經(jīng)濟(jì)回暖尚待時(shí)日

春天多變的天氣經(jīng)常讓人無(wú)所適從。有時(shí)剛剛脫下帽子圍巾，突然一個(gè)倒春寒，讓人不得不再次翻出厚重的冬衣。

今年初的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與善變的天氣有幾分相似——原本以為經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走出了去年增速下滑的陰霾，甚至在年底將會(huì)面臨通脹的炙烤，但剛發(fā)布的一季度和3月的宏觀數(shù)據(jù)完全扭轉(zhuǎn)了去年四季度以來(lái)逐步改善的預(yù)期。

從表面上看，一季度實(shí)際GDP增速?gòu)纳霞径鹊哪晖?.9%略有回落至7.7%，仍高于全年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)7.5%，開(kāi)局相對(duì)平穩(wěn)。但統(tǒng)計(jì)局公布的環(huán)比增速折年后顯示，經(jīng)濟(jì)增速?gòu)娜晁募径鹊?.8%大幅下降到6.4%，遠(yuǎn)低于增長(zhǎng)目標(biāo)水平。而且從三個(gè)月的分配上來(lái)看，總需求強(qiáng)度在一二月有所下降，而到了3月時(shí)最弱，這也可以從消費(fèi)和生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)通脹壓力驟降上得到確認(rèn)。

今年的數(shù)據(jù)受到較多干擾，不確定性較強(qiáng)。比如由于去jnroK7QtdH31aqwVK0rx7g==年閏年的影響，今年一季度比去年少一天。而增長(zhǎng)數(shù)據(jù)未經(jīng)過(guò)閏年因素調(diào)整，有可能低估了實(shí)際增長(zhǎng)水平。此外，今年春節(jié)時(shí)點(diǎn)錯(cuò)后，也影響到鋼材（長(zhǎng)材）庫(kù)存的消化過(guò)程和水泥等原材料的訂單與出貨。因此也不能排除這樣的一種可能性，就是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)在未來(lái)擺脫這些一次性因素的影響以后再次反彈。

如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的確遇到了較大困難，增速確實(shí)回落到這一水平，反彈無(wú)望，這恐怕意味著去年推出的一系列“穩(wěn)增長(zhǎng)”措施效果在逐漸減弱，外需回暖也遙遙無(wú)期。因此，我們有必要重新審視過(guò)去兩個(gè)季度以來(lái)確立的關(guān)于經(jīng)濟(jì)已經(jīng)筑底企穩(wěn)并且緩慢復(fù)蘇的判斷。

從短期來(lái)看，政策制定者往往通過(guò)勞動(dòng)力就業(yè)情況來(lái)判斷宏觀環(huán)境是否惡化，社會(huì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)是否發(fā)生動(dòng)搖。但勞動(dòng)力市場(chǎng)的變化畢竟是滯后性指標(biāo)，缺乏對(duì)于經(jīng)濟(jì)與政策預(yù)測(cè)的前瞻性。因此無(wú)論是在資本市場(chǎng)希望搶得先機(jī)的投資人，還是需要隨時(shí)調(diào)整經(jīng)濟(jì)政策的政府部門，都不能以新增就業(yè)量或失業(yè)率報(bào)告作為唯一判斷標(biāo)準(zhǔn)，無(wú)視企業(yè)利潤(rùn)下滑或經(jīng)營(yíng)所處的困境。

要想走在“曲線前端”，關(guān)鍵要掌握兩方面信息：第一，先行指數(shù)是否預(yù)示著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的加速或放緩；第二，目前與未來(lái)的產(chǎn)出缺口狀況，即實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與長(zhǎng)期潛在增長(zhǎng)水平的差距。

從先行指標(biāo)來(lái)看，最令人頭疼的是貨幣與信用似乎正在失去對(duì)于增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)力。一季度的廣義貨幣供給、貸款、全社會(huì)融資總額增速都有明顯上升，但為何不見(jiàn)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提速呢？我們分析以往的數(shù)據(jù)顯示，從“放錢”到“見(jiàn)效”，往往存在三個(gè)月至六個(gè)月的時(shí)滯，并不會(huì)立竿見(jiàn)影。這就是說(shuō)，除非出臺(tái)更多嚴(yán)厲的調(diào)控措施，總需求強(qiáng)度的下滑可能會(huì)得到扭轉(zhuǎn)。

如果總需求增速持續(xù)兩個(gè)季度以上、且只在3月水平左右徘徊，筆者認(rèn)為實(shí)際增長(zhǎng)水平將低于長(zhǎng)期趨勢(shì)水平，同時(shí)伴隨以下現(xiàn)象：生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)長(zhǎng)期陷入通縮范圍，企業(yè)再次出現(xiàn)大面積虧損和裁員，失業(yè)率上升。

與去年相比，今年的經(jīng)濟(jì)環(huán)境有一定回暖的基礎(chǔ)，但也存在更多地挑戰(zhàn)。從房地產(chǎn)部門來(lái)看，主要一二線城市的庫(kù)存消化提速，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商積累了較多尚待完成的開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，并且手上補(bǔ)充了一定規(guī)模的待開(kāi)發(fā)土地。從去年下半年開(kāi)始，開(kāi)發(fā)商貸款和發(fā)債都能以較低成本獲得資金。政策上也再未下重手打壓開(kāi)發(fā)商，因此在保障房在建面積達(dá)到新高的幫助下，房地產(chǎn)投資應(yīng)不至于持續(xù)拉固定資產(chǎn)投資的后腿。

基建方面的不確定性仍然較大，主要源于融資方式尚未找到適合長(zhǎng)期發(fā)展的模式。雖然我們?cè)?jīng)寄希望于財(cái)政赤字?jǐn)U大與“三公”消費(fèi)減少帶來(lái)的支付轉(zhuǎn)移，但最近財(cái)政支出增速并未出現(xiàn)明顯提高。而日前提出的“開(kāi)前門，關(guān)旁門”是否可執(zhí)行、如何執(zhí)行，也成為決定未來(lái)地方政府融資平臺(tái)如何“轉(zhuǎn)正”的關(guān)鍵因素，但仍未有更多細(xì)則出臺(tái)。

從政策與改革方面上來(lái)看，在經(jīng)歷了2012年的經(jīng)濟(jì)下滑和政策調(diào)整后，新一屆政府對(duì)于經(jīng)濟(jì)增速放緩的容忍度進(jìn)一步提高，短期內(nèi)不會(huì)改變既定的政策（比如減少“三公”消費(fèi)）或改革目標(biāo)而穩(wěn)增長(zhǎng)。

近期改革的時(shí)間表，像放開(kāi)醫(yī)療服務(wù)行業(yè)準(zhǔn)入、放松一胎化政策、調(diào)整戶籍制度等促進(jìn)需求型的改革措施較少，而能源價(jià)格改革、資源稅改革、利率改革、收入分配制度改革等短期內(nèi)會(huì)推高生產(chǎn)成本的措施較多。后面提到的這些改革對(duì)中國(guó)長(zhǎng)期的發(fā)展至關(guān)重要，但短期對(duì)增長(zhǎng)的下行壓力恐怕有增無(wú)減。