政府債務(wù)何時(shí)危險(xiǎn)

如果一國(guó)政府的稅收不夠負(fù)擔(dān)其支出，那么必然債務(wù)纏身。當(dāng)債券持有人擔(dān)心通脹，其名義利率就會(huì)上升。商業(yè)領(lǐng)袖會(huì)收斂鋒芒，設(shè)法把財(cái)富移出他們所經(jīng)營(yíng)的公司，以防止未來(lái)公司稅負(fù)高企。

真實(shí)利率也會(huì)上升，因?yàn)檎叩牟淮_定性使許多真正具有社會(huì)生產(chǎn)力的投資無(wú)法盈利。當(dāng)通脹居高不下時(shí)，勞動(dòng)分工也會(huì)減弱。原本由單薄貨幣聯(lián)系結(jié)合在一起的大網(wǎng)絡(luò)，將分裂為許多以人際信任和社會(huì)責(zé)任緊密相聯(lián)系的微小網(wǎng)絡(luò)。而勞動(dòng)分工不足意味著生產(chǎn)率水平低下。

當(dāng)一國(guó)政府的稅收不足以負(fù)擔(dān)其支出時(shí)，上述問(wèn)題難以避免。但在利率保持低位、股市欣欣向榮、通脹得到抑制時(shí)，這些問(wèn)題是否也會(huì)出現(xiàn)？我認(rèn)為不會(huì)。

只要股市向好，商業(yè)領(lǐng)袖就不怕未來(lái)稅收或政策的不確定性。只要利率保持低位，公共投資就沒(méi)有減少的壓力。只要通脹得到抑制，政府新發(fā)債務(wù)就會(huì)被視為極佳的價(jià)值儲(chǔ)藏手段，這不僅能讓儲(chǔ)蓄者安心，也能對(duì)經(jīng)濟(jì)形成刺激，因?yàn)橛兄谌ジ軛U化，并提高支出速率。

簡(jiǎn)言之，經(jīng)濟(jì)學(xué)家不但關(guān)注數(shù)量（政府已發(fā)債券量），也關(guān)注價(jià)格。由于人們用債券交換商品、現(xiàn)金和股票，因此政府債務(wù)的價(jià)格就是通脹率、名義利率和股市水平。這三個(gè)價(jià)格都在閃綠燈，顯示市場(chǎng)希望政府債務(wù)的增速快于當(dāng)前預(yù)測(cè)所顯示的速度。

卡門·萊因哈特和肯尼斯·羅格夫在其頗具影響力的研究《債務(wù)時(shí)期的增長(zhǎng)》中提出：“巨大的赤字和大規(guī)模的銀行援助可能對(duì)抵抗衰退有用，但更高水平的政府債務(wù)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期有什么影響？特別是在人口不斷老化、社會(huì)保險(xiǎn)成本不斷上升的情況下？”萊因哈特和羅格夫認(rèn)為，公共債務(wù)的“閾值為（年）GDP的90%”，超過(guò)這一閾值，“增長(zhǎng)率就會(huì)下降，發(fā)達(dá)國(guó)家和新興經(jīng)濟(jì)體概莫能外”。

萊因哈特和羅格夫在研究中犯了個(gè)大錯(cuò)，就是他們使用了“閾值”一詞。這個(gè)用詞的選擇加上他們研究中所包括的圖表造成了極大的誤導(dǎo)。《華盛頓郵報(bào)》編輯部最近就抨擊了處理美國(guó)預(yù)算赤字和政府債務(wù)的方法，他們的批判理由是“經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為存在90%的分界線，超過(guò)就會(huì)威脅經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)”。

說(shuō)實(shí)話，從本世紀(jì)以來(lái)，《華盛頓郵報(bào)》編委會(huì)就經(jīng)常信口開(kāi)河。但此外，《債務(wù)時(shí)期的增長(zhǎng)》中的用語(yǔ)還誤導(dǎo)了歐盟委員會(huì)委員奧利·雷恩和其他人，他們都聲稱“當(dāng)（政府）債務(wù)達(dá)到GDP的八九成時(shí)，就開(kāi)始擠出活力”。

人們普遍認(rèn)為，萊因哈特和羅格夫證明了如果債務(wù)占GDP比重低于90%，經(jīng)濟(jì)就是安全的，僅當(dāng)債務(wù)負(fù)擔(dān)超過(guò)90%時(shí)，增長(zhǎng)才會(huì)受到威脅。

但這個(gè)閾值根本不存在。這只是萊因哈特和羅格夫的非參數(shù)方法的人工產(chǎn)物：把數(shù)據(jù)扔進(jìn)四個(gè)范圍，90%是最高范圍的下限。事實(shí)上，隨著債務(wù)占GDP比重的上升，增長(zhǎng)率的下降是緩慢而平滑，80%只比100%好一丁點(diǎn)兒。

正如萊因哈特和羅格夫所言，高債務(wù)和低增長(zhǎng)之間的相關(guān)性是一個(gè)信號(hào)，表明人們應(yīng)該研究債務(wù)是否是一種風(fēng)險(xiǎn)。有時(shí)答案是肯定的：有一部分國(guó)家利率高而股市水平低，且高債務(wù)占GDP比重確實(shí)意味著低增長(zhǎng)。

更多國(guó)家是因?yàn)橥浰诫S政府債務(wù)升高而提高，但也有一些是增長(zhǎng)已經(jīng)很低的國(guó)家，在這些國(guó)家，高債務(wù)占GDP比重是因?yàn)榉帜高^(guò)小而不是分子過(guò)大。

那么，在債務(wù)和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的關(guān)系中，那些低利率、低通脹、高股價(jià)和健康前期增長(zhǎng)的國(guó)家還有多大空間？

即使有，也沒(méi)有多大。至少在美國(guó)，我們已經(jīng)知道累積政府債務(wù)并不會(huì)有什么風(fēng)險(xiǎn)，除非利率和通脹率開(kāi)始超過(guò)正常水平或股市大跌。而現(xiàn)在解決美國(guó)的真正問(wèn)題——低就業(yè)和產(chǎn)能過(guò)剩——可能會(huì)帶來(lái)極大的好處。