資者對這類股票的投資興趣有限。

2.3.2 股權(quán)融資的局限性

股票市場的資金融通功能在很大程度上被企業(yè)夸大。事實(shí)上，股票市場投資者數(shù)量龐大，各投資者資金大小各異，風(fēng)險(xiǎn)承受能力也各有不同，投資意識與投資水平差距較大，這種眾多散戶參與的投資者結(jié)構(gòu)，決定股票市場資金的集中度有限，投資的理性程度偏低，短線投資者較多，因此資金融通的能力有限。

股票市場的主要功能為分散和分擔(dān)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，改善企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理機(jī)構(gòu)。伴隨著風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的優(yōu)勢，股權(quán)融資將有可能面臨股權(quán)分散，影響出版企業(yè)決策的問題。上市不是一勞永逸的資本選擇，上市面臨一系列的監(jiān)管和制約，企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略需要得到廣大股東的認(rèn)可方能有效實(shí)施。而企業(yè)的前期投入與后期發(fā)展存在時(shí)間和空間上的差異，因此會造成企業(yè)的長期戰(zhàn)略與短期收益之間的取舍問題。中小股東對短期利潤的追求和經(jīng)營者對長遠(yuǎn)發(fā)展的考慮之間會出現(xiàn)矛盾。出版企業(yè)正處于發(fā)展期，企業(yè)諸多戰(zhàn)略目標(biāo)伴隨著國家出版產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和民族文化的傳遞，因此短期利潤會被放在較為次要的位置加以考慮。定期公布的財(cái)務(wù)報(bào)表使得股東能夠及時(shí)了解企業(yè)的盈利狀況，而作為企業(yè)資產(chǎn)的持有者，大多數(shù)股東會對財(cái)務(wù)狀況敏感，對經(jīng)營狀況無視。在大眾媒介高速發(fā)展的今天，即使小股東不直接參加企業(yè)的經(jīng)營管理和決策活動，但通過大眾媒介的問責(zé)或公開質(zhì)疑，會給上市企業(yè)施加壓力，從而對企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展產(chǎn)生消極影響。阿里巴巴在香港的退市，對出版企業(yè)而言，應(yīng)當(dāng)是一記響亮的警鐘。

當(dāng)前，金融危機(jī)對全球金融市場的影響?yīng)q在，股票市場依然處于較為低迷的狀態(tài)。雖然中國股票市場的擴(kuò)容力度在逐漸加大，然而上市的過程漫長而復(fù)雜。股票市場的IPO并不穩(wěn)定，從2008年至今，證監(jiān)會已經(jīng)數(shù)次暫停公開市場的資金募集。因此，一味等待市場開放，有可能會使出版企業(yè)喪失迅速發(fā)展壯大的機(jī)會。同時(shí)，隨著企業(yè)退市政策的逐步完善，上市募集資金風(fēng)險(xiǎn)加大。另外，目前股票市場整體不景氣，股票存在市值低估的風(fēng)險(xiǎn)。即使能成功進(jìn)入股票市場募集資金，其融資總額也有可能低于預(yù)期，難以滿足出版企業(yè)的資金需求。

3 債券融資

2007年底，江西出版集團(tuán)在中國人民銀行備案，并于2008年1月發(fā)行了第一只出版業(yè)短期融資券。隨后，安徽出版集團(tuán)、上海新華傳媒公司、鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)、河南出版集團(tuán)等出版企業(yè)迅速跟進(jìn)，紛紛在銀行間市場發(fā)行債券。經(jīng)過幾年發(fā)展，目前中國出版企業(yè)的債券市場融資逐步趨向成熟。

3.1 出版企業(yè)債券品種呈現(xiàn)多元化組合趨勢

目前，在債券市場上活躍的一批出版集團(tuán)，主要在銀行間市場進(jìn)行直接債務(wù)融資。從表3可以看出，出版企業(yè)在債券發(fā)行過程中，對發(fā)債的時(shí)機(jī)和融資的期限方面，進(jìn)行了多元化的組合。根據(jù)企業(yè)資金的實(shí)際用途和用量，對1年以內(nèi)的短期融資券（CP）和3—5年期的中期票據(jù)（MTN）進(jìn)行有序組合，從而實(shí)現(xiàn)出版企業(yè)資金優(yōu)化。

在合理選擇債券發(fā)行期限和金額的同時(shí)，出版企業(yè)還在發(fā)行范圍方面進(jìn)行了積極的嘗試，非公開定向融資工具PPN（即私募債券）嶄露頭角。2012年7月上海新華發(fā)行集團(tuán)在銀行間市場注冊發(fā)行了12億元PPN，進(jìn)行了出版企業(yè)非公開債券市場融資的嘗試。債券市場的公募與私募并行，進(jìn)一步擴(kuò)大了出版企業(yè)的融資渠道。

3.2 出版企業(yè)債券在資本市場上運(yùn)行良好，具有較大發(fā)展空間

經(jīng)歷了5年多的摸索，出版企業(yè)對債券市場從熟悉到了解，債券市場對出版企業(yè)也從嘗試到接受。近年來，符合債券融資標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，均多次在銀行間市場進(jìn)行債券融資。出版企業(yè)的債券信用良好，根據(jù)債券發(fā)行之時(shí)的約定，按時(shí)披露信息、支付利息，對于到期需要償還的債券，均已兌付，并未發(fā)生無力償還、拒絕償付等違約現(xiàn)象。

債券市場融資滿足了出版企業(yè)的資金需求，使出版企業(yè)得到迅速發(fā)展；活躍了我國的出版市場，促進(jìn)了我國出版業(yè)的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展。與股票市場相比，債券市場的融資力度明顯較大，資金更為充裕，用途更為廣泛，并且根據(jù)資金的用量和用途，可以進(jìn)行滾動融資。

債券市場以機(jī)構(gòu)投資者為主，與股票市場相比，具有資金充裕、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的特點(diǎn)。從國際通行原則來看，債券市場是資本市場最主要的直接融資渠道。然而，反觀我國出版企業(yè)的發(fā)債金額，無論從債券的總發(fā)行金額還是余額來看，出版企業(yè)債券融資還有較大的發(fā)展空間，出版企業(yè)的債券余額均未達(dá)到凈資產(chǎn)40%的額度限制。截至2012年底，上海新華傳媒公司和江蘇鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)的債券余額甚至低于股市融資的額度。

在中國，股權(quán)融資的知名度和普及率一直高于債券融資。出版企業(yè)在完成股份制改造之后，都積極籌備股票市場融資，而債券市場融資雖與股市融資差不多同時(shí)起步，但其發(fā)展速度和融資積極性，都遠(yuǎn)低于股票市場。造成這一問題的主要原因在于，一方面，我國債券市場的融資起步較晚，出版企業(yè)對這種融資模式缺乏深入的了解；另一方面，我國出版企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不健全，企業(yè)缺乏進(jìn)行債權(quán)融資的內(nèi)在動力。長期以來的國有控股，導(dǎo)致我國的出版企業(yè)股權(quán)集中，國有股的流通受限。對于管理者而言，股權(quán)資本無須還本付息、成本低廉的優(yōu)勢突出；而作為國有企業(yè)的掌門人，股權(quán)融資帶來的削弱企業(yè)控制權(quán)的影響卻并不明顯。債券融資原有的企業(yè)控制權(quán)優(yōu)勢不明顯，而且由于需要定期還本付息，還增加了出版企業(yè)資金運(yùn)行成本與風(fēng)險(xiǎn)，因此債券融資明顯動力不足。

3.3 債券市場融資的優(yōu)勢

隨著資本市場的日趨完善，我國的債券融資市場發(fā)展迅速。國家發(fā)改委的企業(yè)債、證監(jiān)會的公司債、中國人民銀行授權(quán)中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)行的中期票據(jù)，以及短期融資券等多種類型的債務(wù)融資模式，為資金籌集提供了良好的平臺。融資品種的多元化，為我國出版企業(yè)提供了充裕的資金。

3.3.1 債券發(fā)行手續(xù)簡便

我國的銀行間債券市場已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了國際接軌，對信用債的發(fā)行采取注冊備案制，不同于過去企業(yè)債和公司債核準(zhǔn)制、審批制的發(fā)行方式，簡化了債券發(fā)行手續(xù)，省去了核準(zhǔn)制過程中繁瑣的手續(xù)，減少了限制條件，提升了債券發(fā)行的效率。非金融企業(yè)發(fā)行債務(wù)融資工具的注冊工作由中國銀行間市場交易商協(xié)會進(jìn)行自律管理，對發(fā)行債券的企業(yè)資質(zhì)沒有門檻限制。具有法人資格的非金融企業(yè)，只要能夠充分披露信息，滿足市場機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行投資判斷和定價(jià)需求，主承銷商愿意承銷，在中國銀行間市場交易商協(xié)會注冊后，就可以在銀行間債券市場發(fā)行債務(wù)融資工具。

3.3.2 融資成本低廉

從表3可以看出，出版企業(yè)的發(fā)債利率低于同期銀行貸款的基準(zhǔn)利率，為出版企業(yè)節(jié)約了融資成本。對于信用等級偏低的出版企業(yè)，債券市場還提供信用增進(jìn)服務(wù)，協(xié)助出版企業(yè)提升信用等級，來降低發(fā)債成本。

3.3.3 用款方式靈活

企業(yè)注冊債務(wù)融資工具后，可以在兩年內(nèi)根據(jù)自身需要和市場情況，靈活把握發(fā)債時(shí)機(jī)與規(guī)模。例如，安徽出版集團(tuán)2010年注冊的10億元中期票據(jù)，首期發(fā)行6億元，原計(jì)劃半年之內(nèi)發(fā)行第二期，但是由于情況變化，時(shí)隔一年之后2011年才完成另外4億元債券的發(fā)行，這一推遲發(fā)行只需要在中國銀行間市場交易商協(xié)會進(jìn)行備案，并在資本市場進(jìn)行信息披露即可，無需復(fù)雜繁瑣的手續(xù)。

3.3.4 融資工具多樣

1年期的短期融資券和3—5年期的中期票據(jù)可以自由組合；針對定向投資人發(fā)行的非公開定向融資工具則為出版企業(yè)提供定向融資計(jì)劃；針對規(guī)模偏小、信用等級偏低的企業(yè)，銀行間債券市場還推出了中小企業(yè)集合票據(jù)；出版企業(yè)還可以利用可轉(zhuǎn)換債等工具實(shí)現(xiàn)股權(quán)、債權(quán)的組合融資；可以滿足各類出版企業(yè)的多重需求。

3.3.5 合理避稅

與直接股權(quán)融資相比，作為債務(wù)融資工具，一定數(shù)量的債券有利于企業(yè)合理避稅。企業(yè)的債務(wù)水平是平衡企業(yè)稅收的一項(xiàng)重要指標(biāo)。企業(yè)增資擴(kuò)股的利潤分配是稅后利潤的分配，而債券融資所需支付的借貸利息支出從稅前利潤中扣減，可以沖減利潤，從而為出版企業(yè)合理避稅。

總之，適度的債券發(fā)行，有助于發(fā)債企業(yè)加強(qiáng)公司治理，提升資金效率，大量中介機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供市場分析等專業(yè)服務(wù)，不斷增強(qiáng)出版企業(yè)的核心競爭力。日趨完善的金融體系，為出版企業(yè)實(shí)現(xiàn)兼具合理性和個(gè)性化的融資結(jié)構(gòu)提供了平臺，有利于出版企業(yè)進(jìn)行多元化的融資渠道選擇。

隨著全球化進(jìn)程的加速，中國出版企業(yè)日益需要面對世界大型出版集團(tuán)的沖擊，亟需迅速壯大方能在國際圖書市場中占得一席之地。資本壯大是撬動出版企業(yè)迅速發(fā)展的杠桿，而資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，則是促進(jìn)并保持出版企業(yè)資本迅速增長的支點(diǎn)。

出版企業(yè)融入資本市場的大潮中，通過市場化的手段進(jìn)行資本運(yùn)營管理，實(shí)現(xiàn)融資和投資的合理組合，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，有助于我國出版企業(yè)價(jià)值的最大化。出版企業(yè)需從企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀、資金的需求與走向等方面出發(fā)，綜合考慮產(chǎn)業(yè)支持和宏觀政策等方面的因素，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，拓寬企業(yè)融資渠道。合理的融資結(jié)構(gòu)，隨企業(yè)規(guī)模、性質(zhì)、業(yè)務(wù)形態(tài)和發(fā)展目標(biāo)等因素而有所差異。一般而言，規(guī)模較大、經(jīng)營穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)，可以通過發(fā)行債券和股票，直接面對金融市場公開披露信息，以較低成本進(jìn)行融資；規(guī)模較小，處于成長期、未來不確定性較大的企業(yè)，更適合一對一、個(gè)性化的融資模式，可以選擇貸款融資。

注 釋

[1]該數(shù)據(jù)截至2012年12月31日，證監(jiān)會公布的出版行業(yè)板塊股票數(shù)量為13只，而本文所述的出版企業(yè)只包括圖書出版發(fā)行業(yè)務(wù)為主的企業(yè)，不包含報(bào)刊企業(yè)。另外，四川新華文軒集團(tuán)在香港上市，因此也不包含在這一數(shù)據(jù)中。

[2]由于一系列的歷史與現(xiàn)實(shí)原因，目前中國債券市場分別歸屬三個(gè)機(jī)構(gòu)監(jiān)管與發(fā)行，分別為：發(fā)改委的企業(yè)債券，證監(jiān)會的公司債券和中國人民銀行授權(quán)中國銀行間市場交易商協(xié)會的短期融資券、中期票據(jù)等創(chuàng)新型債券品種。重慶出版集團(tuán)的企業(yè)債券是中國出版業(yè)第一支企業(yè)債券。目前，中國出版業(yè)在證監(jiān)會的公司債券還未實(shí)現(xiàn)零的突破，相對比較活躍的債券融資來自銀行間市場的短期融資券和中期票據(jù)。

[3]數(shù)據(jù)來源：證券之星網(wǎng)站和金融界網(wǎng)站，數(shù)據(jù)截止日期：2012年6月30日。

[4]文化部“十二五”時(shí)期文化改革發(fā)展規(guī)劃[EB/OL].[2012-12-20].http：//www.mcprc.gov.cn/sjzznew2011/zcfgs/whfzgh/

201205/t20120510_250340.html

[5]新聞出版業(yè)“十二五”時(shí)期發(fā)展規(guī)劃[EB/OL].[2012-12-20].http：//www.gapp.gov.cn/cms/html/21/508/201104/

715451.html

[6]大智慧阿斯達(dá)克通訊社.新聞出版總署：部分出版?zhèn)髅狡髽I(yè)未來將會上市融資[EB/OL].[2013-03-18].http：//cj.gw.com.cn/news/news/2013/0221/200000118377.shtml

[7] 數(shù)據(jù)來源：證券之星網(wǎng)站和金融界網(wǎng)站，數(shù)據(jù)截止日期：2012年6月30日。

[8]數(shù)據(jù)來源：www.chinabond.com.cn，數(shù)據(jù)截止日期：2012年12月31日。

（收稿日期：2013-01-16）